随着我国经济体制改革由计划经济向市场经济转轨，企业资金来源渠道方式的变迁，企业治理结构也发生着变化，但其变化速度落后于融资机制的变化，特别是企业所面临的资金约束条件并没有得到根本性的改变。从财政拨款到银行贷款，只是由国家对企业的“软预算约束”变为银行对企业的“软信贷约束”。作为国家财政“出纳员”的银行，由于所有者相同，既没有内在动力也没有外在压力去监督企业借贷资本的运用，因此，国有企业面对最大的债权人银行时，几乎不需要考虑放弃部分控制权或部分资产及现金流的所有权作为偿债的承诺，国企就缺乏来自债权人的约束与治理。
　　从我国股票融资的情况看，结构问题比总量问题更为突出。一方面是国有股在总体中仍处于控股地位，股权集中度过高；另一方面是流通股过度分散，股权流通比例过低，绝大部分股权处于“超稳定”的凝固状态。这种国有股过度集中与流通股过度分散形成的巨大反差，使股权结构呈现出一种“超稳定下的不稳定状态”。国有股的过度集中是我国上市公司的体制日益向“国有企业”复归，绝大多数上市公司的“准国有化”已经使规范的公司治理结构无从谈起。一方面，国有股东的大量控股导致了其余股东对上市公司经营者的监督与约束机制虚置，股权结构的集中化和“准国有化”使得上市公司不能建立合理的公司治理结构，股东大会、董事会、监事会的内部分工和权力分配体系被扭曲，“内部人控制”现象较为严重。“用手投票”机制不能发挥作用。另一方面，由于流通股比例太小，国家股和法人股不能进入市场流通。于是，通过证券市场对上市公司进行收购兼并的行为遇到障碍，重组对经营者的压力减轻了，“用脚投票”的机制也不能发挥作用。
　　债权软约束及国有股过度集中并且缺乏相应的“退出机制”是我国上市公司治理结构无效的根源之所在。融资结构的优化旨在寻求解决国企治理结构的调整与完善的途径。
　　1.发挥银行和资本市场的双重控制作用。就目前来讲，我国国有企业融资仍然以间接融资形式为主，在这种情况下，发挥银行对企业的监控或治理作用，仍有一定的历史渊源和现实要求。银行对企业治理的影响主要是借助债权约束来实现的。银行债权约束的作用方式主要表现在：一是银行以取得资本收益最大化为信贷资本的合理投向对企业进行选择；二是银行为确保其资产的安全和有效进行而对企业的资金运用状况以及企业的整体经营情况进行跟踪监督，必要时进行干预和控制。目前，国有银行已逐步建立和规范了一套信用评级制度和指标体系，基本实现了前一作用方式——事前监督功能，但在后一作用方式——事中、事后监督功能方面却相对薄弱。针对国有企业所面临的“软信贷约束”状况，有必要采取措施把真正的债权债务关系引入国有企业的资本结构之中，改善国有企业的治理结构。为此，必须进行国有银行的产权制度改革，使其成为真正的商业化银行，真正拥有权力与利益的市场主体，硬化其对国有企业的债权约束。
　　高效发达的资本市场是实现最优公司治理的必要条件。在一个有效的资本市场中，资本市场对公司治理的作用主要表现在三个方面：一是资本市场的融资机构，使投资者有权选择投资对象，从而改善和提高公司的治理机构；二是资本市场的价格机制，可使出资者了解公司经营信息，降低股东对管理者的监控总成本，降低公司治理的成本；三是资本市场的并购机制，可以强制性纠正公司治理的低效率。资本市场正是通过这三种作用推动企业治理结构变革，使得公司能以更合理的机制实现公司价值的最大化，进行实现股东价值的最大化。在我国目前的条件下，我国融资机构的调整与治理机构的选择，会随着融资方式从银行主导型到市场多元化变迁的过程中“渐进式”地从银行监督与治理向市场机制调整与治理方向过渡。但是在这一过程中，两种治理方式相互交融、相互补充，会使企业治理结构模式变得更加完善与合理。
