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什么是知识产权证券化
证券本质上是一种经济权益的凭证，可以是股票、债券等。1资产证券化（Asset-backed Securities，ABS）是以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持的一种发行证券的过程。2知识产权证券是以知识产权未来一段时间内可预期的现金收益为权益的一种有价证券。对企业来说，知识产权证券化是可以更快实现知识产权价值变现的一个过程。
知识产权证券化与传统的资产证券化交易结构类似，相关人一般包括发行人、受托管理人、投资人、特殊目的机构（Special Purpose Vehicle，SPV）、信用评级机构、信用增强机构、服务机构、流动性提供机构等。
忽略这一操作过程中的其它部分，简单地讲，中小型科技企业即是知识产权证券的发行人。发行人将其知识产权未来预期产生的收益（主要指授权许可取得的收益）出售给SPV，SPV以证券的方式发行，投资人为可能的投资回报而购买该证券。3然后，SPV将筹集资金支付给发行人，将知识产权未来的收益用以支付投资人的回报。如此，发行人即以低成本的方式取得了融资。
知识产权证券化的意义
“科技是第一生产力”，当前，全球的经济竞争越来越集中在高科技领域，高科技也愈发成为决定国家综合竞争力的重要因素。在我国，不断涌现的中小型高科技企业是推动生产力发展的重要因素。但是，对于中小型高科技企业来说，从研发到技术成熟再到市场认可的周期非常长，且无法有效地实现资金回收，故而此类企业普遍存在资金缺口。
目前，市场上的中小型企业可选择的融资渠道非常有限，主要是银行担保贷款。银行担保贷款大致可分为三种形式：物质资产担保贷款、信用贷款和非物质资产担保贷款。4但对于中小型科技企业来说，贷款并不容易。一方面，中小型科技企业往往因信息不透明、内部结构不完善等原因造成其信用等级较低，无法取得信用贷款额度;另一方面，中小型科技企业也往往缺少资产抵押。
中小型科技企业在未完成资产大规模累积之前，其核心资产通常是知识产权。目前以知识产权为基础的主要融资渠道包括知识产权质押融资、知识产权融资租赁、知识产权证券化等。5知识产权质押融资，即以知识产权所有权作为担保进行贷款，放款方为银行，特点是质押期间知识产权或其衍生权益的所有权归贷款提供方所有。上海、北京等地早在2006年就已试点以知识产权为资产进行质押贷款的融资方式。但是，这种方式下，银行作为最大的风险承受方，必定会提高贷款门槛，其给出的贷款额度也会远低于知识产权的评估价值。另外，贷款的周期短、利率高，并且质押会带来知识产权所有权丧失的风险，这些都是影响企业选择这一融资方式的重要因素。知识产权融资租赁以售后回租为主要方式，即企业将知识产权出售给融资租赁公司以获得资金，然后从融资租赁公司租回知识产权的使用权。在租赁期到期后，企业可以选择回购知识产权。相比于质押融资，融资租赁的放款方不是银行，对风险的可接受程度更高，所以融资门槛相对较低、可获得的资金额度也比质押融资高。但长远来看，这一融资方式依然会束缚企业对技术资产的灵活运用。
中小型科技企业若想获得更优质的融资，知识产权证券化是最优选择。知识产权证券化对比其它融资方式的主要优势包括以下三点：
（一）以知识产权为主，企业的自身影响被放在次要位置，能够获得更高的信用评级和更多的融资机会;
（二）企业仅须出售知识产权的未来收益，其知识产权所有权不受影响;
（三）风险分散由更多人承担，操作成本更低，企业能得到的资金也更多。6
另外，知识产权授权许可的收益一般以销售额的百分比计算，收益的大小取决于市场，具有价值因为时间、地点、环境带来相对变化的特性，收益权的价值高低存在不确定性。而知识产权的价值不确定性，恰恰是证券化融资的优势所在：证券化后市场流通的价值波动，可以实时体现知识产权价值不确定性波动。
问题和解决方案
当然，知识产权证券化过程中还面临着一些问题：
