论文部分内容阅读
摘要：为加强对基金流动性风险的管控，保护投资者的合法权益，侧袋机制于2020年8月1日正式实施。本文对侧袋机制的运行规则进行了详细梳理，发现其在资产组合面临重大风险时可以有效保护中小机构和个人投资者的合法权益，降低基金产品流动性风险，维持金融市场的稳定。在启用实施侧袋机制的过程中应关注特定资产的识别、机制启用的时机、侧袋资产处置合理性等关键问题。基于投资者视角，本文分析了侧袋机制对商业银行投资行为的影响。
关键词：债券型基金 侧袋机制商业银行 基金投资
近年来，为降低宏观经济杠杆率，防范系统性金融风险，金融市场信用政策呈持续偏紧状态。一些经营不善的企业难以偿付到期债务，致使债券市场违约事件时有发生。债券型基金1的投资组合持有多种债券，踩雷风险也随之增加。实践中，在发行人出现负面消息后，债券流动性通常会急剧下降，资产的受偿率2存在重大不确定性，进而可能引发债券型基金持有人大额赎回，导致基金产品出现流动性风险。其中，某些消息灵通的持有人可能会提前赎回份额，将风险甩给其他持有人，导致不能公平受偿。
为加强对基金流动性风险的管控，保护投资者的合法权益，证监会于2020年7月10日发布了《公开募集证券投资基金侧袋机制指引（试行）》（中国证券监督管理委员会公告〔2020〕41号，以下简称《指引》），并规定于2020年8月1日起实施。随后，为规范基金使用侧袋机制的业务操作流程，中国基金业协会于2020年10月30日发布了《证券投资基金侧袋机制操作细则（试行）》（以下简称《操作细则》），将侧袋机制的启用和实施进一步规范化。
下文将对侧袋机制的主要运行规则进行梳理，明确侧袋机制在启用和实施过程中的关键点。最后，讨论侧袋机制对银行类机构投资者投资行为的影响。
侧袋机制的主要内容
（一）侧袋机制的概念及原理
《指引》指出，侧袋机制指将基金投资组合中的特定资产从原有账户分离至一个专门账户进行处置清算，目的在于有效隔离并化解风险，确保投资者得到公平对待，属于流动性风险管理工具。侧袋机制实施期间，原有账户称为主袋账户，专门账户称为侧袋账户。
在侧袋机制启用当日，由于特定资产的剥离，主袋账户基金净值较前一交易日原有账户会有明显下降，同时原有账户持有人增加侧袋账户存放特定资产。而后在侧袋机制实施期间，主袋账户继续正常独立运作，侧袋账户中特定资产待流动性恢复后进行变现处置，再将所得款项支付给原有账户持有人。侧袋机制主要解决特定资产在大额赎回时的估值问题，把未来的风险与收益交给时间证明，本质是让基金持有人按所持份额公平承担相应风险。
《指引》中指出，特定资产包括：一是无可参考的活跃市场价格且采用估值技术仍导致公允价值存在重大不确定性的资产;二是按摊余成本计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产;三是其他资产价值存在重大不确定性的资产。此外，中国基金业协会在关于《操作细则》的起草说明中列举了部分特定资产，包括但不限于违约债券、因重大事项长期停牌股票、债券回购等使用摊余成本法计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产，以及其他长期流动性缺失或无法合理估值的资产。
（二）侧袋机制启用日的份额与净值处理
《指引》要求，当基金持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请时，基金管理人应按照最大限度保护投资者利益的原则，经与托管人协商一致、咨询会计师事务所意见后，可依照法律法规及基金合同的约定启用侧袋机制。在启用侧袋机制当日（T日），基金管理人以原有账户份额为基础，确认持有人相应侧袋账户份额。在启用侧袋机制当日（T日）完成日终估值后，基金管理人以基金净资产为基数对主袋账户和侧袋账户进行分割。记账规则为：
主袋份额=侧袋份额=基金总份额
主袋净值+侧袋净值=基金总净值
对于在T日收到的贖回申请，基金管理人仅办理主袋账户的赎回并支付赎回款项;对于在T日收到的申购申请，视为投资者对主袋账户提交的申购。侧袋机制流程图如图1所示。
