[摘 要]每一次的经济危机爆发，在冲击着整个金融体系的同时，也推动着金融研究的不断向前发展。美国次贷危机爆发以来，影子银行膨胀式的发展及其对整个金融体系的影响成为金融研究的热点课题。本文将对影子银行如何作用于货币政策工具、货币中介指标和货币政策的传导机制进行分析，探究在影子银行快速发展的今天，如何加强货币政策的有效性。
　　[关键词]影子银行；货币政策；货币政策调控工具；货币政策传导机制
　　1 影子银行对货币政策工具的影响
　　1.1 存款准备金率政策效果大打折扣
　　法定存款准备金政策作为我国三大货币政策之一，是指一国中央银行以法律的形式对于不同的存款类型规定不同的缴纳比例，并通过调整法定存款准备率影响商业银行的信贷资金供应能力，以调节社会信用总量。法定存款准备金政策能够发挥作用的基本前提是商业银行能够保持一定数量的超额准备金，从而在中央银行调整存款准备金率时，能够迅速做出反应。但是，大量存款流入影子银行，且商业银行为规避监管，利用多种中间业务将资金出表到资产负债表外，大幅降低了商业银行的存款规模，由此也相应减少了商业银行所应缴存的存款准备金，从而降低了存款准备金的作用效果。因此，中央银行对于商业银行信用创造的调控能力大幅减弱，法定存款准备金率的效力大打折扣。
　　1.2 削弱了再贴现和再贷款政策的作用
　　再贴现政策同为我国三大货币政策之一，指的是中央银行通过对再贴现率进行相应的调整，以影响商业银行借入资金的成本和预期，进而影响市场利率及货币市场资金的供求。再贴现政策是中央银行的一种被动的政策调控，其主动权由商业银行控制。影子银行体系的不断发展为商业银行提供了融资便利，商业银行可以通过多渠道筹集到更低成本的资金，保持金融资产的流动性，从而减少了对于资本市场资金的需求。灵活自由的融资渠道，降低了商业银行对于再贴现和再贷款的依赖，中央银行通过再贴现和再贷款政策对货币供给进行调控的难度进一步加大。
　　1.3 公开市场业务调控难度加大
　　公开市场业务是中央银行使用最频繁的货币政策工具之一。中央银行通过公开市场业务，在金融市场上买进或卖出有价证券，从而调节基础货币和商业银行的准备金，进而达到调节利率水平和货币供应量的目标。不可否认，影子银行的不断发展和金融创新，提供了更多的金融市场工具，促进了金融深化，也为中央银行开展公开市场业务时提供了更多的选择。但是，影子银行业加剧了资产价格波动，使中央银行在公开市场操作上面临更多不确定性的冲击，货币政策的调控效果也面临更大挑战。同时，由于我国的国库券市场不发达，我国中央银行主要通过发行央票进行公开市场操作，当影子银行限制了存款准备金率政策的效力时，中央银行通过发行央票调控商业银行资金的作用将受到制约，公开市场操作业务作用也将减弱。
　　2 对货币政策中介指标的影响
　　2.1 对于利率的影响
　　就影子银行体系而言，通过影子银行开发的金融工具往往缺乏利率管制的限制，其利率水平通常高于商业银行存款利率水平。以银行的理财产品为例，一方面，银行理财产品业务使得银行可以以高于存款利率水平的利率吸引社会资金，另一方面，通过银信合作，商业银行以表外业务的形式规避管制，将资金投向高收益、高风险的项目，其利率水平往往高于银行平均贷款利率水平。影子银行体系下的资产定价机制能够更好反应社会资金需求情况，在一定程度上倒逼了我国的利率市场化改革，但也使得利率内生性的不断加强，利率的可控性不断削弱，降低了利率政策的有效性。此外，随着影子银行规模的不断扩大，货币需求的利率弹性也在逐渐下降，大量的银行资金开始转向中间业务，非利息收入占比提高，货币政策通过调整利率来实现政策目标的效果进一步减弱。
　　2.2 对于货币供应量的影响
　　就货币供应量而言，包括影子银行体系在内的金融创新的不断活跃，各类理财产品与传统的金融工具之间具有了更强的替代性，狭义货币供应量和广义货币供应量更加难以区分，货币供应量的统计口径越来越难以确定。其次，影子银行业务属于表外业务，隐蔽性较强，缺乏统一有效监管机制。而且影子银行体系中机构种类和规模的发展，增加了中央银行测算资金投向和规模的难度。 最后，影子银行提高了资金的使用效率，也使得社会对于增量货币的需求。中央银行在调控货币量的同时难以兼顾到货币使用频率的调控，单纯调节货币供应量难以实现貨币政策目标。
