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【摘要】基于资源基础理论， 以2007 ～ 2018年信息技术业511家A股上市公司数据， 采用负二项统计回归模型， 实证检验不同组织冗余类型与企业并购频率的关系。 研究发现， 未吸收冗余与企业并购频率间存在显著的正相关关系， 已吸收冗余对并购频率的影响不显著。 结合我国特殊情境， 进一步分别考察市场化程度和产权性质对企业并购频率的影响， 研究发现： 并购企业所在地市场化程度负向调节未吸收冗余与企业并购频率间的正相关关系， 但对已吸收冗余与企业并购频率间的关系不存在影响; 在相同的未吸收冗余水平下， 国有企业相比民营企业并购频率更高; 相比民营企业， 已吸收冗余的增加会使国有企业的并购频率更低。
【关键词】组织冗余;并购频率;市场化程度;产权性质;资源基础理论
【中图分类号】F270 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2021）15-0032-9
一、引言
近年来， 无论是“一带一路”倡议和“走出去”战略的持续实施， 还是混合所有制改革的进行， 都促使企业实施并购战略， 这也使得企业并购成为学术界研究的热点话题之一。 当下， 我国正处于经济结构调整和产业转型升级的关键阶段， 对于大部分国内企业来说， 不论是传统产业的重新洗牌还是新旧产业的更新替换， 都需要它们能够迅速、高效地实现技术升级甚至是涉足陌生产业。 由于一次成功的并购往往能够使主并企业获得被并企业的市场、技术或人力等重要资源， 故这种相对稳定并能快速地获取新要素的战略颇受企业关注。 根据Wind统计数据， 2019年企业并购总金额达27387.5亿元， 案例数达12365件， 说明并购活动非常活跃。 我国企业并购浪潮的兴起引起了学术界对并购决策多样化的动机、影响因素等的关注， 相关学者认为企业并购战略的顺利实施受到企业自身并购能力和企业内外部治理环境两个方面的影响。 现有研究多集中在企业内部高管、董事等非财务资源以及企业外部的政府、媒体等机制对企业并购的影响上， 但是基于资源基础理论， 企业的各项战略行为离不开相应的资源储备， 并且组织的战略变革也在一定程度上反映了公司的风险承担能力， 因此企业实施并购战略还需考虑其风险程度。 组织冗余作为企业所要求的资源与企业实际所需的资源之间的差额[1] ， 不僅能够代表企业实施战略时的资源支持， 又能够作为战略性储备充当“风险缓冲器”， 同时具有“资源支持”和“风险缓冲”的作用， 因此探究组织冗余对企业并购频率的影响具有现实意义。
外部环境能够显著影响企业战略的执行效率和最终结果。 市场化程度综合考虑了地区经济、制度、法治的状况， 是衡量外部环境的重要指标， 同时也是一项重要的外部治理机制。 在我国转型经济背景下， 各地区的市场水平发展不均衡。 在市场化程度较高的地区， 资本要素市场发展水平较高， 政府干预较少， 企业经营自主权较大[2] ; 同时， 当地的法制监管环境相对完善， 信息透明度较高， 间接影响了高管的异质性和管理能力[3] ， 抑制了董监高的机会主义行为。 本文试图探究市场化程度的高低是否对不同类型的冗余资源与企业并购频率间的关系产生不同的影响。 此外， 不同产权性质的企业在战略决策、知识创新等方面存在明显差异[4] ， 故结合我国特殊情境， 本文还考虑了企业产权性质的多样性， 其中最主要的就是国有产权性质和民营产权性质， 探索国有企业和民营企业对组织冗余与企业并购间关系的不同影响具有合理性。
本文的主要贡献在于将企业并购频率、组织冗余、市场化程度和产权性质纳入统一框架， 丰富了企业并购的现有研究。 研究启示为： 国有企业应提高资源的利用效率; 政府应积极推进市场化进程， 为企业创造透明公正的市场环境， 除了引导企业并购， 对于一些政治性并购、象征性并购等不理智的企业行为， 政府还应该采取一些措施进行抑制。
二、理论分析和研究假设
（一）组织冗余与企业并购频率
已有研究认为企业并购战略的顺利实施受到企业自身并购能力和企业治理环境两个方面的影响。 企业自身并购能力方面， 相关学者探究了并购双方间的董事联结关系[5] 、国有股占比、政治关联等政治基因[6] 、社会网络带来的信息优势[7] 、企业的并购经验[8] 等因素对并购战略实施的影响。 企业内部治理环境方面， 高管的权益薪酬[9] 、党组织参与国有企业治理[10] 、非实际控制人的董事会权力[11] 以及异地风险投资[12] 等能够通过提高信息优势和降低社会网络信息沟通成本的方式， 有效发挥利益相关者的监督、咨询作用， 改善企业内部治理环境， 进一步提高企业并购能力与效率。 企业外部治理环境方面， 政府主要基于“中性之手”“支持之手”“掠夺之手”影响企业并购。 国家间的制度距离[13] 、来源国劣势[14] 和外来者劣势[15] ， 以及要素市场发展差异[16] 等外部环境因素对企业并购也会产生影响。
基于资源基础理论， 企业的经营、投资活动都需要资源作为支撑， 资源是企业构建和维持竞争优势的重要来源， 也是组织获得超额利润的基础。 但已有研究较少探究企业自身资源对企业并购战略的影响， 因此本文从企业自身资源角度出发， 探究其对企业并购的影响。 企业并购作为一种组织所能采取的影响较大的战略变革方式之一， 需要吸收和配置大量资源， 具有高风险的特质。 从组织层面来看， 企业并购战略强调组织需要大量资源， 因为拥有更多可支配性的资源有利于提高组织的资源运作效率。 从管理者层面来看， 风险感知程度是管理者实施并购战略的一个重要关注点： 当组织抵御外部风险的能力较强时， 企业更有可能选择风险较高的并购战略; 否则， 管理者进行决策时则将趋于保守， 减少企业并购频率。 因此， 企业制定并购战略时需考虑资源支持和风险承担两个条件。 有研究表明， 企业并不总是处于最优状态， 其在成长过程中必然会积累一定的冗余资源， 而在遇到困境或资源需求快速增长时则消耗冗余资源， 以满足生存和竞争需要[1] 。 区别于企业内部的一般性资源， 组织冗余最早被认为是组织内部所要求的资源与企业实际所需的资源之间的差额[1] 。 Bourgeois[17] 认为， 组织冗余有利于组织应对内外部环境变化， 是一种现实或潜在的“风险缓冲器”。 一方面， 较多的冗余资源有利于企业在试错中学习， 把握更多的风险性与不确定性机会， 从而提高企业并购的能力与机率[18] ; 另一方面， 较高的组织冗余水平有利于提高管理者决策时的风险感知程度和企业的风险承担能力[19] ， 也有助于企业从事高风险项目， 如企业创新、并购战略。 综上， 组织冗余同时具有“资源支持”和“风险缓冲”的作用， 有利于企业最终做出并购决策。 实际上， 组织冗余是一个多维度的概念， 笼统地将组织冗余视为一个整体来进行研究， 不利于探究不同类型的冗余资源对企业并购的潜在影响机制。 Singh[20] 将组织冗余分为未吸收冗余（Unabsorbed Slack）和已吸收冗余（Absorbed Slack）。 由于未吸收冗余与已吸收冗余的划分方式在分类和测量上更为简洁清晰， 在实证研究中已被广泛采用[21] ， 因此本文采用Singh[20] 的分类方法。 未吸收冗余又可以进一步区分为可利用冗余和潜在冗余[14] ， 这与Bourgeois[17] 的划分类型有一定相似之处。
