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8月14日,随着中国证监会创业板发审委的成立,有着“中国纳斯达克”之称的深交所创业板在“难产”10年后,终将于10月底启动。
在证券发展历史的长河中,创业板(又称“二板市场”)刚开始是对应于具有大型成熟公司的主板市场,以中小型公司为主要对象的市场形象而出现的。上个世纪60年代,以美国为代表的北美和欧洲等地区为了解决中小型企业的融资问题,开始大力创建各自的创业板市场。至今,创业板已经发展成为帮助中小型新兴企业特别是高成长性科技公司融资的市场。
推动科技创新和产业升级
回顾世界创业板的历史,以美国NASDAQ发展为主线大致分为三个阶段:
一、20世纪60年代开始的起步期。1961年,为了推进证券业的全面规范,美国国会要求美国证券交易委员会(SEC)对所有证券市场进行特定的研究。两年之后,SEC会放弃了对全面证券市场的研究,而是将目光盯住了当时处于朦胧和分割状态的场外市场。SEC提出了“自动操作系统”作为解决途径的设想,并由全国证券商协会(NASD)来进行管理。1968年,自动报价系统研制成功,NASD改称为全国证券商协会自动报价体系(NASDAQ)。
二、20世纪70年代到90年代中期的发展期。1971年2月8日,美国全美证券商协会建立了一个柜台交易的证券自动报价系统——纳斯达克(NASDAQ),开始对超过2500种柜台交易的证券进行报价。1975年,NASDAQ建立了新的上市标准,从而把在NASDAQ挂牌的证券与在柜台交易的其他证券区分开来。1982年,NASDAQ最好的上市公司形成了NASDAQ全国市场,并开始发布实时交易行情。
然而,20世纪70年代末80年代初的石油危机引起经济环境恶化,股市长期低迷对企业缺乏吸引力,各国证券市场都面临着很大危机,主要表现在公司上市意愿低,上市公司数目持续减少,投资者投资不活跃。在这种情况下,各国为了吸引更多新生企业上市,都相继建立了创业板市场。在经历了一段初创的辉煌后,从总体上看,基本到20世纪90年代中期均以失败而告终。
三、从90年代中期到现在的繁荣期。当时的背景是:知识经济的兴起使大量新生高新技术企业成长起来;1991年,成交额只有纽约股票交易所1/3的NASDAQ市场得到真正的发展,在加剧竞争的同时,为各国股市的发展指出了一个方向;风险资本产业迅速发展,迫切需要针对新兴企业的股票市场;各国政府重视高新技术产业的发展,纷纷设立创业板市场。
在这一轮的创业板热潮中,香港创业板市场(GEM)、台湾柜台交易所(OTC4)、伦敦证券交易所(AIM)、法国新市场(LNA)、德国新市场(NM)等纷纷亮相。到目前为止,这些创业板市场大多数发展较顺利,其中美国NASDAQ和韩国Kosdaq的交易量甚至一度超过了主板市场。盡管从整体上看,创业板的市场份额还是低于主板,但以NASDAQ为代表的创业板的飞速发展,正日益成为科技创新和产业升级的重要推动力量。
NASDAQ,“美国经济发动机”
目前,世界公认最成功的创业板市场是美国的NASDAQ。1971年,由美国证券交易商协会在华盛顿建立。经过30多年的发展,NASDAQ已经成为了当今最大的股票市场之一,为世界树立了一面支持中小企业融资与发展的旗帜。
美国NASDAQ的演变,大致分为三段:1、1992年前的做市商制。所谓做市商制度(Market Maker System)也叫报价驱动(Quote Driven)交易制度。它是指证券交易的买价和卖价均(或主要)由做市商给出,买卖双方的委托不直接配对成交,而是从市场上的做市商手中买进或卖出证券。这一阶段,NASDAQ的门槛很低,“任何企业都能在这儿上市,只要企业持续存在12个月以上”。
2、1992年到2007年为过渡期。在此期间,表现平平的NASDAQ市场(指数绝大部分时间低于千点)在互联网产业化与信息高速公路的驱动下迅速崛起:1996年强势突破千点大关;而后3-4年狂飙突进,指数像过山车一样越过5100点;18个月后又跌回1200-1300区间……监管也由此变得越来越严,门槛越来越高。
3、2007年后的交易所制。交易所和交易商是两个体制,一字之别却有天壤之别——“所”要统一门槛,“商”是自定门槛——后者较为宽松,前者监管趋严。2007年10月,NASDAQ升级为交易所,其监管标准便与纽交所相差不多了。
NASDAQ之所以从严监管、抬高门槛,为的是为了降低退市率。NASDAQ市场一向以高退市率著称。若把其一二三板都算上,2000年前每月平均有60多家上市公司退市。在互联网泡沫破灭的2001年年初,NASDAQ指数跌破1800点,80%的股票跌幅超过80%,启动强制退市的公司高达37%,导致不得不暂时终止了程序化退市机制。
