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摘 要：文章针对我国目前在证券市场中实行的QFII制度现状进行分析，结合我国证券市场的特点和QFII制度的操作特征，总结QFII制度对我国证券投资在投资结构、投资理念以及金融市场效应的影响。
关键词：QFII 证券市场 有利影响
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
文章编号：1004-4914（2009）06-064-02
一、我国QFII制度的发展现状
QFII(Qualified Foreign lnstitutional lnvestor)制度，即“合格的外国机构投资者制度”。QFII制度是一种在资本市场完全开放之前，允许经过核准的合格外国机构投资者在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转化为当地货币，通过严格监管的专门帐户直接投资于当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的证券投资管理制度。
我国蓬勃的经济增长发展以及加入WTO后要按照其要求逐步开放金融市场的形势使我国证券市场必然面临国外资本尤其是国际游资的冲击，而要实现市场的开放，规范市场的运行，增强市场的抗险能力仅仅靠自身的积累和调整是无法进行的。这种冲突要求我们必须全面考虑，综合研究，市场的改革不能一蹴而就。2002年11月7日，中国证监会与中国人民银行联合颁布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下通过严格监管的专门账户投资境内证券市场。该《办法》于2002年12月1日起施行，标志着境内证券市场大门向境外机构投资者正式开放。2003年5月26日，瑞士银行有限公司、野村证券株式会社合格境外机构投资者(QFll)资格获中国证监会批准。两家公司成为中国第一批QFII。2003年7月9日，瑞士银行有限公司通过申银万国证券公司，买进宝钢股份、上港集箱、外运发展、中兴通讯等四支股票，完成了QFII第一单。QFII第一批试点40亿美元的投资额度，2005年4月已经使用完毕。此后，国务院批准QFII试点额度由40亿美元提高到100亿美元。截至2006年4月26日，证监会批准的QFII机构已达40家，外汇局已批准34家QFII的投资额度，总计65.7亿美元。2006年在北京举行的摩根大通“中国投资论坛”上，摩根大通中国证券市场部主管李晶(Jing Ulrich)预测，2006年QFII额度将超过100亿美元。QFII提供了这样一种体制，即先引进少数经营历史久远、资本雄厚、操作经验丰富、富有理性投资战略的外资机构有条件的进入我国证券市场，既实现我国吸引外资发展经济的目的，又防止过度过快的市场开放产生风险动荡。QFII的引入是中国金融自由化战略实施以及中国加入WTO对证券业的承诺压力的需要，是在货币没有自由兑换、资本项目未完全开放的情况下实现有序、稳步开放证券市场的现实需要，是一种有限度地引进外资、开放资本市场的过渡性需要，它是我国审慎、稳健的金融改革策略的表现与实践。
二、我国证券市场引入QFII制度的利弊分析
1.QFII制度对我国证券市场的有利影响。
（l）增加资金供给，改善市场结构。以散户为主的证券市场存在投机风盛、市场波动剧烈的问题。QFII制度可以大大增加机构投资者的比重，把以散户为主的市场结构逐步转变为以机构投资者为主的市场结构，有利于抑制大户利用消息恶炒个股和损害广大中小投资者的行为，减少非系统性风险。与此同时，外资的进入也必将有助于解决我国证券市场资金短缺的问题，从而使市场资金的供应渠道进一步趋于多元化，市场的规模和容量进一步扩大。目前，随着QFII规模的扩大，QFII已成为我国主要的机构投资者之一。
