摘 要：股票质押式回购是上市公司常见的融资手段，在股票质押式回购业务开展的过程中，证券公司连接着融入方和融出方，是业务的管理者，承担业务各流程的不同重要职责。在金融监管趋严的今天，证券公司开展股票质押式回购业务应当遵循相关合同及法律法规的要求，完善自身合规管理制度，妥善解决业务纠纷。
　　关键词：法律责任；股票质押式回购；合规；纠纷
　　引言
　　股票质押式回购指融入方将所持有的股票或其他有价证券抵押给融出方，融入资金，并约定在一定期限内由融入方返还资金、回购股票。对上市公司而言，股票质押式回购是常见的融资手段，可以比较快速地帮助面临资金困境的上市公司解决融资困难。对投资方融出方而言，股票质押式回购是一种利润较高、风险可控的投资产品，相比于高风险的债权投资，股票质押式回购中的融出方享有融入方违约对质押的股票及时处置的权利，并且，在金融创新不断发展的背景下，股票质押式回购产品在实践中存在着收益权在市场中继续流转的状况。
　　一、股票质押式回购业务模式及证券公司职责
　　（一）股票质押式回购业务模式
　　具体操作中，融入方在符合审查标准后能够向融出方质押股票，获得资金。融出方的资金来源通常是证券公司的自有资金、证券公司或其子公司管理的资管产品资金，意味着现实操作中，做出股票质押式回购产品投资决策的，可能是证券公司本身，也可能是证券公司所管理的资管产品投资者。当融入方与融出方达成协议，订立股票质押式回购合同后，双方需按照交易所相关规则进行申报，并以证券公司确认的成交结果前往结算公司组织结算，办理质押登记。在此期间，证券公司接受委托，对标的证券展开监管，防范业务危机。
　　上述流程只是对股票质押式回购的简单描述，实践中不乏更为复杂的情形，如信托计划和资管计划嵌套，最终让资金流向股票质押式回购；又如对股票质押式回购的受益方划分优先级和劣后级，在出现市场风险时，优先级与劣后级的利益保护存在显著差别。不同种类的股票在质押时也会产生不同的业务流程。如董、监、高持有的被锁定的股票需要获得证券公司的特殊动态评估；如以国有股或金融股作为质押对象，证券公司需要审查融入方是否获得主管部门的批准或备案；若股票上存在业绩补偿承诺等，证券公司也需要谨慎对待。
　　（二）证券公司职责
　　证券公司作为股票质押式回购业务的受托方与管理方，在各业务流程中承担如下职责。在交易开始前，证券公司对融入方进行全面的客户准入资格管理，不仅审核客户的经济及信用状况，更是通过对主管部门批复、融入方公司内部决策、质押证券的权属、资信记录及融资用途的全面调查，严格把控客户准入资格，进行合理风险评级。接下来的风险揭示及订立合同环节，证券公司会将具体业务中的风险及尽职调查结果向投资人或在公司内部予以披露，投资人或证券公司自主判断投资风险，决定是否签订股权质押式回购投资合同或股权质押式回购资管产品投资合同。交易存续期间，证券公司对交易进行管理与控制，对具体交易事项分类持续管理，紧盯市场指标，处理异常，监管资金使用，对特殊种类的股票情况和预期违约的情形做出及时调查与处理，维护融出方资金利益。交易期间届满时，证券公司代表融出方处理权益，在融入方违约或守约的情况下结合股票质押式回购的相关约定及《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引》，妥善处理利益分配或违约保障。
　　二、证券公司管理职责常见纠纷
　　在证券公司管理股票质押式回购相关业务期间，围绕证券公司的管理职责，常见如下纠纷。首先，若证券公司以其自有资金投资其管理的集合资产管理计划或者定向资产管理计划，或参与到证券公司客户的集合资产管理计划或者定向资产管理计划当中，有时会出现一定的利益冲突。此时，证券公司作为管理者，有向客户及时披露交易的相关信息、履行管理合同的义务，但是，如果证券公司利用自己的信息优势地位，违背与其他客户之间订立的协议，牟取私利，则非常容易发生经济纠纷。股票质押式回购产品中，往往存在优先级和劣后级两类受益人，若证券公司的自有资金投入优先级，则当融入公司经营状况产生波动，股价随之跌破补仓或平仓线时，证券公司作为管理者的反应或许不灵敏，尤其是在投资协议中劣后级客户将自己的部分决策权让渡给优先级的情况下。若证券公司的自有资金投入劣后级，则一旦融入公司经营状况及股价出现下行趋势，证券公司或积极推动融入公司补仓、补充担保、提前回购或平仓等事宜，以保证自己的利益。