1. 未吸收冗余与企业并购频率。 未吸收冗余是指未被投入组织具体项目中的资源， 如富余的现金和现金等价物等。 其具有黏性低、流动性强和灵活性高的特征， 易于被组织识别， 可以在不同部门之间进行灵活的调动和使用， 能在短时间内释放支持企业战略经营活动所需要的资源[22] ， 这类资源面对环境变化和不同的资源需求时能够迅速做出响应， 对企业有着天然的潜在支持[23] 。 相关文献多采用一些反映企业短期偿债能力与资金流动性的财务指标（如流动比率、速动比率等）测度未吸收冗余。 这些指标值越高， 表明企业资金流动性越强， 即企业可以在短期内调用更多资金来满足其融资或决策需要[24] 。 虽然实现未吸收冗余的效用需要根据具体情境将其转化为已吸收冗余， 但对于企业并购战略而言， 未吸收冗余针对其需要大量资金的特质明显拥有天然的优势。 具体而言， 未吸收冗余对企业并购的影响主要表现在以下三个方面： 第一， 未吸收冗余具有的资源支持作用、流动性强及使用配置时的高灵活性特征能够及时满足企业并购对大量资源的需求， 为企业并购决策的顺利实施提供有力的资金保障[22] ; 第二， 未吸收冗余作为一种“风险缓冲器”， 有助于帮助企业应对并购带来的风险及不确定性、提高企业的风险承担能力， 同时也有助于减少企业内部人员对于并购决策失败的恐惧心理[19，25] ; 第三， 未吸收冗余作为企业的留存资源， 一般建立在该企业以往经营业绩良好、投资环境宽松的基础上， 因而组织内部的资源争夺冲突较少， 管理者一般具備计划与实施并购的信心[26] ， 这均有利于提高企业并购的可能性， 增加企业并购频率。 因此， 本文提出以下假设：
H1： 未吸收冗余与企业并购频率正相关。
2. 已吸收冗余与企业并购频率。 已吸收冗余指已被吸收到组织生产经营过程中的、难以在短时间内转换和释放的资源， 比如企业中过多的管理和销售费用、熟练的工人或者闲置的产能。 这类资源沉淀在企业内部， 有既定的使用情境， 具有黏性大、流动性弱和灵活性差的特点， 可支配程度较低。 虽然相比未吸收冗余， 已吸收冗余可以直接满足特定情境的需求， 面对环境变化所带来的压力有更直接有效的缓冲作用， 但并不适用企业并购战略的实施。 企业并购需要大量的人力、财力， 不同类型冗余资源之间虽然可以相互转化， 但是需要一定的时间和成本， 不能在短期内释放并购所需的资源， 这使得已吸收冗余不能及时满足企业并购对资源的需求， 降低了企业的并购频率。 因此， 本文提出以下假设：
H2： 已吸收冗余与企业并购频率负相关。
（二）市场化程度和产权性质对组织冗余和企业并购频率关系的调节作用
制度环境是一系列政治、社会和法律基础规则， 用来建立生产、交换与分配基础[27] 。 好的制度环境， 有利于产权的保护、交易费用的降低、资源利用效率的提高。 当前环境下， 企业并不是一个完全自治的封闭性组织， 而是一个开放性系统， 需要面对外部环境的不确定性， 并依赖周围环境获取一定的生存资源。 可见， 在转型经济中的制度环境必然会影响企业获取及配置资源的方式。
1. 市场化程度对组织冗余和企业并购频率关系的调节作用。 市场化作为一种从计划经济向市场经济过渡的体制改革， 是一系列经济、社会、法律制度的变革， 可以说是一系列大规模制度的变迁。 市场化程度较高的地区， 其产权保护状况较好， 法治化水平、要素产品市场发育水平、经济发展水平通常较高[28] ， 这有利于需要大量资源和承担较大风险的并购战略的顺利进行。
由于我国的经济改革采取了渐进主义的方式， 故出现了政府和市场共同起作用的双轨阶段。 从市场角度看： 一方面， 高市场化程度意味着当地要素市场、产品市场以及金融中介组织比较完善， 经济资源更多由市场分配， 要素资源流动更加自由， 这有助于促进企业的已吸收冗余转变为未吸收冗余; 另一方面， 在市场化程度高的地区， 信息渠道通畅， 信息透明度高， 行业协会等市场组织发育健全， 法制也较为完善， 这有利于提高企业内部治理能力、抑制企业机会主义行为， 促使企业高管减少由过度自信带来的较高风险的扩张性投资行为[3] ， 使其能理智地看待企业是否要采取并购战略。 从政府角度看， 在市场化程度较低的地区， 政府对经济的直接干预仍然较普遍， 企业需要通过采用政治性战略对政府发出的信号做出反应[29] 。 但在市场化程度较高的地区， 政府干预度较少， 企业高层管理者的决策自由度较高[2] ， 进一步降低了企业开展政治性并购的频率， 此时企业的决策将更多地基于市场竞争的公平性原则， 综合企业自身需求和内外部环境的变化， 自由决定是否进行并购。 因此， 高市场化程度可以减少政府干预， 改善企业融资环境， 降低高管的非理性决策， 从而有利于企业以市场为导向进行战略决策。
区分不同组织冗余类型后， 在市场化程度较高的地区， 已吸收冗余的流动性和灵活性提高， 这使得已吸收冗余转换成未吸收冗余的速度加快， 此时不同类型的组织冗余可以被归为同一类型——未吸收冗余。 由于高市场化程度一方面会提高企业内部治理能力， 减少企业高管由于过度自信带来的非理性并购行为; 另一方面也会减少政府干预， 提高企业决策自由度， 从而减少政治性企业并购。 综上， 当企业拥有相同水平的未吸收冗余和已吸收冗余时， 随着并购方所在地市场化程度的提高， 企业并购频率会降低。 因此， 本文提出以下假设： H3： 市场化程度负向调节未吸收冗余与企业并购频率之间的正相关关系。
H4： 市场化程度正向调节已吸收冗余与企业并购频率之间的负相关关系。
2. 产权性质对组织冗余和企业并购频率关系的调节作用。 产权性质差异在很大程度上会影响企业的战略决策行为。 结合本研究样本的特殊情境， 本文考虑了转型经济的一个重要特征， 即企业产权性质的多样性， 其中最主要的是国有产权性质和民营产权性质。
由于企业最终控制人不同， 故国有企业和民营企业在目标任务和政府支持上存在很大区别。 在目标任务上， 由于国有企业及其控股企业的最终控制人是政府， 除了追求利润最大化的目标， 国有企业还需配合政府的政策性指令， 并承担来自政府官员的晋升压力。 而在国有企业的诸多战略选择中， 政府意志最能被并购战略体现出来[11] ， 因此国有企业更有动机开展并购活动。 在政府支持上， 国有企业更容易获得政府的资源支持和政策支持， 因此也更有能力实施并购战略。 而民营企业不仅要面对国内更激烈的市场竞争， 还要面对融资困难以及政府管制导致的管理者自主权削弱的压力。 综上， 相比民营企业， 国有企业更有动机与能力实施并购战略。 结合组织冗余的不同类型， 本文认为随着未吸收冗余资源的增加， 企业倾向于更高频率的并购， 且这一现象在国有企业中更为显著。 同理， 随着已吸收冗余的增加， 企业的并购频率会降低， 但由于国有企业的并购意愿与能力更强， 故已吸收冗余与企业并购频率间的负向关系在国有企业中会被削弱。 因此， 本文提出以下假设：