（2）趋于成熟、理性的价值投资理念。QFII本身所具有的理性投资风格将会引导整个证券市场趋于理性投资和价值投资。随着机构投资者队伍的不断壮大，市场对证券价值的判断将不完全由“资金”决定，而是由公司的真实价值决定。投资者会更加重视上市公司及其股票的投资价值，中长期投资、组合管理和风险管理意识也将深入人心。在QFII制度下，所有参与的境外投资者的资格都是经过严格的挑选和限制，基本上是一些坚持长期投资理念、坚持稳健投资原则的理性机构投资者，他们在股市中的操作必然会对中国股市整体的投资理念产生良性影响，有助于改变目前我国股市高度投机的市场理念，渐次形成一个稳健、理性的投资策略和投资理念。
（3）有利于改善公司治理结构，提高企业经营绩效。外国投资者真正关注的是上市公司的内在投资价值，持续、稳定、健康成长的大盘绩优蓝筹股将成为他们投资的重点，QFII制的引进将加剧上市公司竞争，促使上市公司逐步完善法人治理结构，形成完善的制衡、约束机制，有效地防止和消除目前上市公司中普遍存在的“内部控制人”现象，从而提高上市公司的质量、盈利水平和竞争力以吸引更多的境外投资者。
（4）提高金融监管效率。QFII的引入对我国金融监管提出了崭新的要求。它逼使金融监管部门、外汇管理部门和证券市场管理者及时修补“漏洞”，逐步将相关监管制度严密化、监管规则规范化，同时不断提高监管行为的有效性。在QFII的投机性投资活动和监管者的监管行为之间，永远存在着这样一种动态的博弈过程。俗语说“水涨船高”，随着QFII纠错功能的实现，我国资本市场的规范程度和金融监管水平也必将得到提升。
（5）加快证券市场金融创新步伐。与发达国家证券市场相比，目前我国证券市场在证券品种、交易手段等方面仍存在较大差距，金融创新的空间十分广阔。QFII的进入，必将对金融衍生产品的发展、制度创新等起到一定的推动作用。QFII的入市将对市场交易制度和产品创新提出更高的要求，以期降低风险和增加流动性；亦将加快证券市场成熟与开放，进一步拓展市场的广度和深度。境外投资机构会将他们在国外和国际市场上丰富的金融产品创新经验带入我国，从而加快我国金融衍生产品研究与开发的步伐。
（6）使国内证券市场国际化。我国开放证券市场已经成为必然趋势，引入QFII制度即可实现中国证券市场的渐次开放，逐步与国际资本市场通行规则接轨。QFII制度是新兴证券市场与国际金融市场接轨的一种有效方式，可以将其比喻为证券市场中的资金开发区。外国投资者的介入必然导致国际投资银行对国内证券市场的研究和关注，对于本地研究分析水平的提升和理性投资市场的形成很有帮助。同时国外投资者的进入不仅带来了新的资金来源，也带来成熟资本市场上的一些先进的管理经验和技巧，境内投资者也可以直接或间接地学习到他们的投资管理思路、模式和操作方法。
2.QFII制度对我国证券市场的负面影响。
(1)QFII资金进入，股市市场规模相对较小，限制了对该市场收益波动的影响。QFII进入资金规模与同期股市的市值相比，所占份额较小。虽然近年来QFll入市资金所占比例逐年上升，但到目前为止也仅占A股市值的5．4％左右，在以资金驱动为主要特点的股市上，实难对收益波动产生巨大影响。同时，国际资金对流入中国这样一个资本仍属管制状态的新兴发展中国家也保持了一定的观望态度。QFII并未将其所有资金投资于股市，而使很大部分资金流入了债券、基金乃至银行中。所以，QFII实际流入中国股市的资金量远远少于统计数据。据此，可以认为QFII政策到目前为止尚未从规模方面对股市收益波动产生重大影响。