　　自2013年起，股票质押式回购就是很多上市公司融资最快捷的途径，这种融资热潮存在两面性，在帮助融入公司解决融资困难的同时，为投资者留下一家融入公司却多笔股票质押的隐患。如果证券公司为同一家融入公司管理多笔股票质押式回购业务，或证券公司为已经存在大量股票质押现象的融入公司办理股票质押式回购，则在融入公司质押率过高的情况下，非常容易导致对投资者利益的损害。以乐视为例，在2017年4月份乐视网停牌之前，股票质押总量占流通股的比例高达96.66%，共涉及34笔股票质押，12家券商。在乐视大量开展股票质押式回购融资时，银监会、证券会颁布的《证券公司股票质押贷款管理办法》明确规定，“股票質押贷款期限最长为一年，不得展期”，而上交所与中登公司联合发布的《股权质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》却将股票质押式回购的期限延伸到三年。同时，《证券公司股票质押贷款管理办法》规定“一家上市公司在一家证券公司质押的股票不得高于该上市公司全部流通股票的10%”，“被质押的一家上市公司股票不得高于该上市公司全部流通股票的20%”，这两项规定在实际操作中均未得到遵守。由此可以看出，证券机构在股票质押式回购业务中，单纯凭借违约条款为投资者利益提供保障是不够的，还需关注到融入公司经营管理层面的风险，关注其股权质押率和过往的股票质押式回购业务履约情况，向投资者谨慎披露，遵守《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引》新规的要求，合规开展股票质押式回购业务。 　　以上是证券公司在股票质押式回购业务中与投资者产生的常见纠纷类型，在实际业务管理中，更复杂的利益纠纷也时有出现。在《资管新规》出台前，证券公司曾经历一段资金嵌套、刚性兑付、杠杆融资的乱象，通过虚假宣传等方式诱导客户参与股票质押式回购交易，挪用其他客户的交易结算资金用于股票质押式回购交易的资金交收，借助作为股票质押式回购业务管理者的便利进行非法的商业贿赂或利益输送，在未经证监会认可的交易场所开展或变相开展股票质押融资等等，这些严重有损证券公司信誉和形象的行为为投资者带来极大风险，也为金融秩序造成极其不利的影响。
　　三、证券公司业务合规管理及建議
　　为有效解决证券公司在管理股票质押式回购相关业务时产生的问题，证券公司应制定完善的流程制度。在股票质押式回购业务正式开始之前，证券公司应当审慎评估该业务的风险。例如，公司应当建立健全对融入方的尽职调查制度，对调查范围及审查标准和合格指标进行明确规定，全面把握融入方的身份、财务状况、经营状况、信用状况、担保状况、资金用途及风险承受能力。在股票质押式回购业务开展时，证券公司应注意融入公司的股票质押率，实时监督融入公司的经营及信用状况，制定合理的平仓线与补仓线，为投资者提供履约保障。同时，在保障投资者相关权益的基础之上，证券公司应结合自己的业务经验，建立内部员工业务评价标准，对员工开展专业教育及职业道德教育，进一步形成差异化、精细化的业务新优势。一旦在股票质押式回购业务存续期间出现了一定的问题，证券公司须及时采取相应的补救措施，保障投资者利益。当股票质押式回购交易的履约保障比例出现异常，当日日终证券公司即向融入方发出“违约预警通知”，要求融入方提前回购或依约及时采取相关风险处理措施，如补仓或补充担保等；当股票质押式回购交易的履约保障比例低于平仓线时，证券公司应及时向融入方发送通知，通知融入方交易终止事宜，并对融入方质押股票进行违约处置与场外结算；当标的证券跌幅异常，或连续三日跌幅达到预警指标时，证券公司应重点监控融入方经营及信用分险，由融出方对该类证券重新估值，同时向融入方发送风险提示。在股票质押式回购业务存续期间，证券公司的内部应及时健全业务隔离机制，确保利益冲突的业务在部门、人员、信息、账户等方面做好隔离，防范风险，遵守投资管理合同及相关法律法规的要求，公平处理冲突事宜，合规开展股票质押式回购业务。
　　参考文献：
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　　[3]简评证券公司参与股票质押式回购风控新规.
　　[4]高伟生与许培源，证券公司股票质押式回购业务的现状、问题及对策.证券市场导报，2014，（07）：第48-52页.
　　作者简介：赵嘉程，江苏省启东中学。