尽管高退市率可怕,却是NASDAQ两条生命线之一(另一个是前述的低门槛做市商制),从而保证了NASDAQ市场的吐故纳新。在金融海啸期间,NASDAQ退市率大幅度下降,2008年的最大跌幅甚至还低于纽交所。
目前,NASDAQ已经占据美国多层次市场体系中的核心地位,极大地推动了美国中小企业的成长和风险资本的发展,成就了很多巨型跨国公司。微软就是一典型例子。截至今年6月底,纳斯达克共有上市公司约3100家,总市值约3.71万亿美元。其中包括百度、新浪、搜狐等中国知名IT公司。NASDAQ也赢得了“美国经济发动机”的美誉。
创业板与主板良性互动
中国创业板早期筹建时,曾有“对主板冲击很大,将出现此消彼长”的说法,成为了创业板10年难产的主要原因。
从客观上来说,在创业板推出初期,可能会对主板市场产生一定心理影响,但这种影响应该是暂时的。从市场的容量来看,在一定时期内,创业板市值很小,不会分流主板市场太多资金。
截至2009年5月18日,中国沪深两市上市公司总数接近1900家(含B股公司),总市值高达18.23万亿元。即使按创业板一年发行上市100只股票,平均发行规模3000万股,平均发行价20元,上市后平均价格30元估算,市场新增筹资额600亿元,新增市值900亿元。也就是说,创业板1年的扩容不及主板市场1只超级大盘蓝筹股的发行上市。
从创业板新股发行的增量上看,中小企业所占的比例也不大。中国中小企业虽然有强烈的上市融资需求,但融资需求量占主板市场新增筹资额的比例不高,对主板市场存量资金的影响很小,中小企业板就是一个很好的例证。
创业板市场可能分流主板部分存量资金,但它更可能带来更多的增量资金。创业板推出后,通过市场细分,满足不同投资者的风险偏好,可能吸引更多的一级市场的“边缘资金”成为二级市场的增量资金。
可见,创业板与主板不存在上市资源和资金上的竞争。相反,在当前适度宽松货币政策下,中国市场流动性充裕,还会与主板市场形成技术、管理和制度上的良性竞争。
与主板市场相比,创业板市场作为新创设市场,富有创新精神,历来担负着起制度创新的角色。近年来主板市场实行的季报制度、保荐人制度、独立董事制度、市场化发行审核机制和退出机制等,便是借鉴和采用了早期创业板筹建时的制度设计。
中国证券市场是在特定历史时期建立的,制度设计带有历史的烙印,随着市场的发展,制度设计的缺陷不断暴露出来。创业板的制度创新不仅可以保障创业板市场自身健康发展,而且还能为解决主板市场在制度设计方面存在的诸多缺陷进行有效探索和经验积累,从而推进主板市场历史问题的解决。
此外,中国的创业板和主板两个市场的定位各有所侧重。主板的定位是发展蓝筹股市场,服务于在国内各行业处于龙头地位、对国民经济的稳定发展起决定性作用的企业;而创业板市场将定位于自主创新能力强、有成长潜力的中小企业,通过灵活的交易机制和激励机制,促进企业快速成长,进而提高中国资本市场在建设创新型国家和促进产业升级中的作用。
由此可见, 创业板市场的推出,不但不会影响主板市场的发展,而且由于它们的天然内在联系,反而会促进主板市场的发展。通过多元化交易市场和交易制度的交叉作用,完善整个证券市场体系的功能,更好地服务国民经济发展大局。
开闸倒计时
根据3月31日中国证监会颁布的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》,发行人申请首次公开发行股票在规模、存续时间和盈利能力上作出规定:发行人必须依法设立且持续经营3年以上的股份有限公司;且最近2年连续盈利累计的净利润不少于1000万元,或近一年盈利不少于500万元,近1年营业收入不少于5000万元,最近两年的营业收入增长率均不低于30%;最近1年末净资产不少于2000万元,且不存在未弥补亏损;发行后股本总额不少于3000万元。
截至7月31日,中国证监会已向报送材料的111家企业中的105家发出了创业板发行申请受理通知书。随着8月14日,创业板发审委员会(下称“发审委”)的正式成立,中国创业板开闸已经进入冲刺的最后阶段。
鉴于各国政府对创业板市场的监管更为严格——以“信息披露”为核心,实行“保荐人”制度选择高素质企业。8月14日,中国在北京成立了第一届发审委,并公布了35位委员名单,期待通过严厉监管与退市政策,保证新建的中国创业板成为一方净土,肩负起推动中国经济结构调整的重任。
中国的主板市场被赋予了大型企业进行结构调整的重任,不可避免地打上了沉重的行政烙印,能够上市尤其是特批上市的大型企业先天地具有权贵血统,主板市场不可避免地成为信贷的替补市场,通过上市解决了中国最大的金融风险。客观来说,资本市场内部的制度存在严重缺陷,一些具有科技价值和高创新能力的企业被严重低估,被国有垄断企业压制。