　　3 对货币政策传导机制的影响
　　货币政策的传导机制由以下三个步骤构成。首先，中央银行使用货币政策工具，对商业银行的信用能力及借贷成本进行调整；其次，商业银行对于中央银行的政策操作做出反应，向社会提供资金；最后，企业和居民会根据资金的使用成本，相应地调整生产经营和消费，进而影响各社会经济变量。
　　在我国，影子银行主要从以下三个方面影响货币政策传导机制：
　　3.1 影子银行降低了货币政策传导的可控性
　　随着金融全球化的不断推进，单纯的直接管制政策越来越不适应金融机构的发展和资金使用效率的提高，间接调控逐渐代替直接管制成为中央银行主要的调控方式，商业银行的经营自主性逐步增强。各种金融创新的出现正是商业银行追求利润最大化和规避管制的直接体现。然而，在间接调控尚不完善的条件下，缺乏监管的表外业务对于中央银行货币政策传导机制产生了重大影响，中央银行对商业银行等金融机构控制越发困难，货币政策的传导方向更加难以控制。此外，影子银行能够提供更具吸引力的利率水平，从而吸引大量资金由传统的存款转向中间业务，并利用中间业务获得的资金进行投资，从而在一定程度上构成了对信贷的隐性替代，在信用扩张的同时，使得央行对于货币数量更加难以控制。
　　3.2 影子银行使得货币政策传导时滞更加难以控制
　　在货币政策的传导过程，从中央银行认识当前的经济形势需要采取相应的行动，到中央银行实际采取行动，再到中央银行的行动会对货币政策目标产生效果，都存在一定的时滞。同时，受传导步骤以及市场主体的经济行为的影响，，货币政策传导时滞自身也存在许多不确定的因素。影子银行的发展壮大在促进金融深化的同时，也导致社会融资结构更加复杂，货币政策的传导机制愈发难以控制，货币政策传导时滞也更具不确定性，这也使得中央银行更难评估货币政策的效力。 　　3.3 影子银行规模扩大使得货币政策和产业政策的协调难度加大
　　当货币政策和产业政策更具协调性时，国家宏观调控的目标也更容易實现。但近年来，影子银行的不断膨胀，在传统的银行体系之外又创造出新的流动性。为了追求利益的最大化，影子银行往往偏离中央银行的政策意图，在金融市场中吸收短期资金，且将之用于收益率的较高但风险较大的中长期投资，一旦出现流动性不足等不稳定因素，极易引发银行危机，进而导致金融危机。近年来房地产行业的过度繁荣，正是金融机构的经营效果与实际社会需求的脱节，严重影响了政策目标的实现。
　　4 政策建议
　　4.1 构建宏观审慎监管框架，逐步实现统一监管
　　随着我国金融市场的日益发展和开放程度的不断提高，金融业与证券、保险、信托等行业的融合与合作不断加深，我国系统性风险发生的概率将会逐渐增加。在当前我国分业经营，分业监管的体制下，各监管部门之间的政策协调能力相对较弱，往往存在监管冲突和监管重叠，难以较好地分析和处置系统性风险。为了适应国际金融形势的变化，维护金融体系的稳定，我国应建立专门的金融监管协调机构，加强金融监管的合作与协调，最终实现统一监管体制。
　　4.2 在适当放松行政性金融监管的同时，鼓励和促进金融创新
　　尽管当前影子银行业务存在着较强的风险，但是我们也不应忽视影子银行对金融体系的促进作用。当前我国的影子银行体系并不发达，且在2008金融危机后，金融监管部门对于影子银行等金融创新的行政性限制太过严格，这种做法虽然抑制了系统性风险发生的可能性，但也阻碍了金融创新的发展。金融监管和金融创新并不是完全对立的，其也有同一的一面。在适度的金融监管下进行金融创新，有利于激发经济主体的创新意识，推动金融体系不断向前发展。同时，金融创新有利于提高监管机构的监管水平，完善监管制度和规范，营造更有利于金融市场发展的制度环境。
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　　作者简介：
　　王正晖（1992-7），男，汉族，安徽省蚌埠市，研究生，中央财经大学，国际金融学。