H5： 相比于民营企业， 未吸收冗余的增加会使国有企业的并购频率更高。
H6： 相比于民营企业， 已吸收冗余的增加会使国有企业的并购频率更高。
三、研究设计
（一）样本选择和数据来源
本文选择 2007 ～ 2018年我国沪深股市发布的A股信息技术企业作为初始样本。 信息技术业主要包括中国证券监督管理委员会2012年行业分类中代码为I（信息技术业）和C39（计算机通信及电子设备制造业）这两个子行业。 本文选择这一行业作为研究样本， 原因在于信息技术业所处环境不稳定， 竞争力强， 企业需要时刻关注市场变化， 因此这类企业会产生较多的并购行为， 具有代表性。 本文考虑到2006年我国颁布了企业会计准则， 各项会计指标的确认和核算方法出现了较大的改变， 因此选择2007年作为研究起始时间。 在此基础上， 借鉴现有研究， 本文对初始样本做了如下处理： ①考虑到不正常财务状况对统计结果可能产生不利影响， 剔除了 ST、?ST、PT 等类公司。 ②考虑到金融行业会计准则与一般行业会计准则存在较大差异， 剔除了金融行业上市公司。 ③剔除了样本期间数据不全以及关键变量缺失的上市公司， 具体到剔除无法准确识别目标公司所在省份信息的并购事件; 由于本文以主并方公司的视角进行研究， 因此需要剔除上市公司交易地位为非“买方”的样本， 保留资产收购、吸收合并、股权收购和要约收购的样本; 剔除样本期间相关数据缺失的并购事件。 最终， 本研究得到511家企业、2883个样本观测值。 本文市场化程度借鉴王小魯和樊纲等[28] 编著的《中国分省份市场化指数报告（2018）》， 其余数据主要来源于国泰安（CSRAR）数据库， 公司所处的行业参照中国证监会发布的《行业分类指引》（2012）进行确定。 本文对数据分析所采用的软件为Excel 2013和Stata 14.0。
（二）指标选择与变量定义
1. 被解释变量： 企业并购频率（M&Ai，t）。 公司的年度并购频率用每个会计期间宣布的并购数量来衡量。 本文未以交易额作为测量指标， 是因为很多并购事件没有公开交易额， 数据缺失比较严重。
2. 解释变量。 本文的解释变量包括未吸收冗余（Unslacki，t-1）和已吸收冗余（Abslacki，t-1）。 组织冗余的测量主要包括财务指标法、非财务指标法和调查问卷法。 其中， 财务指标法因其客观性得到了学术共同体内较多学者的认同并被广泛采用。 因此， 结合解维敏和魏化倩[19] 、陈爽英等[21] 的研究， 采用财务指标法并从未吸收冗余和已吸收冗余两个方面来测量组织冗余。 其中： 未吸收冗余（Unslacki，t-1）用企业速动比率衡量， 反映了企业短期内可直接利用的冗余资源; 已吸收冗余（Abslacki，t-1）用销售费用、管理费用和财务费用三者之和与总销售收入的比值衡量， 代表了已吸收到企业内部、经识别和转化后可用的冗余资源。
3. 调节变量。 本文的调节变量包括市场化程度（Marketi，t-1）和企业产权性质（Naturei，t-1）。 本文采用中国分省份市场化指数[28] 来衡量并购公司所在地的市场化程度， 并依据市场化程度的中位数， 将高于中位数的市场化程度取值为1， 低于中位数的市场化程度则取值为0。 由于该指数最新数据仅公布至2016年， 故采用移动平均法推算出2017年和2018年的市场化指数， 而市场化进程是一个渐进过程， 实证结果不会受到这一误差的根本性影响。 很多文献都用该指数来反映我国不同地区的制度发展程度。 企业产权性质是我国上市公司一个独特而重要的特征。 本研究中的企业产权性质分为国有性质和民营性质， 当企业产权性质为国有时， 取值为1， 否则为0。
4. 控制变量。 借鉴逯东等[11] 有关企业并购相关主题的文献， 本文主要控制了公司治理层面的变量， 包括： ①两职兼任（Duali，t-1）， 若该企业董事长同时担任总经理， 则取值为1， 否则为0; ②董事会规模（Boardsizei，t-1）， 采用董事会总人数表示; ③企业年龄（Agei，t-1）， 采用统计截至年份与公司成立年份的差值表示; ④企业规模（Sizei，t-1）， 采用企业总资产的自然对数衡量。 最后， 本文还控制了虚拟变量年度（Year）和行业（Industry）的固定效应， 以分别控制宏观经济变动和产业差异的影响。 为避免机械相关性， 克服一定的内生性， 解释变量和控制变量均滞后一期。 所有变量定义汇总见表1。 （三）模型设定
鉴于被解释变量企业并购频率为计数变量的面板数据且较为分散， 因此本文运用负二项统计回归模型进行实证检验。 所有模型的解释变量都滞后一期， 以测量潜在的因果效应。
为检验H1中未吸收冗余对企业并购频率的影响， 本文构建模型（1）如下：
M&Ai，t=β0+β1Unslacki，t-1+∑Control+εt （1）
为检验H2中已吸收冗余对企业并购频率的影响， 本文构建模型（2）如下：
M&Ai，t=β0+β1Abslacki，t-1+∑Control+εt （2）
为检验H3和H4中市场化程度的调节作用， 本文构建模型（3）和模型（4）：
M&Ai，t=β0+β1Unslacki，t-1+β2Unslacki，t×
Marketi，t-1+β3Marketi，t-1+∑Control+εi，t （3）
M&Ai，t=β0+β1Abslacki，t-1+β2Abslacki，t-1×
Marketi，t-1+β3Marketi，t-1+∑Control+εi，t （4）
為检验H5和H6中产权性质的调节作用， 本文构建模型（5）和模型（6）：
M&Ai，t=β0+β1Unslacki，t-1+β2Unslacki，t-1×
Naturei，t-1+β3Naturei，t-1+∑Control+εi，t （5）
M&Ai，t=β0+β1Abslacki，t-1+β2Abslacki，t-1×
Naturei，t-1+β3Naturei，t-1+∑Control+εi，t （6）
式中： M&Ai，t为被解释变量， 表示企业i在第t期的并购频率; Unslacki，t-1和Abslacki，t-1为解释变量， 分别代表企业i在第t-1期的未吸收冗余和已吸收冗余; Marketi，t-1和Naturei，t-1为调节变量， 分别代表市场化程度和企业产权性质; 模型中控制变量∑Control包括两职兼任（Duali，t-1）、董事会规模（Boardsizei，t-1）、企业年龄（Agei，t-1）、企业规模（Sizei，t-1）以及年度（Yeari，t-1）和行业（Industryi，t-1）虚拟变量。
四、实证检验与结果分析
（一）描述性统计
表2为主要变量的描述性统计结果， 从表2中可以发现我国信息技术上市公司并购频率的均值为0.787、标准误为1.205， 且各企业间存在一定的差异。 从组织冗余的各项指标看， 未吸收冗余和已吸收冗余的均值分别为2.878和0.235， 标准误分别为3.773和0.15， 表明我国IT行业中企业的未吸收冗余差异较大， 已吸收冗余差异相对较小。
（二）回归分析
