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摘要：随着十八届三中全会《决定》在关于推进城市建设管理创新中提出“研究建立住宅政策性金融机构”，我国完善的住房金融体系将逐步构建。自 20 世纪以来，中国住房金融经历了从无到有、再到相对完善的发展过程，尤其近年来随着国内房地产市场持续上扬而快速发展。与此同时，中国房价过快上涨导致房地产市场呈现“泡沫化”趋势，使住房金融风险不断累积。从世界经验来看，大多数经济危机都与房地产泡沫和住房金融危机有关，美国次贷危机便是其中典型案例。因此，研究中国住房金融风险问题具有重要意义。
一、我国住房金融存在的主要风险
（一）房地产泡沫是住房金融首要风险
房地产泡沫增加了房地产业风险，而房价下跌时的信贷违约将风险转移到住房金融领域。目前，中国住房销售价格和租赁价格连续多年持续上涨，整体价格水平居于过高位置，脱离了住房自身真实价值。以国际通行的房价收入比来衡量，2012 年中国城镇房价与居民年收入之比为 12.07，一线城市房价收入比甚至高达 25.25，远超国际上 3-6 倍的合理水平，从而增加了住房产业和住房金融的风险。首先，房价泡沫破裂将会导致个人住房抵押贷款的大面积违约。
虽然，目前中国实施限购政策和贷款政策，比较有效地控制了个人信贷风险，但是如果房屋价格下跌过多，住房抵押贷款违约情况就会增多，这样就增加了商业银行面临的风险，美国次贷危机就是一个典型教训。其次，房价泡沫破裂也会带来房地产企业的信用风险，这是目前金融机构面临的最大住房金融风险。由于中国房地产开发资金中银行信贷资金所占的比重过高，据统计，房地产企业开发资金来源中直接和间接来自银行贷款的比重至少要占到 60%以上，这意味着银行与房地产企业高度关联，如果房地产企业因为房地产泡沫破裂而导致住房滞销，则很有可能停止向银行偿还房地产开发贷款，因此银行也将在房地产泡沫破裂中遭受巨额损失，银行等金融机构承担较高风险。最后，房价泡沫破裂也会带来房地产相关产业的信用风险。房地产业的上下游相关产业较多，产业链较长，是中国一项重要支柱产业，房地产业出现风险将毫无疑问地传导给钢铁、水泥、建材等相关产业，如果这些企业行业出现问题并贷款违约，也会导致金融机构承担较大风险，房地产业风险通过这一间接作用机制仍能导致住房金融风险。总之，房地产泡沫破裂将会影响相当比例的银行资产。
（二）金融机构自身存在经营风险
住房金融业务自身特征和金融机构经营时的不确定性也带来一定金融风险。首先，商业银行个人住房抵押贷款业务审核不严会带来未知风险。一方面，在房价持续上涨时商业银行普遍放松了对贷款者的资质审查，部分银行为了自身短期效益，违规放宽了个人住房按揭贷款者市场准入；另一方面，信用体系缺失、借贷者信息不真实、各银行信息不共享等问题使商业银行不能有效识别并控制个人住房抵押贷款风险。上述因素将会成为房价下跌时首要的风险来源，美国次贷危机就有类似的教训。其次，“假按揭”和提前还贷等现象也会带来风险。所谓“假按揭”就是利用特定关系人与房地产企业签订的虚假个人住房抵押贷款合同，套取银行的信贷资金，以满足开发企业自身的资金需要。由于这一过程存在严重的信息不对称，房地产开发企业作为真实的贷款资金使用者却不受贷款合同约束，通过提前变现获得利润的同时却将风险全部转移给金融机构。“假按揭”也是一种严重扰乱住房金融秩序的违法行为。提前还贷就是购房者在住房抵押贷款到期前提前偿还剩余贷款，提前还贷尤其大规模的提前还贷，将会减少银行的利息收入，加大银行经营和再投资的风险，这种风险在加息预期强烈和居民偿付能力提升时更为明显。