创业板的企业基本没有原罪,不存在上市之前产权结构调整、管理层收购(MBO)等历史遗留问题。金融危机爆发以来,电子商务、网游、电子新媒体、连锁旅店等不仅经受住了考验,还成为发展最快的行业。通过创业板来推动具有自主创新能力和高成长的企业实现资产证券化,形成发达的企业资产的流动和交换,从而实现中国的产业升级。
中国通过非常低的劳动力成本要素获得高回报的时代,已经通过市场不断的竞争、分化使高回报没有了,而股票投资经过半年的暴跌,全面转为结构性,回报趋于稳定。创业板给投资者提供了高速成长的目标——新的商业模式、新技术,例如生物技术和其他的高科技企业,而创新和成长就是价值投资的核心。
“美国银行股的PE就是15、16倍,银行不是高成长的,但高新技术企业的PE可以达到一两百倍,美国的股市尽管今天下跌,明天上涨,但是大型高科技企业的股票,例如IBM、谷歌、微軟、思科等大型企业支撑了半边天,它们的抗风险能力是很强的。”对投资者来说,创业板市场的风险显然比主板市场高得多,但回报可能也会大得多。
当前,中国经济刚刚企稳回升,自主创新战略的实施、产业优化升级和大量中小科技企业都迫切要求尽快开设创业板,同时目前面临的能源危机、粮食涨价、人民币升值、美元贬值等现状,都在从正反两个方面促使和推动开设创业板。
纵观境外创业板和中国中小企业的情况,深圳创业投资同业公会常务副会长、秘书长王守仁预测,创业板对中国资本市场产生两方面的深刻影响:
第一,对一级市场的影响,将有更多的企业主动按照创业板的要求进行自我规范和增强核心竞争能力,这是非常重要的。也就是说,一级发行市场会有更多的企业按照创业板的要求,进行自我规范和增强核心竞争能力,并且制定上市的规划。很多中小企业特别是科技型中小企业,都有强烈的冲动。
第二,有更多的VC和中型专业化的券商专注投资和辅导创业板上市的企业。实际上券商已经疯狂了,大量中小规模的企业专注于创业板。
目前中国54家高新技术园区有1.5万家企业,有2000多家符合创业板最低的财务条件。据统计,2006年净利润达到1000万元的企业有2万家,其中有5000家符合创业板要求。“今年内开创业板不仅仅是资本市场的问题,更重要的是让创业板成功平稳地运行,是应对经济危机,培育新企业重要的措施,必须搞科技创新,靠资本市场推动。”
中国发展创业板市场是为了给中小企业提供更方便的融资渠道,为风险资本营造一个正常的退出机制。业内分析,深圳创业板的开设将与香港的创业板一起,产生很好的良性互动,使国内的高新技术企业在国内上市后,再到香港的创业板,整合国际资源,创造国际品牌。期待中国创业板能将像NASDAQ一样成为“中国经济的发动机”。
世界各国及地区创业板一览
香港
港交所创业板
1、时间:1999年第四季推出
2、目的:为有发展潜质的企业提供筹集资金渠道
3、上市要求:
(1)必须从事单一业务,但允许有围绕该单一业务的周边业务活动;
(2)不设最低盈利要求,但公司须有24个月从事“活跃业务记录”(如营业额、总资产或上市时市值超过5亿港元,发行人可以申请将“活跃业务记录”减至12个月);
(3)需要申请人的整体业务目标,并解释公司如何计划于上市那一个财政年度的余下时间及其后两个财政年度内达到该等目标;
(4)最低市值:无具体规定,但实际上在市时不能少于4600万港元;
(5)最低公众持股量3000万港元或已发行股本的25%(市值超过40亿港元,最低公众持股量可减至20%);
(6)在“活跃业务记录”期间,须在基本相同的管理层及拥有权下营运;
(7)包销安排:无硬性包销规定,但如发行人要筹集新资金,新股只可以在招股章程所列的最低认购额达到时方可上市。
日本佳斯达克
JASDAQ
1、时间:1998年
2、目的:主要是面对日本国内的风险企业和一些高科技企业。
3、(1)在有利润的情况下,上市日的时价总额为10亿日元以上;在没有利润的情况下,上市日的时价总额为50亿日元以上
(2)净资产额为2亿日元以上
(3)公司上市时的股票数为1万单位时,股东在300人以上;公司上市时的股票数为1万至2万单位时,股东在400人以上;公司上市时的股票数为2万单位以上时,股东在500人以上
(4)有500单位以上的股票为新股发行并且上市交易
(5)在最近两个营业年度中财务报告等无虚假记载
4、特点:模仿美国纳斯达克市场在OTC市场基础上建立的,迄今发展最成功的创业板;2004年12月,日本佳斯达克升为证券交易所。
东京证券
交易所创业板
Mothers
1、时间:1999年11月
2、上市条件:
(1)上市时公开募集或出售超过1000交易单位的股票数;
(2)国内新股东300人;
(3)公司市价总额1000万美元;
