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摘要：近两年来我国泛资产管理市场快速发展壮大，金融资管机构间的竞争日趋激烈，同质化现象亦不容忽视。基金子公司作为该领域的新生力量，如何能充分发挥自身优势从而在泛资产管理市场的激烈竞争中实现健康快速发展，这是基金子公司自身目前亟待思考的问题。文章通过对基金子公司当前展业模式及基于态势分析框架的资管市场竞争分析，对基金子公司的未来发展给出了相应建议。
关键词：基金子公司；特定客户资产管理；专项资产管理计划；态势分析法
自2012年11月14日第一批基金子公司诞生以来，截至2014年3月底共有67家基金管理公司成立了专户子公司，其中已有60家子公司开展了专项资管业务，管理账户4186个，管理资产规模达1.38万亿元。现阶段基金子公司的业务开展非常灵活，所受限制较少，但风控及人才、投资管理等方面的不足却不容忽视。随着我国企业和个人投融资需求的多样化，如何能充分发挥自身优势从而在泛资管市场竞争中健康快速发展，已成为基金子公司当下亟待思考的战略性问题。
一、相关概念与展业模式
（一）概念简述
根据《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》（以下简称“试点办法”）规定，基金公司特定客户资产管理业务是指基金管理公司向特定客户募集资金或者接受特定客户财产委托担任资产管理人，由托管机构担任资产托管人，为资产委托人的利益，运用委托财产进行投资的活动。
根据《试点办法》规定，特定客户资产管理计划资产应当用于下列投资：（1）现金、银行存款、股票、债券、证券投资基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券、商品期货及其他金融衍生品；（2）未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利；（3）中国证监会认可的其他资产。
《试点办法》同时规定，投资于第（2）项和第（3）项规定资产的特定资产管理计划称为专项资产管理计划，基金管理公司应当设立专门的子公司，通过设立专项资产管理计划开展专项资产管理业务。因此，基金子公司本质上是公募基金管理公司设立的、用于开展专项资产管理计划的一种组织载体。
（二）展业模式
目前基金子公司开展的业务主要为四大类：传统融资类业务、通道类业务、投资类业务、类资产证券化业务。其中，传统融资类业务包括类信托业务和股权质押业务；通道类业务是指通过出借自身牌照，将外部资产（主要是银行资产）以产品合同形式在公司内履行一个流程，以实现银行信贷资产的表外化，基金子公司并不直接参与该业务的资产管理，也无需主动、系统地进行项目开发、产品设计以及风控安排，风险承担较小，但收益也较微薄。投资类业务是其依赖母公司投研团队的投资优势，创新各类投资管理产品，如投向利率、汇率、商品期货、金融衍生品或跨境套利等，该类产品将是子公司未来核心竞争力的重要构成。类资产证券化业务是目前业内比较流行的一类非标产品，典型的如应收账款融资业务，其交易结构为：A公司向基金子公司发起的资管计划出售应收账款，出售方式为应收账款的买断式回售，即在出售应收账款的同时签订协议，约定在资管计划到期日由A公司进行溢价回购。
二、基金子公司的态势（SWOT）分析
（一）内部优势
1. 来自母公司的内部资源支持
基金子公司可以凭借母公司强大的投研团队以及投研能力，筛选出具有发展潜力的行业和相关领域，同时借鉴研究团队对公司的考查方法以及母公司的风险管控措施来提升风险甄别和控制能力，选出风险可控的项目。根据暂行法规，基金管理公司可依照有关规定或者合同的约定，为子公司的研究、风险控制、监察稽核、人力资源管理、信息技术和运营服务等方面提供支持和服务。
2. 员工激励机制优化
随着2012年年底《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》（以下简称“暂行规定”）的颁布，基金公司开始探索更为多元的子公司运作模式，包括实行股权激励。该规定允许在基金行业任职的自然人充当股东，等于解开了此前国资委2008年139号文的限制。自新基金法允许专业人士持有基金公司股权、监管层放开基金公司5%以下股权变动审批以来，股权激励的政策门槛已经消失。与信托、券商资管等机构相比，基金子公司通过采取内部人员股权激励机制，可将公司利益与个人利益绑在一起，从而提升核心员工的忠诚度，有助于缓解当下基金业人才流失或频繁流动等问题。