再次，中国住房金融机构以吸收存款为主要资金来源，缺乏国外住房金融机构常用的贷款支持债券等证券化的房地产融资方式，难以吸引大量的信托投资基金和养老基金，不利于分散风险和增加抵押贷款的流动性。最后，预售制度下期房所占比例过高导致金融机构的短期流动性压力。尽管预售制度使房地产企业尽早收回建设资金，加速了房地产企业的资金周转和降低财务成本，但是，房地产企业通过住房按揭贷款把开发风险转移到银行和消费者。同时，预售制度下房地产企业与购房者之间交易的不确定性，容易侵害购房者的合法权益，在出现购房纠纷时贷款人很容易降低还款意愿，从而使银行承担较大违约风险。
（三）中国住房金融缺少风险分散和风险转移机制
首先，中国住房金融二级市场没有建立起来。开展住房抵押贷款业务的银行如果不能在二级市场上筹资和分散风险，当遇到流动性困难时只能高成本筹资或压缩其它资产，从而累积了大量风险。同时，缺少住房金融二级市场也制约了住房金融市场的发育，影响银行聚集资金和向中低收入家庭发放比较优惠的住房贷款，限制了住房金融的重要作用。其次，中国住房融资以间接融资为主，缺乏完善的直接融资机制。根据人民银行《2011 年金融机构贷款投向统计报告》，2011 年全国金融机构人民币房地产贷款余额 10.73 万亿元，全年增量占同期各项贷款增量的 17.5%，银行贷款仍是住房开发融资的主要渠道。房地产企业较少通过证券市场筹集资金。目前，中国约 3500 家房地产开发企业，而通过市场直接融资的约为 130 家，仅占房地产企业的 0.4%，且多是 1994 年前上市或借壳上市的。这种住房开发融资格局不利于分散和转移住房金融风险。最后，缺少政策性的住房贷款担保机制。中国商业银行在缺少分散和转移风险机制的情况下，办理住房贷款时除要求贷款人以所购房产抵押外还要求贷款人单位或其他第三方进行担保，这种过高的担保条件使很多潜在的住房贷款申请人不能获得银行信贷支持。因为中国政府主要通过建设经适房和廉租房，来满足中低收入群体的住房需求，所以较少通过政策性担保机构为低偿付能力群体提供支持，风险集中在商业银行和借款人，依托住房金融体系分散和转移风险的作用有限。
二、中国住房金融风险防范措施
防范中国住房金融中存在的各种风险，从根本上看要加强对房地产业的宏观调控，防止房地产“泡沫化”，从而消除住房金融危机的主要来源。此外，从住房金融领域来看，可以考虑采取如下策略和措施： （一）完善住房金融的一级市场
美国住房金融一级市场提供抵押贷款的机构众多，除商业银行外还包括储贷协会、抵押贷款公司和储蓄银行等，为有住房需求的消费者和投资者提供了巨额的住房贷款。而中国住房金融市场仅存在一级市场，主要贷款机构为商业银行和公积金管理中心，放款规模有限，风险过于集中。无论是房地产企业融资还是消费者购房贷款需求，其融资渠道过于单一。因此，建立健全的住房金融市场首先要丰富住房贷款一级市场的贷款机构，例如政策性住房银行，保险公司、专业住房贷款机构等，提供多样化的贷款融资渠道。首先，要鼓励和扶持住房贷款的保险机构、担保机构、评估机构、征信机构和信托机构的发展，进一步完善住房公积金管理机构的职能。其次，要减轻住房金融对银行信贷的过度依赖，增加直接融资渠道，为房地产企业在股市和债市融资创造条件，发展房地产信托投资基金，加快向房地产证券化为主的直接权益融资模式过渡。最后，完善住房金融市场体系，在规范住房信贷市场的同时，加快住房证券市场、住房抵押市场和住房保险市场的发展，进而实现中国房地产业的持续发展和繁荣。
（二）培育住房金融的二级市场
