在主流经济学的理论基石上，证券投资素来以信息的集中、精确的计算和迅捷的操作为成功投资的假设基础，投资者在惊诧于金融交易迅雷风烈的同时，会在信息和操作方面追加成本，以期获取超额利润。然而，多年来证券市场的投资现状越来越凸现出一个疑问，在信息畅通加速的社会，根据对已有信息判断作出的投资决策是否有效，以及是否能够保持长期稳定的问题困扰着投资者，指数化投资就是在这种背景下产生的。在较为发达的证券市场上，指数化投资在证券选择的层面已日益成为一个低成本的金融工具和比较基准。如果主动管理型基金等主动投资不能持续地获得超额收益，那么其收取的高额管理费用就没有存在的市场基础。而这种现象已经在越来越多的市场上显现出来。 本文正是力图在回顾指数化投资产生、发展过程的基础上，对指数化投资的整个流程进行了简要考察，并对各国指数化投资的基本情况进行了比较。在经验总结和理论归纳之后，本文进一步论证了我国开展指数化投资的可行性与对策选择。 指数化投资是在相关资产价格理论比较成形后，由基金公司带到证券市场上来的。威廉·夏普、马克维茨以及默顿·米勒等人在20世纪中叶通过对现代投资组合理论的研究和丰富，创造了资本资产定价模型(CAPM)等一系列投资组合理论，为当代金融投资理论奠定了基础，也为指数化投资的出现提供了理论保障。1976年8月，前卫号基金公司的创始人鲍戈尔在指数投资的先驱、“股市随机运动”的推崇者莫基尔的帮助下创立了美国第一家指数基金，这就是今天全美最大的股票基金“前卫号标普五百指数基金”。 根据现代投资组合管理理论，指数化投资只是证券选择的一种方式，主要是通过投资于特定市场里代表性较强、流动性较高的股票指数成份股，力求获取与目标指数一致的收益率。根据MaxIsaacman的定义，指数化投资是以获得某一特定市场基准收益率为目的的投资策略，即通过持有基准指数所含的全部证券来复制指数，但是对于那些成份股票数目很大的指数来说，则通过持有其中具有代表性的证券来复制指数。指数化投资一般长期持有股票指数里的全部或大部分代表性较强的成份股，只有在指数成份股发生增加或剔除时才实施相应的组合调整。而主动管理型投资基于对市场、行业和个股的详细调研和分析，一般较为频繁地调整其投资组合，试图通过市场时机选择和个股选择获取超越市场的回报率。而实际上在不少成熟资本市场里，主动管理型基金的平均业绩逊于指数基金，因为整体的投资者并不能获得超越市场的表现。由于交易成本、管理费用等因素，在平均意义上，主动管理型基金落后于市场的表现。由于指数化投资具有较大的成本优势，竞争的力量将驱使指数化投资占有越来越大的市场份额。 就投资策略而言，作为一种金融创新品种，指数化投资最为突出的特性便是与主动投资的对应区别——被动投资策略。在证券投资中，投资者面临两种基本的投资策略：主动投资和被动投资。主动投资策略是指投资者在一定的投资限制和范围内，通过积极的证券选择和时机选择努力寻求最大的投资收益率。与主动投资策略不同，被动投资策略是指投资者根据资产管理的规定，在投资期内按照某种标准买进并固定持有一组证券，而不是从它们的频繁交易中获取利润。理论上，被动投资策略包含买进并持有策略，即买进并固定持有一组证券；还有指数化投资，即建立一个复制或跟踪基准指数业绩的投资组合，尽可能的获取与基准指数相一致的收益率。指数化投资是一种被动投资管理策略，它不需要投资者去选择高质量的个别股票或者债券。相反，投资者可以直接建立一个复制或跟踪基准指数业绩的投资组合，也可以购买一种基于指数的投资工具(如指数基金)。不管采用何种方法，投资者实际上拥有了一个复制目标指数的投资组合。使用这种策略，一旦形成一个投资组合就不会轻易改变，实际上投资组合的调整完全是被动的，取决于基准指数的变化。 当然长期以来对指数化投资的批评和异议也不少，因为指数化投资在减少成本的基础上可以降低投资风险，但并不易于为人们所接受。一些观点指出，指数化投资会影响到成份股票的定价，导致成份股票价格的高估；指数化投资较低的费用结构使管理者没有足够的资源去行使股东权利或者关心上市公司的管理问题，从而弱化公司的管理；不进行股票投机，不通过寻找所有重要的信息来预测未来的收益率，不买进被低估的股票等做法又使指数化投资经常受到缺乏市场效率的批评；指数基金的固定成本管理方便用于大规模的资产管理，会存在规模经济，每单位资产的销售成本会很低，这种现象提高了基金产业的集中度。 