（二）内部劣势
1. 承揽项目以及产品销售能力较弱
尽管越来越多的基金子公司倾向于转型主动管理，但是过程并不容易。从流通环节看，主动管理项目的承揽和销售环节首当其冲，由于好项目竞争激烈，基金子公司作为后来参与者并没有明显优势。同时，对于一些无背景的基金子公司，由于其缺乏成熟的渠道，产品销售也是一个难题。相较基金子公司产品，下游销售渠道会较倾向于信托，因为目前信托的刚性兑付情况尚未真正打破，而基金子公司部分项目的对手方资信较弱，投资者对子公司产品的认可度未必比信托产品高。
2. 风控机制有待改善
目前基金子公司有两类发展最为快速，一是银行系基金子公司，二是新成立的小规模基金公司。后者操作上较为激进，为了快速做大业务规模，在房地产、地方基建等信托公司已有所规避的项目种类上大力拓展。类信托业务项目的核心管理在后期，包括项目的后续跟踪、回款等，而一些较为激进的子公司在承揽项目时不断降低对手方的资信要求，增加了项目后续管理的难度，同时对于后期管理重视度也不够。这些公司须重点关注内外部特殊时点的流动性问题，预备合理的流动性措施，高度重视流动性风险。
（三）外部机遇
1. 政策红利因素
2013年7月，中国证券业协会正式下发《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》，首次对银证合作定向资管业务进行了规范，要求银证合作定向业务不得开展资金池业务。而对于基金子公司开展资金池业务并无类似的约束和限制。此外，与信托及券商资管相比，《暂行规定》只对基金公司子公司的注册资本有限制，即不低于2000万元，并未对业务提出风险资本和净资本需要对照的概念，而信托公司则受到银监会的净资本约束。由于没有资本金限制，成本较低，基金子公司在通道业务上占据一定优势。今年5月证监会《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》规定，基金管理公司成立不满一年或者其管理的公募基金规模低于50亿元的，证监会将暂缓审核其设立子公司的申请，说明监管层对基金管理公司设立子公司的条件开始收紧，未来基金子公司密集设立的情况将难以重现，这对已成立的基金子公司却构成利好，有助于凸显基金子公司的牌照价值。 2. 国内中高净值客户群体的规模增长及需求多样化
平安信托与麦肯锡联合发布的《中国信托业发展研究报告（2013）》指出，到2015年末，中国可投资资产达到600万元人民币以上的高净值家庭数量将超过190万，这类高净值家庭的可投资资产总额将达近60万亿元人民币。该报告中的一份调查显示，高净值人群目前的存款比例在资产中占比达到17%，而未来五年内则打算降低这一比例到7%左右，说明多样化的非存款类金融资产将是未来高净值家庭的资产配置方向，因此如银行理财、信托、券商资管、公私/募基金、基金子公司专项资管产品等都将有机会占得一席之地。值得一提的是，国内个人和企业对资产管理的需求也日趋多样化和差异化，中等净值人群目前主要侧重于风险可控下的投资收益最大化，而高净值人群则对资产合理配置、专项投资咨询、税务筹划、财富传承、艺术收藏品投资等方面有所需求。企业方面，对其富余资金的理财需求也日益增长，上市公司大额投资银行、信托等理财产品的现象也屡见不鲜。综上，基金子公司可从客户需求分类角度出发，依托自身的牌照优势进行产品创新，以满足特定客户的资产管理需求。
（四）外部威胁
1. 经济下行带来的系统性风险
在我国整体经济增速下行和经济结构调整的大环境下，类信托业务原有的基础资产价值降低，原投资项目企业的高利润率和充裕现金流将难以为继，类信托产品无视获取市场风险及流动性风险获取高投资回报的大环境已经不复存在，刚性兑付这一理财行业潜规则也将逐步被打破，高收益产品的违约现象将会有所增加，资产管理行业的产品风险收益将得到更加合理的匹配，原有的刚兑情形下近乎固定收益的类信托产品或将面临一轮规模收缩和结构调整。
2. 国内资产管理市场竞争日趋激烈
2012下半年至今出台的一系列金融资管业务新政（包括新基金法在内）已使得各金融机构在泛资产管理行业的壁垒基本消失，通过参股或全资设立子公司等形式，可以极大拓宽相应母公司的业务范围，金融控股现象日益普遍，母子乃至母孙公司间的资源共享效应愈加明显。在金融监管部门大力整顿“影子银行”业务和优质客户资源有限的两大背景下，银行理财、信托、券商资管、保险资管、期货资管、公/私募基金、基金子公司特定资管等诸多市场参与者势必将呈现出竞合深化态势，这将使得机构间同质化的资管业务更加不具市场竞争力。