从发达国家经验来看，以抵押贷款证券化为主的二级市场是住房金融市场的核心。虽然美国住房金融二级市场对次贷危机的爆发和传递起到推波助澜的作用，但是不能因为美国次贷危机的爆发而怀疑二级市场的重要作用。从客观的历史及经济学角度看，抵押贷款的证券化有效地分散了商业银行等贷款机构的信用风险，将其转移到了二级市场和投资者。
目前中国住房抵押贷款市场仅存在一级市场，基本是由商业银行和公积金管理中心提供流动性和承担信用风险，迫切需要保险公司和抵押贷款担保公司进行抵押贷款证券化，通过建立住房抵押贷款二级市场改善资本流动性机制。中国住房抵押贷款二级市场可以通过抵押贷款转让的方式，允许提供贷款的金融机构与保险公司等其它担保公司之间开展抵押贷款合同转让业务；也可以通过扩大按揭贷款证券化规模来促进二级市场的资金供给。因此，我们要借鉴国际经验，大力培育和发展住房金融二级市场。一是尽快制定二级市场所需的各项法律法规，为二级市场发展提供必要法律依据。二是扩大抵押贷款证券化的范围和规模，在安全审慎原则下加快发行抵押贷款支持的证券产品，增加住房贷款债券经营机构，鼓励基金、信托、证券、保险等金融机构进入二级市场，扩充市场资金量。三是强化政府住房抵押贷款担保机构，鼓励住房抵押贷款债权转让和交易。四是要同时加强住房金融市场监管，以监管促进二级市场良性发展。
（三）提升金融机构的经营管理水平
首先，建立对个人信用进行调查评估的专门机构，建立和完善个人信用评估制度，提高对借款人借款资格和偿债能力的审查能力，防范住房信贷风险。其次，要完善个人住房贷款中授信、评估、保险、偿付、考核和风险监控等标准化系统，强化住房贷款中的信息化建设，使住房贷款业务更加标准化、程序化和规范化。再次，健全信贷违约处理机制，当购房者不能按照贷款合同如期偿还贷款本息时，贷款人可以妥善进行违约处理。最后，要强化金融机构的风险内控机制，提高抵御风险能力。
（四）丰富住房信贷资金来源渠道
住房贷款具有借短放长的特点，容易造成资产负债期限错配产生的流动性压力，因此要丰富住房信贷资金的来源渠道。一是扩大抵押贷款证券化规模，从资本市场获得更多资金来源，为住房金融机构提供融资。二是大力发展住房储蓄业务，吸收个人住房资金存入银行，使住房储蓄贷款成为商业按揭贷款、公积金贷款的重要补充。三是扩大财政资金支持力度，对保障性住房的贷款给予贴息支持。
（五）完善住房保障体系
中国住房保障体系主要包括廉租房、经济适用住房和公租房三种形式。前者主要依靠政府提供，后者利用政府与市场结合的机制提供住房。两种形式均为了满足中低收入家庭的住房需求，然而以目前的供给规模和限制条件，很难达到其应有目标。如果将其纳入市场自动调节，没有银行会承担比一般抵押贷款更高的风险来为中低收入家庭提供住房贷款。因此，在维持现有形式的基础上建立保障性住房体系，按市场要求对购买者进行信用评级，评级不达标的中低收入家庭由政府提供担保，增加信用评分，帮助其获得银行贷款。代理政府担保的金融机构再将这些贷款证券化并在二级市场发行，实现风险转移。
（六）完善住房金融法规，优化外部制度环境
当前，中国住房金融的法律体系还不完善，在个人住房贷款及其证券化业务方面缺乏全面、统一的规划。一是要尽快制定与住房抵押贷款证券化有关的法律法规，为证券化提供一个有利的法律体系。二是研究制定抵押贷款法，以规范抵押市场。三是建立健全违约处理机制，健全抵押物处置制度，规范抵押住房没收、接管、拍卖等一系列民事法律行为，以维护贷款人的合法权益。四是完善与公积金、住房储蓄、住房融资税收、住房补贴等方面有关的住房金融法规。
（七）加强住房金融市场的监管
