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通缩如果再次出现，企业盈利、股市走势定会再次节节败退
过去这一个月，是近几十年来金融市场波动最剧烈也是表现最差的一个月。整个10月，H股下跌27％，在最差时，跌幅曾超过45％，红筹股也下跌15％。造成市场大跌的因素，主要是全球经济衰退日益严重、去杠杆化的过程继续迅速蔓延、基金面临大量赎回。
虽然在10月底至11月初，市场出现了“报复性反弹”，但这样的反弹并不一定能持续太久。股市本身只是经济的一面镜子，反映经济的健康状况。如果经济快速走弱的趋势不能转变，股指还是会一路下滑。
从最近公布的宏观和微观数据判断，中国经济下滑已不再是风险，而是事实；而且下滑的速度和力度，已远远超出绝大多数人的想象。
首先，10月的PMI（制造业采购经理指数）创出了2005年该指标开始使用后的新低，只有44.6。当PMI高于50，表明经济在扩张；低于50，则说明经济在收缩。更糟糕的是，PMI逐季回落趋势明显。一季度平均值为54.9，二季度回落到54.8，三季度进一步滑落到49.3。制造业PMI综合指数在波动中走低，显示经济景气整体回落。
从反映需求的新订单指数来看，二季度以来，回落势头十分明显。5月至8月连续回落，7月和8月甚至一度回落到50％临界点以下。9月略有回升，10月再次转跌，重下50％临界点。反映出口态势的新出口订单指数回落更为明显。2008年前十个月，各月出口订单指数均低于2007年同期水平。从走势上看，自5月以来一直处在50％以下。
从微观上看，财政部10月31日公布了国有及国有控股企业经济运行情况。数据显示，今年1月－9月，国有及国有控股企业（不包括金融企业）收入增幅连续两个月回落，实现利润连续两个月出现负增长。据我们了解，10月全国发电量增长甚至可能出现负增长。“十一”长假过后，经济放缓的迹象已经从沿海蔓延到内地，从投资、出口蔓延到消费。一些我们长期跟踪的百货商店，都表示10月下旬以来，每店销售增长已经从前九个月大约20％的幅度下降到了5％－8％。
面对经济增长可能出现的大规模“熄火”风险，中央政府刺激经济的措施正陆续出台。引起广泛关注的是，近期房地产行业的政策调控方向已完全转向，通过降低首付比例、减免交易环节税收等措施，政府开始明确力挺房市。日前，有人判断，增值税转型的改革可能在明年全面铺开，涉及财政收入金额可能超过千亿元。而最近的猜测是中央政府正准备启动积极财政政策，推动基础设施建设，铁路、核心城市轨道交通以及廉租房等将成为投资的主要方向。
在经济下滑时期，通过积极财政政策促进社会总投资是无可厚非的。这对当期的经济增长有明显的促进作用。但在国内目前的经济环境下，通过大规模投资来拉动经济，有可能对未来造成更深层次的结构问题。虽然增加投资可以拉动钢铁、水泥、能源等商品的需求并促进经济增长，但一旦随着这些基础设施生产能力的形成，将存在一个问题：如果需求没有相应提高，整个经济很有可能因产能过剩而陷入通缩状态。
在这一点上，1997年至2002年的通缩周期正是前车之鉴。亚洲金融危机之后，我们也是靠赤字、靠基础设施投资来“保八”。但这样的增长造成了大量产能过剩，使得企业盈利长期不振。直到中国加入WTO，外部需求大量增加，国内经济才走出通缩。
目前，我们所处的境况与当时有相似之处。在外需大幅放缓的情况下，目前的基础设施和工业产能的过剩是很严峻的。运用财政赤字增大基础设施建设投资，虽然可暂时减缓经济下滑，但无疑加剧了以后全社会陷入产能过剩的风险。不仅如此，如果考虑到今后外需的走弱，供给、需求的一增一减力量相互叠加，未来几年，中国经济将再次经历通缩。这并非危言耸听。