首先是知识产权本身的信用风险问题。知识产权是一种无形资产，权利范围的界定依赖于人为主观判断，难免会出现遗漏或界限模糊之处。因此，将来未知的诉讼可能会导致知识产权权利范围发生变化，从而导致权利人未来的收益损失。这一风险会影响投资者对这类产品的选择。
降低这一风险的主要方式是分散風险，完善知识产权证券化中的信用增强机制。从外部而言，可以通过保险公司担保等方式来分散投资者的风险;从内部而言，可以对知识产权证券进行结构设计，通过不同风险等级的结构设计来实现风险对冲，以吸引不同投资偏好的投资者。
其次是发行人的信用等级问题。虽然知识产权证券化是为了避开发行人本身的信用等级不足问题，但是知识产权证券流通依然在一定程度上依托于发行人，而非完全独立。举例而言，在以贷款为基础的资产证券中，发行人在证券化过程中已经放出了贷款，贷款合同中发行人已经履行了职责，不存在违约可能。但是，在授权许可合同中，专利的许可不是单独的，发行人有后续需要履行的义务，例如提供全部技术资料等。若发行人无法履行该义务，则合同终止，预期收益损失。因此，发行人本身的信用依然对该类产品存在影响。
要解决这个问题，可以采用充分公示发行人信息、提升投资者对发行人的了解、增加发行人在投资者中的信用度等方法，公示信息可以包括发行人的履约能力、履约计划以及阶段性履约行为等。
最后是知识产权授权许可的收益相对性问题。 知识产权收益具有相对不确定性，这个特点和知识产权证券化后的价格波动是相适应的。但是高科技企业在技术领域处在市场前沿，缺少参照标准，难以预估市场的未来走向，其在证券化初期对未来的收益的评估有较大困难，因此，发行人要想得到合理融资，还存在一定的障碍。因此，建立可靠的收益预测评估机制，依然是发展知识产权证券化的一大关键点。知识产权涉及的领域及种类众多，预期收益的评估需要根据各类知识产权的具体情况分门别类。只有通过不断的实践，同时吸收国外的先进经验，逐渐完善对各类知识产权未来收益的预测评估机制，才能提高对知识产权未来收益预测的可信度，以此推动知识产权证券化的发展。 当然，除了上述知识产权证券化过程中的问题，我国推行知识产权证券化的大环境也依然不够完善。比如，知识产权证券化的基础——知识产权的未来收益权在我国就存在一些问题。目前国内能够帮助企业通过知识产权授权许可获益的平台较少，相关的工作机制也不够成熟，即使许多企业希望通过知识产权证券化来融资，也没有证券化的条件。
国内政策虽然大力支持知识产权证券化的发展，但是在相关规则制定方面依然不够完善。我国在知识产权证券化过程中有能力提供专业服务的团队也较少。知识产权是一种不同于其他资产的无形资产，其本身包含了经济、技术、法律等属性。在当前阶段，市场上还少有跨领域、跨学科的团队能够提供相关的财务、技术与法律的整合性服务，以往的中介服务机构在知识产权证券化的过程中，往往缺少专业的技术团队来评估知识产权的价值及潜在风险。
要解决上述问题，不仅需要有能力提供知识产权证券化相关服务的知识产权服务机构积极参与，也需要其他知识产权服务机构加强金融领域的人才储备，提升自身服务能力，努力发展成综合性服务机构，从而为企业知识产权证券化的需求提供有效的服务方案。
在我国目前的阶段，知识产权证券化完全是新鲜事物，并且金融市场的管理较为严格，上述思考虽然涉及了知识产权证券化发展中的问题，但是这些发展内容难以由我国市场自发推进。因此，可以参考日本的发展模式——完全由政府主导。通过政府的引导，以最低风险的操作方式推出一批成功的知识产权证券化案例，为知识产权证券化的后续发展提供借鉴。
在初期尝试的阶段，即使由政府引导，中小型企业无论如何公开企业信息也难以得到市场信任，因此初期阶段可以选择折中的方案，考虑将知识产权从中小型企业剥离，而不仅是购买后续收益。
另外，当前阶段尤其要注意知识产权的选择，严格把控知识产权质量。可以从以下三个角度考虑：1、选择权力范围清晰，侵权或无效风险低的领域的知识产权，例如医药、版权等。2、挑选经济收益稳定的知识产权，例如已经产生多年稳定收益的知识产权。3、丰富知识产权所涉及的领域，构建抗风险能力强的资产池。
案例与现状