（三）侧袋机制实施期间的运行规则
1.主袋账户正常申赎，20个交易日内完成投资组合调整
在侧袋机制实施期间，主袋与侧袋独立运作，主袋账户沿用原基金代码，名称为原基金名称加“M”作为后缀，在侧袋资产完全处置后再去除后缀。由于主袋账户资产能够合理估值，并保持正常运作，因此主袋账户份额持有人享有正常的赎回权利，投资者也可进行正常申购。
在投资运作方面，基金管理人应在侧袋机制启用后20个交易日内完成对主袋投资组合的调整，基金的投资运作指标和业绩指标以主袋账户资产为基准进行核算。
2.侧袋账户停止申赎，资产进行变现处置
在侧袋机制实施期间，侧袋账户使用独立基金代码，资产进入待处置清算状态。基金管理人按照持有人利益最大化原则，只能对侧袋账户特定资产进行处置变现操作，停止侧袋账户办理申购赎回，并暂停披露侧袋账户的份额净值。无论侧袋账户资产是否全部变现，基金管理人需及时向持有人按份额支付已变现部分对应的款项。同时，为确保特定资产的正常处置并加强对管理人的约束，基金管理人可依照法律法规和基金合同约定，将与侧袋账户有关的费用从侧袋账户资产中列支，但需在特定资产变现后方可实施，并不得收取管理费及业绩报酬。
3.相关信息披露
在启用侧袋机制的T日，基金管理人应向证监会及其派出机构就相关事宜进行备案。在T+1日，需发布临时公告，内容包括：启用原因及程序、特定资产流动性和估值情况、对投资者申购赎回的影响、风险提示等重要信息。在T+5日内，向监管部门提交合规性评估报告、内部决议、基金托管人意见书、会计师专项审计意见、后续风险防范和处置预案等材料。在定期报告中，应披露报告期内特定资产处置进展、与处置特定资产相关的费用情况，以及报告期末特定资产可变现净值或净值参考区间等信息。此外，若侧袋账户资产分批处置变现，基金管理人需在每次处置变现后及时发布临时公告。 基金引入侧袋机制的意义
（一）降低流动性风险
为提高基金的组合收益，管理人配置资产时，其投资组合中通常包含不同流动性、收益性和风险的资产。当面临持有人赎回申请时，管理人理应按比例处置对应的资产。但在实践中，因部分资产流动性较差、估值困难，管理人不能以公允价格及时按比例处置资产。侧袋机制可将特定资产划入专门账户延迟处置清算，使持有人按份额公平承担风险，能减少集中赎回意愿，降低挤兑性赎回风险。
（二）有利于金融市场稳定，提高持有人收益
在基金投资组合中出现特定资产时，持有人若急于赎回，则容易造成羊群效应，引发大额集中赎回。基金管理人为了应对赎回压力，不得不迅速贱卖资产，从而可能引发市场价格大幅波动。侧袋机制给予基金管理人充足的时间来处置流动性较差的资产，可避免低价变卖资产带来的风险，有助于维护金融市场稳定，提高持有人受偿率，从而提高基金持有人的收益率。
（三）保护中小投资者合法权益，践行收益和风险共担的基金理念
基金持有人理应按份额共同承担收益和风险。然而，当基金持仓资产出现负面信息时，机构投资者和市场经验丰富的投资者较中小投资者通常会提前察觉，并及时提交赎回申请离场。基金管理人收到赎回申请后，会先变卖流动性较好的优质资产，来应对持有人的大额赎回。这将导致剩余中小持有人持有特定资产的比例被动升高，风险增加。侧袋机制的实施锁定了持有人持有的特定资产，从而锁定了相应的风险，有利于保护中小投资者利益，践行收益和风险共担的基金理念，提高投资者之间的公平性。
侧袋机制启用和实施过程中的关键点
侧袋机制优点明显，但通过分析其规则可知，运行过程中部分关键点会影响实施效果。鉴于基金产品的多样性、复杂性，《指引》和《操作细则》并未对特定资产的识别、机制启用的时机、侧袋资产处置合理性等关键点作出具体明确的规定。《操作细则》的起草说明中指出，基金是否启用侧袋机制是基金管理人综合考虑多重因素后的主观判断结果，每只基金面临的情况不同，无法通过设定统一指标进行强制要求。
（一）特定资产的有效识别与确定