本文旨在考察组织冗余与企业并购频率之间的关系， 在正式进行回归分析之前， 对数据进行如下预处理， 以保证研究的有效性和一致性： ①考虑到极端值的影响， 对连续变量在1%和99%的水平上进行缩尾处理; ②对所有交互项的相关变量进行中心化处理后再形成乘积项; ③对所有变量进行方差膨胀因子（VIF）诊断， 结果显示各模型VIF的均值为1.17， 且每个变量的VIF值均未超过2， 这说明模型数据不存在严重的多重共线性问题; ④面板数据需要考虑选择固定效应模型还是随机效应模型。 Hausman检验结果表明， 解释变量与不可观测效应相关（p=0.00）， 因此应该采用固定效应模型。
本研究组织冗余与企业并购频率之间关系的回归结果如表3所示。 首先将市场化程度、企业产权性质、董事会规模、两职兼任、企业规模、企业年龄、行业和年度这八个控制变量纳入模型（1）， 构成基准模型。 然后将自变量未吸收冗余（Unslacki，t-1）和已吸收冗余（Abslacki，t-1）分别加入基准模型中构成模型（1）、（2）， 检验未吸收冗余和已吸收冗余与企业并购频率之间的关系。 模型结果显示， 未吸收冗余与企业并购频率显著正相关（β=0.032，p<0.01）， 说明未吸收冗余越多， 企业并购频率越高， H1得到验证。 但已吸收冗余与企业并购频率的回归系数不显著， H2未得到支持， 可能是因为已吸收冗余沉淀在企业日常经营中， 与企业并购的联系没有设想的紧密。
模型（3）和模型（4）分别验证市场化程度对未吸收冗余和已吸收冗余同企业并购频率之间关系的调节作用。 结果显示， 未吸收冗余与市场化程度的交互项（Unslacki，t-1×Marketi，t-1）的回归系数显著为负（β=-0.091，p<0.05）， H3得到支持。 这说明， 市场化程度越高， 市场环境所带来的内部治理质量和管理自主权越高， 企业的管理层理性决策、战略选择越多， 削弱了未吸收冗余与企业并购频率间的关系， 这区别于以往市场化程度的正面促进效应的研究。 已吸收冗余与市场化程度的交互项（Abslacki，t-1×Marketi，t-1）的回归系数为正但不显著， 因此H4未得到验证， 本文认为这是由于当并购方所在地市场化程度较高时， 企业将已吸收冗余转换为未吸收冗余， 或者由于已吸收冗余沉淀在企业内部， 企业对其利用率较低。 因此， 市场化程度对已吸收冗余与企业并购频率间的关系影响不显著。
模型（5）和模型（6）则分别检验企业产权性质对未吸收冗余和已吸收冗余与企业并购频率之间关系的调节作用。 结果显示， 未吸收冗余与企业产权性质的交互项（Unslacki，t-1×Naturei，t-1）的回归系数显著为正（β=0.087，p<0.05）， 表明相比于民营企业， 拥有相同未吸收冗余水平的国有企业有更高的并购频率， 这与国有企业的政治背景有关， 即国有企业需要支持政府政策指令， 且可以得到政府资源支持和政策支持， 因此H5得证。 已吸收冗余与企业产权性质的交互项（Abslacki，t-1×Naturei，t-1）呈显著的负相关关系（β= -2.361，p<0.1）， 与本文H6方向相反， 原因可能是相比民营企业国有企业的已吸收冗余利用率更低， 不能即时转换成企业并购所需的资源， 在相同的已吸收冗余水平下， 国有企业的并购频率显著低于民营企业， 故H6未得到支持。
最后， 将所有变量纳入模型（7）， 结论与上述基本一致， 表明本文结论较为稳健。
（三）稳健性检验
1. 替换解释变量。 为确保研究结论的稳健性， 本文参考Stan等[30] 、Sharfman等[31] 的研究方法， 采用流动比率， 即流动资产与流动负债的比例来衡量企业的未吸收冗余; 用销售费用和管理费用两项费用之和与营业收入的比例来衡量企业的已吸收冗余。 结果如表4所示， 可见在更换解释变量后， 回归结果与本文中的结论基本一致。
2. 非线性关系的检验。 已有研究发现组织冗余与企业战略表现为倒U型关系[21，32] 。 因此， 本文進一步在模型中加入解释变量未吸收冗余和已吸收冗余的二次项Unslacki，t-12、Abslacki，t-12， 以考察组织冗余与企业并购频率间是否存在二次关系。 结果如表5所示， 在加入二次项之后， 二次项的回归系数并不显著， 这说明组织冗余与企业并购频率间不存在倒U型关系。
3. 更换回归统计模型。 虽然本研究通过Hausman检验确认使用固定效应模型， 但有类似研究认为， 在固定效应下没有发生过并购的企业会被排除出估计范畴， 保留所有样本企业也许是更为稳健的做法。 本文又采用了负二项统计回归的随机效应进行稳健性检验， 其结果如表6所示， 也与固定效应结果基本一致。
五、结论与启示
（一）结论
本文基于资源基础理论， 以我国IT行业上市公司2007 ～ 2018年的数据为研究样本， 探究组织冗余对企业并购频率的影响， 得出以下结论： 企业未吸收冗余的增加会促使其采取更多的并购行为， 随着市场化程度的提高， 这一倾向会降低; 拥有相同未吸收冗余水平的国有企业比民营企业有更高的并购频率， 而在相同已吸收冗余水平下， 国有企业的并购频率显著低于民营企业， 与本文部分假设（H1、H3、H5）一致。 而已吸收冗余与企业并购频率负相关（H2）、市场化程度正向调节已吸收冗余与企业并购频率间的负相关关系（H4）以及企业产权性质削弱已吸收冗余与企业并购频率间的负相关关系（H6）的假设未得到验证， 本文认为基于以下四个原因： ①仅选取了IT行业中的企业作为研究样本， 受样本限制， 不同于传统的制造业企业， IT行业已吸收冗余占比相对较低。 ②已吸收冗余具有黏性大、灵活性差的特点， 可能不能及时转换为未吸收冗余， 但这并不代表其会抑制企业并购， 也可能其与企业并购没有深层次的联系， 而与其他一些特定的战略类型有关。 ③当并购方所在地市场化程度较高时， 企业未必会重新配置已吸收冗余， 所以已吸收冗余相对较为稳定。 同时， 市场化程度越高， 意味着已吸收冗余越能转化为未吸收冗余以支持企业战略行为， 市场化程度对已吸收冗余与企业并购频率间的关系影响不显著。 ④与民营企业相比， 国有企业需实现企业社会目标， 故其对沉淀在企业内部的已吸收冗余资源的利用率可能不如民营企业。
（二）启示
本研究的启示如下： 第一， 在当前具有高度不确定性和风险性的竞争环境中， 企业在日常经营中应该适度积累未吸收冗余， 这有利于企业应对实施类似并购的高资金需求和高风险战略。 企业在日常决策中， 应以市场为导向， 优化企业内部治理环境， 减少管理层的非理性、完全迎合政府政策的企业并购战略决策。 第二， 政府应综合考虑当地市场化程度， 在市场化程度较低的地区， 政府可以积极发挥支持引导作用， 帮助企业实施并购战略; 但在市场化程度较高的地区， 政府应减少干预， 让企业自由决策。 政府除了要引导企业并购， 还要重视企业并购后业绩， 对于一些政治性并购、象征性并购等不理智的企业行为， 政府应该采取一些措施进行抑制。 第三， 相比民营企业， 国有企业除了要注意其实施并购战略的目的， 还需要重视提高资源利用率， 不能过度依赖政府提供的资源和政策支持而忽视对已吸收冗余资源的充分利用， 以免造成资源浪费以及企业成本增加。
