作为曾经机构重仓的永辉超市，自4月28日创下阶段性高点至今却回调近30%。上市公司三季报显示，在门店数量同比新增近150家的情况下，三季度单季营收反降0.95%，终结了上市10年来季度同比持续正增长的纪录。
　　这也隐含了一个非常糟糕的信号：同店收入的大幅下滑。同店收入下滑的背后来源于行业格局的恶化，这也是近几个月永辉股价持续回调的根源。

商超板块公司直面挑战

　　作为国内超市的龙头之一，很难想象能够对永辉同店收入造成如此大冲击的，会是美团买菜、多多买菜、兴盛优选这些“门外汉”。
　　实际上，社区团购的厮杀由来已久。发迹于2016年长沙地区的社区团购，凭借生鲜品类的流量以及鲜有互联网公司染指而爆发，2018年后大量资本涌入。只可惜社区团购重金聚集的生鲜是一个极难管理且利润率又低的赛道，2019年开始大量社区团购陷入现金流断裂的困境，行业洗牌开始。
　　但谁也没有想到2020年初的疫情，会重燃了社区团购的战火。各大巨头纷纷看中了这块互联网“处女地”的核心价值，例如阿里投资的十荟团、腾讯投资的兴盛优选、同程生活等等，巨头携重金补贴的加入，自然分流了包括传统大型商超在内的一众销售渠道的客流量。
　　市场上开始怀疑，由此永辉超市是否在投资逻辑上被降维式破坏了呢？当然，受挫的不僅仅是永辉，红旗连锁、家家悦等无一例外均出现了股价雪崩。三季报显示，当季超市板块整体营收出现3%的负增长，增速较二季度快速下滑，除互联网巨头低价补贴对超市行业整体的挤出效应外，CPI阶段性回落也是压制业绩表现的一大因素。

降维打击或难撼动龙头地位

　　显然，对近期看空超市股的投资者来说，他们无疑是站在了社区团购的一边。但在笔者看来，社区团购尚且存在诸多难以克服的问题，长期可能更多是作为一种补充性的商业形态而存在。
　　社区团购与永辉这种“线下店+到家服务”的模式相比，二者在后端“中心仓+卫星仓”的物流仓储上本质是相似的，都是通过批量采购和分仓的方式来压缩分销层级，从而获得比农贸市场更低的成本优势;它们的区别，更多来自于前端的获客及履约成本。
　　社区团购理论上可以没有门店，通过招募团长的方式来解决引流和终端配送的成本问题，但同时又产生了一些新的问题：首先，消费者为了性价比而忍受的“次日提货”，随着“百亿补贴”的消失，有多少消费者能在“预售制”的消费模式下留存仍是未知数;其次，在去除门店成本的同时，社区团购也丧失了一个触达用户的渠道，结果就是需要持续依赖团长导流，我们看到目前团长的佣金率已经高达10%。
　　再次，由于供应链和组织管理的复杂度，导致现行社区团购往往只能提供有限的SKU，加上客单价较低，低成本的结果往往就是低毛利;此外，前端方面众多难以标准化的流程叠加有限的售后，让社区团购难以向消费者提供长期稳定的消费体验。

永辉明年估值或降至25倍

　　回顾近几年永辉的发展史，公司在新零售发展的道路上其实是做了非常多尝试，包括2018年大力发展社区生鲜的永辉生活以及零售餐饮综合体的超级物种，再到2019年进军社区便利mini店。
　　笔者猜想永辉之所以没有入局：一方面是因为公司在后端供应链已积累非常深厚的护城河，包括源头直采、自有品牌、冷链仓储物流网络等重资产投入，这些都不是互联网企业短时间依靠融资烧钱就能赶上的，一旦社区团购的商业模型跑通，永辉随时可以选择合作的方式加入，将其后端优势与团长的前端优势相结合，完全没必要过早陷入巨额补贴的车轮战。
　　另一方面，从实际团长的身份来看，目前很多都是社区便利店和各种小店的店长，如此一来，社区团购对店长来说，其实只是他们增加副业收入的一种途径，本质上来说这种社区团购和永辉现行推动的“社区mini店+到家”完全是异曲同工的。
　　因此，从以上几点来说，永辉现阶段面临的困境，可能更多来自于巨头补贴的搅局，并没有实质证据表明公司的长期投资逻辑受到了破坏，一旦社区团购面临资本出清，或许永辉股价也就迎来了向上的拐点。按照目前的盈利预算推测今年估值大概在30倍，明年或进一步下降至25倍。

附表 重点企业财务与估值情况