根据中国住房金融市场的实际情况，结合美国次贷危机引起的监管改革，进一步明确住房金融市场监管机构的权力和责任。避免出现分而治之，业务重复的无序监管。进一步做好住房抵押贷款证券化的信息公开工作，使投资者对抵押贷款证券有明确的认识和深入的了解；使监管部门对证券化的全过程进行有效监管，避免出现由信用风险转移导致风险放大的可能。保持监管和金融产品创新之间的动态平衡，金融产品创新是为了促进金融市场发展，必须要控制好其发展速度和规模，金融产品创新一定要与监管同步，可以通过立法主张进一步规范住房金融市场。
一、我国住房金融存在的主要风险
（一）房地产泡沫是住房金融首要风险
房地产泡沫增加了房地产业风险，而房价下跌时的信贷违约将风险转移到住房金融领域。目前，中国住房销售价格和租赁价格连续多年持续上涨，整体价格水平居于过高位置，脱离了住房自身真实价值。以国际通行的房价收入比来衡量，2012 年中国城镇房价与居民年收入之比为 12.07，一线城市房价收入比甚至高达 25.25，远超国际上 3-6 倍的合理水平，从而增加了住房产业和住房金融的风险。首先，房价泡沫破裂将会导致个人住房抵押贷款的大面积违约。
虽然，目前中国实施限购政策和贷款政策，比较有效地控制了个人信贷风险，但是如果房屋价格下跌过多，住房抵押贷款违约情况就会增多，这样就增加了商业银行面临的风险，美国次贷危机就是一个典型教训。其次，房价泡沫破裂也会带来房地产企业的信用风险，这是目前金融机构面临的最大住房金融风险。由于中国房地产开发资金中银行信贷资金所占的比重过高，据统计，房地产企业开发资金来源中直接和间接来自银行贷款的比重至少要占到 60%以上，这意味着银行与房地产企业高度关联，如果房地产企业因为房地产泡沫破裂而导致住房滞销，则很有可能停止向银行偿还房地产开发贷款，因此银行也将在房地产泡沫破裂中遭受巨额损失，银行等金融机构承担较高风险。最后，房价泡沫破裂也会带来房地产相关产业的信用风险。房地产业的上下游相关产业较多，产业链较长，是中国一项重要支柱产业，房地产业出现风险将毫无疑问地传导给钢铁、水泥、建材等相关产业，如果这些企业行业出现问题并贷款违约，也会导致金融机构承担较大风险，房地产业风险通过这一间接作用机制仍能导致住房金融风险。总之，房地产泡沫破裂将会影响相当比例的银行资产。
（二）金融机构自身存在经营风险
住房金融业务自身特征和金融机构经营时的不确定性也带来一定金融风险。首先，商业银行个人住房抵押贷款业务审核不严会带来未知风险。一方面，在房价持续上涨时商业银行普遍放松了对贷款者的资质审查，部分银行为了自身短期效益，违规放宽了个人住房按揭贷款者市场准入；另一方面，信用体系缺失、借贷者信息不真实、各银行信息不共享等问题使商业银行不能有效识别并控制个人住房抵押贷款风险。上述因素将会成为房价下跌时首要的风险来源，美国次贷危机就有类似的教训。其次，“假按揭”和提前还贷等现象也会带来风险。所谓“假按揭”就是利用特定关系人与房地产企业签订的虚假个人住房抵押贷款合同，套取银行的信贷资金，以满足开发企业自身的资金需要。由于这一过程存在严重的信息不对称，房地产开发企业作为真实的贷款资金使用者却不受贷款合同约束，通过提前变现获得利润的同时却将风险全部转移给金融机构。“假按揭”也是一种严重扰乱住房金融秩序的违法行为。提前还贷就是购房者在住房抵押贷款到期前提前偿还剩余贷款，提前还贷尤其大规模的提前还贷，将会减少银行的利息收入，加大银行经营和再投资的风险，这种风险在加息预期强烈和居民偿付能力提升时更为明显。再次，中国住房金融机构以吸收存款为主要资金来源，缺乏国外住房金融机构常用的贷款支持债券等证券化的房地产融资方式，难以吸引大量的信托投资基金和养老基金，不利于分散风险和增加抵押贷款的流动性。最后，预售制度下期房所占比例过高导致金融机构的短期流动性压力。尽管预售制度使房地产企业尽早收回建设资金，加速了房地产企业的资金周转和降低财务成本，但是，房地产企业通过住房按揭贷款把开发风险转移到银行和消费者。同时，预售制度下房地产企业与购房者之间交易的不确定性，容易侵害购房者的合法权益，在出现购房纠纷时贷款人很容易降低还款意愿，从而使银行承担较大违约风险。