当然， 本研究也存在一些不足。 首先， 仅选择了企业并购频率作为被解释变量， 并未涉及并购过程以及并购业绩; 其次， 研究样本聚焦于IT行业固然能够体现典型性， 但可能在一定程度上降低了普适性; 最后， 没有对政治导向并购和市场导向并购加以区分， 未来也可以做进一步的探究。
【 主 要 参 考 文 献 】
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【关键词】组织冗余;并购频率;市场化程度;产权性质;资源基础理论
【中图分类号】F270 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2021）15-0032-9
一、引言
近年来， 无论是“一带一路”倡议和“走出去”战略的持续实施， 还是混合所有制改革的进行， 都促使企业实施并购战略， 这也使得企业并购成为学术界研究的热点话题之一。 当下， 我国正处于经济结构调整和产业转型升级的关键阶段， 对于大部分国内企业来说， 不论是传统产业的重新洗牌还是新旧产业的更新替换， 都需要它们能够迅速、高效地实现技术升级甚至是涉足陌生产业。 由于一次成功的并购往往能够使主并企业获得被并企业的市场、技术或人力等重要资源， 故这种相对稳定并能快速地获取新要素的战略颇受企业关注。 根据Wind统计数据， 2019年企业并购总金额达27387.5亿元， 案例数达12365件， 说明并购活动非常活跃。 我国企业并购浪潮的兴起引起了学术界对并购决策多样化的动机、影响因素等的关注， 相关学者认为企业并购战略的顺利实施受到企业自身并购能力和企业内外部治理环境两个方面的影响。 现有研究多集中在企业内部高管、董事等非财务资源以及企业外部的政府、媒体等机制对企业并购的影响上， 但是基于资源基础理论， 企业的各项战略行为离不开相应的资源储备， 并且组织的战略变革也在一定程度上反映了公司的风险承担能力， 因此企业实施并购战略还需考虑其风险程度。 组织冗余作为企业所要求的资源与企业实际所需的资源之间的差额[1] ， 不僅能够代表企业实施战略时的资源支持， 又能够作为战略性储备充当“风险缓冲器”， 同时具有“资源支持”和“风险缓冲”的作用， 因此探究组织冗余对企业并购频率的影响具有现实意义。
外部环境能够显著影响企业战略的执行效率和最终结果。 市场化程度综合考虑了地区经济、制度、法治的状况， 是衡量外部环境的重要指标， 同时也是一项重要的外部治理机制。 在我国转型经济背景下， 各地区的市场水平发展不均衡。 在市场化程度较高的地区， 资本要素市场发展水平较高， 政府干预较少， 企业经营自主权较大[2] ; 同时， 当地的法制监管环境相对完善， 信息透明度较高， 间接影响了高管的异质性和管理能力[3] ， 抑制了董监高的机会主义行为。 本文试图探究市场化程度的高低是否对不同类型的冗余资源与企业并购频率间的关系产生不同的影响。 此外， 不同产权性质的企业在战略决策、知识创新等方面存在明显差异[4] ， 故结合我国特殊情境， 本文还考虑了企业产权性质的多样性， 其中最主要的就是国有产权性质和民营产权性质， 探索国有企业和民营企业对组织冗余与企业并购间关系的不同影响具有合理性。
本文的主要贡献在于将企业并购频率、组织冗余、市场化程度和产权性质纳入统一框架， 丰富了企业并购的现有研究。 研究启示为： 国有企业应提高资源的利用效率; 政府应积极推进市场化进程， 为企业创造透明公正的市场环境， 除了引导企业并购， 对于一些政治性并购、象征性并购等不理智的企业行为， 政府还应该采取一些措施进行抑制。
二、理论分析和研究假设
（一）组织冗余与企业并购频率
已有研究认为企业并购战略的顺利实施受到企业自身并购能力和企业治理环境两个方面的影响。 企业自身并购能力方面， 相关学者探究了并购双方间的董事联结关系[5] 、国有股占比、政治关联等政治基因[6] 、社会网络带来的信息优势[7] 、企业的并购经验[8] 等因素对并购战略实施的影响。 企业内部治理环境方面， 高管的权益薪酬[9] 、党组织参与国有企业治理[10] 、非实际控制人的董事会权力[11] 以及异地风险投资[12] 等能够通过提高信息优势和降低社会网络信息沟通成本的方式， 有效发挥利益相关者的监督、咨询作用， 改善企业内部治理环境， 进一步提高企业并购能力与效率。 企业外部治理环境方面， 政府主要基于“中性之手”“支持之手”“掠夺之手”影响企业并购。 国家间的制度距离[13] 、来源国劣势[14] 和外来者劣势[15] ， 以及要素市场发展差异[16] 等外部环境因素对企业并购也会产生影响。
基于资源基础理论， 企业的经营、投资活动都需要资源作为支撑， 资源是企业构建和维持竞争优势的重要来源， 也是组织获得超额利润的基础。 但已有研究较少探究企业自身资源对企业并购战略的影响， 因此本文从企业自身资源角度出发， 探究其对企业并购的影响。 企业并购作为一种组织所能采取的影响较大的战略变革方式之一， 需要吸收和配置大量资源， 具有高风险的特质。 从组织层面来看， 企业并购战略强调组织需要大量资源， 因为拥有更多可支配性的资源有利于提高组织的资源运作效率。 从管理者层面来看， 风险感知程度是管理者实施并购战略的一个重要关注点： 当组织抵御外部风险的能力较强时， 企业更有可能选择风险较高的并购战略; 否则， 管理者进行决策时则将趋于保守， 减少企业并购频率。 因此， 企业制定并购战略时需考虑资源支持和风险承担两个条件。 有研究表明， 企业并不总是处于最优状态， 其在成长过程中必然会积累一定的冗余资源， 而在遇到困境或资源需求快速增长时则消耗冗余资源， 以满足生存和竞争需要[1] 。 区别于企业内部的一般性资源， 组织冗余最早被认为是组织内部所要求的资源与企业实际所需的资源之间的差额[1] 。 Bourgeois[17] 认为， 组织冗余有利于组织应对内外部环境变化， 是一种现实或潜在的“风险缓冲器”。 一方面， 较多的冗余资源有利于企业在试错中学习， 把握更多的风险性与不确定性机会， 从而提高企业并购的能力与机率[18] ; 另一方面， 较高的组织冗余水平有利于提高管理者决策时的风险感知程度和企业的风险承担能力[19] ， 也有助于企业从事高风险项目， 如企业创新、并购战略。 综上， 组织冗余同时具有“资源支持”和“风险缓冲”的作用， 有利于企业最终做出并购决策。 实际上， 组织冗余是一个多维度的概念， 笼统地将组织冗余视为一个整体来进行研究， 不利于探究不同类型的冗余资源对企业并购的潜在影响机制。 Singh[20] 将组织冗余分为未吸收冗余（Unabsorbed Slack）和已吸收冗余（Absorbed Slack）。 由于未吸收冗余与已吸收冗余的划分方式在分类和测量上更为简洁清晰， 在实证研究中已被广泛采用[21] ， 因此本文采用Singh[20] 的分类方法。 未吸收冗余又可以进一步区分为可利用冗余和潜在冗余[14] ， 这与Bourgeois[17] 的划分类型有一定相似之处。