（2）QFII制度中的信息不对称问题会削弱股市有效性。信息不对称是股票市场与生俱来的特征。引入QFII，允许符合条件的外国机构投资者进入本国股市，这种信息不对称问题有可能进一步加重，主要表现在两方面：其一，对国内宏观经济的变化和将要发生的变化以及这些变化可能对股市造成的影响和具体作用机制，国内投资者知道的要比国外投资者多。其二，对于某个具体公司的经营业绩、财务状况等等可能会影响公司未来现金流方面的信息，国内投资者获得这些信息的渠道要比外部人更多。基于这种情况，外国投资者的引入不仅无法缓解证券市场的信息不对称所导致的资源流向绩劣企业的倾向，反而加重这一趋势。对于二级市场上的信息不对称以及“内幕交易”，外国投资者也只能被动地接受。国外投资者的价值投资理念可能在中国证券市场上毫无用武之地。他们会显著加重股市上的信息不对称局面。
（3）国内金融市场受游资冲击的可能性增大。流入国内证券市场的外资除了长期投资的那部分资金外，更多的是短期流动资本，当流入国的外国资金增加时，他们对证券市场的影响就不可小觑了。一旦这部分游资出于某种目的大批地撤出，会引起国内证券市场股价大跌，严重的可能引起股市崩盘，给国内经济金融造成难以挽回的损失。我国资本项目还没有开放，QFII的限制条件使得外资的进入有一定限制，在一定程度上保护了国内证券市场受国际游资冲击的可能性。但是，随着外资介入门槛的降低，QFII的进入，外国资本市场的数量和规模将会不断增加，这种危险又成了不得不考虑的一个因素。
综上所述，由于我国股票市场和国内其他金融市场发展都尚不成熟，国内货币体系存在一定的脆弱性，循序渐进地引进QFII制，具有较强的可操作性。引入QFII的实践也证明在现阶段QFII制度的有利影响比较大，对我国证券市场起到积极作用。同时，我们要着眼整个社会经济运作环境和整个证券市场运作环境的配套，着眼于证券市场的整体改革和发展，而不是证券市场在引入QFII制度方面的“单兵突进”，QFII制度的动态发展需要与整个证券市场的改革和发展保持一致。
参考文献：
1.罗旭.外资专业投资机构制度的海外比较与借鉴[N].中国证券报，2001(3)
2.王晓云.我国现阶段引入QFII制度的对策分析[J].经济师，2003(2)
3.杨俭英.QFII对我国证券市场的影响[J]．经济论坛，2003(12)
（作者单位：辽宁工程技术大学技术与经济学院 辽宁阜新 123000）
（责编：吕尚）
关键词：QFII 证券市场 有利影响
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
文章编号：1004-4914（2009）06-064-02
一、我国QFII制度的发展现状
QFII(Qualified Foreign lnstitutional lnvestor)制度，即“合格的外国机构投资者制度”。QFII制度是一种在资本市场完全开放之前，允许经过核准的合格外国机构投资者在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转化为当地货币，通过严格监管的专门帐户直接投资于当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的证券投资管理制度。
我国蓬勃的经济增长发展以及加入WTO后要按照其要求逐步开放金融市场的形势使我国证券市场必然面临国外资本尤其是国际游资的冲击，而要实现市场的开放，规范市场的运行，增强市场的抗险能力仅仅靠自身的积累和调整是无法进行的。这种冲突要求我们必须全面考虑，综合研究，市场的改革不能一蹴而就。2002年11月7日，中国证监会与中国人民银行联合颁布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下通过严格监管的专门账户投资境内证券市场。该《办法》于2002年12月1日起施行，标志着境内证券市场大门向境外机构投资者正式开放。2003年5月26日，瑞士银行有限公司、野村证券株式会社合格境外机构投资者(QFll)资格获中国证监会批准。两家公司成为中国第一批QFII。