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摘 要 改革开放以来金融市场得到了快速发展，从中国现代金融市场形成历程来看中国金融市场的形成又有其独特的特征。本文对改革开放以来中国金融市场的发展历程做了梳理和总结，并对中国金融市场形成路径做了分析和归纳。
关键词 历程 股份制 经济体制
一、中国金融市场发展历程
纵观中国金融市场发展的历史长河，这一市场日新月异的高速发展无疑属于近代改革开放以来这一历史阶段，这一阶段金融市场资产和金融机构的规模、种类和质量都取得了长足的进步。但是这段历史并非一帆风顺波澜不惊，其间出现过局部性的挫折和失误：1992年的8.10事件、1995年的“327国债期货”事件等等。“以镜为鉴可以正衣冠，以史为鉴可以知兴衰”，对于这一段金融市场改革的历史总结，对于下一步的金融体制改革无疑具有非常直接重大的意义。
二、改革开放以来中国金融市场的发展历程
改革开放以来中国金融市场的发展历程可以按照不同的分类方法划分为若干阶段，以制度建设为依据，将其划分为如下四个阶段。
（一）中国现代金融市场萌生阶段（1980年1月至1992年2月）。
这一时期，中国的金融市场犹如经过十年浩劫的中国大地一样，金融运行体系在之前遭到严重破坏：金融运行环境相当贫瘠，无论金融机构、产品还是金融法律法规都非常少，融资渠道仅有复合制中央银行制度下的带有浓厚财政色彩的贷款这种方式，直接融资几乎是一片空白。这一时期金融体系伴随经济体制改革发生了深刻巨大的变化，这集中体现在两个方面：融资体制改革；当代证券市场的出现。
1.融资体制的转变。改革开放之前中国几乎谈不上存在完整的“融资体系”，这时期企业的资金管理是单纯的计划经济下的统收统支，利润全部上缴。到了80年代中期企业的资金管理作了重大的改革，由企业直接对口国家财政的利润的全额上缴变为企业对口商业银行的“拨改贷”，但这个时候企业、国家、银行三者之间的所有权关系并没有改变。产权的不清晰直接导致“信贷软约束”，出现普遍的“投资饥渴”和大量坏账现象。
2.证券市场出现，直接融资出现并快速发展。改革开放以来东部的大城市开始出现早期证券市场的萌芽。1981年1月16日国务院通过了《中华人民共和国国库券条例》，开始了国库券的发行，之后，金融债券和企业债券也开始出现。而中国股票市场的出现是与当时人们意识形态的斗争形影相随， 1980年中国人民银行抚顺支行代理企业发行股票211万元；1983年，第一家股份制企业——深圳宝安联合投资公司成立，并向社会公开发行的第一张股票；1984年，全国第一家股份有限公司——北京天桥百货股份有限公司成立……就这样，中国金融市场的诸多第一就出现在这一时期。1992年1月18日至2月23日，邓小平视察南方发表重要讲话后，金融市场尤其是证券市场的发展速度又上了一个新台阶。
（二）中国现代金融市场积极探索前进阶段（1992年2月至1998年12月）。
在这一时期中国金融业的制度环境、法治体系逐步形成，市场架构逐步成型。金融领域的一些重要的基础性的法律均在这一时期颁布，如《中华人民共和国人民银行法》、《中华人民共和国商业银行法》、《中华人民共和国担保法》、《中华人民共和国保险法》、《中华人民共和国证券法》、《中华人民共和国公司法》以及《证券投资基金管理暂行办法》。这一时期中国金融市场的法制体系由不完整和缺失的状态向架构基本完整转变。同时，1997年年底，我国确立了银行、证券、保险分业经营、分业管理的原则。1998年4月，国务院证券委取消，证监会成为全国证券期货市场的监管部门，集中统一的证券期货监管体制形成。当然这一时期尤其是前期由于法治体系的不健全、人们认识水平的局限性以及金融市场结构和功能的缺失都使得这一时期的金融市场波动很大，甚至出现了极端事件。例如1992年的8.10事件，1995年的327国债风波等。但这些事件的出现也强烈刺激了作为中国金融市场制度供给主体的中央政府，使金融制度和组织形式在这些事件之后出现了飞跃。
（三）中国现代金融市场规范法治，固本清源阶段（1998年2月至2006年10月）。
在这一阶段，中国金融市场在已有的法制框架下积极地践行法制，规范金融机构的经营，加强金融各领域的风险控制水平，积极推进金融业产品、制度、经营模式的创新，整个金融业中的银行、证券、保险、信托都全面展开，金融市场结构得到优化。这一阶段商业银行的改革成为一大亮点，为迎接入世后国际金融业的挑战，中国银行业按照《巴塞尔协议》的要求，通过引入战略投资者、剥离不良资产、发行次级债等一系列手段积极优化资本结构。尤其是国有五大银行中的四大银行都通过上市这个平台进一步扩大了规模，充足了自己的资本金、而且极大地提高了自身的国际声誉、国际竞争力和抗风险能力。