1. 未吸收冗余与企业并购频率。 未吸收冗余是指未被投入组织具体项目中的资源， 如富余的现金和现金等价物等。 其具有黏性低、流动性强和灵活性高的特征， 易于被组织识别， 可以在不同部门之间进行灵活的调动和使用， 能在短时间内释放支持企业战略经营活动所需要的资源[22] ， 这类资源面对环境变化和不同的资源需求时能够迅速做出响应， 对企业有着天然的潜在支持[23] 。 相关文献多采用一些反映企业短期偿债能力与资金流动性的财务指标（如流动比率、速动比率等）测度未吸收冗余。 这些指标值越高， 表明企业资金流动性越强， 即企业可以在短期内调用更多资金来满足其融资或决策需要[24] 。 虽然实现未吸收冗余的效用需要根据具体情境将其转化为已吸收冗余， 但对于企业并购战略而言， 未吸收冗余针对其需要大量资金的特质明显拥有天然的优势。 具体而言， 未吸收冗余对企业并购的影响主要表现在以下三个方面： 第一， 未吸收冗余具有的资源支持作用、流动性强及使用配置时的高灵活性特征能够及时满足企业并购对大量资源的需求， 为企业并购决策的顺利实施提供有力的资金保障[22] ; 第二， 未吸收冗余作为一种“风险缓冲器”， 有助于帮助企业应对并购带来的风险及不确定性、提高企业的风险承担能力， 同时也有助于减少企业内部人员对于并购决策失败的恐惧心理[19，25] ; 第三， 未吸收冗余作为企业的留存资源， 一般建立在该企业以往经营业绩良好、投资环境宽松的基础上， 因而组织内部的资源争夺冲突较少， 管理者一般具備计划与实施并购的信心[26] ， 这均有利于提高企业并购的可能性， 增加企业并购频率。 因此， 本文提出以下假设：
H1： 未吸收冗余与企业并购频率正相关。
2. 已吸收冗余与企业并购频率。 已吸收冗余指已被吸收到组织生产经营过程中的、难以在短时间内转换和释放的资源， 比如企业中过多的管理和销售费用、熟练的工人或者闲置的产能。 这类资源沉淀在企业内部， 有既定的使用情境， 具有黏性大、流动性弱和灵活性差的特点， 可支配程度较低。 虽然相比未吸收冗余， 已吸收冗余可以直接满足特定情境的需求， 面对环境变化所带来的压力有更直接有效的缓冲作用， 但并不适用企业并购战略的实施。 企业并购需要大量的人力、财力， 不同类型冗余资源之间虽然可以相互转化， 但是需要一定的时间和成本， 不能在短期内释放并购所需的资源， 这使得已吸收冗余不能及时满足企业并购对资源的需求， 降低了企业的并购频率。 因此， 本文提出以下假设：
H2： 已吸收冗余与企业并购频率负相关。
（二）市场化程度和产权性质对组织冗余和企业并购频率关系的调节作用
制度环境是一系列政治、社会和法律基础规则， 用来建立生产、交换与分配基础[27] 。 好的制度环境， 有利于产权的保护、交易费用的降低、资源利用效率的提高。 当前环境下， 企业并不是一个完全自治的封闭性组织， 而是一个开放性系统， 需要面对外部环境的不确定性， 并依赖周围环境获取一定的生存资源。 可见， 在转型经济中的制度环境必然会影响企业获取及配置资源的方式。
1. 市场化程度对组织冗余和企业并购频率关系的调节作用。 市场化作为一种从计划经济向市场经济过渡的体制改革， 是一系列经济、社会、法律制度的变革， 可以说是一系列大规模制度的变迁。 市场化程度较高的地区， 其产权保护状况较好， 法治化水平、要素产品市场发育水平、经济发展水平通常较高[28] ， 这有利于需要大量资源和承担较大风险的并购战略的顺利进行。
由于我国的经济改革采取了渐进主义的方式， 故出现了政府和市场共同起作用的双轨阶段。 从市场角度看： 一方面， 高市场化程度意味着当地要素市场、产品市场以及金融中介组织比较完善， 经济资源更多由市场分配， 要素资源流动更加自由， 这有助于促进企业的已吸收冗余转变为未吸收冗余; 另一方面， 在市场化程度高的地区， 信息渠道通畅， 信息透明度高， 行业协会等市场组织发育健全， 法制也较为完善， 这有利于提高企业内部治理能力、抑制企业机会主义行为， 促使企业高管减少由过度自信带来的较高风险的扩张性投资行为[3] ， 使其能理智地看待企业是否要采取并购战略。 从政府角度看， 在市场化程度较低的地区， 政府对经济的直接干预仍然较普遍， 企业需要通过采用政治性战略对政府发出的信号做出反应[29] 。 但在市场化程度较高的地区， 政府干预度较少， 企业高层管理者的决策自由度较高[2] ， 进一步降低了企业开展政治性并购的频率， 此时企业的决策将更多地基于市场竞争的公平性原则， 综合企业自身需求和内外部环境的变化， 自由决定是否进行并购。 因此， 高市场化程度可以减少政府干预， 改善企业融资环境， 降低高管的非理性决策， 从而有利于企业以市场为导向进行战略决策。
区分不同组织冗余类型后， 在市场化程度较高的地区， 已吸收冗余的流动性和灵活性提高， 这使得已吸收冗余转换成未吸收冗余的速度加快， 此时不同类型的组织冗余可以被归为同一类型——未吸收冗余。 由于高市场化程度一方面会提高企业内部治理能力， 减少企业高管由于过度自信带来的非理性并购行为; 另一方面也会减少政府干预， 提高企业决策自由度， 从而减少政治性企业并购。 综上， 当企业拥有相同水平的未吸收冗余和已吸收冗余时， 随着并购方所在地市场化程度的提高， 企业并购频率会降低。 因此， 本文提出以下假设： H3： 市场化程度负向调节未吸收冗余与企业并购频率之间的正相关关系。
H4： 市场化程度正向调节已吸收冗余与企业并购频率之间的负相关关系。
2. 产权性质对组织冗余和企业并购频率关系的调节作用。 产权性质差异在很大程度上会影响企业的战略决策行为。 结合本研究样本的特殊情境， 本文考虑了转型经济的一个重要特征， 即企业产权性质的多样性， 其中最主要的是国有产权性质和民营产权性质。
由于企业最终控制人不同， 故国有企业和民营企业在目标任务和政府支持上存在很大区别。 在目标任务上， 由于国有企业及其控股企业的最终控制人是政府， 除了追求利润最大化的目标， 国有企业还需配合政府的政策性指令， 并承担来自政府官员的晋升压力。 而在国有企业的诸多战略选择中， 政府意志最能被并购战略体现出来[11] ， 因此国有企业更有动机开展并购活动。 在政府支持上， 国有企业更容易获得政府的资源支持和政策支持， 因此也更有能力实施并购战略。 而民营企业不仅要面对国内更激烈的市场竞争， 还要面对融资困难以及政府管制导致的管理者自主权削弱的压力。 综上， 相比民营企业， 国有企业更有动机与能力实施并购战略。 结合组织冗余的不同类型， 本文认为随着未吸收冗余资源的增加， 企业倾向于更高频率的并购， 且这一现象在国有企业中更为显著。 同理， 随着已吸收冗余的增加， 企业的并购频率会降低， 但由于国有企业的并购意愿与能力更强， 故已吸收冗余与企业并购频率间的负向关系在国有企业中会被削弱。 因此， 本文提出以下假设：
H5： 相比于民营企业， 未吸收冗余的增加会使国有企业的并购频率更高。
H6： 相比于民营企业， 已吸收冗余的增加会使国有企业的并购频率更高。
三、研究设计
（一）样本选择和数据来源