三、发展建议
（一）完善风险控制体系
不少基金子公司在早期发展中急于冲规模，在房地产项目、能源煤矿项目等业务上降低对交易对手的准入标准，这种做法在经济景气度尚佳时还能被充裕的流动性所掩盖，但是随着我国经济逐步进入中速增长阶段，由于传统行业受到限制或处于产能过剩状态，加之中性偏紧的货币政策环境，项目兑付风险都时有暴露。鉴于此，基金子公司应当加强对项目的审查与把关，同时针对宏观经济环境与中观行业周期等方面的变化，及时调整自身风险偏好，控制业务风险度在可承受范围之内。其次，须建立完善的内部风控机制，进一步重视合规性检查环节，实行与母公司的风险隔离及自身业务操作的前中后台分离，可在母公司指导下加强对项目审批授权的统一管理。
（二）依托母公司投研资源开发主动投资业务
基金公司研究机构作为买方，拥有各行业上市公司的最新研究报告，掌握着第一线行业发展资讯。基金子公司可以依托母公司的投资信息支持，在规避属于高风险、产能过剩、落后产能等范畴的行业前提下，甄选出符合不同风险收益组合的资管产品，以满足合格投资者的多样化需求和企业/项目方的融资需求，逐步形成多层次的产品体系。
（三）实行品牌化、差异化营销管理
业务常态化、品牌化是提升市场知名度的有效手段之一，也是从根本上增强业务承揽及产品销售能力的方法。虽然基金子公司无法公开宣传推介，但依然可以学习银行、基金管理公司的产品营销策略，在多层次的产品体系基础上，打造迎合不同需求类型的资管计划品牌，并根据客户的基本信息和投资理财需求展开差异化营销，比如在客户分层的基础上提供不同的金融增值服务，又比如可组织成立不同品牌下的投资者俱乐部，为客户提供投融资咨询、财富管理规划、投资主题沙龙等增值服务，服务好自己的目标客户群体。
参考文献：
[1]隋文靖.逾35家基金子公司成立 人才和资源缺乏成发展“软肋”[N].证券日报，2013-07-08.
[2]夏欣.规模飙升风控失察 监管层预警基金子公司[N].中国经营报，2013-10-14.
[3]赵鑫.浅谈中国基金专户子公司的资产管理业务[J].中国信用卡，2014（01）.
[4]方丽，杨波.基金子公司要自律产品应去“刚性兑付”化[N].证券时报，2014-01-13.
[5]赵迪.基金子公司乱象亟待治理[J].股市动态分析，2013（48）.
[6]王琪，顾建华.基金子公司：爆发式增长背后的隐忧[J].银行家，2014（04）.
（作者单位：上海理工大学管理学院）
关键词：基金子公司；特定客户资产管理；专项资产管理计划；态势分析法
自2012年11月14日第一批基金子公司诞生以来，截至2014年3月底共有67家基金管理公司成立了专户子公司，其中已有60家子公司开展了专项资管业务，管理账户4186个，管理资产规模达1.38万亿元。现阶段基金子公司的业务开展非常灵活，所受限制较少，但风控及人才、投资管理等方面的不足却不容忽视。随着我国企业和个人投融资需求的多样化，如何能充分发挥自身优势从而在泛资管市场竞争中健康快速发展，已成为基金子公司当下亟待思考的战略性问题。
一、相关概念与展业模式
（一）概念简述
根据《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》（以下简称“试点办法”）规定，基金公司特定客户资产管理业务是指基金管理公司向特定客户募集资金或者接受特定客户财产委托担任资产管理人，由托管机构担任资产托管人，为资产委托人的利益，运用委托财产进行投资的活动。
根据《试点办法》规定，特定客户资产管理计划资产应当用于下列投资：（1）现金、银行存款、股票、债券、证券投资基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券、商品期货及其他金融衍生品；（2）未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利；（3）中国证监会认可的其他资产。
《试点办法》同时规定，投资于第（2）项和第（3）项规定资产的特定资产管理计划称为专项资产管理计划，基金管理公司应当设立专门的子公司，通过设立专项资产管理计划开展专项资产管理业务。因此，基金子公司本质上是公募基金管理公司设立的、用于开展专项资产管理计划的一种组织载体。
（二）展业模式