(4)预期增长的业务将带来销售额;
(5)经审计的最近2年的财务报告无保留意见且无虚假记载。
英国伦敦
证券交易所AIM
1、时间:1995年6月
2、上市标准:
(1)委派一位指定保荐人和指定经纪人。交易所规定,公司在上市期间必须一直有指定的保荐人与经纪人
(2)是根据本国法律合法成立的公司,且是一家公众公司或等同的公司
(3)公开的会计账目符合英国或美国通用会计准则,或国际会计标准
(4)保证在AIM交易的股票可自由转让
(5)当公司董事会和雇员掌握了对价格敏感的信息时,必须遵守等同于《AIM公司标准法规》中的一项规则的规则
3、特点:AIM(替代投资市场,Alternative Investment Market)是继美国纳斯达克市场之后在欧洲成立的第一家二板市场;是目前全球领先的创业板市场
4、优势:
(1)英国创业板对企业没有经营年限的要求,也没有最低市值要求
(2)在英国创业板上市,不仅运作时间短,只需6-9个月,而且上市时间还可加以控制。只要英国保荐人认为公司已做好上市准备,公司就可以在创业板上市,只需提前10天通知交易所即可
(3)再融资的便利。上市企业可随时根据业务发展需要进行不受限制的再融资,且在大多数情况下,增发新股无需事先征得股东同意
(4)英国的公司治理水准举世公认,可以借上市全面提升企业形象,提高公司的全球竞争力,降低资金成本
(5)在AIM上市后满两年,如果经营业绩稳定,将有机会过渡到英国主板市场,从而提高企业股票的市盈率,增加企业的市值,为今后可能的购并创造条件。
加拿大多伦多
证交所创业板
1、时间:1999年11月由温哥华证券交易所和亚伯塔证券交易所合并而成,后来被多伦多证交所收购。
2、特点:门槛较低。企业不需有一定年限的历史记录和业绩,只要有一个好的管理团队和具有竞争力的项目就行。企业可以通过在那里造壳或买壳来实现上市。所谓造壳上市,是指发起人要拿出7万加元(相当于37.5万元人民币)的资本金首先在加拿大成立一个空壳公司,向交易所提交项目商业计划书和公司管理机构成立文件等材料。交易所在收到文件后的2-3個月就会做出认可,公司即可公开发行股票。
根据规定,发行价格在0.03-0.15加元之间,募集资金不得少于20万加元,最高不超过50万加元,公司的股票至少需有300个股东,公众持股量不得少100万股。股票公开发行后,再过4-6个月,公司将项目装进壳公司后,就可以在交易所挂牌上市交易。买壳上市与此相似,但时间更短,费用相对高一点。
美国纳斯达克
全美证券商协会
自动报价系统NASDAQ
1、时间:1971年
2、上市标准:
(1)先决条件:经营生化、生技、医药、科技(硬件、软件、半导体、网络及通讯设备)、加盟、制造及零售连锁服务等公司,经济活跃期满一年以上,且具有高成长性、高发展潜力者。
(2)消极条件:有形资产净值在500万美元以上,或最近一年税前净利在75万美元以上,或最近三年其中有两年税前收入在75万美元以上,或公司资本市值(Market Capitalization)在5000万美元以上。
(3)积极条件:美国证券交易委员会(SEC)及美国全国证券交易商协会(NASDR)审查通过后,需有300人以上的公众持股才能挂牌。所谓的公众持股依美国证管会手册(SEC Manual)指出,公众持股人之持有股数需要在整股以上,而美国的整股即为基本流通单位100股。
(4)诚信原则:纳斯达克流行一句俚语:任何公司都能上市,但时间会证明一切。意思是说,只要申请的公司秉持诚信原则,挂牌上市是迟早的事,但时间与诚信将会决定一切。
只要符合“三个条件一个原则”,企业就可以向SEC及NASDR申请挂牌。
3、特点:世界最大的股票市场之一,也是世界第一家电子证券交易市场;实行做市商制度,流动性最强;在NASDAQ挂牌上市的公司以高科技公司为主,包括微软、英特尔、 戴尔和思科等,但现在的比重已经降低到30%以下。
新加坡SESDAQ市场
新加坡股票交易所
自动报价市场
1、时间:1987年
2、目的:筹集资金以支持具有良好发展前景的新加坡中小型公司。
3、上市条件:
(1)只需在新加坡设立一个创业公司;
(2)有三年或以上连续、活跃的经营记录,并不要求一定有盈利,但会计师报告不能有重大保留意见,有效期为6个月;
(3)有三年或以上连续、活跃的经营记录,并不要求一定有盈利,但会计师报告不能有重大保留意见,有效期为6个月;
(4)公众持股至少为50万股或发行缴足股本的15%,由至少500个公众股东;所持业务在新加坡的公司,须有两名独立董事;
业务不在新加坡的控股公司,有两名常住新加坡的独立董事,一位全职在新加坡的执行董事,并且每季开一次会议。在SESDAQ市场上市的时间只需4-6周;
