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2006年日元汇率的回顾
2006年日元走势低迷，尽管日本央行已于2007年小幅升息，短线提振日元走势，但预料次数有限市场关注的重心依然是经济增长和利率前景，虽然国际资本市场大幅震荡，投资者风险偏好的回升仍将使套利交易持续，这将进一步打压日元。
2006年，利差交易贯穿了日元全年走势的一条主线。日元受日央行即将结束长达近7年零利率的市场预期影响，年初日元普遍走强，而澳元、纽元兑日元更由于巨额Uridashi（在日本市场上发行的以澳元和纽元等外国货币计价债券）回购跌势明显。4月受美国房产市场降温，美元出现全面突破性下跌，加速了日元走强，上半年日央行并未上调其利率水平，直至7月14日进行了6年以来首次升息25个基点，至0.25%，宣告日本长达十多年的零利率政策结束。
由于日元同其他主要货币之间存在巨大利差，日元和处于明显升息周期的货币（如欧元、澳元）间利差进一步扩大，欧元兑日元等交叉盘正式宣告突破横盘格局进入单边上行态势，8月日元份收低打破了连续8年来逢8月上涨的日历效应，日本出口商的大规模买盘缺席，由于国内利率偏低，日本国内投资者包括保险公司和基金等机构大多倾向于借入日元并转为高息货币以寻求更高收益。市场上日元空头不断积累，虽由于空头头寸积累过多，9月初出现一波平仓，但其规模和持续时间远不及2005年底的平仓动作，日元反弹昙花一现。随后因美国第四季度公布的经济数据普遍不佳，尤其房市持续放缓，美联储未来降息预期逐步上升，10月末美元进入全面单边下行趋势，11月底在日本央行年末升息预期提振下日元出现短暂走强，但日本央行在强大的政治压力下对于货币政策过于审慎，迟迟未明确宣布日本已走出长达十几年的通缩，同时公布的经济数据好坏参半。虽然消费者物价指数有所改善，但国内需求仍显疲弱，令日本央行无所适从，所以自2005年5月至2007年初，日元的弱势成为常态。而其他主要货币兑日元的平均年升幅更接近10％。
2006年日本经济虽然持续增长，已走出自“广场协议”以来的经济衰退阴影。不过，此次景气与过去的复苏过程相比，显得过于温和，活力不足，通货紧缩问题并未得到彻底解决，因而抑制了经济扩张的势头。
目前企业的扩张，股市、楼市的回暖，是建立在极度宽松的、抗通缩的货币政策之上的。企业丰厚的获利并未大幅惠及个人。有迹象显示，日本经济增长正在经历从出口拉动向海外投资转型，个人储蓄率下降并未用于国内消费，而更倾向于寻求海外高收益投资品种。另外，巨额的财政赤字及天文数字的政府负债，对于经济的健康发展和资源的有效配置都产生较大影响，更隐含着深层次的金融风险。
2007年影响日元的因素
日本央行货币政策。若日本央行升息，无疑将打击市场套息交易，令日元借贷成本上升，从而利多日元，利空日本股市和债市。但由于安倍内阁初掌大权，其首要任务是延续其前任小泉纯一郎的经济增长步伐。尽管财务大臣等官员多次表示尊重日本央行货币政策独立性，但政府代表有权列席日本央行的政策会议，他们虽然不能投票，但却能要求延缓政策决议。央行的独立性受到国际市场的很大质疑，从而影响投资人对于日元的信心。
市场日元空头头寸规模。2005年底的大幅头寸调整曾引发日元走强，2006年中曾经出现过几波稍具规模的利差交易平仓动作，短暂提振日元走势，但只要日本央行不进入连续升息周期，其它主要货币同日元的既存利差优势不仅得以保持甚至有所扩大，市场的风险偏好因素依然刺激套利交易，日元有可能呈现阶段性短涨长跌格局。
美国经济增长的不确定性。美国房市的低迷，经济增长和通胀双双放缓已使美联储暂停升息。2006年末一份调查显示，美国各大投行对于2007年底美国基准利率的平均预期为4.875%，亦即美联储2007年内可能两次降息25个基点左右。这些因素均令美元承压，美元指数自2006年中期的87点左右一路下挫到2007年初的83点左右，接近了历史最低点。但美国经济政策的适应性及美国经济对于调整所呈现出来的弹性，使得目前美联储仍将通货膨胀视作其首要政策目标，降息可能性较低，美元兑日元的利差优势仍将延续。同时，越来越多的迹象显示美国经济有实现“软着陆”的可能，不排除美元在各种利空因素兑现后出现全面空头回补并展开中期反弹。