《指引》中列示了侧袋机制中的特定资产的类型，《操作细则》的起草说明中列举了部分特定资产。然而，在实践中特定资产的流动性通常并非骤降，而是随着事件发酵或市场传闻，流动性逐渐降低，哪些资产以及何时被确定为特定资产值得关注。
对于基金管理人而言，一方面，基金管理费通常按规模收取，被划入侧袋账户的资产将不再收取管理费和业绩报酬，这将导致基金管理人倾向把部分满足临界条件的特定资产放入主袋账户，从而有碍侧袋机制的有效实施。另一方面，受侧袋机制启用的影响，主袋基金净值较原基金净值会有明显下降，且划入侧袋账户的特定资产越多净值下降越明显。因此，也要提防基金管理人滥用侧袋机制阻碍持有人合理赎回，以达到维持基金规模的目的。
（二）侧袋机制启用的时机把握
根据相关规则，侧袋机制在启用时基金管理人需综合考虑投资组合的流动性、特定资产的估值公允性、潜在的赎回压力等因素，以最大限度保护投资者利益为原则。《指引》和《操作细则》中未对特定资产持有比例和大额赎回比例作出明确要求，侧袋机制给了基金管理人较大的自主决策权。
在实践中，多数特定资产的负面传闻并非一时兴起，部分风险敏感性高或先获取信息的持有人可能会先行赎回离场。而侧袋机制的启用需经基金管理人内部发起，并与托管人协商，还有咨询会计师事务所意见等步骤，流程相对较长。如果持有人提前赎回，将不受侧袋机制实施的影响。因此，侧袋机制启用的及时性将直接影响持有人受偿的公平性与侧袋机制的实施效果。
（三）侧袋账户资产处置的合理性与规范性
侧袋机制启用后，基金管理人对侧袋账户中的特定资产进行变现处置，既无管理费和业绩报酬，亦对主袋净值变化无影响。这或将导致基金管理人根据不同目的不合理处置特定资产，侵害持有人利益。例如，若基金管理人急于去掉主袋基金名称上的“M”标识，消除负面信息，将谋求尽快低价变卖特定资产;若主袋资产已被持有人赎回殆尽，基金管理人可能不愿再花费精力去关注该产品，而怠于处置特定资产。因此，侧袋账户特定资产处置的合理性与规范性值得广泛关注。
侧袋机制对商业银行投资公募基金行为的影响
依据新会计准则（IFRS 9），商业银行的基金投资业务计入以公允价值计量且其变动计入当期损益账户（FVTPL）。如果启用侧袋机制，商业银行内部账务处理会面临记账难题，侧袋账户资产可能会被直接减计损失或不良。此外，开放式基金每个交易日均可进行申赎，可计入“一个月内到期的资产”范畴。而侧袋账户资产不具有灵活申赎的特性，不能计入临近到期資产，严重影响相关报表流动指标。因此，商业银行对公募基金投资行为会因侧袋机制的引入而有所调整。
（一）倾向投资利率债基金产品
在常见的四种类型基金（货币市场基金、债券型基金、股票型基金、混合型基金）中，商业银行自有资金只能投资货币市场型基金和债券型基金。鉴于货币市场基金作为现金管理工具，对流动性风险管理的要求严格，《操作细则》第三条规定，货币市场基金原则上不采用侧袋机制。商业银行的重点在于重新审视侧袋机制引用后的债券型基金。利率债基金以投资国债、政策性金融债为主，信用风险小、流动性好，不会形成特定资产。因此，从标的资产债券类型来看，商业银行将更倾向投资利率债基金产品，对信用债基金可能会适度收缩。
（二）提升标的资产信用债准入等级
商业银行作为资金委托方，通常对所投资基金的具体运作不予过多干预。为了降低启用侧袋机制的可能性，商业银行会持续关注各信用债基金标的资产前十大持仓明细，与基金管理人建立更加频繁的信息沟通协调机制，对行业、企业、关联方存在负面信息的信用债主动核查，从整体上提高标的资产的信用等级。 （三）偏好無侧袋机制的存续基金
《指引》规定侧袋机制自2020年8月1日起实施，新设立的开放式基金应当引入侧袋机制。在存续的基金产品中，已成立但尚未完成募集的债券型基金需修改基金合同引入侧袋机制;已完成募集的基金，其管理人可根据持有人结构、产品规模和组合流动性等特征，与托管人协商后，自主决定是否引入侧袋机制。商业银行在选择债券基金时，会偏好未引入侧袋机制的存量基金产品，免受机制启用后的困扰。
（四）分散投资控制所持基金的份额占比