3、特点:2007年11月26日,新交所推出“凯利板(CATALIST)”市场,正式取代SESDAQ市场。
在证券发展历史的长河中,创业板(又称“二板市场”)刚开始是对应于具有大型成熟公司的主板市场,以中小型公司为主要对象的市场形象而出现的。上个世纪60年代,以美国为代表的北美和欧洲等地区为了解决中小型企业的融资问题,开始大力创建各自的创业板市场。至今,创业板已经发展成为帮助中小型新兴企业特别是高成长性科技公司融资的市场。
推动科技创新和产业升级
回顾世界创业板的历史,以美国NASDAQ发展为主线大致分为三个阶段:
一、20世纪60年代开始的起步期。1961年,为了推进证券业的全面规范,美国国会要求美国证券交易委员会(SEC)对所有证券市场进行特定的研究。两年之后,SEC会放弃了对全面证券市场的研究,而是将目光盯住了当时处于朦胧和分割状态的场外市场。SEC提出了“自动操作系统”作为解决途径的设想,并由全国证券商协会(NASD)来进行管理。1968年,自动报价系统研制成功,NASD改称为全国证券商协会自动报价体系(NASDAQ)。
二、20世纪70年代到90年代中期的发展期。1971年2月8日,美国全美证券商协会建立了一个柜台交易的证券自动报价系统——纳斯达克(NASDAQ),开始对超过2500种柜台交易的证券进行报价。1975年,NASDAQ建立了新的上市标准,从而把在NASDAQ挂牌的证券与在柜台交易的其他证券区分开来。1982年,NASDAQ最好的上市公司形成了NASDAQ全国市场,并开始发布实时交易行情。
然而,20世纪70年代末80年代初的石油危机引起经济环境恶化,股市长期低迷对企业缺乏吸引力,各国证券市场都面临着很大危机,主要表现在公司上市意愿低,上市公司数目持续减少,投资者投资不活跃。在这种情况下,各国为了吸引更多新生企业上市,都相继建立了创业板市场。在经历了一段初创的辉煌后,从总体上看,基本到20世纪90年代中期均以失败而告终。
三、从90年代中期到现在的繁荣期。当时的背景是:知识经济的兴起使大量新生高新技术企业成长起来;1991年,成交额只有纽约股票交易所1/3的NASDAQ市场得到真正的发展,在加剧竞争的同时,为各国股市的发展指出了一个方向;风险资本产业迅速发展,迫切需要针对新兴企业的股票市场;各国政府重视高新技术产业的发展,纷纷设立创业板市场。
在这一轮的创业板热潮中,香港创业板市场(GEM)、台湾柜台交易所(OTC4)、伦敦证券交易所(AIM)、法国新市场(LNA)、德国新市场(NM)等纷纷亮相。到目前为止,这些创业板市场大多数发展较顺利,其中美国NASDAQ和韩国Kosdaq的交易量甚至一度超过了主板市场。盡管从整体上看,创业板的市场份额还是低于主板,但以NASDAQ为代表的创业板的飞速发展,正日益成为科技创新和产业升级的重要推动力量。
NASDAQ,“美国经济发动机”
目前,世界公认最成功的创业板市场是美国的NASDAQ。1971年,由美国证券交易商协会在华盛顿建立。经过30多年的发展,NASDAQ已经成为了当今最大的股票市场之一,为世界树立了一面支持中小企业融资与发展的旗帜。
美国NASDAQ的演变,大致分为三段:1、1992年前的做市商制。所谓做市商制度(Market Maker System)也叫报价驱动(Quote Driven)交易制度。它是指证券交易的买价和卖价均(或主要)由做市商给出,买卖双方的委托不直接配对成交,而是从市场上的做市商手中买进或卖出证券。这一阶段,NASDAQ的门槛很低,“任何企业都能在这儿上市,只要企业持续存在12个月以上”。
2、1992年到2007年为过渡期。在此期间,表现平平的NASDAQ市场(指数绝大部分时间低于千点)在互联网产业化与信息高速公路的驱动下迅速崛起:1996年强势突破千点大关;而后3-4年狂飙突进,指数像过山车一样越过5100点;18个月后又跌回1200-1300区间……监管也由此变得越来越严,门槛越来越高。
3、2007年后的交易所制。交易所和交易商是两个体制,一字之别却有天壤之别——“所”要统一门槛,“商”是自定门槛——后者较为宽松,前者监管趋严。2007年10月,NASDAQ升级为交易所,其监管标准便与纽交所相差不多了。
NASDAQ之所以从严监管、抬高门槛,为的是为了降低退市率。NASDAQ市场一向以高退市率著称。若把其一二三板都算上,2000年前每月平均有60多家上市公司退市。在互联网泡沫破灭的2001年年初,NASDAQ指数跌破1800点,80%的股票跌幅超过80%,启动强制退市的公司高达37%,导致不得不暂时终止了程序化退市机制。
