众所周知,世界上最主流的股票指数编制方法是以市值作为权重的,如道琼斯指数、标准普尔500指数、MSCI新兴市场指数、纳斯达克100指数和沪深300指数等,这一系列的指数所用的编制方法已成为主导发达市场指数编制的核心方法。同时,实践研究表明,由于发达市场大多数主动管理型基金的投资业绩在长期中不能战胜其基准指数,因此,以指数为标的的指数基金和交易所交易基金(ETF)因其管理成本低、跟踪误差小和流动性好等原因广受市场青睐,成为大多是机构投资者的投资工具。同样,在我国,近年来指数基金和ETF也随着国内投资者对其认知的提高而获得了较快的发展。但同时也应该看到,是股票市值作为权重的指数投资方法的成功,是以有效市场假设为前提的,即大企业就是好企业,市值是对企业价值的最好衡量。然而,在属于新兴市场的中国,由于市场有效性较低,就造成了好企业不能迅速转化为大企业,同样大企业也不等同于好企业的局面。因此我们不难观察到,不少大市值股票指数绝大多数时候落后于整体市场,且反转动力不足。究其原因在于有效市场的前提假设不能成立,市场并非有效而是充满噪声的。这样,当大企业不等同于好企业时,其结果是大企业被好企业(即未来的大企业)所逐步超过,以市值为权重的指数便因此而遇到了它们在业绩上的困难,因此,市值加权指数会对价值高估的企业给予多高的权重而对价值低估的企业给予过低的权重,从而产生了所谓的“市值拖累’’(return drag)现象。为了解决这个问题,美国学者Robert D. Arnott和Jason C. Hsu等人于2005年创造性地提出了基本面指数(Fundamental Indexation)这一概念,他们引入与股价无关的“基本面价值”代替“市值”,用来计算股票指数权重,在这样的指数中更好的体现了公司的经济价值或者内在价值,从而使得指数的整体收益率得到增强。他们刻画企业“基本面价值”时,引入了一组会计指标,如营业收入、企业现金流、账面价值和现金分红等。利用这些企业基本经营信息作为设定投资权重的基本面指数编制方法,不是建立在以市场有效为基本前提的市值和组合理论的基础上的,而是利用自下而上(bottom-up)的选股方式选择和排序企业优劣,从而避免了理论假设错误的问题,因而更适合在全球包括中国等新兴市场的投资。因此,毫无疑问,基本面指数基金给我们对投资方法的思考带来了全新的景致。从基本面指数推出以来,到2009年末,全球采用此策略配置资产的基金规模很快就达到了300亿美元,并被认为是有史以来最先达到1000亿美元的指数基金。可见其在实践中是深受欢迎的,因此有必要探索基本面指数在中国的应用的问题,可喜的是,国内从2009年起,以及先后有多家基金管理公司推出了基本面指数基金产品,为我国的金融创新做出了贡献,也为我国投资者增添的新的可选投资工具。另外,经过2006到2007年的大牛市,指数基金在中国得到了极大的发展,各大基金公司更是先后推出过众多跟踪主流指数的指数基金和ETF,但是,他们大多数同质化严重,例如,跟踪上证指数的基金就超过10只。如何进一步抢占基金行业金融创新的有利位置,成为了各大基金公司下一轮竞争的重点。正是在这样的背景下,跟踪细分行业的行业指数基金开始得到各大基金公司的重视,例如,行业领军公司——华夏基金,就在2012年一次性获批了5只行业系列ETF基金,它们将别跟踪上证主要消费指数、上证原材料指数、上证能源指数、上证金融地产指数和上证医药卫生指数。基本面加权指数构造方法和行业指数基金都预示着基金行业的潮流动向和创新方向。但是,中国的行业指数基金在加权方法上,它们还是没有摆脱市值加权的固有思维,那么,如果把基本面加权指数和行业指数基金结合起来,会不会是一个更好的策略呢?这正是本文要做的探索和研究。本文借鉴Robert D. Arnott和Jason C. Hsu等人2005年的研究方法,结合GICS全球行业分类方法,以2004年5月到2013年9月作为研究区间,用营业收入、现金流、账面价值和现金分红等财务指标选择组合样本并构造了各大行业的单指标和复合指标基本面加权行业指数以及用自由流通市值选择组合样本并构造了市值加权行业指数。