20世纪90年代,中国政府主导的市场经济体制改革和国有企业股份制改革推动了首批国有企业赴港实现A股与H股交叉上市,这一策略体现了中国政府良好的“绑定”意愿:不仅为了筹集资本,而且通过绑定相对成熟的资本市场法律环境与监管体制,使得国有企业尽快建立现代企业制度,完善公司治理结构。首批AH交叉上市企业也为当时正在进行股份制改造的国有企业提供了示范。21世纪初,面对国有资产流失和国内资本市场空心化的社会舆论,国资委要求大型国有企业回归A股,促使大量H股公司回归A股完成交叉上市。纵观中国企业AH交叉上市的历史进程,总能捕捉到政府主导的身影;不论是赴港上市还是回归A股,中国的交叉上市企业常常需要在完成自身的经济目标之外,承担额外的政策性负担。实证研究显示,这些公司并未因绑定了香港先进的投资者保护制度而改善治理水平或提升企业的价值,反而在政府干预下表现出投资效率和资本配置效率的降低。与此同时,在改革开放的大背景下,中国初步建立了市场经济体制,国有企业改革的目标基本实现。特别是党的十八大以来,中国政府狠抓党风党纪、推进简政放权,深化供给侧结构性改革,加快完善社会主义市场经济体制;中国的资本市场基础制度逐渐完备,依法监管不断加强,沪港通和深港通分步开启,内地证券市场与香港市场实现互联互通;筹备多年的沪伦通也已经落地,助推A股和人民币的国际化进程。那么,在中国循序渐进的改革进程中,AH交叉上市公司是否依然表现为政策干预下的投资扭曲呢?除了绑定良好的治理体制以外,AH交叉上市公司与纯A股上市公司相比是否还有其他优势呢?以股价信息含量作为研究切入点,以有效市场理论、投资理论、交叉上市信息渠道假说和资本市场反馈效应模型作为理论基础,本文构建了“交叉上市—资本市场信息效率—企业资源配置效率”的分析框架,使用股权分置改革完成之后近十年的中国上市公司为样本实证研究后发现:AH交叉上市公司比A股公司具有信息优势,这种优势体现在股票价格中公司层面的特质信息含量增加。由于股价为公司管理者提供了关于投资机会更为可靠的信息,辅助企业投资决策的制定,使得交叉上市的企业投资对股价更具敏感性。资本市场通过股票价格引导实体经济的资源配置,股价信息含量的增加必然会影响交叉上市企业的投资效率。本文的研究认为AH交叉上市公司具有的信息优势有利于其投资效率的提升。具体而言,本文首先使用规范分析的方法厘清相关文献和理论基础,分析资本市场影响实体经济的可能路径,并结合中国资本市场改革的制度背景指出AH交叉上市企业承担的政策性负担以及由此带来的资本配置效率降低可能是阶段性的。而后选取股价信息含量作为研究视角,将交叉上市通过股价信息含量影响企业投资行为的机制囊括在资本市场上信息的有效性对资源配置的引导中,确定以“交叉上市—股价信息含量—企业投资效率”为主线,实证研究股价信息含量在交叉上市公司与非交叉上市公司之间是否存在差异;以及如果存在差异,股价信息含量增加所反映出的资本市场信息效率提升能否实现企业资本配置效率的改善。本文的主要研究结论如下:第一,AH交叉上市可以显著增加企业的股价信息含量。本文的实证研究发现,交叉上市与非交叉上市公司相比,股价中包含的公司层面的私有信息增加,说明AH交叉上市公司与纯A股公司相比具有股价信息含量上的优势。而且,交叉上市之后公司的股价信息含量显著增加,说明交叉上市是一种能够提升股价信息含量的融资决策。这一结论在先H后A交叉上市公司中也存在,即这些企业也具有较高的股价信息含量。另外,QFII持股对交叉上市企业股价信息含量的增加具有显著的正向作用。本文进一步研究了交叉上市与分析师跟踪、流动性和现金股利支付之间的关系,结果显示交叉上市对分析师跟踪、流动性和股利支付率有显著的正影响,这说明交叉上市可能通过上述渠道释放信息或促使公司层面的私有信息融入股价中,使得股价信息含量提升。第二,AH交叉上市能够提升公司的投资效率,表现为抑制过度投资和缓解投资不足。这一结论对先H后A交叉上市公司依然成立。