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[摘 要]自2007年至今,我国的货币政策经历了由“稳中适度从紧”到“稳健”再到现在市场普遍预期的“从紧”的过程,央行是否会采用“从紧”的货币政策,决定了我国经济未来的运行方向。本文基于2010年以来我国的经济形势,从经济学基本的“成本—收益”角度分析了央行“从紧”货币政策的可行性,并附带讨论了降低货币政策操作成本的政策建议。
[关键词]货币政策;选择;“成本—收益”分析
[中图分类号]F830 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432(2010)28-0130-01
1 我国当前经济形势概述
1.1 经济过热的潜在风险逐步加大
据国家统计局的统计,2010年2月,中国宏观经济景气预警指数为105,基本处于稳定运行状态。在预警指数10项构成指标中,工业企业利润连续5个月、货币供应M2连续12个月出现代表偏热的“黄灯”。这些都表明经济运行过热的潜在风险正逐步加大。具体表现为投融资需求旺盛和通货膨胀压力的日渐加大。
1.2 国内流动性过剩的疏导压力依然巨大
一方面,货币供应量依然处于高位增长状态。近年来,我国国际收支双顺差不断扩大,虽然2010年年初我国出现了彰显经济复苏的国际收支逆差,但通过外汇占款渠道投放的基础货币仍不断增长,而这直接推动了货币供应的过快增长。自2007年2月份以来,M2增速曾连续10个月高于央行16%的目标值,货币创造效应趋于增强。虽然2010年以来央行加快了回收流动性的规模和节奏, 5月6日1240亿元的长短期结合的央票发行帮助央行连续11周实现资金净回笼,但国内流动性过剩的状况依然堪忧。
另一方面,外汇储备的迅速增长使央行被动投放基础货币和对冲的压力也不断加大。近年来,我国外汇储备增长迅速,这致使通过外汇占款渠道投放的基础货币大量增加。从2007年开始,央行明显加大了对冲流动性的力度,但持续大规模的对冲将加大未来的对冲压力,同时致使央行的对冲成本不断上升。
最后是资产价格的大幅攀升。在流动性过剩和实际负利率的双重刺激下,大量资金流入资本市场和房地产市场,导致2009年股市、楼市交投活跃,资产价格大幅上涨。股市方面,2009年的IPO重启、创业板的推出以及2010年推出的股指期货交易和融资融券业务致使大量的资金涌入资本市场。特别是股指期货允许QFII参与投资,这加大了热钱涌入的风险,增加了资本市场运行的不稳定性。房地产市场方面,2009年3月份以来,国家房地产开发景气指数连续9个月一路上扬,创近年来的最高。2010年年初,虽然我国政府打出了房贷新政的“组合拳”,但只有如恒大地产等少数公司进行降价,房地产交易量虽有所下降,但房价仍在高位运行。
综合经济上述几方面的表现,市场对从紧货币政策的预期不断加强,但从紧的货币政策又会对我国刚从危机中复苏的实体经济带来“二次探底”的威胁。因此,央行是否会采用从紧的货币政策,决定了我国经济未来的运行方向,央行货币政策的制定处于两难的境地。下文以市场普遍预期的“从紧” 货币政策为例,分析了央行采用从紧货币政策的成本和收益。
2 从紧货币政策的主要操作及其“成本—收益”分析
2007年以来,我国一直采取相对从紧的货币政策,收到了较好的政策效果。从紧货币政策采用的一般性货币政策工具主要有提高存款准备金率、提高再贴现率、公开市场回笼货币以及价格型的工具——加息。
2.1 提高存款准备金率
2007年以来,央行已连续22次上调存款准备金率,2010年5月甚至达到了17%,仅比金融危机时代的最高值低0.5%。一般情况下,存款准备金率调整0.5%相当于一次性收紧1500亿~1700亿元银行资金。央行提高存款准备金率的成本可以从三个方面分析:
第一,上调存款准备金率属于数量型的货币政策工具,与提高贷款利率这一价格性的货币政策工具不同。提高贷款利率会直接增加企业的融资成本,从而抑制企业的贷款需求。而提高存款准备金率抑制了银行的放贷能力,造成银行信贷资金供给的减少,给企业,特别是中小企业增加了融资难度。直接结果是实体经济因为缺乏金融的支持而出现“二次探底”的现象。