目前基金子公司开展的业务主要为四大类：传统融资类业务、通道类业务、投资类业务、类资产证券化业务。其中，传统融资类业务包括类信托业务和股权质押业务；通道类业务是指通过出借自身牌照，将外部资产（主要是银行资产）以产品合同形式在公司内履行一个流程，以实现银行信贷资产的表外化，基金子公司并不直接参与该业务的资产管理，也无需主动、系统地进行项目开发、产品设计以及风控安排，风险承担较小，但收益也较微薄。投资类业务是其依赖母公司投研团队的投资优势，创新各类投资管理产品，如投向利率、汇率、商品期货、金融衍生品或跨境套利等，该类产品将是子公司未来核心竞争力的重要构成。类资产证券化业务是目前业内比较流行的一类非标产品，典型的如应收账款融资业务，其交易结构为：A公司向基金子公司发起的资管计划出售应收账款，出售方式为应收账款的买断式回售，即在出售应收账款的同时签订协议，约定在资管计划到期日由A公司进行溢价回购。
二、基金子公司的态势（SWOT）分析
（一）内部优势
1. 来自母公司的内部资源支持
基金子公司可以凭借母公司强大的投研团队以及投研能力，筛选出具有发展潜力的行业和相关领域，同时借鉴研究团队对公司的考查方法以及母公司的风险管控措施来提升风险甄别和控制能力，选出风险可控的项目。根据暂行法规，基金管理公司可依照有关规定或者合同的约定，为子公司的研究、风险控制、监察稽核、人力资源管理、信息技术和运营服务等方面提供支持和服务。
2. 员工激励机制优化
随着2012年年底《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》（以下简称“暂行规定”）的颁布，基金公司开始探索更为多元的子公司运作模式，包括实行股权激励。该规定允许在基金行业任职的自然人充当股东，等于解开了此前国资委2008年139号文的限制。自新基金法允许专业人士持有基金公司股权、监管层放开基金公司5%以下股权变动审批以来，股权激励的政策门槛已经消失。与信托、券商资管等机构相比，基金子公司通过采取内部人员股权激励机制，可将公司利益与个人利益绑在一起，从而提升核心员工的忠诚度，有助于缓解当下基金业人才流失或频繁流动等问题。
（二）内部劣势
1. 承揽项目以及产品销售能力较弱
尽管越来越多的基金子公司倾向于转型主动管理，但是过程并不容易。从流通环节看，主动管理项目的承揽和销售环节首当其冲，由于好项目竞争激烈，基金子公司作为后来参与者并没有明显优势。同时，对于一些无背景的基金子公司，由于其缺乏成熟的渠道，产品销售也是一个难题。相较基金子公司产品，下游销售渠道会较倾向于信托，因为目前信托的刚性兑付情况尚未真正打破，而基金子公司部分项目的对手方资信较弱，投资者对子公司产品的认可度未必比信托产品高。
2. 风控机制有待改善
目前基金子公司有两类发展最为快速，一是银行系基金子公司，二是新成立的小规模基金公司。后者操作上较为激进，为了快速做大业务规模，在房地产、地方基建等信托公司已有所规避的项目种类上大力拓展。类信托业务项目的核心管理在后期，包括项目的后续跟踪、回款等，而一些较为激进的子公司在承揽项目时不断降低对手方的资信要求，增加了项目后续管理的难度，同时对于后期管理重视度也不够。这些公司须重点关注内外部特殊时点的流动性问题，预备合理的流动性措施，高度重视流动性风险。
（三）外部机遇
1. 政策红利因素
2013年7月，中国证券业协会正式下发《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》，首次对银证合作定向资管业务进行了规范，要求银证合作定向业务不得开展资金池业务。而对于基金子公司开展资金池业务并无类似的约束和限制。此外，与信托及券商资管相比，《暂行规定》只对基金公司子公司的注册资本有限制，即不低于2000万元，并未对业务提出风险资本和净资本需要对照的概念，而信托公司则受到银监会的净资本约束。由于没有资本金限制，成本较低，基金子公司在通道业务上占据一定优势。今年5月证监会《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》规定，基金管理公司成立不满一年或者其管理的公募基金规模低于50亿元的，证监会将暂缓审核其设立子公司的申请，说明监管层对基金管理公司设立子公司的条件开始收紧，未来基金子公司密集设立的情况将难以重现，这对已成立的基金子公司却构成利好，有助于凸显基金子公司的牌照价值。 2. 国内中高净值客户群体的规模增长及需求多样化