本文选择 2007 ～ 2018年我国沪深股市发布的A股信息技术企业作为初始样本。 信息技术业主要包括中国证券监督管理委员会2012年行业分类中代码为I（信息技术业）和C39（计算机通信及电子设备制造业）这两个子行业。 本文选择这一行业作为研究样本， 原因在于信息技术业所处环境不稳定， 竞争力强， 企业需要时刻关注市场变化， 因此这类企业会产生较多的并购行为， 具有代表性。 本文考虑到2006年我国颁布了企业会计准则， 各项会计指标的确认和核算方法出现了较大的改变， 因此选择2007年作为研究起始时间。 在此基础上， 借鉴现有研究， 本文对初始样本做了如下处理： ①考虑到不正常财务状况对统计结果可能产生不利影响， 剔除了 ST、?ST、PT 等类公司。 ②考虑到金融行业会计准则与一般行业会计准则存在较大差异， 剔除了金融行业上市公司。 ③剔除了样本期间数据不全以及关键变量缺失的上市公司， 具体到剔除无法准确识别目标公司所在省份信息的并购事件; 由于本文以主并方公司的视角进行研究， 因此需要剔除上市公司交易地位为非“买方”的样本， 保留资产收购、吸收合并、股权收购和要约收购的样本; 剔除样本期间相关数据缺失的并购事件。 最终， 本研究得到511家企业、2883个样本观测值。 本文市场化程度借鉴王小魯和樊纲等[28] 编著的《中国分省份市场化指数报告（2018）》， 其余数据主要来源于国泰安（CSRAR）数据库， 公司所处的行业参照中国证监会发布的《行业分类指引》（2012）进行确定。 本文对数据分析所采用的软件为Excel 2013和Stata 14.0。
（二）指标选择与变量定义
1. 被解释变量： 企业并购频率（M&Ai，t）。 公司的年度并购频率用每个会计期间宣布的并购数量来衡量。 本文未以交易额作为测量指标， 是因为很多并购事件没有公开交易额， 数据缺失比较严重。
2. 解释变量。 本文的解释变量包括未吸收冗余（Unslacki，t-1）和已吸收冗余（Abslacki，t-1）。 组织冗余的测量主要包括财务指标法、非财务指标法和调查问卷法。 其中， 财务指标法因其客观性得到了学术共同体内较多学者的认同并被广泛采用。 因此， 结合解维敏和魏化倩[19] 、陈爽英等[21] 的研究， 采用财务指标法并从未吸收冗余和已吸收冗余两个方面来测量组织冗余。 其中： 未吸收冗余（Unslacki，t-1）用企业速动比率衡量， 反映了企业短期内可直接利用的冗余资源; 已吸收冗余（Abslacki，t-1）用销售费用、管理费用和财务费用三者之和与总销售收入的比值衡量， 代表了已吸收到企业内部、经识别和转化后可用的冗余资源。
3. 调节变量。 本文的调节变量包括市场化程度（Marketi，t-1）和企业产权性质（Naturei，t-1）。 本文采用中国分省份市场化指数[28] 来衡量并购公司所在地的市场化程度， 并依据市场化程度的中位数， 将高于中位数的市场化程度取值为1， 低于中位数的市场化程度则取值为0。 由于该指数最新数据仅公布至2016年， 故采用移动平均法推算出2017年和2018年的市场化指数， 而市场化进程是一个渐进过程， 实证结果不会受到这一误差的根本性影响。 很多文献都用该指数来反映我国不同地区的制度发展程度。 企业产权性质是我国上市公司一个独特而重要的特征。 本研究中的企业产权性质分为国有性质和民营性质， 当企业产权性质为国有时， 取值为1， 否则为0。
4. 控制变量。 借鉴逯东等[11] 有关企业并购相关主题的文献， 本文主要控制了公司治理层面的变量， 包括： ①两职兼任（Duali，t-1）， 若该企业董事长同时担任总经理， 则取值为1， 否则为0; ②董事会规模（Boardsizei，t-1）， 采用董事会总人数表示; ③企业年龄（Agei，t-1）， 采用统计截至年份与公司成立年份的差值表示; ④企业规模（Sizei，t-1）， 采用企业总资产的自然对数衡量。 最后， 本文还控制了虚拟变量年度（Year）和行业（Industry）的固定效应， 以分别控制宏观经济变动和产业差异的影响。 为避免机械相关性， 克服一定的内生性， 解释变量和控制变量均滞后一期。 所有变量定义汇总见表1。 （三）模型设定
鉴于被解释变量企业并购频率为计数变量的面板数据且较为分散， 因此本文运用负二项统计回归模型进行实证检验。 所有模型的解释变量都滞后一期， 以测量潜在的因果效应。
为检验H1中未吸收冗余对企业并购频率的影响， 本文构建模型（1）如下：
M&Ai，t=β0+β1Unslacki，t-1+∑Control+εt （1）
为检验H2中已吸收冗余对企业并购频率的影响， 本文构建模型（2）如下：
M&Ai，t=β0+β1Abslacki，t-1+∑Control+εt （2）
为检验H3和H4中市场化程度的调节作用， 本文构建模型（3）和模型（4）：
M&Ai，t=β0+β1Unslacki，t-1+β2Unslacki，t×
Marketi，t-1+β3Marketi，t-1+∑Control+εi，t （3）
M&Ai，t=β0+β1Abslacki，t-1+β2Abslacki，t-1×
Marketi，t-1+β3Marketi，t-1+∑Control+εi，t （4）
為检验H5和H6中产权性质的调节作用， 本文构建模型（5）和模型（6）：
M&Ai，t=β0+β1Unslacki，t-1+β2Unslacki，t-1×
Naturei，t-1+β3Naturei，t-1+∑Control+εi，t （5）
M&Ai，t=β0+β1Abslacki，t-1+β2Abslacki，t-1×
Naturei，t-1+β3Naturei，t-1+∑Control+εi，t （6）
式中： M&Ai，t为被解释变量， 表示企业i在第t期的并购频率; Unslacki，t-1和Abslacki，t-1为解释变量， 分别代表企业i在第t-1期的未吸收冗余和已吸收冗余; Marketi，t-1和Naturei，t-1为调节变量， 分别代表市场化程度和企业产权性质; 模型中控制变量∑Control包括两职兼任（Duali，t-1）、董事会规模（Boardsizei，t-1）、企业年龄（Agei，t-1）、企业规模（Sizei，t-1）以及年度（Yeari，t-1）和行业（Industryi，t-1）虚拟变量。
四、实证检验与结果分析
（一）描述性统计
表2为主要变量的描述性统计结果， 从表2中可以发现我国信息技术上市公司并购频率的均值为0.787、标准误为1.205， 且各企业间存在一定的差异。 从组织冗余的各项指标看， 未吸收冗余和已吸收冗余的均值分别为2.878和0.235， 标准误分别为3.773和0.15， 表明我国IT行业中企业的未吸收冗余差异较大， 已吸收冗余差异相对较小。
（二）回归分析
本文旨在考察组织冗余与企业并购频率之间的关系， 在正式进行回归分析之前， 对数据进行如下预处理， 以保证研究的有效性和一致性： ①考虑到极端值的影响， 对连续变量在1%和99%的水平上进行缩尾处理; ②对所有交互项的相关变量进行中心化处理后再形成乘积项; ③对所有变量进行方差膨胀因子（VIF）诊断， 结果显示各模型VIF的均值为1.17， 且每个变量的VIF值均未超过2， 这说明模型数据不存在严重的多重共线性问题; ④面板数据需要考虑选择固定效应模型还是随机效应模型。 Hausman检验结果表明， 解释变量与不可观测效应相关（p=0.00）， 因此应该采用固定效应模型。
