[摘 要]“20世纪90年代中期以来，在跨国公司主导的西方第五次并购浪潮的推动下，我国的企业并购重组也如火如荼地在上市公司或非上市公司之间进行着。不论是通过政府出面的“拉郎配”，还是带有行政色彩的“搭售”，最终无不落脚于企业。但企业并购重组是高风险的经营活动，风险贯穿于整个并购活动的始终，其中财务风险是企业并购成功与否的重要影响因素。
　　中图分类号：F272 文献标识码：A 文章编号：1009-914X（2014）25-0128-01
　　一、并购重组财务风险的成因分析
　　（一）并购重组定价的财务风险
　　按照西方国家公司的并购理论，公司并购能够产生协同效应（Synergy）即公司并购所呈现出的两个公司合并后的总效能大于合并前各公司效能之和的现象，包括经营协同、管理协同和财务协同三种基本形式。协同效应通过并购后的公司整合及相关条件发生作用并逐步产生。实际上公司并购中的协同效应是一种预期，并不是现实的效应，而且这种预期并不是所有的并购活动都能产生。由于并购中协同效应存在着产生的可能性，并购者在收购目标公司时必须要向目标公司的股东首先支付溢价，这就必然存在着溢价支付的风险。并购定价的财务风险也就是对目标公司价值的评估。
　　目前，我国目标企业的价值评估是遵循资产评估的基本原则和方法程序作出的估算。它的合理性受到诸多因素的影响。一是信息不对称。如果目标企业是上市企业，并购方相对比较容易取得其资料进行分析，但由于我国证券市场仍有待进一步完善和规范，其资料数据的真实性和可靠性及作为投资决策定价的依据并不完全充分；如果目标企业是非上市公司，并购方要获得高质量的信息资料难度就要大一些，容易形成目标企业价值评估的财务风险。二是企业价值评估体系不健全。并购缺乏一系列行之有效的评估指标体系，并购不能按市场的价值规律来实施。若简单依据财务报表进行指标分析，又可能陷入财务报表陷阱风险，如盈余管理行为不反映或有事项和期后事项等。三是缺乏服务于并购的中介组织，所以无法降低并购双方的信息成本，增加了并购的交易成本及新企业的整合风险和成本。
　　（二）并购重组方式的财务风险
　　1.股权并购。采用股权并购的优势在于可以有效解决一些法律限制。如汽车行业属于特定行业，通过新设企业方式无法获得进入该行业的许可，但采用股权并购方式则可方便地进入该特定行业，逾越行业的限制；又如，目标企业存在特定的资产（例如专利）可能因法律或企业章程规定，无法直接转移给第三方，此时，如选择并购股权的形式则可有效规避资产并购过程中关于资产移转限制的规定。股权并购的主要风险在于并购完成后作为目标企业的股东要承接并购前目标企业存在的各种法律风险，如负债、法律纠纷等等。实践中，由于并购方在并购前缺乏对目标企业的充分了解，草率进行并购，导致并购后目标企业各种潜在风险的爆发，并不能达到并购的美好初衷。
　　2.资产并购。采用资产并购方式的优势在于收购资产是对目标公司的实物资产或专利、商标、商誉等无形资产进行转让，目标公司的主体资格不发生任何变化，也就是说，这两个公司是各自独立的，并购方对目标公司自身的债权债务也无须承担任何责任。资产并购方式操作较为简单，仅是并购方与目标企业的资产买卖。与股权并购方式相比，资产并购可以有效规避目标企业所涉及的各种问题如债权债务、劳资关系、法律纠纷等等。
　　（三）支付方式的财务风险
　　在确定了并购定价和并购方式后，选择何种支付方式也很重要。从支付方式来看，主要有现金支付和换股并购这两种方式。在信息不对称的条件下，支付方式的不同将向市场投资者传递不同的信息，是影响并购财务风险的重要因素。
　　现金收购是最简便的并购方式，但却并非是最佳的选择，因其弊端是显而易见的，即并购规模要受并购方现金流量和融资能力的约束，被并购方股东不能分享合并后的企业发展机会和盈利能力。此外，被并购企业股东也不能享受延迟纳税的优惠。在中石油、中石化对旗下A股控股上市公司以现金方式实施私有化之后，市场对现金并购题材的炒作在逐渐升温，但中石油、中石化的案例不具备复制性。
　　换股并购是指并购方或新设公司以其新发或增发的股票，按照一定的换股比例交换被并企业或双方企业股东持有的股票，被并企业或并购双方宣布终止，进而实现企业合并。换股并购虽然成本较低，但程序复杂。对于主并方而言，换股可使其免于即时支付的压力，把由此产生的现金流量投入到合并后企业的生产和经营；对于被并方来说，换股可以使其股东自动成为新设公司或后续公司的股东，分享合并后企业的盈利增长，此外，由于推迟了收益确认时间，可延迟交纳资本利得税。但换股并购也有一些缺陷，如改变了企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，可能摊薄每股收益和每股净资产。如果主并方第一大股东控股比例较低，而被并方又股权较集中，则可能出现主并方为被并方所控制的情况。
　　二、企业并购重组的财务风险防范措施
　　（一）合理确定目标企业的价值，降低估价风险
　　信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此，并购企业应在并购前对目标公司进行详尽的审查与评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展规划进行全面策划，对目标企业的产业环境，财务状况和经营能力进行全面的分析，从而对目标企业的未来收益能力作出合理的预期。并购公司可根据并购动机，选择不同的定价方法；并购公司也可综合运用定价模型，如将清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间确定协商价格作为并购价格。
　　（二）建立企业风险防范内控机制
　　一是要建立筹资、投资等财务活动的科学决策程序，既保证企业经营者的权威，又能充分发挥专家的智慧和科学程序的监督作用；二是建立企业财务风险跟踪监督机制和预警体系，把并购企业在整个并购及整合期内的财务因素及其变化引起的财务风险作为研究对象，对其发生、发展的全过程进行跟踪、识别、评价、预测和监控；三是对每项存在风险的财务活动实行责任制，即首先明确主要的风险承担者，其次应给予其相应的财务活动权力，再次应明确其应当承担的责任和应得到的风险报酬，并进行严格的考核兑现。
　　（三）防范并购重组融资风险
　　为了防范并购中的融资风险，缓解并购后后续资金的投入压力，应该特别注意：一是以能（资金能力）定购，切实制定并购资金需要量及支出预警；二是合理安排融资结构，确保长期资金用于并购，克服“短贷长投”的低级错误，另外，并购企业应根据资产负债的期限、结构调整资产负债匹配关系，通过建立流动性资产组合进行流动性风险管理；三是采用多渠道融资，运用灵活的并购方式来减少现金支出，如采用卖方融资和以现金、股票、认股权证、可转换债券等多种支付工具的混合支付方式。