欧洲的货币政策对日元的影响。欧元兑日元的单边上扬已引起了部分欧洲国家，尤其是法国的不满，但欧洲央行和日本央行均奉行汇率应反映基本面并由市场决定的原则，对于日元汇率过低的言论将只会停留在欧洲央行官员的口头警告上。只要日本央行升息意愿依旧淡薄，则日元空头仍会寻机逢高卖空日元。
各国央行外汇储备多元化。中国外汇储备在2006年底超过1万亿美元，成为世界第一大外汇储备国，而央行官员关于外汇储备多元化的言论在2006年底令美元遭受重挫。转储倾向不仅存在于中国，中东石油美元、俄罗斯央行等都在布局外汇储备多元化。虽然从购买力平价理论来看，日元已被严重低估，理应引起受各国央行及众多投资机构的关注，但由于其低收益性，持有日元的机会成本和必要资本利得求偿收益率仍偏高，不足以对各国央行等机构投资人带来足够的吸引力。有调查显示，目前外汇市场的日均成交量已达到3万亿美元，市场充足的流动性足以消化部分央行转储的需求。
原油价格走势。受美国经济增长步伐有所放缓，全球冬季气温偏暖，油品库存增加，商品价格回落等众多因素影响， 2006年下半年原油价格出现较大回落，虽然有利于日本的经济增长，但同时缓和了日本的通胀水平，降低了市场对日本央行升息的预期。尽管近期伊朗和西方世界关系日益紧张，市场已嗅到了战争的气息，国际油价急速反弹，但油价在2007年启稳的可能性仍然较大。况且只要油价持续攀升，各国央行别无选择，只能维持利率在目前高水平上，而这将继续吸引套利兴趣。
上述因素对于日元2007年的走势是凶多吉少，而日元基本面消息也十分惨淡，全国核心消费者物价指数年率继2007年1月份的持平之后，在2月份出现了0.1%的下降；家庭支出增长放缓，2月年增1.3%，低于1月1.4%的增幅，受薪家庭支出年率更是出现了2.7%的显著回落；3月份制造业采购经理人指数跌至25个月低点，显示内需进一步放缓；制造业整体表现下降，2月工业产出月降0.2%，日本经济产业省终于下降了对工业产出的评估；薪资增长则依然缓慢。大型企业信心已自2006年12月份的25点滑落到2007年3月份的23点。一系列关键数据未逃脱市场预期，日本央行4月份公布的调查已确认了日本2007年1季度经济增长已放缓，日本的消费内需有待复苏，而海外市场将受美国经济增长放缓等因素的影响，加强日本政府在2007年度保持日元弱势的意愿。
另一方面，随着日本新一轮海外投资高峰已经开启，将刺激其他主要经济体的货币对日元的升值，日元兑欧元将实现连续第七个季度的下跌，而1999年欧元开始流通时，欧元兑日元仅为132.50，2007年2月23日创下了159.65的记录高点。由于欧元区经济增长将保持强劲，我们预计欧洲央行（ECB）将在6月6日的会议上将利率从目前的3.75%调升至4%，很有可能在三季度达到4.25%水平,而日本央行在4月10日的会议上仍维持现有0.5%的利率水平，在7月大选结束之前，日本央行不会有何行为，即使原油价格再燃战火，日本的核心通货膨胀全年都可能保持在负值区间，日元可能会经历更进一步的贬值，甚至有望创下新的纪录低点。
虽然澳联储（RBA）在2007年4月4日会议上维持6.25%利率水平不变，但因市场对其的升息预期日益增强，从而使澳元、纽元等高息货币的走势愈发坚稳，更将显示日元的交叉盘的疲弱。
最后，从技术面看（见图1），从2006年末，美元兑日元向上有效突破了由1998年高点147.66引伸而来的长期下降压力线所形成的117.30水平的反向支撑点，并在年初的这一段时间内反复走稳，美元兑日元可能会结束长达8年的振荡下跌趋势，汇率中长期将在朝向135甚至更高水平向发展的可能性较大。当然，这也并不意味着汇率将单边上升，但至少在2007年度，只要上述影响日元汇率的因素未得到根本改变，压在日元头上的阴霾始终是沉重的，短期的技术性反弹只能带来相对漫长的下跌，投资者不妨适当运用期权等衍生工具把握逢高抛售的机会。