尽管高退市率可怕,却是NASDAQ两条生命线之一(另一个是前述的低门槛做市商制),从而保证了NASDAQ市场的吐故纳新。在金融海啸期间,NASDAQ退市率大幅度下降,2008年的最大跌幅甚至还低于纽交所。
目前,NASDAQ已经占据美国多层次市场体系中的核心地位,极大地推动了美国中小企业的成长和风险资本的发展,成就了很多巨型跨国公司。微软就是一典型例子。截至今年6月底,纳斯达克共有上市公司约3100家,总市值约3.71万亿美元。其中包括百度、新浪、搜狐等中国知名IT公司。NASDAQ也赢得了“美国经济发动机”的美誉。
创业板与主板良性互动
中国创业板早期筹建时,曾有“对主板冲击很大,将出现此消彼长”的说法,成为了创业板10年难产的主要原因。
从客观上来说,在创业板推出初期,可能会对主板市场产生一定心理影响,但这种影响应该是暂时的。从市场的容量来看,在一定时期内,创业板市值很小,不会分流主板市场太多资金。
截至2009年5月18日,中国沪深两市上市公司总数接近1900家(含B股公司),总市值高达18.23万亿元。即使按创业板一年发行上市100只股票,平均发行规模3000万股,平均发行价20元,上市后平均价格30元估算,市场新增筹资额600亿元,新增市值900亿元。也就是说,创业板1年的扩容不及主板市场1只超级大盘蓝筹股的发行上市。
从创业板新股发行的增量上看,中小企业所占的比例也不大。中国中小企业虽然有强烈的上市融资需求,但融资需求量占主板市场新增筹资额的比例不高,对主板市场存量资金的影响很小,中小企业板就是一个很好的例证。
创业板市场可能分流主板部分存量资金,但它更可能带来更多的增量资金。创业板推出后,通过市场细分,满足不同投资者的风险偏好,可能吸引更多的一级市场的“边缘资金”成为二级市场的增量资金。
可见,创业板与主板不存在上市资源和资金上的竞争。相反,在当前适度宽松货币政策下,中国市场流动性充裕,还会与主板市场形成技术、管理和制度上的良性竞争。
与主板市场相比,创业板市场作为新创设市场,富有创新精神,历来担负着起制度创新的角色。近年来主板市场实行的季报制度、保荐人制度、独立董事制度、市场化发行审核机制和退出机制等,便是借鉴和采用了早期创业板筹建时的制度设计。
中国证券市场是在特定历史时期建立的,制度设计带有历史的烙印,随着市场的发展,制度设计的缺陷不断暴露出来。创业板的制度创新不仅可以保障创业板市场自身健康发展,而且还能为解决主板市场在制度设计方面存在的诸多缺陷进行有效探索和经验积累,从而推进主板市场历史问题的解决。
此外,中国的创业板和主板两个市场的定位各有所侧重。主板的定位是发展蓝筹股市场,服务于在国内各行业处于龙头地位、对国民经济的稳定发展起决定性作用的企业;而创业板市场将定位于自主创新能力强、有成长潜力的中小企业,通过灵活的交易机制和激励机制,促进企业快速成长,进而提高中国资本市场在建设创新型国家和促进产业升级中的作用。
由此可见, 创业板市场的推出,不但不会影响主板市场的发展,而且由于它们的天然内在联系,反而会促进主板市场的发展。通过多元化交易市场和交易制度的交叉作用,完善整个证券市场体系的功能,更好地服务国民经济发展大局。
开闸倒计时
根据3月31日中国证监会颁布的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》,发行人申请首次公开发行股票在规模、存续时间和盈利能力上作出规定:发行人必须依法设立且持续经营3年以上的股份有限公司;且最近2年连续盈利累计的净利润不少于1000万元,或近一年盈利不少于500万元,近1年营业收入不少于5000万元,最近两年的营业收入增长率均不低于30%;最近1年末净资产不少于2000万元,且不存在未弥补亏损;发行后股本总额不少于3000万元。
截至7月31日,中国证监会已向报送材料的111家企业中的105家发出了创业板发行申请受理通知书。随着8月14日,创业板发审委员会(下称“发审委”)的正式成立,中国创业板开闸已经进入冲刺的最后阶段。
鉴于各国政府对创业板市场的监管更为严格——以“信息披露”为核心,实行“保荐人”制度选择高素质企业。8月14日,中国在北京成立了第一届发审委,并公布了35位委员名单,期待通过严厉监管与退市政策,保证新建的中国创业板成为一方净土,肩负起推动中国经济结构调整的重任。
中国的主板市场被赋予了大型企业进行结构调整的重任,不可避免地打上了沉重的行政烙印,能够上市尤其是特批上市的大型企业先天地具有权贵血统,主板市场不可避免地成为信贷的替补市场,通过上市解决了中国最大的金融风险。客观来说,资本市场内部的制度存在严重缺陷,一些具有科技价值和高创新能力的企业被严重低估,被国有垄断企业压制。