《指引》和《操作细则》中指出，实施侧袋机制的基础条件为基金产品持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请。通常基金合同中规定，巨额赎回按照单个开放日内净赎回申请超过前一开放日账户总份额的10%认定。商业银行如果适度控制每只基金所持份额在该产品中的占比，则即使全部赎回也不会对该产品产生巨大影响，能有效降低基金管理人启用侧袋机制的可能性。因此，商业银行会适度分散投资，降低每只基金的持仓份额占比。
（五）关注基金合同和募集说明书中有关侧袋机制条款
《指引》中规定基金管理人应当在基金合同、招募说明书等文件中就侧袋机制相关事项作出明确约定：如实施条件、实施程序和特定资产范围;侧袋账户运作安排;主袋账户的投资安排;基金份额持有人大会表决权等安排;相关风险揭示及其他对投资者权益有重大影响的事项。当基金投资组合出现风险时，基金管理人应优先考虑调整估值而非启用侧袋机制，对于不符合条件的资产一概不能放入侧袋。国外对侧袋机制的使用也有适当限制，部分国家规定侧袋资产占比不得超基金总资产的10%～20%。未来商业银行在投资基金时，会加倍关注有关侧袋机制的条款。（本文仅代表作者的学术思考，不代表所在单位意见）
注：
1.本文基金均指公开募集开放式证券投资基金。
2.受偿率指债权人最终获得资金偿还的比率。
作者：刘素勤北京银行资金运营中心总经理
杜瑞岭北京银行资金运营中心
责任编辑：刘颖鹿宁宁
参考文献
[1]陈晶晶，钟炳华.侧袋机制在私募基金实务中的应用探讨[J].商业会计，2020（04）：12-17.
[2]Jo?lle Hauser，GeoffroyHermanns.Side-pocketing in investment funds and the Luxembourg legal regime for UCITS [J]. Journal of Securities Law， Regulation & Compliance， 2010， 3（4）：315-327.
[3]Lewis A. More Hedge Funds Aim For Side Pockets[J]. Investment Management Weekly， 2005， 24： 6.
关键词：债券型基金 侧袋机制商业银行 基金投资
近年来，为降低宏观经济杠杆率，防范系统性金融风险，金融市场信用政策呈持续偏紧状态。一些经营不善的企业难以偿付到期债务，致使债券市场违约事件时有发生。债券型基金1的投资组合持有多种债券，踩雷风险也随之增加。实践中，在发行人出现负面消息后，债券流动性通常会急剧下降，资产的受偿率2存在重大不确定性，进而可能引发债券型基金持有人大额赎回，导致基金产品出现流动性风险。其中，某些消息灵通的持有人可能会提前赎回份额，将风险甩给其他持有人，导致不能公平受偿。
为加强对基金流动性风险的管控，保护投资者的合法权益，证监会于2020年7月10日发布了《公开募集证券投资基金侧袋机制指引（试行）》（中国证券监督管理委员会公告〔2020〕41号，以下简称《指引》），并规定于2020年8月1日起实施。随后，为规范基金使用侧袋机制的业务操作流程，中国基金业协会于2020年10月30日发布了《证券投资基金侧袋机制操作细则（试行）》（以下简称《操作细则》），将侧袋机制的启用和实施进一步规范化。
下文将对侧袋机制的主要运行规则进行梳理，明确侧袋机制在启用和实施过程中的关键点。最后，讨论侧袋机制对银行类机构投资者投资行为的影响。
侧袋机制的主要内容
（一）侧袋机制的概念及原理
《指引》指出，侧袋机制指将基金投资组合中的特定资产从原有账户分离至一个专门账户进行处置清算，目的在于有效隔离并化解风险，确保投资者得到公平对待，属于流动性风险管理工具。侧袋机制实施期间，原有账户称为主袋账户，专门账户称为侧袋账户。