（作者为四川大学经济学院博士研究生）
2006年日元走势低迷，尽管日本央行已于2007年小幅升息，短线提振日元走势，但预料次数有限市场关注的重心依然是经济增长和利率前景，虽然国际资本市场大幅震荡，投资者风险偏好的回升仍将使套利交易持续，这将进一步打压日元。
2006年，利差交易贯穿了日元全年走势的一条主线。日元受日央行即将结束长达近7年零利率的市场预期影响，年初日元普遍走强，而澳元、纽元兑日元更由于巨额Uridashi（在日本市场上发行的以澳元和纽元等外国货币计价债券）回购跌势明显。4月受美国房产市场降温，美元出现全面突破性下跌，加速了日元走强，上半年日央行并未上调其利率水平，直至7月14日进行了6年以来首次升息25个基点，至0.25%，宣告日本长达十多年的零利率政策结束。
由于日元同其他主要货币之间存在巨大利差，日元和处于明显升息周期的货币（如欧元、澳元）间利差进一步扩大，欧元兑日元等交叉盘正式宣告突破横盘格局进入单边上行态势，8月日元份收低打破了连续8年来逢8月上涨的日历效应，日本出口商的大规模买盘缺席，由于国内利率偏低，日本国内投资者包括保险公司和基金等机构大多倾向于借入日元并转为高息货币以寻求更高收益。市场上日元空头不断积累，虽由于空头头寸积累过多，9月初出现一波平仓，但其规模和持续时间远不及2005年底的平仓动作，日元反弹昙花一现。随后因美国第四季度公布的经济数据普遍不佳，尤其房市持续放缓，美联储未来降息预期逐步上升，10月末美元进入全面单边下行趋势，11月底在日本央行年末升息预期提振下日元出现短暂走强，但日本央行在强大的政治压力下对于货币政策过于审慎，迟迟未明确宣布日本已走出长达十几年的通缩，同时公布的经济数据好坏参半。虽然消费者物价指数有所改善，但国内需求仍显疲弱，令日本央行无所适从，所以自2005年5月至2007年初，日元的弱势成为常态。而其他主要货币兑日元的平均年升幅更接近10％。
2006年日本经济虽然持续增长，已走出自“广场协议”以来的经济衰退阴影。不过，此次景气与过去的复苏过程相比，显得过于温和，活力不足，通货紧缩问题并未得到彻底解决，因而抑制了经济扩张的势头。
目前企业的扩张，股市、楼市的回暖，是建立在极度宽松的、抗通缩的货币政策之上的。企业丰厚的获利并未大幅惠及个人。有迹象显示，日本经济增长正在经历从出口拉动向海外投资转型，个人储蓄率下降并未用于国内消费，而更倾向于寻求海外高收益投资品种。另外，巨额的财政赤字及天文数字的政府负债，对于经济的健康发展和资源的有效配置都产生较大影响，更隐含着深层次的金融风险。
2007年影响日元的因素
日本央行货币政策。若日本央行升息，无疑将打击市场套息交易，令日元借贷成本上升，从而利多日元，利空日本股市和债市。但由于安倍内阁初掌大权，其首要任务是延续其前任小泉纯一郎的经济增长步伐。尽管财务大臣等官员多次表示尊重日本央行货币政策独立性，但政府代表有权列席日本央行的政策会议，他们虽然不能投票，但却能要求延缓政策决议。央行的独立性受到国际市场的很大质疑，从而影响投资人对于日元的信心。
市场日元空头头寸规模。2005年底的大幅头寸调整曾引发日元走强，2006年中曾经出现过几波稍具规模的利差交易平仓动作，短暂提振日元走势，但只要日本央行不进入连续升息周期，其它主要货币同日元的既存利差优势不仅得以保持甚至有所扩大，市场的风险偏好因素依然刺激套利交易，日元有可能呈现阶段性短涨长跌格局。
美国经济增长的不确定性。美国房市的低迷，经济增长和通胀双双放缓已使美联储暂停升息。2006年末一份调查显示，美国各大投行对于2007年底美国基准利率的平均预期为4.875%，亦即美联储2007年内可能两次降息25个基点左右。这些因素均令美元承压，美元指数自2006年中期的87点左右一路下挫到2007年初的83点左右，接近了历史最低点。但美国经济政策的适应性及美国经济对于调整所呈现出来的弹性，使得目前美联储仍将通货膨胀视作其首要政策目标，降息可能性较低，美元兑日元的利差优势仍将延续。同时，越来越多的迹象显示美国经济有实现“软着陆”的可能，不排除美元在各种利空因素兑现后出现全面空头回补并展开中期反弹。