创业板的企业基本没有原罪,不存在上市之前产权结构调整、管理层收购(MBO)等历史遗留问题。金融危机爆发以来,电子商务、网游、电子新媒体、连锁旅店等不仅经受住了考验,还成为发展最快的行业。通过创业板来推动具有自主创新能力和高成长的企业实现资产证券化,形成发达的企业资产的流动和交换,从而实现中国的产业升级。
中国通过非常低的劳动力成本要素获得高回报的时代,已经通过市场不断的竞争、分化使高回报没有了,而股票投资经过半年的暴跌,全面转为结构性,回报趋于稳定。创业板给投资者提供了高速成长的目标——新的商业模式、新技术,例如生物技术和其他的高科技企业,而创新和成长就是价值投资的核心。
“美国银行股的PE就是15、16倍,银行不是高成长的,但高新技术企业的PE可以达到一两百倍,美国的股市尽管今天下跌,明天上涨,但是大型高科技企业的股票,例如IBM、谷歌、微軟、思科等大型企业支撑了半边天,它们的抗风险能力是很强的。”对投资者来说,创业板市场的风险显然比主板市场高得多,但回报可能也会大得多。
当前,中国经济刚刚企稳回升,自主创新战略的实施、产业优化升级和大量中小科技企业都迫切要求尽快开设创业板,同时目前面临的能源危机、粮食涨价、人民币升值、美元贬值等现状,都在从正反两个方面促使和推动开设创业板。
纵观境外创业板和中国中小企业的情况,深圳创业投资同业公会常务副会长、秘书长王守仁预测,创业板对中国资本市场产生两方面的深刻影响:
第一,对一级市场的影响,将有更多的企业主动按照创业板的要求进行自我规范和增强核心竞争能力,这是非常重要的。也就是说,一级发行市场会有更多的企业按照创业板的要求,进行自我规范和增强核心竞争能力,并且制定上市的规划。很多中小企业特别是科技型中小企业,都有强烈的冲动。
第二,有更多的VC和中型专业化的券商专注投资和辅导创业板上市的企业。实际上券商已经疯狂了,大量中小规模的企业专注于创业板。
目前中国54家高新技术园区有1.5万家企业,有2000多家符合创业板最低的财务条件。据统计,2006年净利润达到1000万元的企业有2万家,其中有5000家符合创业板要求。“今年内开创业板不仅仅是资本市场的问题,更重要的是让创业板成功平稳地运行,是应对经济危机,培育新企业重要的措施,必须搞科技创新,靠资本市场推动。”
中国发展创业板市场是为了给中小企业提供更方便的融资渠道,为风险资本营造一个正常的退出机制。业内分析,深圳创业板的开设将与香港的创业板一起,产生很好的良性互动,使国内的高新技术企业在国内上市后,再到香港的创业板,整合国际资源,创造国际品牌。期待中国创业板能将像NASDAQ一样成为“中国经济的发动机”。
世界各国及地区创业板一览
香港
港交所创业板
1、时间:1999年第四季推出
2、目的:为有发展潜质的企业提供筹集资金渠道
3、上市要求:
(1)必须从事单一业务,但允许有围绕该单一业务的周边业务活动;
(2)不设最低盈利要求,但公司须有24个月从事“活跃业务记录”(如营业额、总资产或上市时市值超过5亿港元,发行人可以申请将“活跃业务记录”减至12个月);
(3)需要申请人的整体业务目标,并解释公司如何计划于上市那一个财政年度的余下时间及其后两个财政年度内达到该等目标;
(4)最低市值:无具体规定,但实际上在市时不能少于4600万港元;
(5)最低公众持股量3000万港元或已发行股本的25%(市值超过40亿港元,最低公众持股量可减至20%);
(6)在“活跃业务记录”期间,须在基本相同的管理层及拥有权下营运;
(7)包销安排:无硬性包销规定,但如发行人要筹集新资金,新股只可以在招股章程所列的最低认购额达到时方可上市。
日本佳斯达克
JASDAQ
1、时间:1998年
2、目的:主要是面对日本国内的风险企业和一些高科技企业。
3、(1)在有利润的情况下,上市日的时价总额为10亿日元以上;在没有利润的情况下,上市日的时价总额为50亿日元以上
(2)净资产额为2亿日元以上
(3)公司上市时的股票数为1万单位时,股东在300人以上;公司上市时的股票数为1万至2万单位时,股东在400人以上;公司上市时的股票数为2万单位以上时,股东在500人以上
(4)有500单位以上的股票为新股发行并且上市交易
(5)在最近两个营业年度中财务报告等无虚假记载
4、特点:模仿美国纳斯达克市场在OTC市场基础上建立的,迄今发展最成功的创业板;2004年12月,日本佳斯达克升为证券交易所。
东京证券
交易所创业板
Mothers
1、时间:1999年11月
2、上市条件:
(1)上市时公开募集或出售超过1000交易单位的股票数;
(2)国内新股东300人;
(3)公司市价总额1000万美元;
(4)预期增长的业务将带来销售额;
(5)经审计的最近2年的财务报告无保留意见且无虚假记载。
英国伦敦