在侧袋机制启用当日，由于特定资产的剥离，主袋账户基金净值较前一交易日原有账户会有明显下降，同时原有账户持有人增加侧袋账户存放特定资产。而后在侧袋机制实施期间，主袋账户继续正常独立运作，侧袋账户中特定资产待流动性恢复后进行变现处置，再将所得款项支付给原有账户持有人。侧袋机制主要解决特定资产在大额赎回时的估值问题，把未来的风险与收益交给时间证明，本质是让基金持有人按所持份额公平承担相应风险。
《指引》中指出，特定资产包括：一是无可参考的活跃市场价格且采用估值技术仍导致公允价值存在重大不确定性的资产;二是按摊余成本计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产;三是其他资产价值存在重大不确定性的资产。此外，中国基金业协会在关于《操作细则》的起草说明中列举了部分特定资产，包括但不限于违约债券、因重大事项长期停牌股票、债券回购等使用摊余成本法计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产，以及其他长期流动性缺失或无法合理估值的资产。
（二）侧袋机制启用日的份额与净值处理
《指引》要求，当基金持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请时，基金管理人应按照最大限度保护投资者利益的原则，经与托管人协商一致、咨询会计师事务所意见后，可依照法律法规及基金合同的约定启用侧袋机制。在启用侧袋机制当日（T日），基金管理人以原有账户份额为基础，确认持有人相应侧袋账户份额。在启用侧袋机制当日（T日）完成日终估值后，基金管理人以基金净资产为基数对主袋账户和侧袋账户进行分割。记账规则为：
主袋份额=侧袋份额=基金总份额
主袋净值+侧袋净值=基金总净值
对于在T日收到的贖回申请，基金管理人仅办理主袋账户的赎回并支付赎回款项;对于在T日收到的申购申请，视为投资者对主袋账户提交的申购。侧袋机制流程图如图1所示。
（三）侧袋机制实施期间的运行规则
1.主袋账户正常申赎，20个交易日内完成投资组合调整
在侧袋机制实施期间，主袋与侧袋独立运作，主袋账户沿用原基金代码，名称为原基金名称加“M”作为后缀，在侧袋资产完全处置后再去除后缀。由于主袋账户资产能够合理估值，并保持正常运作，因此主袋账户份额持有人享有正常的赎回权利，投资者也可进行正常申购。
在投资运作方面，基金管理人应在侧袋机制启用后20个交易日内完成对主袋投资组合的调整，基金的投资运作指标和业绩指标以主袋账户资产为基准进行核算。
2.侧袋账户停止申赎，资产进行变现处置
在侧袋机制实施期间，侧袋账户使用独立基金代码，资产进入待处置清算状态。基金管理人按照持有人利益最大化原则，只能对侧袋账户特定资产进行处置变现操作，停止侧袋账户办理申购赎回，并暂停披露侧袋账户的份额净值。无论侧袋账户资产是否全部变现，基金管理人需及时向持有人按份额支付已变现部分对应的款项。同时，为确保特定资产的正常处置并加强对管理人的约束，基金管理人可依照法律法规和基金合同约定，将与侧袋账户有关的费用从侧袋账户资产中列支，但需在特定资产变现后方可实施，并不得收取管理费及业绩报酬。
3.相关信息披露
在启用侧袋机制的T日，基金管理人应向证监会及其派出机构就相关事宜进行备案。在T+1日，需发布临时公告，内容包括：启用原因及程序、特定资产流动性和估值情况、对投资者申购赎回的影响、风险提示等重要信息。在T+5日内，向监管部门提交合规性评估报告、内部决议、基金托管人意见书、会计师专项审计意见、后续风险防范和处置预案等材料。在定期报告中，应披露报告期内特定资产处置进展、与处置特定资产相关的费用情况，以及报告期末特定资产可变现净值或净值参考区间等信息。此外，若侧袋账户资产分批处置变现，基金管理人需在每次处置变现后及时发布临时公告。 基金引入侧袋机制的意义
（一）降低流动性风险
为提高基金的组合收益，管理人配置资产时，其投资组合中通常包含不同流动性、收益性和风险的资产。当面临持有人赎回申请时，管理人理应按比例处置对应的资产。但在实践中，因部分资产流动性较差、估值困难，管理人不能以公允价格及时按比例处置资产。侧袋机制可将特定资产划入专门账户延迟处置清算，使持有人按份额公平承担风险，能减少集中赎回意愿，降低挤兑性赎回风险。