平安信托与麦肯锡联合发布的《中国信托业发展研究报告（2013）》指出，到2015年末，中国可投资资产达到600万元人民币以上的高净值家庭数量将超过190万，这类高净值家庭的可投资资产总额将达近60万亿元人民币。该报告中的一份调查显示，高净值人群目前的存款比例在资产中占比达到17%，而未来五年内则打算降低这一比例到7%左右，说明多样化的非存款类金融资产将是未来高净值家庭的资产配置方向，因此如银行理财、信托、券商资管、公私/募基金、基金子公司专项资管产品等都将有机会占得一席之地。值得一提的是，国内个人和企业对资产管理的需求也日趋多样化和差异化，中等净值人群目前主要侧重于风险可控下的投资收益最大化，而高净值人群则对资产合理配置、专项投资咨询、税务筹划、财富传承、艺术收藏品投资等方面有所需求。企业方面，对其富余资金的理财需求也日益增长，上市公司大额投资银行、信托等理财产品的现象也屡见不鲜。综上，基金子公司可从客户需求分类角度出发，依托自身的牌照优势进行产品创新，以满足特定客户的资产管理需求。
（四）外部威胁
1. 经济下行带来的系统性风险
在我国整体经济增速下行和经济结构调整的大环境下，类信托业务原有的基础资产价值降低，原投资项目企业的高利润率和充裕现金流将难以为继，类信托产品无视获取市场风险及流动性风险获取高投资回报的大环境已经不复存在，刚性兑付这一理财行业潜规则也将逐步被打破，高收益产品的违约现象将会有所增加，资产管理行业的产品风险收益将得到更加合理的匹配，原有的刚兑情形下近乎固定收益的类信托产品或将面临一轮规模收缩和结构调整。
2. 国内资产管理市场竞争日趋激烈
2012下半年至今出台的一系列金融资管业务新政（包括新基金法在内）已使得各金融机构在泛资产管理行业的壁垒基本消失，通过参股或全资设立子公司等形式，可以极大拓宽相应母公司的业务范围，金融控股现象日益普遍，母子乃至母孙公司间的资源共享效应愈加明显。在金融监管部门大力整顿“影子银行”业务和优质客户资源有限的两大背景下，银行理财、信托、券商资管、保险资管、期货资管、公/私募基金、基金子公司特定资管等诸多市场参与者势必将呈现出竞合深化态势，这将使得机构间同质化的资管业务更加不具市场竞争力。
三、发展建议
（一）完善风险控制体系
不少基金子公司在早期发展中急于冲规模，在房地产项目、能源煤矿项目等业务上降低对交易对手的准入标准，这种做法在经济景气度尚佳时还能被充裕的流动性所掩盖，但是随着我国经济逐步进入中速增长阶段，由于传统行业受到限制或处于产能过剩状态，加之中性偏紧的货币政策环境，项目兑付风险都时有暴露。鉴于此，基金子公司应当加强对项目的审查与把关，同时针对宏观经济环境与中观行业周期等方面的变化，及时调整自身风险偏好，控制业务风险度在可承受范围之内。其次，须建立完善的内部风控机制，进一步重视合规性检查环节，实行与母公司的风险隔离及自身业务操作的前中后台分离，可在母公司指导下加强对项目审批授权的统一管理。
（二）依托母公司投研资源开发主动投资业务
基金公司研究机构作为买方，拥有各行业上市公司的最新研究报告，掌握着第一线行业发展资讯。基金子公司可以依托母公司的投资信息支持，在规避属于高风险、产能过剩、落后产能等范畴的行业前提下，甄选出符合不同风险收益组合的资管产品，以满足合格投资者的多样化需求和企业/项目方的融资需求，逐步形成多层次的产品体系。
（三）实行品牌化、差异化营销管理
业务常态化、品牌化是提升市场知名度的有效手段之一，也是从根本上增强业务承揽及产品销售能力的方法。虽然基金子公司无法公开宣传推介，但依然可以学习银行、基金管理公司的产品营销策略，在多层次的产品体系基础上，打造迎合不同需求类型的资管计划品牌，并根据客户的基本信息和投资理财需求展开差异化营销，比如在客户分层的基础上提供不同的金融增值服务，又比如可组织成立不同品牌下的投资者俱乐部，为客户提供投融资咨询、财富管理规划、投资主题沙龙等增值服务，服务好自己的目标客户群体。
参考文献：
[1]隋文靖.逾35家基金子公司成立 人才和资源缺乏成发展“软肋”[N].证券日报，2013-07-08.
[2]夏欣.规模飙升风控失察 监管层预警基金子公司[N].中国经营报，2013-10-14.
[3]赵鑫.浅谈中国基金专户子公司的资产管理业务[J].中国信用卡，2014（01）.
[4]方丽，杨波.基金子公司要自律产品应去“刚性兑付”化[N].证券时报，2014-01-13.
[5]赵迪.基金子公司乱象亟待治理[J].股市动态分析，2013（48）.
[6]王琪，顾建华.基金子公司：爆发式增长背后的隐忧[J].银行家，2014（04）.
（作者单位：上海理工大学管理学院）