欧洲的货币政策对日元的影响。欧元兑日元的单边上扬已引起了部分欧洲国家，尤其是法国的不满，但欧洲央行和日本央行均奉行汇率应反映基本面并由市场决定的原则，对于日元汇率过低的言论将只会停留在欧洲央行官员的口头警告上。只要日本央行升息意愿依旧淡薄，则日元空头仍会寻机逢高卖空日元。
各国央行外汇储备多元化。中国外汇储备在2006年底超过1万亿美元，成为世界第一大外汇储备国，而央行官员关于外汇储备多元化的言论在2006年底令美元遭受重挫。转储倾向不仅存在于中国，中东石油美元、俄罗斯央行等都在布局外汇储备多元化。虽然从购买力平价理论来看，日元已被严重低估，理应引起受各国央行及众多投资机构的关注，但由于其低收益性，持有日元的机会成本和必要资本利得求偿收益率仍偏高，不足以对各国央行等机构投资人带来足够的吸引力。有调查显示，目前外汇市场的日均成交量已达到3万亿美元，市场充足的流动性足以消化部分央行转储的需求。
原油价格走势。受美国经济增长步伐有所放缓，全球冬季气温偏暖，油品库存增加，商品价格回落等众多因素影响， 2006年下半年原油价格出现较大回落，虽然有利于日本的经济增长，但同时缓和了日本的通胀水平，降低了市场对日本央行升息的预期。尽管近期伊朗和西方世界关系日益紧张，市场已嗅到了战争的气息，国际油价急速反弹，但油价在2007年启稳的可能性仍然较大。况且只要油价持续攀升，各国央行别无选择，只能维持利率在目前高水平上，而这将继续吸引套利兴趣。
上述因素对于日元2007年的走势是凶多吉少，而日元基本面消息也十分惨淡，全国核心消费者物价指数年率继2007年1月份的持平之后，在2月份出现了0.1%的下降；家庭支出增长放缓，2月年增1.3%，低于1月1.4%的增幅，受薪家庭支出年率更是出现了2.7%的显著回落；3月份制造业采购经理人指数跌至25个月低点，显示内需进一步放缓；制造业整体表现下降，2月工业产出月降0.2%，日本经济产业省终于下降了对工业产出的评估；薪资增长则依然缓慢。大型企业信心已自2006年12月份的25点滑落到2007年3月份的23点。一系列关键数据未逃脱市场预期，日本央行4月份公布的调查已确认了日本2007年1季度经济增长已放缓，日本的消费内需有待复苏，而海外市场将受美国经济增长放缓等因素的影响，加强日本政府在2007年度保持日元弱势的意愿。
另一方面，随着日本新一轮海外投资高峰已经开启，将刺激其他主要经济体的货币对日元的升值，日元兑欧元将实现连续第七个季度的下跌，而1999年欧元开始流通时，欧元兑日元仅为132.50，2007年2月23日创下了159.65的记录高点。由于欧元区经济增长将保持强劲，我们预计欧洲央行（ECB）将在6月6日的会议上将利率从目前的3.75%调升至4%，很有可能在三季度达到4.25%水平,而日本央行在4月10日的会议上仍维持现有0.5%的利率水平，在7月大选结束之前，日本央行不会有何行为，即使原油价格再燃战火，日本的核心通货膨胀全年都可能保持在负值区间，日元可能会经历更进一步的贬值，甚至有望创下新的纪录低点。
虽然澳联储（RBA）在2007年4月4日会议上维持6.25%利率水平不变，但因市场对其的升息预期日益增强，从而使澳元、纽元等高息货币的走势愈发坚稳，更将显示日元的交叉盘的疲弱。
最后，从技术面看（见图1），从2006年末，美元兑日元向上有效突破了由1998年高点147.66引伸而来的长期下降压力线所形成的117.30水平的反向支撑点，并在年初的这一段时间内反复走稳，美元兑日元可能会结束长达8年的振荡下跌趋势，汇率中长期将在朝向135甚至更高水平向发展的可能性较大。当然，这也并不意味着汇率将单边上升，但至少在2007年度，只要上述影响日元汇率的因素未得到根本改变，压在日元头上的阴霾始终是沉重的，短期的技术性反弹只能带来相对漫长的下跌，投资者不妨适当运用期权等衍生工具把握逢高抛售的机会。
（作者为四川大学经济学院博士研究生）