这一阶段也是基金业快速发展的时期，2001年，我国第一只开放式证券投资基金 — 华安创新获准发行。从此开放式证券投资基金迅速起步并发展壮大并很快超过了封闭式基金，成为重要的机构投资者和风险水平适中的重要投资产品。2004年1月31日，国务院出台《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，即“国九条”，这一条法案是我国资本市场建设的纲领性文件，为未来一段时期中国金融的发展指明了方向。而2005年4月正式破冰启动的股权分置改革是中国股票市场发展历程中具有里程碑式意义的大事 —— 股权分置改革的成功为中国资本市场的持续健康发展打下了良好的基础。
（四）中国现代金融市场开拓创新阶段（2006年10月至今）。
这一阶段中国金融市场积极创新和结构优化的脚步继续前进，金融市场的产品、层次、风险控制机制都进一步丰富。2006年9月8日，经国务院同意，中国证监会批准，由上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、上海证券交易所和深圳证券交易所共同发起设立中国金融期货交易所，有力推进中国金融衍生产品的发展。2009年1 0月23日，筹备达1 0年之久的创业板才终于开板，201 0年4月1 6日，中国股指期货正式推出，这些都进一步夯实了中国金融市场的功能，中国金融市场已经开始了由金融和资本的大国向金融和资本的强国转变。此时中国的证券市场历经近20年的积淀在这一时刻终于爆发出了惊人的能量：2007年10月16日，中国股市终于告别长达5年的熊市格局，上证由千点起步冲上了史无前例令人难以置信的6124点！中国资本市场的市值上升了一个很大的台阶，由新兴市场的第三位上升到第一位。
三、改革开放以来中国金融市场发展路径的特征
成长于新中国尤其是改革开放后的中国经济环境中的中国金融市场有其鲜明的成长路径特征。美国发达的金融市场来自于上百年的历史积累，现如今NYSE典型的做市商与竞价交易相结合的混合交易制度是美国漫长的自由经济积淀和现代发达信息技术相结合的产物，德国的混业金融模式的形成也与其政治经济体制的演进历史有关。中国金融体制的演进同样与中国的经济政治改革存在千丝万缕的联系，中国金融市场发展路径存在如下三点显著特征。
（一）政府成为制度供给的主导力量。
中国的金融体制改革存在着诺斯国家制度变迁理论中所阐述的矛盾，中国上世纪八十年代后的金融体制改革的制度供给路径是由上至下的强制性制度变迁与由下至上诱致性（引致性）制度变迁相互博弈的结果，是国家意志与民间意志相互博弈的结果。显然，对于脱胎于社会主义计划经济的有中国特色的社会主义市场经济而言，政府在博弈中处于绝对主导的地位，国家结合各个时期社会与经济发展的需要对证券市场的制度进行调整，使之满足国家整体战略的需要，同时，参与市场的其他分利集团，在国家框定的制度下，寻求自身短期利益的最大化，发行制度的改革和股权分置是强制性制度变迁的集中体现，银行体系的体制转变也是一种强制性的制度变迁。
（二）金融市场成长的过程是市场结构趋于均衡的过程。
改革开放之初的中国金融市场相当贫瘠，在这种情形下进行金融市场建设由于受到资金、人才等条件的束缚不可能平均用力全面展开，因此，有些金融领域发展较早，规模增长较快有些领域较为滞后。这就使得中国金融市场结构相当不均衡，并且这种不均衡伴随着改革开放的整个过程中。换言之，金融体制的改革就是不均衡的金融结构逐步趋于均衡的过程。例如这一过程伴随着由间接金融占绝对优势向间接金融占优势的转变；伴随着由证券市场中股票市场占绝对优势向股债平衡的转化；伴随着由资本市场和货币市场的失衡向趋于短期的货币市场与长期的资本市场相互均衡转化；伴随着单纯的较为封闭的国内金融市场向开放的国内金融市场与国际金融市场均衡的转化；伴随着一级发行市场与二级流通市场的不平衡向平衡转化；伴随着国债与企业债券的不平衡向趋于均衡转化。
（三）金融市场的发展与经济体制改革息息相关。
在改革开放之初的经济体制改革中存在改革路径的争论，一种是以经济学家厉以宁为代表的对市场主体产权的改革，具体措施是推行股份制，另一种是以经济学家吴敬琏为代表的价格市场化论。两种方式都得到了实施，尤其是第一种方式的改革思维和战略对于中国今天改革开放能取得如此的成就更是起到了基础性的作用。正是股份制的出现并在中国特色的社会主义市场经济中生根发芽推动了中国当代金融市场的出现和快速发展。