（二）有利于金融市场稳定，提高持有人收益
在基金投资组合中出现特定资产时，持有人若急于赎回，则容易造成羊群效应，引发大额集中赎回。基金管理人为了应对赎回压力，不得不迅速贱卖资产，从而可能引发市场价格大幅波动。侧袋机制给予基金管理人充足的时间来处置流动性较差的资产，可避免低价变卖资产带来的风险，有助于维护金融市场稳定，提高持有人受偿率，从而提高基金持有人的收益率。
（三）保护中小投资者合法权益，践行收益和风险共担的基金理念
基金持有人理应按份额共同承担收益和风险。然而，当基金持仓资产出现负面信息时，机构投资者和市场经验丰富的投资者较中小投资者通常会提前察觉，并及时提交赎回申请离场。基金管理人收到赎回申请后，会先变卖流动性较好的优质资产，来应对持有人的大额赎回。这将导致剩余中小持有人持有特定资产的比例被动升高，风险增加。侧袋机制的实施锁定了持有人持有的特定资产，从而锁定了相应的风险，有利于保护中小投资者利益，践行收益和风险共担的基金理念，提高投资者之间的公平性。
侧袋机制启用和实施过程中的关键点
侧袋机制优点明显，但通过分析其规则可知，运行过程中部分关键点会影响实施效果。鉴于基金产品的多样性、复杂性，《指引》和《操作细则》并未对特定资产的识别、机制启用的时机、侧袋资产处置合理性等关键点作出具体明确的规定。《操作细则》的起草说明中指出，基金是否启用侧袋机制是基金管理人综合考虑多重因素后的主观判断结果，每只基金面临的情况不同，无法通过设定统一指标进行强制要求。
（一）特定资产的有效识别与确定
《指引》中列示了侧袋机制中的特定资产的类型，《操作细则》的起草说明中列举了部分特定资产。然而，在实践中特定资产的流动性通常并非骤降，而是随着事件发酵或市场传闻，流动性逐渐降低，哪些资产以及何时被确定为特定资产值得关注。
对于基金管理人而言，一方面，基金管理费通常按规模收取，被划入侧袋账户的资产将不再收取管理费和业绩报酬，这将导致基金管理人倾向把部分满足临界条件的特定资产放入主袋账户，从而有碍侧袋机制的有效实施。另一方面，受侧袋机制启用的影响，主袋基金净值较原基金净值会有明显下降，且划入侧袋账户的特定资产越多净值下降越明显。因此，也要提防基金管理人滥用侧袋机制阻碍持有人合理赎回，以达到维持基金规模的目的。
（二）侧袋机制启用的时机把握
根据相关规则，侧袋机制在启用时基金管理人需综合考虑投资组合的流动性、特定资产的估值公允性、潜在的赎回压力等因素，以最大限度保护投资者利益为原则。《指引》和《操作细则》中未对特定资产持有比例和大额赎回比例作出明确要求，侧袋机制给了基金管理人较大的自主决策权。
在实践中，多数特定资产的负面传闻并非一时兴起，部分风险敏感性高或先获取信息的持有人可能会先行赎回离场。而侧袋机制的启用需经基金管理人内部发起，并与托管人协商，还有咨询会计师事务所意见等步骤，流程相对较长。如果持有人提前赎回，将不受侧袋机制实施的影响。因此，侧袋机制启用的及时性将直接影响持有人受偿的公平性与侧袋机制的实施效果。
（三）侧袋账户资产处置的合理性与规范性
侧袋机制启用后，基金管理人对侧袋账户中的特定资产进行变现处置，既无管理费和业绩报酬，亦对主袋净值变化无影响。这或将导致基金管理人根据不同目的不合理处置特定资产，侵害持有人利益。例如，若基金管理人急于去掉主袋基金名称上的“M”标识，消除负面信息，将谋求尽快低价变卖特定资产;若主袋资产已被持有人赎回殆尽，基金管理人可能不愿再花费精力去关注该产品，而怠于处置特定资产。因此，侧袋账户特定资产处置的合理性与规范性值得广泛关注。
侧袋机制对商业银行投资公募基金行为的影响
依据新会计准则（IFRS 9），商业银行的基金投资业务计入以公允价值计量且其变动计入当期损益账户（FVTPL）。如果启用侧袋机制，商业银行内部账务处理会面临记账难题，侧袋账户资产可能会被直接减计损失或不良。此外，开放式基金每个交易日均可进行申赎，可计入“一个月内到期的资产”范畴。而侧袋账户资产不具有灵活申赎的特性，不能计入临近到期資产，严重影响相关报表流动指标。因此，商业银行对公募基金投资行为会因侧袋机制的引入而有所调整。