但实际上指数化投资和主动管理型投资并非水火不相容，指数化投资的出现不仅给积极管理型投资带来了直接的竞争压力，更是主动管理型投资最直接的比较基准，这种市场化的竞争促使资产管理领域变得更有效率。对于投资者而言，指数化投资并非投资决策的全部，实施资产配置也是非常关键的一环。 从国际潮流看，指数基金本身在不断演进，适当加大了增强型操作，除了传统的全市场指数基金外，行业指数基金和风格指数基金也取得了蓬勃的发展，核心卫星资产配置则是将指数化投资策略和主动投资策略结合起来的一种投资策略，其中核心资产主要投资于指数化产品，卫星部分进行其他风格基金或个股的主动投资，这些投资模式融合了被动投资低成本、低风险、长期收益稳定和主动投资具有获取超额收益机会的优势，可以为投资者带来更好的风险控制效果、更低的成本以及更多的附加价值。两种投资理念在相互借鉴的基础上，产生了一些比较特殊的投资形式，如纯数量模型型、基本面分析型等，并且已经创造了良好的投资效益。 根据以上的逻辑，本文先从指数化投资的基本理论中疏理出证券投资模式的理论依据，通过介绍证券投资模式及其分类，在对证券市场投资、定价理论概括性介绍的基础上为指数化投资的推出做好了铺垫；然后从理论的角度对指数化投资进行了比较系统的说明，还通过对指数化投资的理论和实证进行国际比较、研讨指数化投资的设计与建立，进一步论证了指数化投资相对于主动投资的优势；最后对我国发展指数化投资存在的问题及可行性进行了分析，充实了前文对指数化投资的理论研讨，并以ETFs为例证设计，探讨了中国发展指数化投资的对策与具体模式。文章在拥有较少素材的基础上较早地论述了指数化投资，并在系统论述指数化投资的基础上，讨论了中国实施指数化投资的可能性、存在的问题及对策。本文分析了在我国当前的市场环境下采用增强型指数化投资策略的必要性，用实证分析的方法比较了各种增强型指数化投资策略，结果显示个股选择的增强型指数化投资策略的信息比率最高，是适合我国证券市场现状的增强型指数化投资策略。发展指数化投资模式很多，本文还以发展ETFs为例，从宏观到微观，设计了跟踪整体市场指数的投资模式与指数的选择方案；并在此基础上勾画出ETFs设立、发行与赎回的三种对策，分别是ETFs产品发行的现金认购模式，以成份股认购基金份额部分的模式和多发起人的一篮子股票组合认购模式；根据这个设计，本文还对我国发展ETFs的相关具体策略进行了初步描述。 通过对有效市场理论和积极投资管理业绩进行考察和分析，我国的证券市场还不具备效率市场的特征，但正在逐步向弱式效率市场迈进，虽然市场的效率比较低，而且积极管理的证券投资基金的业绩并不理想，大部分基金的业绩都落后于市场指数的收益水平。因此，指数化投资在我国的发展具有很好的前景。2005年4月8日，深沪交易所联合推出深沪300指数。作为中国证券市场首只统一指数，其样本股涵盖了市场中6成左右的市值和8成以上的净利润总额，具有突出的代表性。该指数所选择样本股的广泛性、流动性，以及指数的公开性、难以被操纵性，都具有明显的优点，为我国证券市场的指数化投资奠定了坚实的基础。 论文的主要贡献： (一)本文不仅将指数化投资纳入常规的被动投资来分析，将其市场定位于强势市场。更重要的是，分析中试图将指数化投资作为一种证券投资的具体模式纳入整个证券市场的投资理论进行分析，研究的思路得以拓展，有利于后续研究的进行。 (二)从长期而言，我们可以认为市场是有效的，可以用这种方法进行分析，但有效市场的假设条件过于严格，减弱了它的理论价值。文章中多用实证分析来指导这种市场分析，既避免了解释投机行为对短期造成的波动对分析的影响，又易于得出误差较小的结论，从基础理论方面更广泛地比较了证券市场各种投资模式的优劣。 (三)本文在系统论述指数化投资的基础上，讨论了中国实施指数化投资的可能性、存在的问题、对策和策略。与其他研究不同的是： 1、本文分析了在我国当前的市场环境下采用增强型指数化投资策略的必要性，认为采用增强型指数化投资策略，可以在一定程度上弥补指数可投资性较差的缺陷，实现一定的超额指数收益，补偿较高的交易成本及其他费用，同时利用市场非有效性带来的投资机会。 2、本文比较分析了各种增强型指数化投资策略；提出了目前国内可用的增强型指数化投资策略主要是以股票选择为基础，主要包括：抽样法、多因素模型优化法、积极的个股选择等。 3、本文用实证分析的方法比较了各种增强型指数化投资策略，结果显示个股选择的增强型指数化投资策略的信息比率最高，是适合我国证券市场现状的增强型指数化投资策略。