2003年7月9日，瑞士银行有限公司通过申银万国证券公司，买进宝钢股份、上港集箱、外运发展、中兴通讯等四支股票，完成了QFII第一单。QFII第一批试点40亿美元的投资额度，2005年4月已经使用完毕。此后，国务院批准QFII试点额度由40亿美元提高到100亿美元。截至2006年4月26日，证监会批准的QFII机构已达40家，外汇局已批准34家QFII的投资额度，总计65.7亿美元。2006年在北京举行的摩根大通“中国投资论坛”上，摩根大通中国证券市场部主管李晶(Jing Ulrich)预测，2006年QFII额度将超过100亿美元。QFII提供了这样一种体制，即先引进少数经营历史久远、资本雄厚、操作经验丰富、富有理性投资战略的外资机构有条件的进入我国证券市场，既实现我国吸引外资发展经济的目的，又防止过度过快的市场开放产生风险动荡。QFII的引入是中国金融自由化战略实施以及中国加入WTO对证券业的承诺压力的需要，是在货币没有自由兑换、资本项目未完全开放的情况下实现有序、稳步开放证券市场的现实需要，是一种有限度地引进外资、开放资本市场的过渡性需要，它是我国审慎、稳健的金融改革策略的表现与实践。
二、我国证券市场引入QFII制度的利弊分析
1.QFII制度对我国证券市场的有利影响。
（l）增加资金供给，改善市场结构。以散户为主的证券市场存在投机风盛、市场波动剧烈的问题。QFII制度可以大大增加机构投资者的比重，把以散户为主的市场结构逐步转变为以机构投资者为主的市场结构，有利于抑制大户利用消息恶炒个股和损害广大中小投资者的行为，减少非系统性风险。与此同时，外资的进入也必将有助于解决我国证券市场资金短缺的问题，从而使市场资金的供应渠道进一步趋于多元化，市场的规模和容量进一步扩大。目前，随着QFII规模的扩大，QFII已成为我国主要的机构投资者之一。
（2）趋于成熟、理性的价值投资理念。QFII本身所具有的理性投资风格将会引导整个证券市场趋于理性投资和价值投资。随着机构投资者队伍的不断壮大，市场对证券价值的判断将不完全由“资金”决定，而是由公司的真实价值决定。投资者会更加重视上市公司及其股票的投资价值，中长期投资、组合管理和风险管理意识也将深入人心。在QFII制度下，所有参与的境外投资者的资格都是经过严格的挑选和限制，基本上是一些坚持长期投资理念、坚持稳健投资原则的理性机构投资者，他们在股市中的操作必然会对中国股市整体的投资理念产生良性影响，有助于改变目前我国股市高度投机的市场理念，渐次形成一个稳健、理性的投资策略和投资理念。
（3）有利于改善公司治理结构，提高企业经营绩效。外国投资者真正关注的是上市公司的内在投资价值，持续、稳定、健康成长的大盘绩优蓝筹股将成为他们投资的重点，QFII制的引进将加剧上市公司竞争，促使上市公司逐步完善法人治理结构，形成完善的制衡、约束机制，有效地防止和消除目前上市公司中普遍存在的“内部控制人”现象，从而提高上市公司的质量、盈利水平和竞争力以吸引更多的境外投资者。
（4）提高金融监管效率。QFII的引入对我国金融监管提出了崭新的要求。它逼使金融监管部门、外汇管理部门和证券市场管理者及时修补“漏洞”，逐步将相关监管制度严密化、监管规则规范化，同时不断提高监管行为的有效性。在QFII的投机性投资活动和监管者的监管行为之间，永远存在着这样一种动态的博弈过程。俗语说“水涨船高”，随着QFII纠错功能的实现，我国资本市场的规范程度和金融监管水平也必将得到提升。
（5）加快证券市场金融创新步伐。与发达国家证券市场相比，目前我国证券市场在证券品种、交易手段等方面仍存在较大差距，金融创新的空间十分广阔。QFII的进入，必将对金融衍生产品的发展、制度创新等起到一定的推动作用。QFII的入市将对市场交易制度和产品创新提出更高的要求，以期降低风险和增加流动性；亦将加快证券市场成熟与开放，进一步拓展市场的广度和深度。境外投资机构会将他们在国外和国际市场上丰富的金融产品创新经验带入我国，从而加快我国金融衍生产品研究与开发的步伐。