第二,央行提高存款准备金率对农村信用社等农村金融机构的影响巨大,因为信用社营业收入结构仍然以贷款利息收入为主,放贷能力的减弱将直接导致贷款利息收入的减少;随着存款规模的持续增长,其不利影响会逐渐增大。
第三,存款准备金的提高使央行每年必须支付大量法定存款准备金利息。
2.2 提高再贴现率
中央银行提高再贴现率,商业银行和其他金融机构向中央银行借款或贴现的成本就会上升,这会导致商业银行和其他金融机构发放贷款规模的减少,从而导致货币供给的减少。在此情况下,如果货币需求不变,市场利率就会上升,市场利率的上升会抑制投资需求进而抑制总需求的增加,总需求的减少又会引起国民收入和就业量的减少。在此情况下,商业银行由于放贷规模的缩减所引致的损失以及利率的提高所带来的利润的差就应该归结为是提高再贴现率的成本。
2.3 公开市场回笼货币
公开市场业务操作是最近中国人民银行频繁使用的货币政策工具。上千亿规模的央行票据发行使得中央银行曾于2010年5月实现连续11周的资金净回流。此阶段,央行票据的大量发行是有其必然性的,面对我国外汇储备持续增长的趋势,为了稳定货币供给,央行只能扩大冲销规模,否则将给金融体系带来过多的流动性,最终带来资产价格泡沫和通货膨胀压力。但是央行票据发行规模的扩大会使央行票据利率不断提高。如果央行票据按照现行的利息率计算,央票利息在2010年将接近3000亿元。
3 浅议当前货币政策的选择
从《人民银行法》规定的央行的最终目标来看,央行会首先选择通过紧缩的政策来稳定币值和汇率,并以此促进经济增长。但为防止实体经济的“二次探底”,必须配合稳健的财政政策来对冲紧缩政策的部分消极影响。
货币政策能否发挥巨大的调控能力是建立在对货币政策“成本—收益”的综合考虑和分析上的。在降低货币政策操作成本方面,首先需要外汇管理体制结构的改革,使央行放弃对大规模、持续性对冲的依赖;其次对资本市场的监管仍需加强,特别是对2010年新推出的期指和信用交易,应对其准入资格、交易过程进行严格监管,从而避免过度投机对经济运行的冲击,确保经济平稳运行。
[作者简介]董笑晗(1989—),男,回族,河南开封人,西北民族大学经济学院。
[关键词]货币政策;选择;“成本—收益”分析
[中图分类号]F830 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432(2010)28-0130-01
1 我国当前经济形势概述
1.1 经济过热的潜在风险逐步加大
据国家统计局的统计,2010年2月,中国宏观经济景气预警指数为105,基本处于稳定运行状态。在预警指数10项构成指标中,工业企业利润连续5个月、货币供应M2连续12个月出现代表偏热的“黄灯”。这些都表明经济运行过热的潜在风险正逐步加大。具体表现为投融资需求旺盛和通货膨胀压力的日渐加大。
1.2 国内流动性过剩的疏导压力依然巨大
一方面,货币供应量依然处于高位增长状态。近年来,我国国际收支双顺差不断扩大,虽然2010年年初我国出现了彰显经济复苏的国际收支逆差,但通过外汇占款渠道投放的基础货币仍不断增长,而这直接推动了货币供应的过快增长。自2007年2月份以来,M2增速曾连续10个月高于央行16%的目标值,货币创造效应趋于增强。虽然2010年以来央行加快了回收流动性的规模和节奏, 5月6日1240亿元的长短期结合的央票发行帮助央行连续11周实现资金净回笼,但国内流动性过剩的状况依然堪忧。
另一方面,外汇储备的迅速增长使央行被动投放基础货币和对冲的压力也不断加大。近年来,我国外汇储备增长迅速,这致使通过外汇占款渠道投放的基础货币大量增加。从2007年开始,央行明显加大了对冲流动性的力度,但持续大规模的对冲将加大未来的对冲压力,同时致使央行的对冲成本不断上升。