（一）倾向投资利率债基金产品
在常见的四种类型基金（货币市场基金、债券型基金、股票型基金、混合型基金）中，商业银行自有资金只能投资货币市场型基金和债券型基金。鉴于货币市场基金作为现金管理工具，对流动性风险管理的要求严格，《操作细则》第三条规定，货币市场基金原则上不采用侧袋机制。商业银行的重点在于重新审视侧袋机制引用后的债券型基金。利率债基金以投资国债、政策性金融债为主，信用风险小、流动性好，不会形成特定资产。因此，从标的资产债券类型来看，商业银行将更倾向投资利率债基金产品，对信用债基金可能会适度收缩。
（二）提升标的资产信用债准入等级
商业银行作为资金委托方，通常对所投资基金的具体运作不予过多干预。为了降低启用侧袋机制的可能性，商业银行会持续关注各信用债基金标的资产前十大持仓明细，与基金管理人建立更加频繁的信息沟通协调机制，对行业、企业、关联方存在负面信息的信用债主动核查，从整体上提高标的资产的信用等级。 （三）偏好無侧袋机制的存续基金
《指引》规定侧袋机制自2020年8月1日起实施，新设立的开放式基金应当引入侧袋机制。在存续的基金产品中，已成立但尚未完成募集的债券型基金需修改基金合同引入侧袋机制;已完成募集的基金，其管理人可根据持有人结构、产品规模和组合流动性等特征，与托管人协商后，自主决定是否引入侧袋机制。商业银行在选择债券基金时，会偏好未引入侧袋机制的存量基金产品，免受机制启用后的困扰。
（四）分散投资控制所持基金的份额占比
《指引》和《操作细则》中指出，实施侧袋机制的基础条件为基金产品持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请。通常基金合同中规定，巨额赎回按照单个开放日内净赎回申请超过前一开放日账户总份额的10%认定。商业银行如果适度控制每只基金所持份额在该产品中的占比，则即使全部赎回也不会对该产品产生巨大影响，能有效降低基金管理人启用侧袋机制的可能性。因此，商业银行会适度分散投资，降低每只基金的持仓份额占比。
（五）关注基金合同和募集说明书中有关侧袋机制条款
《指引》中规定基金管理人应当在基金合同、招募说明书等文件中就侧袋机制相关事项作出明确约定：如实施条件、实施程序和特定资产范围;侧袋账户运作安排;主袋账户的投资安排;基金份额持有人大会表决权等安排;相关风险揭示及其他对投资者权益有重大影响的事项。当基金投资组合出现风险时，基金管理人应优先考虑调整估值而非启用侧袋机制，对于不符合条件的资产一概不能放入侧袋。国外对侧袋机制的使用也有适当限制，部分国家规定侧袋资产占比不得超基金总资产的10%～20%。未来商业银行在投资基金时，会加倍关注有关侧袋机制的条款。（本文仅代表作者的学术思考，不代表所在单位意见）
注：
1.本文基金均指公开募集开放式证券投资基金。
2.受偿率指债权人最终获得资金偿还的比率。
作者：刘素勤北京银行资金运营中心总经理
杜瑞岭北京银行资金运营中心
责任编辑：刘颖鹿宁宁
参考文献
[1]陈晶晶，钟炳华.侧袋机制在私募基金实务中的应用探讨[J].商业会计，2020（04）：12-17.
[2]Jo?lle Hauser，GeoffroyHermanns.Side-pocketing in investment funds and the Luxembourg legal regime for UCITS [J]. Journal of Securities Law， Regulation & Compliance， 2010， 3（4）：315-327.
[3]Lewis A. More Hedge Funds Aim For Side Pockets[J]. Investment Management Weekly， 2005， 24： 6.