本研究组织冗余与企业并购频率之间关系的回归结果如表3所示。 首先将市场化程度、企业产权性质、董事会规模、两职兼任、企业规模、企业年龄、行业和年度这八个控制变量纳入模型（1）， 构成基准模型。 然后将自变量未吸收冗余（Unslacki，t-1）和已吸收冗余（Abslacki，t-1）分别加入基准模型中构成模型（1）、（2）， 检验未吸收冗余和已吸收冗余与企业并购频率之间的关系。 模型结果显示， 未吸收冗余与企业并购频率显著正相关（β=0.032，p<0.01）， 说明未吸收冗余越多， 企业并购频率越高， H1得到验证。 但已吸收冗余与企业并购频率的回归系数不显著， H2未得到支持， 可能是因为已吸收冗余沉淀在企业日常经营中， 与企业并购的联系没有设想的紧密。
模型（3）和模型（4）分别验证市场化程度对未吸收冗余和已吸收冗余同企业并购频率之间关系的调节作用。 结果显示， 未吸收冗余与市场化程度的交互项（Unslacki，t-1×Marketi，t-1）的回归系数显著为负（β=-0.091，p<0.05）， H3得到支持。 这说明， 市场化程度越高， 市场环境所带来的内部治理质量和管理自主权越高， 企业的管理层理性决策、战略选择越多， 削弱了未吸收冗余与企业并购频率间的关系， 这区别于以往市场化程度的正面促进效应的研究。 已吸收冗余与市场化程度的交互项（Abslacki，t-1×Marketi，t-1）的回归系数为正但不显著， 因此H4未得到验证， 本文认为这是由于当并购方所在地市场化程度较高时， 企业将已吸收冗余转换为未吸收冗余， 或者由于已吸收冗余沉淀在企业内部， 企业对其利用率较低。 因此， 市场化程度对已吸收冗余与企业并购频率间的关系影响不显著。
模型（5）和模型（6）则分别检验企业产权性质对未吸收冗余和已吸收冗余与企业并购频率之间关系的调节作用。 结果显示， 未吸收冗余与企业产权性质的交互项（Unslacki，t-1×Naturei，t-1）的回归系数显著为正（β=0.087，p<0.05）， 表明相比于民营企业， 拥有相同未吸收冗余水平的国有企业有更高的并购频率， 这与国有企业的政治背景有关， 即国有企业需要支持政府政策指令， 且可以得到政府资源支持和政策支持， 因此H5得证。 已吸收冗余与企业产权性质的交互项（Abslacki，t-1×Naturei，t-1）呈显著的负相关关系（β= -2.361，p<0.1）， 与本文H6方向相反， 原因可能是相比民营企业国有企业的已吸收冗余利用率更低， 不能即时转换成企业并购所需的资源， 在相同的已吸收冗余水平下， 国有企业的并购频率显著低于民营企业， 故H6未得到支持。
最后， 将所有变量纳入模型（7）， 结论与上述基本一致， 表明本文结论较为稳健。
（三）稳健性检验
1. 替换解释变量。 为确保研究结论的稳健性， 本文参考Stan等[30] 、Sharfman等[31] 的研究方法， 采用流动比率， 即流动资产与流动负债的比例来衡量企业的未吸收冗余; 用销售费用和管理费用两项费用之和与营业收入的比例来衡量企业的已吸收冗余。 结果如表4所示， 可见在更换解释变量后， 回归结果与本文中的结论基本一致。
2. 非线性关系的检验。 已有研究发现组织冗余与企业战略表现为倒U型关系[21，32] 。 因此， 本文進一步在模型中加入解释变量未吸收冗余和已吸收冗余的二次项Unslacki，t-12、Abslacki，t-12， 以考察组织冗余与企业并购频率间是否存在二次关系。 结果如表5所示， 在加入二次项之后， 二次项的回归系数并不显著， 这说明组织冗余与企业并购频率间不存在倒U型关系。
3. 更换回归统计模型。 虽然本研究通过Hausman检验确认使用固定效应模型， 但有类似研究认为， 在固定效应下没有发生过并购的企业会被排除出估计范畴， 保留所有样本企业也许是更为稳健的做法。 本文又采用了负二项统计回归的随机效应进行稳健性检验， 其结果如表6所示， 也与固定效应结果基本一致。
五、结论与启示
（一）结论
本文基于资源基础理论， 以我国IT行业上市公司2007 ～ 2018年的数据为研究样本， 探究组织冗余对企业并购频率的影响， 得出以下结论： 企业未吸收冗余的增加会促使其采取更多的并购行为， 随着市场化程度的提高， 这一倾向会降低; 拥有相同未吸收冗余水平的国有企业比民营企业有更高的并购频率， 而在相同已吸收冗余水平下， 国有企业的并购频率显著低于民营企业， 与本文部分假设（H1、H3、H5）一致。 而已吸收冗余与企业并购频率负相关（H2）、市场化程度正向调节已吸收冗余与企业并购频率间的负相关关系（H4）以及企业产权性质削弱已吸收冗余与企业并购频率间的负相关关系（H6）的假设未得到验证， 本文认为基于以下四个原因： ①仅选取了IT行业中的企业作为研究样本， 受样本限制， 不同于传统的制造业企业， IT行业已吸收冗余占比相对较低。 ②已吸收冗余具有黏性大、灵活性差的特点， 可能不能及时转换为未吸收冗余， 但这并不代表其会抑制企业并购， 也可能其与企业并购没有深层次的联系， 而与其他一些特定的战略类型有关。 ③当并购方所在地市场化程度较高时， 企业未必会重新配置已吸收冗余， 所以已吸收冗余相对较为稳定。 同时， 市场化程度越高， 意味着已吸收冗余越能转化为未吸收冗余以支持企业战略行为， 市场化程度对已吸收冗余与企业并购频率间的关系影响不显著。 ④与民营企业相比， 国有企业需实现企业社会目标， 故其对沉淀在企业内部的已吸收冗余资源的利用率可能不如民营企业。
（二）启示
本研究的启示如下： 第一， 在当前具有高度不确定性和风险性的竞争环境中， 企业在日常经营中应该适度积累未吸收冗余， 这有利于企业应对实施类似并购的高资金需求和高风险战略。 企业在日常决策中， 应以市场为导向， 优化企业内部治理环境， 减少管理层的非理性、完全迎合政府政策的企业并购战略决策。 第二， 政府应综合考虑当地市场化程度， 在市场化程度较低的地区， 政府可以积极发挥支持引导作用， 帮助企业实施并购战略; 但在市场化程度较高的地区， 政府应减少干预， 让企业自由决策。 政府除了要引导企业并购， 还要重视企业并购后业绩， 对于一些政治性并购、象征性并购等不理智的企业行为， 政府应该采取一些措施进行抑制。 第三， 相比民营企业， 国有企业除了要注意其实施并购战略的目的， 还需要重视提高资源利用率， 不能过度依赖政府提供的资源和政策支持而忽视对已吸收冗余资源的充分利用， 以免造成资源浪费以及企业成本增加。
当然， 本研究也存在一些不足。 首先， 仅选择了企业并购频率作为被解释变量， 并未涉及并购过程以及并购业绩; 其次， 研究样本聚焦于IT行业固然能够体现典型性， 但可能在一定程度上降低了普适性; 最后， 没有对政治导向并购和市场导向并购加以区分， 未来也可以做进一步的探究。
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