通缩如果再次出现，企业盈利、股市走势定会再次节节败退。
作者为花旗集团董事总经理、中国研究部主管
过去这一个月，是近几十年来金融市场波动最剧烈也是表现最差的一个月。整个10月，H股下跌27％，在最差时，跌幅曾超过45％，红筹股也下跌15％。造成市场大跌的因素，主要是全球经济衰退日益严重、去杠杆化的过程继续迅速蔓延、基金面临大量赎回。
虽然在10月底至11月初，市场出现了“报复性反弹”，但这样的反弹并不一定能持续太久。股市本身只是经济的一面镜子，反映经济的健康状况。如果经济快速走弱的趋势不能转变，股指还是会一路下滑。
从最近公布的宏观和微观数据判断，中国经济下滑已不再是风险，而是事实；而且下滑的速度和力度，已远远超出绝大多数人的想象。
首先，10月的PMI（制造业采购经理指数）创出了2005年该指标开始使用后的新低，只有44.6。当PMI高于50，表明经济在扩张；低于50，则说明经济在收缩。更糟糕的是，PMI逐季回落趋势明显。一季度平均值为54.9，二季度回落到54.8，三季度进一步滑落到49.3。制造业PMI综合指数在波动中走低，显示经济景气整体回落。
从反映需求的新订单指数来看，二季度以来，回落势头十分明显。5月至8月连续回落，7月和8月甚至一度回落到50％临界点以下。9月略有回升，10月再次转跌，重下50％临界点。反映出口态势的新出口订单指数回落更为明显。2008年前十个月，各月出口订单指数均低于2007年同期水平。从走势上看，自5月以来一直处在50％以下。
从微观上看，财政部10月31日公布了国有及国有控股企业经济运行情况。数据显示，今年1月－9月，国有及国有控股企业（不包括金融企业）收入增幅连续两个月回落，实现利润连续两个月出现负增长。据我们了解，10月全国发电量增长甚至可能出现负增长。“十一”长假过后，经济放缓的迹象已经从沿海蔓延到内地，从投资、出口蔓延到消费。一些我们长期跟踪的百货商店，都表示10月下旬以来，每店销售增长已经从前九个月大约20％的幅度下降到了5％－8％。
面对经济增长可能出现的大规模“熄火”风险，中央政府刺激经济的措施正陆续出台。引起广泛关注的是，近期房地产行业的政策调控方向已完全转向，通过降低首付比例、减免交易环节税收等措施，政府开始明确力挺房市。日前，有人判断，增值税转型的改革可能在明年全面铺开，涉及财政收入金额可能超过千亿元。而最近的猜测是中央政府正准备启动积极财政政策，推动基础设施建设，铁路、核心城市轨道交通以及廉租房等将成为投资的主要方向。
在经济下滑时期，通过积极财政政策促进社会总投资是无可厚非的。这对当期的经济增长有明显的促进作用。但在国内目前的经济环境下，通过大规模投资来拉动经济，有可能对未来造成更深层次的结构问题。虽然增加投资可以拉动钢铁、水泥、能源等商品的需求并促进经济增长，但一旦随着这些基础设施生产能力的形成，将存在一个问题：如果需求没有相应提高，整个经济很有可能因产能过剩而陷入通缩状态。
在这一点上，1997年至2002年的通缩周期正是前车之鉴。亚洲金融危机之后，我们也是靠赤字、靠基础设施投资来“保八”。但这样的增长造成了大量产能过剩，使得企业盈利长期不振。直到中国加入WTO，外部需求大量增加，国内经济才走出通缩。
目前，我们所处的境况与当时有相似之处。在外需大幅放缓的情况下，目前的基础设施和工业产能的过剩是很严峻的。运用财政赤字增大基础设施建设投资，虽然可暂时减缓经济下滑，但无疑加剧了以后全社会陷入产能过剩的风险。不仅如此，如果考虑到今后外需的走弱，供给、需求的一增一减力量相互叠加，未来几年，中国经济将再次经历通缩。这并非危言耸听。
通缩如果再次出现，企业盈利、股市走势定会再次节节败退。
作者为花旗集团董事总经理、中国研究部主管