随着新兴企业的崛起,学术界和实务界普遍认识到新技术、独特的商业模式、具有企业家精神的创始人团队等要素在企业发展过程中开始发挥越来越重要的作用。在此基础上,本文认为一个值得探讨的问题是,在不同的企业发展阶段、在不同的经济发展阶段,不同生产要素在企业发展过程中动态调整如何会对公司治理产生重要影响。本文以阿里巴巴合伙人制度为例,研究其所采用的一种特殊的、具有不同投票权的股权结构。通过对这一案例的探讨,深入地研究了特殊股权结构在新兴企业盛行的原因、本质、对公司治理的影响,以及如何从宏观视角看待其特殊性。经过本文研究,得出如下主要的观点:(1)新兴企业的特殊股权结构是创始人团队与资金所有者之间,基于价值创造要素的一种制度设计,其主要现实成因是创始人团队与资金所有者之间的控制权博弈,创始人的企业家精神和威望、人力资本重要性凸显等非股权层面的因素是其辅助现实成因。(2)相对于不完全契约理论的假设前提,资金所有者相对经理人占据优势地位。本文认为,21世纪是知识经济时代,人力资本和技术要素应该纳入到不完全契约理论的框架中。本文通过借鉴一个关于公司制度选择的双边道德风险模型,提出了由资本与技术创新要素驱动的动态均衡模型。认为以阿里巴巴合伙人制度为代表的特殊股权结构是资本要素和技术创新要素角力的暂时均衡,而非一种稳定状态,随着企业发展所需资源要素的权重变化,会呈现新的均衡,这是特殊股权结构的本质。(3)本文还认为,在这种新的不完全契约中,特殊股权结构所设计的不同投票权,将引起资金所有者推动下的“野蛮人入侵”和技术影响下的“内部人控制”成为中国公司治理的新难题,不完全契约理论在新兴企业的实践中得到了拓展。(4)最后本文从政策层面,对当前美国、中国香港及中国内地资本市场特殊股权结构的监管政策进行分析比较。虽然当前中国A股市场暂时不接纳不同投票权架构,但本文认为应该积极探索特殊股权结构的政策措施,以适应“大众创业、万众创新”的创新驱动发展。近期争论比较激烈的如何让“独角兽”回归这一讨论,也体现了推动这种趋势发展的强烈呼声。