作者简介：
郝宏展，男，教师，在职博士生/讲师.研究方向：金融机构与金融市场、金融史。
关键词 历程 股份制 经济体制
一、中国金融市场发展历程
纵观中国金融市场发展的历史长河，这一市场日新月异的高速发展无疑属于近代改革开放以来这一历史阶段，这一阶段金融市场资产和金融机构的规模、种类和质量都取得了长足的进步。但是这段历史并非一帆风顺波澜不惊，其间出现过局部性的挫折和失误：1992年的8.10事件、1995年的“327国债期货”事件等等。“以镜为鉴可以正衣冠，以史为鉴可以知兴衰”，对于这一段金融市场改革的历史总结，对于下一步的金融体制改革无疑具有非常直接重大的意义。
二、改革开放以来中国金融市场的发展历程
改革开放以来中国金融市场的发展历程可以按照不同的分类方法划分为若干阶段，以制度建设为依据，将其划分为如下四个阶段。
（一）中国现代金融市场萌生阶段（1980年1月至1992年2月）。
这一时期，中国的金融市场犹如经过十年浩劫的中国大地一样，金融运行体系在之前遭到严重破坏：金融运行环境相当贫瘠，无论金融机构、产品还是金融法律法规都非常少，融资渠道仅有复合制中央银行制度下的带有浓厚财政色彩的贷款这种方式，直接融资几乎是一片空白。这一时期金融体系伴随经济体制改革发生了深刻巨大的变化，这集中体现在两个方面：融资体制改革；当代证券市场的出现。
1.融资体制的转变。改革开放之前中国几乎谈不上存在完整的“融资体系”，这时期企业的资金管理是单纯的计划经济下的统收统支，利润全部上缴。到了80年代中期企业的资金管理作了重大的改革，由企业直接对口国家财政的利润的全额上缴变为企业对口商业银行的“拨改贷”，但这个时候企业、国家、银行三者之间的所有权关系并没有改变。产权的不清晰直接导致“信贷软约束”，出现普遍的“投资饥渴”和大量坏账现象。
2.证券市场出现，直接融资出现并快速发展。改革开放以来东部的大城市开始出现早期证券市场的萌芽。1981年1月16日国务院通过了《中华人民共和国国库券条例》，开始了国库券的发行，之后，金融债券和企业债券也开始出现。而中国股票市场的出现是与当时人们意识形态的斗争形影相随， 1980年中国人民银行抚顺支行代理企业发行股票211万元；1983年，第一家股份制企业——深圳宝安联合投资公司成立，并向社会公开发行的第一张股票；1984年，全国第一家股份有限公司——北京天桥百货股份有限公司成立……就这样，中国金融市场的诸多第一就出现在这一时期。1992年1月18日至2月23日，邓小平视察南方发表重要讲话后，金融市场尤其是证券市场的发展速度又上了一个新台阶。
（二）中国现代金融市场积极探索前进阶段（1992年2月至1998年12月）。
在这一时期中国金融业的制度环境、法治体系逐步形成，市场架构逐步成型。金融领域的一些重要的基础性的法律均在这一时期颁布，如《中华人民共和国人民银行法》、《中华人民共和国商业银行法》、《中华人民共和国担保法》、《中华人民共和国保险法》、《中华人民共和国证券法》、《中华人民共和国公司法》以及《证券投资基金管理暂行办法》。这一时期中国金融市场的法制体系由不完整和缺失的状态向架构基本完整转变。同时，1997年年底，我国确立了银行、证券、保险分业经营、分业管理的原则。1998年4月，国务院证券委取消，证监会成为全国证券期货市场的监管部门，集中统一的证券期货监管体制形成。当然这一时期尤其是前期由于法治体系的不健全、人们认识水平的局限性以及金融市场结构和功能的缺失都使得这一时期的金融市场波动很大，甚至出现了极端事件。例如1992年的8.10事件，1995年的327国债风波等。但这些事件的出现也强烈刺激了作为中国金融市场制度供给主体的中央政府，使金融制度和组织形式在这些事件之后出现了飞跃。
（三）中国现代金融市场规范法治，固本清源阶段（1998年2月至2006年10月）。
在这一阶段，中国金融市场在已有的法制框架下积极地践行法制，规范金融机构的经营，加强金融各领域的风险控制水平，积极推进金融业产品、制度、经营模式的创新，整个金融业中的银行、证券、保险、信托都全面展开，金融市场结构得到优化。这一阶段商业银行的改革成为一大亮点，为迎接入世后国际金融业的挑战，中国银行业按照《巴塞尔协议》的要求，通过引入战略投资者、剥离不良资产、发行次级债等一系列手段积极优化资本结构。尤其是国有五大银行中的四大银行都通过上市这个平台进一步扩大了规模，充足了自己的资本金、而且极大地提高了自身的国际声誉、国际竞争力和抗风险能力。
