股票市场在合理配置资源、提高资金使用效率方面具有重要作用，而股票收益率波动是其中的重要命题。有效市场理论(EMH)认为，信息冲击是影响股票价格的决定性因素，且同等信息含量引起的股票价格波动幅度相同。然而与传统金融理论相悖的是，大量实证研究表明，股票收益率与收益率的波动率之间并非对称反应，普遍表现为:（同等信息冲击幅度）正收益率对应的波动率较低，而负收益率对应的波动率较高。股票市场波动的非对称性更为具体的定义为，同等程度的利好信息和利空信息对股票市场波动的影响程度不同。历史上的泡沫危机，尤其是2007年金融危机以及历次股票市场泡沫危机导致的市场深度下挫，都是市场非对称波动的典型佐证。通常，泡沫的破灭都会导致市场的长期低迷，甚至引发实体经济的衰退。目前，对股票市场非对称波动的成因还缺乏严肃和系统的理论解释，对非对称波动对金融市场和实体经济的影响路径以及货币政策选择等问题上还有待深入研究。更为重要的是，中国股票市场是一个新兴市场，其波动性较成熟市场更为剧烈，市场脆弱性更为明显。因此，深化对股票市场非对称波动的研究对于中国而言，更具特殊意义。　　首先，研究股票价格的波动特征对完善金融理论起着重要作用，特别是在资产定价、风险管理、资产组合等领域有着广泛的运用。加强对股票价格统计特征的研究有助于人们认清其运行的本质和规律，从而建立更加符合实际需要的金融理论与金融模型提供坚实的基础。同时，对股票市场非对称波动的理论解释将进一步丰富行为金融学的内容。　　其次，对中国股票价格波动特征（波动的非对称性）的研究，探明其形成机理，有利于投资者进行投资决策、资产选择和风险管理，把波动非对称性纳入考察范围将能提高对动态风险价值估计的准确性。同时，对监管机构更加积极有效地引导股票市场的健康发展，进一步规范投资者和上市公司行为，深化资本市场改革，逐步建立成熟有效的资本市场，都具有重要的参考价值。此外，探讨股票市场的异常波动对市场效率的影响，也是一个具有实际意义和理论价值的话题。　　第三，将经济周期和货币政策纳入非对称波动的分析框架，考察经济周期和货币政策在股票价格非对称波动中的作用，是对资产价格波动和实体经济之间的联动关系研究的有益扩展。金融市场非对称波动的典型事实之一就是泡沫的形成与破灭，对此类波动特征的研究有助于扩展对泡沫经济的认识。进一步地，研究市场泡沫对实体经济和金融稳定性的影响路径，有利于加强对市场泡沫的全方位认识，并为政策选择提供基础。基于股票市场非对称波动的种种后果，自然延伸出一个问题:货币政策是否应该做出反应，以及如何做出反应。因此，进一步探讨货币政策与股票市场的关系，对货币政策调节股票市场的必要性、有效性及工具选择问题进行再研究，具有重要的理论和现实意义。本文的理论框架和案例研究（或实证研究）将为货币政策的决策提供依据。　　本文研究的主要内容包括中国股票市场波动的非对称性及其理论和现实解释，非对称波动对实体经济和金融稳定性的影响路径，市场泡沫中的货币政策选择，并对当前金融危机中金融市场的表现做出新的解释。首先，通过建立非对称波动模型，分析杠杆效应和波动反馈效应对中国股票市场的非对称波动的影响。进一步地，从中国股票市场的特定环境出发，从市场结构、信贷和金融自由化等方面对股票市场的非对称波动进行补充解释。在此基础上，试图建立(股票)市场和实体经济的联系，将经济周期纳入到股票价格的非对称波动分析框架，并运用案例研究，对市场泡沫的形成和崩溃做出进一步解释，以考查股票价格的非对称波动与经济周期的联系，解释市场泡沫对实体经济和金融稳定性的影响路径。最后，根据股票市场非对称波动的形成机理以及后果，探讨货币政策在市场调节中的作用和效率问题，为货币政策的工具选择提供依据。本文力图以股票市场非对称波动为研究视角，建立一个从微观到宏观，从理论架构到经验证据，从案例研究和现实考证到政策选择的完整框架，以期对中国这个新兴的股票市场有个全面而深入的再认识，形成一个发现问题——解释问题——评估后果——解决方案的完整路径，为进一步研究中国股票市场提供分析基础，为投资者和政策制定者提供决策依据。　　