美国是最早尝试知识产权证券化的国家。早在1997年1月，美国著名摇滚歌星大卫·鲍伊（David Bowie）就曾在美国金融市场出售其音乐作品的未来版权收益，向社会公众公开发行了为期10年、利率为7.9%的债券，最终募集了5500万美元资金。
自此以后，知识产权证券产品逐渐出现在美国投资市场中。美国药业特许公司Royalty Pharma是一家专门收购药品专利授权许可收益权并用这些收益权发行证券融资的公司。2000年6月，耶鲁大学将抗艾滋病新药Zerit的专利授权许可收益权转让给Royalty Pharma，获得融资10031万美元。Royalty Pharma还专门成立了一家信托公司对这一收益权的70%进行证券化处理，发行了两种风险级别不同的知识产权证券。2002年，该药品的销售额严重下降，导致Royalty Pharma连续三个季度未能如约支付收益，最终，应3/4受托人（投资人代表）要求，该项目进入提前偿还阶段。
一般而言，以授权许可收益权发行证券的发行人即是收益权的原始所有人。但是在该案例中，发行人不是收益权的原始所有人耶鲁大学而是Royalty Pharma，其在发行证券之前就已支付了转移收益权的费用，从而获得了收益权。因此，耶鲁大学对本次交易失败无需承担任何责任，成为了最终赢家。
我国的进展
我国对于知识产权证券化尚处于探索阶段。2018年12月14日，在国家的大力支持下，北京市文化科技融资租赁股份有限公司作为发行人推出了国内首个知识产权证券化标准化产品“第一创业——文科租赁一期资产支持专项计划”。不同于上述案例中只以专利授权许可收益权为基础资产的证券化方式，北京市文化科技融资租赁股份有限公司以知识产权作为标的物进行融资租赁业务（根据知识产权需求方的需求，收购相应的知识产权出租给需求方），然后以这些知识产权未来经营产生的收益作为基础资产进行知识产权证券化操作。
虽然融资租赁使得科技企业失去了知识产权的所有权，但是，这种形式既符合资产证券化对基础资产的实质要求，又满足了科技企业知识产权转化的现实需要。同时，这种形式还可以使基础资产多样化，不局限于单个企业所涉及的领域。另外，专业的融资租赁公司相比于科技企业，具有风控体系成熟完善、发行人信用等级较高等独特优势。因此，基于融资租赁的知识产权证券化，是我国打开知识产权证券化局面的一种可行方式。
海南作為我国知识产权证券化的试点地区，已推动了爱奇艺知识产权证券化项目。该项目已于2018年12月25日发行。目前，国家正大力推动知识产权证券化的发展，知识产权服务机构应该积极主动地参与到这一进程中。我们期待知识产权服务机构借助这一机会，建立完善相关工作机制，在未来为更多企业提供知识产权证券化定制服务。
知识产权的价值不确定性，恰恰是证券化融资的优势所在：证券化后市场流通的价值波动，可以实时体现知识产权价值不确定性波动。
可以参考日本的发展模式——完全由政府主导。通过政府的引导，以最低风险的操作方式推出一批成功的知识产权证券化案例，为知识产权证券化的后续发展提供借鉴。
1 吴晓求.证券投资学[M]：中国人民大学出版社，2000.
2 Steven L.Schwarcz，The Alchemy of Asset Securitization[J].Stanford Journal of Law，Business&Finance，Fall，1994.
3 知识产权证券化：百度百科，https：//baike.baidu.com/item/%E7%9F%A5%E8%AF%86%E4%BA%A7%E6%9D%83%E8%AF%81%E5%88%B8%E5%8C%96/8938445？fr=aladdin。
4 邢雪娇.中小型企业融资贷款面临的困局与突围之道[J].财会学习，2017.
5 聂国春.知识产权质押贷款须过多道坎[N].中国消费者报，http：//news.hexun.com/2014-08-15/167546733.html，2014.08.15。
6 汪海栗.科技型中小企业的知识产权证券化融资模式[J].改革，2018.