这一阶段也是基金业快速发展的时期，2001年，我国第一只开放式证券投资基金 — 华安创新获准发行。从此开放式证券投资基金迅速起步并发展壮大并很快超过了封闭式基金，成为重要的机构投资者和风险水平适中的重要投资产品。2004年1月31日，国务院出台《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，即“国九条”，这一条法案是我国资本市场建设的纲领性文件，为未来一段时期中国金融的发展指明了方向。而2005年4月正式破冰启动的股权分置改革是中国股票市场发展历程中具有里程碑式意义的大事 —— 股权分置改革的成功为中国资本市场的持续健康发展打下了良好的基础。
（四）中国现代金融市场开拓创新阶段（2006年10月至今）。
这一阶段中国金融市场积极创新和结构优化的脚步继续前进，金融市场的产品、层次、风险控制机制都进一步丰富。2006年9月8日，经国务院同意，中国证监会批准，由上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、上海证券交易所和深圳证券交易所共同发起设立中国金融期货交易所，有力推进中国金融衍生产品的发展。2009年1 0月23日，筹备达1 0年之久的创业板才终于开板，201 0年4月1 6日，中国股指期货正式推出，这些都进一步夯实了中国金融市场的功能，中国金融市场已经开始了由金融和资本的大国向金融和资本的强国转变。此时中国的证券市场历经近20年的积淀在这一时刻终于爆发出了惊人的能量：2007年10月16日，中国股市终于告别长达5年的熊市格局，上证由千点起步冲上了史无前例令人难以置信的6124点！中国资本市场的市值上升了一个很大的台阶，由新兴市场的第三位上升到第一位。
三、改革开放以来中国金融市场发展路径的特征
成长于新中国尤其是改革开放后的中国经济环境中的中国金融市场有其鲜明的成长路径特征。美国发达的金融市场来自于上百年的历史积累，现如今NYSE典型的做市商与竞价交易相结合的混合交易制度是美国漫长的自由经济积淀和现代发达信息技术相结合的产物，德国的混业金融模式的形成也与其政治经济体制的演进历史有关。中国金融体制的演进同样与中国的经济政治改革存在千丝万缕的联系，中国金融市场发展路径存在如下三点显著特征。
（一）政府成为制度供给的主导力量。
中国的金融体制改革存在着诺斯国家制度变迁理论中所阐述的矛盾，中国上世纪八十年代后的金融体制改革的制度供给路径是由上至下的强制性制度变迁与由下至上诱致性（引致性）制度变迁相互博弈的结果，是国家意志与民间意志相互博弈的结果。显然，对于脱胎于社会主义计划经济的有中国特色的社会主义市场经济而言，政府在博弈中处于绝对主导的地位，国家结合各个时期社会与经济发展的需要对证券市场的制度进行调整，使之满足国家整体战略的需要，同时，参与市场的其他分利集团，在国家框定的制度下，寻求自身短期利益的最大化，发行制度的改革和股权分置是强制性制度变迁的集中体现，银行体系的体制转变也是一种强制性的制度变迁。
（二）金融市场成长的过程是市场结构趋于均衡的过程。
改革开放之初的中国金融市场相当贫瘠，在这种情形下进行金融市场建设由于受到资金、人才等条件的束缚不可能平均用力全面展开，因此，有些金融领域发展较早，规模增长较快有些领域较为滞后。这就使得中国金融市场结构相当不均衡，并且这种不均衡伴随着改革开放的整个过程中。换言之，金融体制的改革就是不均衡的金融结构逐步趋于均衡的过程。例如这一过程伴随着由间接金融占绝对优势向间接金融占优势的转变；伴随着由证券市场中股票市场占绝对优势向股债平衡的转化；伴随着由资本市场和货币市场的失衡向趋于短期的货币市场与长期的资本市场相互均衡转化；伴随着单纯的较为封闭的国内金融市场向开放的国内金融市场与国际金融市场均衡的转化；伴随着一级发行市场与二级流通市场的不平衡向平衡转化；伴随着国债与企业债券的不平衡向趋于均衡转化。
（三）金融市场的发展与经济体制改革息息相关。
在改革开放之初的经济体制改革中存在改革路径的争论，一种是以经济学家厉以宁为代表的对市场主体产权的改革，具体措施是推行股份制，另一种是以经济学家吴敬琏为代表的价格市场化论。两种方式都得到了实施，尤其是第一种方式的改革思维和战略对于中国今天改革开放能取得如此的成就更是起到了基础性的作用。正是股份制的出现并在中国特色的社会主义市场经济中生根发芽推动了中国当代金融市场的出现和快速发展。
作者简介：
郝宏展，男，教师，在职博士生/讲师.研究方向：金融机构与金融市场、金融史。