进一步的,交叉上市遏制企业过度投资主要通过公司治理效应的提升,遏制管理层私利行为;交叉上市缓解投资不足则是通过缓解企业投资现金流敏感性和改善由于现金流缺乏导致的意愿性投资不足。第三,交叉上市公司可以通过股价信息含量的提升改善企业的投资效率,表现为抑制过度投资和缓解企业在现金流充足时的操作性投资不足。并且,交叉上市能够显著提升公司投资-股价敏感性,即AH交叉上市能够通过两市股价中丰富的信息含量影响管理层投资决策,证实了在股权分置改革以后的中国证券市场存在股价的反馈效应。由于反馈效应的存在,使得通过资本市场信息效率的提升改善企业资本配置效率成为有效途径。交叉上市通过股价信息含量的增加改善企业过度投资主要表现在遏制管理层私利和减少代理成本,即交叉上市公司可以通过股价信息有效引导资源配置,避免资源浪费,抑制企业过度投资;交叉上市通过股价信息含量的增加改善企业投资不足主要表现在缓解企业现金流充裕时的操作性投资不足。这些结论表明交叉上市公司股价信息含量的提升是实现企业投资效率的有效途径。本文的研究结论不仅丰富了中国AH交叉上市公司研究的相关文献,也具有现实意义。从上市公司角度出发,因为股价具有反馈效应,股价中的信息含量可以引导企业投资决策,所以交叉上市公司的股价波动对投资政策的制定具有一定的参考价值。因此,企业资本投资的相关规则与制度设计可考虑根据资本市场中股价的变动情况,将股价波动纳入企业经理人监控范围;或可建立股价波动的预警方案,根据企业具体情况完善相关的长期投资决策方法与制定机制。并且,通过制定合理有效的股价监控机制可以减少上市公司经理人对股票市场热点的过分追逐而导致的偏离公司长期价值最大化目标的行为。另外,交叉上市公司不只需要关注国内股价的波动情况,也要关注异地资本市场的股价变化。对于多地资本市场股价波动的监控十分必要。从资本市场层面来看,市场中的信息通过交易反映于股票价格之中,形成更为有效的价格信号,而有效的股价信号可以向市场参与者传递更为清晰的公司信息。较高的资本市场信息效率既有助于监管机构准确地把握市场运行状况,也是提高实体经济资源配置效率的有效途径。监管机构可以通过三种途径提高资本市场信息处理的效率。一是强化对中小股东合法权利的保护,好的产权保护制度有利于鼓励风险套利者生产、收集和处理公司的特质信息,通过市场交易反映在股票价格中。二是加强对投资者的引导,对于投资者的教育与引导有助于提高其信息获取的能力。三是重视市场信息中介的培育,培育市场上的信息中介,例如分析师、信用评级机构、审计师等,有助于增强其在信息获取与传递中的作用。这对改善市场信息效率并进而提高资本配置效率有着积极的作用。本文可能的贡献有:首先,本文从股价信息含量视角揭示了交叉上市公司的信息优势。本文较早将A股信息效率的提升这一资本市场改革“红利”与交叉上市公司联系起来,从资本市场信息效率的视角揭示了股权分置改革之后AH交叉上市公司具有的信息优势:即交叉上市是一种能够显著提升公司股价信息含量的融资决策。这有利于进一步认识交叉上市企业资本市场运作的经济后果。其次,本文证实了提升交叉上市企业投资效率的有效途径。已有研究大多局限在交叉上市与公司价值,忽略了中间的作用机制。本文侧重研究股价信息含量在交叉上市与企业投资效率中发挥的作用,发现中国交叉上市公司能从富含信息含量的股价中学习来自市场的信息,做出更加科学的投资决策。结合资本市场的反馈效应,本文证实了资本市场信息效率的改善是提升资本投资效率的有效路径。最后,本文的研究结论体现了中国制度背景特色。结合AH交叉上市制度背景和资本市场市场改革背景,本文发现股权分置改革完成之后,交叉上市公司与非交叉上市公司相比股价信息含量、投资股价敏感性和投资效率均有显著提升,这一结论在先H后A的交叉上市公司中也存在。中国交叉上市公司由于大多是国有企业,其投资行为与市场表现可能因国家改革进程而呈现阶段性的特点。这为后续研究中国交叉上市企业行为提供了借鉴。