　　2.股权多元化与法人治理结构的规范。股权多元化意味着投资主体多元化。在多元投资主体存在的前提下，股东会、董事会、经理层相互制衡的法人治理结构就会具有良好的运转基础，公司治理的法人性才能真正的体现出来。目前我国国企的股权过度集中现象，不仅使众多分散的中小股东的权益得不到有效的保护，而且这种国有股“一股独大”问题，还使得“内部人控制”问题日益严重。因此，要采取适当的方式逐步降低上市公司的股权集中度，实施股权多元化。在发起人的股权结构设置上，引入市场化的金融机构、其他法人结构及机构投资者是值得选择的途径。
　　以法人、投资基金、保险公司、投资银行等为主体的机构投资者可以充分发挥战略投资者在我国上市公司中的治理作用。另外，可在我国推行企业法人相互持股。企业之间通过相互选择、组合，可以形成稳定的协作关系，同时各自会向股权多元化、分散化发展。国企之间相互持股，还可以强化企业之间的横向制约，淡化行政主管部门的直接干预，充分发挥经营者的作用。
　　3.强化国有企业经理人激励与约束机制。由于经理人员对企业财产不具有所有权，缺乏长期有效的治理机制，使其对改善企业经营状况缺乏动力源泉，再加上监管不严，又为经理人员的机会主义行为提供了操作的空间。“代理人问题”或“内部人控制”引起的国企治理失误不但存在甚至恶化了。目前，虽然国企也有一些对高层经理人员实施奖励的措施，但这并没有形成一套多数企业都认可的制度。对企业经理人员的激励与约束机制至少应考虑以下两方面：第一，股权融资与约束机制。这不但包括制定并实施经理人员收入激励计划，如股票期权，使他们的利益不断取向股东的利益，而且还要做好公司控制权市场的构建工作。股票期权激励与公司控制权的可交易状态相结合，可以克服“两权分离”下企业经理目标与股东利益目标之间的偏差，校正控制权日益扩大的现代企业经理人员的行为，促进股权激励作用的进一步发挥。从我国现实出发，实施股权激励与构建有效的控制权市场，首先需要开展全社会的价值观念革命，打破传统的“不患寡而患不均”观念以及计划经济体制下的平均主义观念的束缚。其次，要积极创造良好的外部市场条件与法律环境，完善产品市场，构造有效的股票市场、公司控制市场及经理人员市场。最后，要注意企业经营机制的再造，营造合适的企业制度和外部条件，从内外两方面发挥股权激励与约束的双重作用。第二，债权融资激励与约束机制。对于这一机制作用的发挥，我们不仅要考虑银行债权的作用，更重要的是要重视债权融资的作用。为了发展我国债券市场：首先，减少政府对债券市场的行政干预；其次，规范信用评级等中介机构的行为，建立科学有序的证券信用评级机制；再次，调整债券品种结构，建立品种多样、功能齐全、利率多样的债券品种系列；最后，发展债券的二级市场，增强债券的流动性和可转换性。
　　4.完善的破产程序与融资结构的合理化。完善的破产程序能够保障控制权转移的顺利实现，保证债权人权益不受侵犯，增强债权融资的治理效应。根据我国法律的有关规定，我国全民所有制企业适用1986年颁布的《中华人民共和国企业破产法（试行）》。在随后的1992年6月30日通过的《全民所有制工业企业转换经营机制条例》第三十七条与第三十九条中，对全民所有制企业的破产有进一步的规定。从上述破产法规及其在我国企业破产实行执行情况看，我国企业破产程序存在较大的不合理性。首先，上述法规均对企业破产做出了豁免的规定，即政府有权在认为企业不宜破产时可以不让企业破产。这样债务通过破产机制约束经营者乃至所有者的作用便无法得到发挥。其次，我国的破产法规及其具体执行，将破产企业职工的安置设在非常重要地位，远比破产债权清偿来得优先，同时由于我国企业职工的安置费用较高，从而使得破产债权得以清偿的概率极小，于是债权人也希望企业不要匆忙进入破产程序，或者希望进入破产程序后，债权人会议能达成和解，这在一定程度上会限制债务事前约束作用的发挥。再次，为了解决破产企业职工的安置问题，应建立完善的社会保障制度，为破产程序的顺利进行奠定基础。
　　(作者单位：西安建筑科技大学管理学院)