证券交易所AIM
1、时间:1995年6月
2、上市标准:
(1)委派一位指定保荐人和指定经纪人。交易所规定,公司在上市期间必须一直有指定的保荐人与经纪人
(2)是根据本国法律合法成立的公司,且是一家公众公司或等同的公司
(3)公开的会计账目符合英国或美国通用会计准则,或国际会计标准
(4)保证在AIM交易的股票可自由转让
(5)当公司董事会和雇员掌握了对价格敏感的信息时,必须遵守等同于《AIM公司标准法规》中的一项规则的规则
3、特点:AIM(替代投资市场,Alternative Investment Market)是继美国纳斯达克市场之后在欧洲成立的第一家二板市场;是目前全球领先的创业板市场
4、优势:
(1)英国创业板对企业没有经营年限的要求,也没有最低市值要求
(2)在英国创业板上市,不仅运作时间短,只需6-9个月,而且上市时间还可加以控制。只要英国保荐人认为公司已做好上市准备,公司就可以在创业板上市,只需提前10天通知交易所即可
(3)再融资的便利。上市企业可随时根据业务发展需要进行不受限制的再融资,且在大多数情况下,增发新股无需事先征得股东同意
(4)英国的公司治理水准举世公认,可以借上市全面提升企业形象,提高公司的全球竞争力,降低资金成本
(5)在AIM上市后满两年,如果经营业绩稳定,将有机会过渡到英国主板市场,从而提高企业股票的市盈率,增加企业的市值,为今后可能的购并创造条件。
加拿大多伦多
证交所创业板
1、时间:1999年11月由温哥华证券交易所和亚伯塔证券交易所合并而成,后来被多伦多证交所收购。
2、特点:门槛较低。企业不需有一定年限的历史记录和业绩,只要有一个好的管理团队和具有竞争力的项目就行。企业可以通过在那里造壳或买壳来实现上市。所谓造壳上市,是指发起人要拿出7万加元(相当于37.5万元人民币)的资本金首先在加拿大成立一个空壳公司,向交易所提交项目商业计划书和公司管理机构成立文件等材料。交易所在收到文件后的2-3個月就会做出认可,公司即可公开发行股票。
根据规定,发行价格在0.03-0.15加元之间,募集资金不得少于20万加元,最高不超过50万加元,公司的股票至少需有300个股东,公众持股量不得少100万股。股票公开发行后,再过4-6个月,公司将项目装进壳公司后,就可以在交易所挂牌上市交易。买壳上市与此相似,但时间更短,费用相对高一点。
美国纳斯达克
全美证券商协会
自动报价系统NASDAQ
1、时间:1971年
2、上市标准:
(1)先决条件:经营生化、生技、医药、科技(硬件、软件、半导体、网络及通讯设备)、加盟、制造及零售连锁服务等公司,经济活跃期满一年以上,且具有高成长性、高发展潜力者。
(2)消极条件:有形资产净值在500万美元以上,或最近一年税前净利在75万美元以上,或最近三年其中有两年税前收入在75万美元以上,或公司资本市值(Market Capitalization)在5000万美元以上。
(3)积极条件:美国证券交易委员会(SEC)及美国全国证券交易商协会(NASDR)审查通过后,需有300人以上的公众持股才能挂牌。所谓的公众持股依美国证管会手册(SEC Manual)指出,公众持股人之持有股数需要在整股以上,而美国的整股即为基本流通单位100股。
(4)诚信原则:纳斯达克流行一句俚语:任何公司都能上市,但时间会证明一切。意思是说,只要申请的公司秉持诚信原则,挂牌上市是迟早的事,但时间与诚信将会决定一切。
只要符合“三个条件一个原则”,企业就可以向SEC及NASDR申请挂牌。
3、特点:世界最大的股票市场之一,也是世界第一家电子证券交易市场;实行做市商制度,流动性最强;在NASDAQ挂牌上市的公司以高科技公司为主,包括微软、英特尔、 戴尔和思科等,但现在的比重已经降低到30%以下。
新加坡SESDAQ市场
新加坡股票交易所
自动报价市场
1、时间:1987年
2、目的:筹集资金以支持具有良好发展前景的新加坡中小型公司。
3、上市条件:
(1)只需在新加坡设立一个创业公司;
(2)有三年或以上连续、活跃的经营记录,并不要求一定有盈利,但会计师报告不能有重大保留意见,有效期为6个月;
(3)有三年或以上连续、活跃的经营记录,并不要求一定有盈利,但会计师报告不能有重大保留意见,有效期为6个月;
(4)公众持股至少为50万股或发行缴足股本的15%,由至少500个公众股东;所持业务在新加坡的公司,须有两名独立董事;
业务不在新加坡的控股公司,有两名常住新加坡的独立董事,一位全职在新加坡的执行董事,并且每季开一次会议。在SESDAQ市场上市的时间只需4-6周;
3、特点:2007年11月26日,新交所推出“凯利板(CATALIST)”市场,正式取代SESDAQ市场。