证券本质上是一种经济权益的凭证，可以是股票、债券等。1资产证券化（Asset-backed Securities，ABS）是以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持的一种发行证券的过程。2知识产权证券是以知识产权未来一段时间内可预期的现金收益为权益的一种有价证券。对企业来说，知识产权证券化是可以更快实现知识产权价值变现的一个过程。
知识产权证券化与传统的资产证券化交易结构类似，相关人一般包括发行人、受托管理人、投资人、特殊目的机构（Special Purpose Vehicle，SPV）、信用评级机构、信用增强机构、服务机构、流动性提供机构等。
忽略这一操作过程中的其它部分，简单地讲，中小型科技企业即是知识产权证券的发行人。发行人将其知识产权未来预期产生的收益（主要指授权许可取得的收益）出售给SPV，SPV以证券的方式发行，投资人为可能的投资回报而购买该证券。3然后，SPV将筹集资金支付给发行人，将知识产权未来的收益用以支付投资人的回报。如此，发行人即以低成本的方式取得了融资。
知识产权证券化的意义
“科技是第一生产力”，当前，全球的经济竞争越来越集中在高科技领域，高科技也愈发成为决定国家综合竞争力的重要因素。在我国，不断涌现的中小型高科技企业是推动生产力发展的重要因素。但是，对于中小型高科技企业来说，从研发到技术成熟再到市场认可的周期非常长，且无法有效地实现资金回收，故而此类企业普遍存在资金缺口。
目前，市场上的中小型企业可选择的融资渠道非常有限，主要是银行担保贷款。银行担保贷款大致可分为三种形式：物质资产担保贷款、信用贷款和非物质资产担保贷款。4但对于中小型科技企业来说，贷款并不容易。一方面，中小型科技企业往往因信息不透明、内部结构不完善等原因造成其信用等级较低，无法取得信用贷款额度;另一方面，中小型科技企业也往往缺少资产抵押。
中小型科技企业在未完成资产大规模累积之前，其核心资产通常是知识产权。目前以知识产权为基础的主要融资渠道包括知识产权质押融资、知识产权融资租赁、知识产权证券化等。5知识产权质押融资，即以知识产权所有权作为担保进行贷款，放款方为银行，特点是质押期间知识产权或其衍生权益的所有权归贷款提供方所有。上海、北京等地早在2006年就已试点以知识产权为资产进行质押贷款的融资方式。但是，这种方式下，银行作为最大的风险承受方，必定会提高贷款门槛，其给出的贷款额度也会远低于知识产权的评估价值。另外，贷款的周期短、利率高，并且质押会带来知识产权所有权丧失的风险，这些都是影响企业选择这一融资方式的重要因素。知识产权融资租赁以售后回租为主要方式，即企业将知识产权出售给融资租赁公司以获得资金，然后从融资租赁公司租回知识产权的使用权。在租赁期到期后，企业可以选择回购知识产权。相比于质押融资，融资租赁的放款方不是银行，对风险的可接受程度更高，所以融资门槛相对较低、可获得的资金额度也比质押融资高。但长远来看，这一融资方式依然会束缚企业对技术资产的灵活运用。
中小型科技企业若想获得更优质的融资，知识产权证券化是最优选择。知识产权证券化对比其它融资方式的主要优势包括以下三点：
（一）以知识产权为主，企业的自身影响被放在次要位置，能够获得更高的信用评级和更多的融资机会;
（二）企业仅须出售知识产权的未来收益，其知识产权所有权不受影响;
（三）风险分散由更多人承担，操作成本更低，企业能得到的资金也更多。6
另外，知识产权授权许可的收益一般以销售额的百分比计算，收益的大小取决于市场，具有价值因为时间、地点、环境带来相对变化的特性，收益权的价值高低存在不确定性。而知识产权的价值不确定性，恰恰是证券化融资的优势所在：证券化后市场流通的价值波动，可以实时体现知识产权价值不确定性波动。
问题和解决方案
当然，知识产权证券化过程中还面临着一些问题：
首先是知识产权本身的信用风险问题。知识产权是一种无形资产，权利范围的界定依赖于人为主观判断，难免会出现遗漏或界限模糊之处。因此，将来未知的诉讼可能会导致知识产权权利范围发生变化，从而导致权利人未来的收益损失。这一风险会影响投资者对这类产品的选择。