（三）中国住房金融缺少风险分散和风险转移机制
首先，中国住房金融二级市场没有建立起来。开展住房抵押贷款业务的银行如果不能在二级市场上筹资和分散风险，当遇到流动性困难时只能高成本筹资或压缩其它资产，从而累积了大量风险。同时，缺少住房金融二级市场也制约了住房金融市场的发育，影响银行聚集资金和向中低收入家庭发放比较优惠的住房贷款，限制了住房金融的重要作用。其次，中国住房融资以间接融资为主，缺乏完善的直接融资机制。根据人民银行《2011 年金融机构贷款投向统计报告》，2011 年全国金融机构人民币房地产贷款余额 10.73 万亿元，全年增量占同期各项贷款增量的 17.5%，银行贷款仍是住房开发融资的主要渠道。房地产企业较少通过证券市场筹集资金。目前，中国约 3500 家房地产开发企业，而通过市场直接融资的约为 130 家，仅占房地产企业的 0.4%，且多是 1994 年前上市或借壳上市的。这种住房开发融资格局不利于分散和转移住房金融风险。最后，缺少政策性的住房贷款担保机制。中国商业银行在缺少分散和转移风险机制的情况下，办理住房贷款时除要求贷款人以所购房产抵押外还要求贷款人单位或其他第三方进行担保，这种过高的担保条件使很多潜在的住房贷款申请人不能获得银行信贷支持。因为中国政府主要通过建设经适房和廉租房，来满足中低收入群体的住房需求，所以较少通过政策性担保机构为低偿付能力群体提供支持，风险集中在商业银行和借款人，依托住房金融体系分散和转移风险的作用有限。
二、中国住房金融风险防范措施
防范中国住房金融中存在的各种风险，从根本上看要加强对房地产业的宏观调控，防止房地产“泡沫化”，从而消除住房金融危机的主要来源。此外，从住房金融领域来看，可以考虑采取如下策略和措施： （一）完善住房金融的一级市场
美国住房金融一级市场提供抵押贷款的机构众多，除商业银行外还包括储贷协会、抵押贷款公司和储蓄银行等，为有住房需求的消费者和投资者提供了巨额的住房贷款。而中国住房金融市场仅存在一级市场，主要贷款机构为商业银行和公积金管理中心，放款规模有限，风险过于集中。无论是房地产企业融资还是消费者购房贷款需求，其融资渠道过于单一。因此，建立健全的住房金融市场首先要丰富住房贷款一级市场的贷款机构，例如政策性住房银行，保险公司、专业住房贷款机构等，提供多样化的贷款融资渠道。首先，要鼓励和扶持住房贷款的保险机构、担保机构、评估机构、征信机构和信托机构的发展，进一步完善住房公积金管理机构的职能。其次，要减轻住房金融对银行信贷的过度依赖，增加直接融资渠道，为房地产企业在股市和债市融资创造条件，发展房地产信托投资基金，加快向房地产证券化为主的直接权益融资模式过渡。最后，完善住房金融市场体系，在规范住房信贷市场的同时，加快住房证券市场、住房抵押市场和住房保险市场的发展，进而实现中国房地产业的持续发展和繁荣。
（二）培育住房金融的二级市场
从发达国家经验来看，以抵押贷款证券化为主的二级市场是住房金融市场的核心。虽然美国住房金融二级市场对次贷危机的爆发和传递起到推波助澜的作用，但是不能因为美国次贷危机的爆发而怀疑二级市场的重要作用。从客观的历史及经济学角度看，抵押贷款的证券化有效地分散了商业银行等贷款机构的信用风险，将其转移到了二级市场和投资者。