通过对比这些行业指数的前十大重仓股构成、累计收益情况、收益的统计特征、收益风险特征与夏普比率以及在不同市场环境(牛市与熊市和升息周期与降息周期)运行的稳定性来探索基本面加权策略在中国的行业指数中是否适用,最后,对于基本面加权行业指数的超额收益进行了Fama-French三因素分析,探索其超额收益的来源。本文立足于投资学、行为金融学、统计学方法,针对研究对象的特点和具体内容,采用理论推导与实证分析相结合方法研究各个基本面行业指数的收益风险问题。具体如下：1中国股市的基本面行业指数和市值加权行业指数的构造问题,采用文献研究、理论分析、数学建模和实证研究相结合的方法；2.中国股市的基本面行业指数和市值加权行业指数的对比方法,采用理论分析、实证研究。通过对比研究,本文得到了一下主要结论：第一,我国股票市场存在噪声交易行为,市场价格中包含噪声。因此,在我国证券市场,基本面加权投资策略的理论基础是成立的。第二,重新界定了权数的含义,结合实务界的操作方法,用自由流通市值对基本面价值和总市值进行了修正,在数理基础和构造方法上比较分析了基本面加权行业指数和自由流通市值加权行业指数的收益风险特征。市值加权行业指数被市场错误地进行了定价,它会超配被高估的股票且低配被低估的股票从而使其产生收益拖累现象。而基本面行业指数正好可以割断市场价格与公司内在价值的联系,它在某种程度来说是一种逆向投资,不会超配被高估的股票且低配被低估的股票,是有广泛市场代表性的中立指数。第三,从收益率的统计特征来看,基本面加权行业指数收益情况较好,市值加权行业指数收益率最低,但是不同行业也有很大的差异,这与基于美国市场的研究结论相一致。但是在某些存在巨型垄断企业的行业,如能源行业,基本面加权行业指数波动性反而更大,这一点和国外研究不同。但综合来看,若用夏普比率来衡量,基本面加权行业指数的收益风险特性还是要略大于市值加权行业指数,这与国外市研究的结论相一致。第四,从牛熊交替和升息降息等不同阶段看,基本面加权行业指数的优势在我国证券市场也大都得到了反映。牛市中,基本面加权行业指数收益超过市值加权行业指数的收益,从指数走势来看,基本面加权行业指数也一直在市值加权行业指数上方运行；在熊市阶段基本面加权行业指数对市值加权行业指数的领先优势更加明显,这说明基本面加权行业指数更能分享牛市的巨大收益,这与国外的研究结果雷同。在升息阶段,基本面加权行业指数虽收益占优,但也有着更多的波动性。在降息阶段,基本面加权行业指数不仅收益占优,而且波动性也大大低于市值加权行业指数。第五,从Fama-French三因素模型的实证来看,在中国证券市场,复合基本面加权行业指数拥有一定的正截距,即拥有超额收益,但同时也存在较明显的价值倾向,因而承担了一定的额外风险。从实证回归结果看,基本面加权行业指数是优于市值加权行业指数的,这从理论上证明了基本面加权投资策略在中国的适用性,为实务界进行相关金融创新奠定了基础。综上所述,基本面加权指数不仅保留了市值加权指数容量大,流动性强等优点,它还有市值加权指数无与伦比的其他优势,如它是市场中性指数,能够切断和证券市场价格的联系,从而避免错误定价,可以比市值加权指数更好的,被动反映行业的经济状况。实际上,这也证明了在我国推出基本面加权行业指数是适用的,从历史来看,基本面行业指数在牛市中往往能与市值加权行业指数齐头并进,因此也给行业投资者提供了其所欲求的投资比例；若果行业表现差劲,基本面加权行业指数往往会显著的减缓下跌冲击,提供给投资者的是：充分的上涨空间和部分的下跌保护。通过基本面加权方法,如果我们选对行业,就可以参与整个上涨；如果我们选错行业,也能因基本面加权策略而减少损失——对于想要押宝“行业轮动”的投资者来说,这是一个更优吸引力的好办法。