最后是资产价格的大幅攀升。在流动性过剩和实际负利率的双重刺激下,大量资金流入资本市场和房地产市场,导致2009年股市、楼市交投活跃,资产价格大幅上涨。股市方面,2009年的IPO重启、创业板的推出以及2010年推出的股指期货交易和融资融券业务致使大量的资金涌入资本市场。特别是股指期货允许QFII参与投资,这加大了热钱涌入的风险,增加了资本市场运行的不稳定性。房地产市场方面,2009年3月份以来,国家房地产开发景气指数连续9个月一路上扬,创近年来的最高。2010年年初,虽然我国政府打出了房贷新政的“组合拳”,但只有如恒大地产等少数公司进行降价,房地产交易量虽有所下降,但房价仍在高位运行。
综合经济上述几方面的表现,市场对从紧货币政策的预期不断加强,但从紧的货币政策又会对我国刚从危机中复苏的实体经济带来“二次探底”的威胁。因此,央行是否会采用从紧的货币政策,决定了我国经济未来的运行方向,央行货币政策的制定处于两难的境地。下文以市场普遍预期的“从紧” 货币政策为例,分析了央行采用从紧货币政策的成本和收益。
2 从紧货币政策的主要操作及其“成本—收益”分析
2007年以来,我国一直采取相对从紧的货币政策,收到了较好的政策效果。从紧货币政策采用的一般性货币政策工具主要有提高存款准备金率、提高再贴现率、公开市场回笼货币以及价格型的工具——加息。
2.1 提高存款准备金率
2007年以来,央行已连续22次上调存款准备金率,2010年5月甚至达到了17%,仅比金融危机时代的最高值低0.5%。一般情况下,存款准备金率调整0.5%相当于一次性收紧1500亿~1700亿元银行资金。央行提高存款准备金率的成本可以从三个方面分析:
第一,上调存款准备金率属于数量型的货币政策工具,与提高贷款利率这一价格性的货币政策工具不同。提高贷款利率会直接增加企业的融资成本,从而抑制企业的贷款需求。而提高存款准备金率抑制了银行的放贷能力,造成银行信贷资金供给的减少,给企业,特别是中小企业增加了融资难度。直接结果是实体经济因为缺乏金融的支持而出现“二次探底”的现象。
第二,央行提高存款准备金率对农村信用社等农村金融机构的影响巨大,因为信用社营业收入结构仍然以贷款利息收入为主,放贷能力的减弱将直接导致贷款利息收入的减少;随着存款规模的持续增长,其不利影响会逐渐增大。
第三,存款准备金的提高使央行每年必须支付大量法定存款准备金利息。
2.2 提高再贴现率
中央银行提高再贴现率,商业银行和其他金融机构向中央银行借款或贴现的成本就会上升,这会导致商业银行和其他金融机构发放贷款规模的减少,从而导致货币供给的减少。在此情况下,如果货币需求不变,市场利率就会上升,市场利率的上升会抑制投资需求进而抑制总需求的增加,总需求的减少又会引起国民收入和就业量的减少。在此情况下,商业银行由于放贷规模的缩减所引致的损失以及利率的提高所带来的利润的差就应该归结为是提高再贴现率的成本。
2.3 公开市场回笼货币
公开市场业务操作是最近中国人民银行频繁使用的货币政策工具。上千亿规模的央行票据发行使得中央银行曾于2010年5月实现连续11周的资金净回流。此阶段,央行票据的大量发行是有其必然性的,面对我国外汇储备持续增长的趋势,为了稳定货币供给,央行只能扩大冲销规模,否则将给金融体系带来过多的流动性,最终带来资产价格泡沫和通货膨胀压力。但是央行票据发行规模的扩大会使央行票据利率不断提高。如果央行票据按照现行的利息率计算,央票利息在2010年将接近3000亿元。
3 浅议当前货币政策的选择
从《人民银行法》规定的央行的最终目标来看,央行会首先选择通过紧缩的政策来稳定币值和汇率,并以此促进经济增长。但为防止实体经济的“二次探底”,必须配合稳健的财政政策来对冲紧缩政策的部分消极影响。
货币政策能否发挥巨大的调控能力是建立在对货币政策“成本—收益”的综合考虑和分析上的。在降低货币政策操作成本方面,首先需要外汇管理体制结构的改革,使央行放弃对大规模、持续性对冲的依赖;其次对资本市场的监管仍需加强,特别是对2010年新推出的期指和信用交易,应对其准入资格、交易过程进行严格监管,从而避免过度投机对经济运行的冲击,确保经济平稳运行。
[作者简介]董笑晗(1989—),男,回族,河南开封人,西北民族大学经济学院。