降低这一风险的主要方式是分散風险，完善知识产权证券化中的信用增强机制。从外部而言，可以通过保险公司担保等方式来分散投资者的风险;从内部而言，可以对知识产权证券进行结构设计，通过不同风险等级的结构设计来实现风险对冲，以吸引不同投资偏好的投资者。
其次是发行人的信用等级问题。虽然知识产权证券化是为了避开发行人本身的信用等级不足问题，但是知识产权证券流通依然在一定程度上依托于发行人，而非完全独立。举例而言，在以贷款为基础的资产证券中，发行人在证券化过程中已经放出了贷款，贷款合同中发行人已经履行了职责，不存在违约可能。但是，在授权许可合同中，专利的许可不是单独的，发行人有后续需要履行的义务，例如提供全部技术资料等。若发行人无法履行该义务，则合同终止，预期收益损失。因此，发行人本身的信用依然对该类产品存在影响。
要解决这个问题，可以采用充分公示发行人信息、提升投资者对发行人的了解、增加发行人在投资者中的信用度等方法，公示信息可以包括发行人的履约能力、履约计划以及阶段性履约行为等。
最后是知识产权授权许可的收益相对性问题。 知识产权收益具有相对不确定性，这个特点和知识产权证券化后的价格波动是相适应的。但是高科技企业在技术领域处在市场前沿，缺少参照标准，难以预估市场的未来走向，其在证券化初期对未来的收益的评估有较大困难，因此，发行人要想得到合理融资，还存在一定的障碍。因此，建立可靠的收益预测评估机制，依然是发展知识产权证券化的一大关键点。知识产权涉及的领域及种类众多，预期收益的评估需要根据各类知识产权的具体情况分门别类。只有通过不断的实践，同时吸收国外的先进经验，逐渐完善对各类知识产权未来收益的预测评估机制，才能提高对知识产权未来收益预测的可信度，以此推动知识产权证券化的发展。 当然，除了上述知识产权证券化过程中的问题，我国推行知识产权证券化的大环境也依然不够完善。比如，知识产权证券化的基础——知识产权的未来收益权在我国就存在一些问题。目前国内能够帮助企业通过知识产权授权许可获益的平台较少，相关的工作机制也不够成熟，即使许多企业希望通过知识产权证券化来融资，也没有证券化的条件。
国内政策虽然大力支持知识产权证券化的发展，但是在相关规则制定方面依然不够完善。我国在知识产权证券化过程中有能力提供专业服务的团队也较少。知识产权是一种不同于其他资产的无形资产，其本身包含了经济、技术、法律等属性。在当前阶段，市场上还少有跨领域、跨学科的团队能够提供相关的财务、技术与法律的整合性服务，以往的中介服务机构在知识产权证券化的过程中，往往缺少专业的技术团队来评估知识产权的价值及潜在风险。
要解决上述问题，不仅需要有能力提供知识产权证券化相关服务的知识产权服务机构积极参与，也需要其他知识产权服务机构加强金融领域的人才储备，提升自身服务能力，努力发展成综合性服务机构，从而为企业知识产权证券化的需求提供有效的服务方案。
在我国目前的阶段，知识产权证券化完全是新鲜事物，并且金融市场的管理较为严格，上述思考虽然涉及了知识产权证券化发展中的问题，但是这些发展内容难以由我国市场自发推进。因此，可以参考日本的发展模式——完全由政府主导。通过政府的引导，以最低风险的操作方式推出一批成功的知识产权证券化案例，为知识产权证券化的后续发展提供借鉴。
在初期尝试的阶段，即使由政府引导，中小型企业无论如何公开企业信息也难以得到市场信任，因此初期阶段可以选择折中的方案，考虑将知识产权从中小型企业剥离，而不仅是购买后续收益。
另外，当前阶段尤其要注意知识产权的选择，严格把控知识产权质量。可以从以下三个角度考虑：1、选择权力范围清晰，侵权或无效风险低的领域的知识产权，例如医药、版权等。2、挑选经济收益稳定的知识产权，例如已经产生多年稳定收益的知识产权。3、丰富知识产权所涉及的领域，构建抗风险能力强的资产池。
案例与现状