本文可能的创新点主要来自以下五方面:(1)传统观点认为，股票价格波动的非对称性来自于杠杆效应和波动反馈效应，理论和实证研究集中于单独考查杠杆效应或波动反馈效应对非对称波动的解释。本文建立了一个无套利经济中的非对称波动模型，将杠杆效应和波动反馈效应同时纳入该模型中，扩展了单因素分析框架。(2)从中国股票市场的实际出发，从市场结构、信贷两个方面对股票市场的非对称波动进行了补充解释，完善了对该命题的研究。(3)与已有的研究不同，本文将经济周期纳入到股票价格非对称波动的分析框架，以研究股票价格在经济周期中不同阶段的波动特征。本课题已有的研究结果显示，中国股票价格波动的非对称性在经济的扩张阶段表现较弱，而且风险厌恶指标表现为顺周期。(4)本文讲市场泡沫作为非对称波动的典型案例进行研究，并分析其对实体经济和金融稳定性的影响路径。(5)用改进的方法探讨了货币政策在股票价格波动中的表现和工具选择问题，为货币政策决策提供依据。　　本文主要研究结果总结如下。首先，通过对度量波动非对称性的模型比较，论文认为EGARCH模型能更好地刻画中国股票市场价格波动的非对称性特征。模型的估计结果显示，我国股市对信息反应不仅具有非对称性特征，而且非对称反应特征还具有阶段性。　　股票市场非对称波动的理论模型中，设定股利冲击服从随机波动过程，因此产生了两个独立的状态变量，为反馈效应提供了更具解释力的分析框架。基于SNP-EMM框架的估计结果显示，中国股票市场存在波动的非对称性特征:当期收益率与收益率的条件波动（方差）呈负相关。估计结果表明，反馈效应在经济上和统计上都表现为显著。本文同时发现，杠杆效应和波动反馈效应均在中国股票市场的非对称波动中发挥作用。此外，附加经济周期的模型显示，风险溢价参数在经济增长较快时期显著为正。风险厌恶的顺周期性在这个扩展模型中被进一步确认。结果表明，前期研究并未发现显著的风险收益跨期关系部分原因可能是并未在分析框架中加入经济周期因素。为进一步确认风险厌恶的时变性（状态独立），本文导出了一个一般均衡框架下的资产定价模型，结果表明，风险厌恶为状态独立且表现为顺周期。经济增长较快时期较高的风险厌恶水平可以解释该时期较高的超额收益率和风险补偿水平。本节研究还发现，波动的非对称运动也是状态独立的，并且其强度随经济周期不同阶段而改变，经济增长较快时期非对称波动较弱。　　接下来，本文从信贷和微观市场结构分析了中国股票的非对称波动，为其提供了新的解释。股票价格波动与信贷的理论模型表明，对于供给有限的风险资产（股票从长远来看是供给无限的，但从短期来看是缺乏供给价格弹性的），在存在借贷投资和风险转移的情况下，投资收益的不确定性和银行信贷供给规模的不确定性都会导致股票价格的波动，信贷扩张时形成股票市场泡沫，信贷收缩（扩张规模小于预期）时引发市场危机。值得注意的是，风险转移在其中扮演重要的角色。微观市场结构的实证结果表明，中国股票市场（1992年以后）开盘集合竞价制度下的波动性要显著地大于开盘后连续竞价制度;上海证券市场收盘制度的改革对开盘时段（指数和随机选择的个股）的日间收益率波动性产生了显著影响，其他时点的结果则不显著，即随着时间的推移其影响逐渐消退;实施涨跌幅限制之后收益率波动性有了显著的降低，涨跌幅限制均是引起收益率波动性降低的 Granger原因;而收益率波动性的变化并不是涨跌幅限制的原因;随着机构投资者的发展，中国股票市场波动的杠杆效应开始下降。　　在理论和实证研究的基础上，本文还从典型案例的角度，分析股票市场波动对金融稳定和实体经济的影响。结果表明，信贷扩张和收缩在股票市场波动中具有重要作用，并作为股票市场波动和实体经济之间的传导桥梁。　　最后，顺延发现问题——解释问题——评估后果——解决方案的逻辑，对货币政策是否应该干预股票市场、能否有效干预股票价格以及以何种工具进行干预等一系列问题进行了系统探讨。结论表明，实际股票价格依赖于货币政策参数;对于货币政策的工具选择而言，利率规则优于货币量规则。