（6）使国内证券市场国际化。我国开放证券市场已经成为必然趋势，引入QFII制度即可实现中国证券市场的渐次开放，逐步与国际资本市场通行规则接轨。QFII制度是新兴证券市场与国际金融市场接轨的一种有效方式，可以将其比喻为证券市场中的资金开发区。外国投资者的介入必然导致国际投资银行对国内证券市场的研究和关注，对于本地研究分析水平的提升和理性投资市场的形成很有帮助。同时国外投资者的进入不仅带来了新的资金来源，也带来成熟资本市场上的一些先进的管理经验和技巧，境内投资者也可以直接或间接地学习到他们的投资管理思路、模式和操作方法。
2.QFII制度对我国证券市场的负面影响。
(1)QFII资金进入，股市市场规模相对较小，限制了对该市场收益波动的影响。QFII进入资金规模与同期股市的市值相比，所占份额较小。虽然近年来QFll入市资金所占比例逐年上升，但到目前为止也仅占A股市值的5．4％左右，在以资金驱动为主要特点的股市上，实难对收益波动产生巨大影响。同时，国际资金对流入中国这样一个资本仍属管制状态的新兴发展中国家也保持了一定的观望态度。QFII并未将其所有资金投资于股市，而使很大部分资金流入了债券、基金乃至银行中。所以，QFII实际流入中国股市的资金量远远少于统计数据。据此，可以认为QFII政策到目前为止尚未从规模方面对股市收益波动产生重大影响。
（2）QFII制度中的信息不对称问题会削弱股市有效性。信息不对称是股票市场与生俱来的特征。引入QFII，允许符合条件的外国机构投资者进入本国股市，这种信息不对称问题有可能进一步加重，主要表现在两方面：其一，对国内宏观经济的变化和将要发生的变化以及这些变化可能对股市造成的影响和具体作用机制，国内投资者知道的要比国外投资者多。其二，对于某个具体公司的经营业绩、财务状况等等可能会影响公司未来现金流方面的信息，国内投资者获得这些信息的渠道要比外部人更多。基于这种情况，外国投资者的引入不仅无法缓解证券市场的信息不对称所导致的资源流向绩劣企业的倾向，反而加重这一趋势。对于二级市场上的信息不对称以及“内幕交易”，外国投资者也只能被动地接受。国外投资者的价值投资理念可能在中国证券市场上毫无用武之地。他们会显著加重股市上的信息不对称局面。
（3）国内金融市场受游资冲击的可能性增大。流入国内证券市场的外资除了长期投资的那部分资金外，更多的是短期流动资本，当流入国的外国资金增加时，他们对证券市场的影响就不可小觑了。一旦这部分游资出于某种目的大批地撤出，会引起国内证券市场股价大跌，严重的可能引起股市崩盘，给国内经济金融造成难以挽回的损失。我国资本项目还没有开放，QFII的限制条件使得外资的进入有一定限制，在一定程度上保护了国内证券市场受国际游资冲击的可能性。但是，随着外资介入门槛的降低，QFII的进入，外国资本市场的数量和规模将会不断增加，这种危险又成了不得不考虑的一个因素。
综上所述，由于我国股票市场和国内其他金融市场发展都尚不成熟，国内货币体系存在一定的脆弱性，循序渐进地引进QFII制，具有较强的可操作性。引入QFII的实践也证明在现阶段QFII制度的有利影响比较大，对我国证券市场起到积极作用。同时，我们要着眼整个社会经济运作环境和整个证券市场运作环境的配套，着眼于证券市场的整体改革和发展，而不是证券市场在引入QFII制度方面的“单兵突进”，QFII制度的动态发展需要与整个证券市场的改革和发展保持一致。
参考文献：
1.罗旭.外资专业投资机构制度的海外比较与借鉴[N].中国证券报，2001(3)
2.王晓云.我国现阶段引入QFII制度的对策分析[J].经济师，2003(2)
3.杨俭英.QFII对我国证券市场的影响[J]．经济论坛，2003(12)
（作者单位：辽宁工程技术大学技术与经济学院 辽宁阜新 123000）
（责编：吕尚）