公司特质波动是指按照一定的定价模型,除所有可被定价的影响因子之外,与公司层面特质有关的未被定价的误差项。①关于特质波动率风险和预期收益率之间的相关关系在学术界则充满了争议。依据经典资本资产定价模型中有效市场假设,投资者可通过构建资产投资组合来完全消除公司特质风险,即预期收益和投资组合的特质波动率之间是不相关的。但Merton(1987)认为在实际投资过程中,投资者不可能持有完全分散的投资组合。对与所承担的额外投资风险,投资者也必然要求更高的投资收益作为补偿。然而,近期一些学者在研究中发现,公司特质波动率和预期投资收益率之间表现出反向的相关关系,被称作“特质波动率之谜”。对公司特质波动率及其与投资收益之间相关关系的研究具有非常重要的意义。首先,特质波动率的高低是对公司特质信息变化的有效反映,因而公司特质风险的高低,必将会对投资者的资产配置产生重要的影响。其次,有研究发现在我国股票市场中,特质风险在个股总风险中所占的比重也越来越高。关于特质风险的研究,引起越来越多人的关注。最后,随着我国资本市场的不断成熟,使得通过开发与特质波动率有关的金融产品来获得收益成为了可能。然而,国内学者对于特质风险的研究起步较晚,研究的范围也较窄,目前还处于起步阶段。国内大多数学者在研究特质波动率与预期收益之间关系时,多采用利用F-F三因素模型的残差项作为特质波动率的度量指标,而F-F三因素模型中的规模因子(SMB)和账面市值比(HML)因子一定程度上属于公司特质因素,因此用三因子的残差来估计特质波动率会产生一定程度上的偏差。此外,2010年3月我国正式开始实施融资融券试点后,股票市场中严格的卖空限制已经被打破。对于在放宽卖空限制后,特质波动率与预期收益之间相关关系是否发生了变化以及发生了怎样的变化的研究则凤毛麟角。本文出于准确性和便利性原则的考虑,采用基于CAPM且无需估计β值的间接分离法来对特质波动率与预期收益之间的关系进行研究。首先,运用CAPM模型间接分离法,并按流通市值加权,将个股总风险分解为市场层面风险、行业层面风险和公司特质风险。其次,对从2005年1月到2014年12月,上证A股中公司特质风险的序列趋势特征进行初步研究,并在此基础上从整个证券市场的角度来分析和研究上市公司的特质风险对于未来市场收益的预测与解释能力。再次,本文将所有A股样本按市场的不同分为深市和沪市后,再对其分别进行研究,以研究市场的不同是否会对研究结果产生影响。此外,以融资融券业务的实施为分割点将样本数据分为两段后,再分别对其进行实证研究,主要研究我国股票市场在放宽卖空限制后,特质波动率与预期收益之间相关关系是否发生了变化以及发生了怎样的变化。最后,为了进一步验证本文结果的稳健性,本文又运用F-F三因素模型的回归残差来测度特质波动率,并用其所得数据进行了回归分析。最终通过实证研究发现：(1)我国公司特质风险在个股总风险中所占的比重,除了个别时点外,其余大部分时间总体上呈平稳上升趋势。(2)行业层面风险和市场层面风险与市场预期收益率之间并不存在明显的相关关系。(3)我国证券市场在融资融券业务推出之前,公司特质风险与市场预期收益率之间存在着负向相关关系,即我国股票市场中存在着“特质波动率之谜”；而在融资融券业务推出之后,公司特质风险与市场预期收益率之间的负向相关关系变得不再显著。(4)在融资融券业务推出之后,虽然“公特质波动率之谜”现象显著减弱,但并未呈现出显著的正向关系,特质波动率依然未能被市场合理地定价。