目前中国住房抵押贷款市场仅存在一级市场，基本是由商业银行和公积金管理中心提供流动性和承担信用风险，迫切需要保险公司和抵押贷款担保公司进行抵押贷款证券化，通过建立住房抵押贷款二级市场改善资本流动性机制。中国住房抵押贷款二级市场可以通过抵押贷款转让的方式，允许提供贷款的金融机构与保险公司等其它担保公司之间开展抵押贷款合同转让业务；也可以通过扩大按揭贷款证券化规模来促进二级市场的资金供给。因此，我们要借鉴国际经验，大力培育和发展住房金融二级市场。一是尽快制定二级市场所需的各项法律法规，为二级市场发展提供必要法律依据。二是扩大抵押贷款证券化的范围和规模，在安全审慎原则下加快发行抵押贷款支持的证券产品，增加住房贷款债券经营机构，鼓励基金、信托、证券、保险等金融机构进入二级市场，扩充市场资金量。三是强化政府住房抵押贷款担保机构，鼓励住房抵押贷款债权转让和交易。四是要同时加强住房金融市场监管，以监管促进二级市场良性发展。
（三）提升金融机构的经营管理水平
首先，建立对个人信用进行调查评估的专门机构，建立和完善个人信用评估制度，提高对借款人借款资格和偿债能力的审查能力，防范住房信贷风险。其次，要完善个人住房贷款中授信、评估、保险、偿付、考核和风险监控等标准化系统，强化住房贷款中的信息化建设，使住房贷款业务更加标准化、程序化和规范化。再次，健全信贷违约处理机制，当购房者不能按照贷款合同如期偿还贷款本息时，贷款人可以妥善进行违约处理。最后，要强化金融机构的风险内控机制，提高抵御风险能力。
（四）丰富住房信贷资金来源渠道
住房贷款具有借短放长的特点，容易造成资产负债期限错配产生的流动性压力，因此要丰富住房信贷资金的来源渠道。一是扩大抵押贷款证券化规模，从资本市场获得更多资金来源，为住房金融机构提供融资。二是大力发展住房储蓄业务，吸收个人住房资金存入银行，使住房储蓄贷款成为商业按揭贷款、公积金贷款的重要补充。三是扩大财政资金支持力度，对保障性住房的贷款给予贴息支持。
（五）完善住房保障体系
中国住房保障体系主要包括廉租房、经济适用住房和公租房三种形式。前者主要依靠政府提供，后者利用政府与市场结合的机制提供住房。两种形式均为了满足中低收入家庭的住房需求，然而以目前的供给规模和限制条件，很难达到其应有目标。如果将其纳入市场自动调节，没有银行会承担比一般抵押贷款更高的风险来为中低收入家庭提供住房贷款。因此，在维持现有形式的基础上建立保障性住房体系，按市场要求对购买者进行信用评级，评级不达标的中低收入家庭由政府提供担保，增加信用评分，帮助其获得银行贷款。代理政府担保的金融机构再将这些贷款证券化并在二级市场发行，实现风险转移。
（六）完善住房金融法规，优化外部制度环境
当前，中国住房金融的法律体系还不完善，在个人住房贷款及其证券化业务方面缺乏全面、统一的规划。一是要尽快制定与住房抵押贷款证券化有关的法律法规，为证券化提供一个有利的法律体系。二是研究制定抵押贷款法，以规范抵押市场。三是建立健全违约处理机制，健全抵押物处置制度，规范抵押住房没收、接管、拍卖等一系列民事法律行为，以维护贷款人的合法权益。四是完善与公积金、住房储蓄、住房融资税收、住房补贴等方面有关的住房金融法规。
（七）加强住房金融市场的监管
根据中国住房金融市场的实际情况，结合美国次贷危机引起的监管改革，进一步明确住房金融市场监管机构的权力和责任。避免出现分而治之，业务重复的无序监管。进一步做好住房抵押贷款证券化的信息公开工作，使投资者对抵押贷款证券有明确的认识和深入的了解；使监管部门对证券化的全过程进行有效监管，避免出现由信用风险转移导致风险放大的可能。保持监管和金融产品创新之间的动态平衡，金融产品创新是为了促进金融市场发展，必须要控制好其发展速度和规模，金融产品创新一定要与监管同步，可以通过立法主张进一步规范住房金融市场。