美国是最早尝试知识产权证券化的国家。早在1997年1月，美国著名摇滚歌星大卫·鲍伊（David Bowie）就曾在美国金融市场出售其音乐作品的未来版权收益，向社会公众公开发行了为期10年、利率为7.9%的债券，最终募集了5500万美元资金。
自此以后，知识产权证券产品逐渐出现在美国投资市场中。美国药业特许公司Royalty Pharma是一家专门收购药品专利授权许可收益权并用这些收益权发行证券融资的公司。2000年6月，耶鲁大学将抗艾滋病新药Zerit的专利授权许可收益权转让给Royalty Pharma，获得融资10031万美元。Royalty Pharma还专门成立了一家信托公司对这一收益权的70%进行证券化处理，发行了两种风险级别不同的知识产权证券。2002年，该药品的销售额严重下降，导致Royalty Pharma连续三个季度未能如约支付收益，最终，应3/4受托人（投资人代表）要求，该项目进入提前偿还阶段。
一般而言，以授权许可收益权发行证券的发行人即是收益权的原始所有人。但是在该案例中，发行人不是收益权的原始所有人耶鲁大学而是Royalty Pharma，其在发行证券之前就已支付了转移收益权的费用，从而获得了收益权。因此，耶鲁大学对本次交易失败无需承担任何责任，成为了最终赢家。
我国的进展
我国对于知识产权证券化尚处于探索阶段。2018年12月14日，在国家的大力支持下，北京市文化科技融资租赁股份有限公司作为发行人推出了国内首个知识产权证券化标准化产品“第一创业——文科租赁一期资产支持专项计划”。不同于上述案例中只以专利授权许可收益权为基础资产的证券化方式，北京市文化科技融资租赁股份有限公司以知识产权作为标的物进行融资租赁业务（根据知识产权需求方的需求，收购相应的知识产权出租给需求方），然后以这些知识产权未来经营产生的收益作为基础资产进行知识产权证券化操作。
虽然融资租赁使得科技企业失去了知识产权的所有权，但是，这种形式既符合资产证券化对基础资产的实质要求，又满足了科技企业知识产权转化的现实需要。同时，这种形式还可以使基础资产多样化，不局限于单个企业所涉及的领域。另外，专业的融资租赁公司相比于科技企业，具有风控体系成熟完善、发行人信用等级较高等独特优势。因此，基于融资租赁的知识产权证券化，是我国打开知识产权证券化局面的一种可行方式。
海南作為我国知识产权证券化的试点地区，已推动了爱奇艺知识产权证券化项目。该项目已于2018年12月25日发行。目前，国家正大力推动知识产权证券化的发展，知识产权服务机构应该积极主动地参与到这一进程中。我们期待知识产权服务机构借助这一机会，建立完善相关工作机制，在未来为更多企业提供知识产权证券化定制服务。
知识产权的价值不确定性，恰恰是证券化融资的优势所在：证券化后市场流通的价值波动，可以实时体现知识产权价值不确定性波动。
可以参考日本的发展模式——完全由政府主导。通过政府的引导，以最低风险的操作方式推出一批成功的知识产权证券化案例，为知识产权证券化的后续发展提供借鉴。
1 吴晓求.证券投资学[M]：中国人民大学出版社，2000.
2 Steven L.Schwarcz，The Alchemy of Asset Securitization[J].Stanford Journal of Law，Business&Finance，Fall，1994.
3 知识产权证券化：百度百科，https：//baike.baidu.com/item/%E7%9F%A5%E8%AF%86%E4%BA%A7%E6%9D%83%E8%AF%81%E5%88%B8%E5%8C%96/8938445？fr=aladdin。
4 邢雪娇.中小型企业融资贷款面临的困局与突围之道[J].财会学习，2017.
5 聂国春.知识产权质押贷款须过多道坎[N].中国消费者报，http：//news.hexun.com/2014-08-15/167546733.html，2014.08.15。
6 汪海栗.科技型中小企业的知识产权证券化融资模式[J].改革，2018.