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摘 要：私募股权基金是一种投资于未上市企业并参与管理的投资行为，其根本目的是为了获得高额投资收益。所以，退出是整个私募股权投资中最为重要的一步，同时也是私募股权投资基金持续发展的一个重要因素。本文从私募股权投资基金的基础知识出发，分析比较PE退出方式及其利弊，从而使投资机构与目标企业在退出方式的选择上更具参考价值，获得最大的投资效益。
关键词：私募股权投资;退出方式;建议
一、引言
私募股权投资基金于20世纪40年代兴起于美国，经过70多年的发展，私募股权已经成为现代企业用于投融资的常用方式。随着我国经济的不断发展，私募股权投资基金发展迅猛，而且已成为一种最具活力的新兴市场。作为一种有效的投资工具，私募股权投资流程包括融资、投资、监管、退出，由于私募股权基金的投资是资本的循环过程，一旦资本投入后无法退出，就会在一定程度上阻碍投资循环链条的进程。所以，要深入对私募股权投资退出方式的研究，探索出适合我国私募股权基金的退出方式就显得更为重要。
二、私募股权投资的概念
私募股权投资（PE）是指通过私募基金对非上市公司进行的权益性投资。对于私募股权基金的定义，有广义和狭义之分。广义的私募股权投资是指通过非公开形式募集资金，并对企业进行各种类型的股权投资。这种股权投资包括企业在首次公开发行前各阶段的权益投资。狭义的私募股权投资主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资，而这其中在资金规模上占最大部分的是并购基金和夹层资本，中国的PE主要是指这一类投资。
三、私募股权投资基金退出的本质
私募股权投资基金的退出，指的是投资机构将风险资本投入目标公司获得股权，经过发展在所投资企业的价值达到私募股权投资基金所预期的水平后，将所持有的企业股权在合适时间以最高效的方式通过IPO上市或转让等形式收回投资，以达到收益最大化并退出企业的目的。PE基金的运作过程中投资链条循环的特征表现在，私募投资机构往往在一个投资项目完成并退出后，就紧接着进行下一个项目的投资。因此，退出这个环节在整个基金的投资过程中具有重要作用，既关系着投资项目能否收回从而获得预期投资收益，又关系着下一个投资项目能否顺利开展。
四、私募股权投资基金退出方式
1、首次公开发行（IPO）。首次公开发行（IPO）是指非上市公司通过证券监管机构的审核后在证券市场公开向公众投资者出售其股份。通过IPO退出，一方面，私募股权投资基金能够让投资者获得较高的收益，有研究表明，IPO退出方式是私募投资机构获得的收益最大的退出方式;另一方面IPO能为私募股权投资基金和企业赢得信誉、提高知名度，通过发行股票的方式进行公开融资，扩大公司的权益资本，在企业上市后，私募股权投资基金能够以满意的价格出售股权。因此，对被投资企业和私募机构来说，IPO方式是最受青睐的。但是，IPO退出门槛较高、时间长、机会成本高，程序复杂，难度大，这对目标企业和私募机构来说具有一定的挑战性。同时，目标企业上市后亦存在很多弊端，我国股市尚不稳定，股价波动较大，且当股票市场情形不好时，以IPO方式退出甚至还会加大退出风险。
2、并购。兼并与收购合称并购，兼并是指被投资企业被其他实力较强的企业合并，组成新的公司。收购是指投资机构将股份转让给其他实力较强企业，这些企业通过收购股份达到控制目标公司的目的。并购退出方式的退出机制灵活、简单方便，可以在目标企业的任何阶段进行且能一次性完全退出，相比于IPO退出方式来说时间成本更低。但由于市场信息不对称，并购退出方式可能使企业价值被低估，导致企业不易找到并购者或对买家的出价不满意。
3、股份回购。股份回购退出是指目标企业根据管理公司制定的程序和价格回购其持有的股份，根据回购主体的不同可分为管理层收购、员工收购和企业回购，从而使私募股权基金退出的方式。大多数股权回购采取管理层回购这种方式，这样既降低了私募股权投资基金的投资风险，也能使管理层重新获得企业的所有权和控制权。这种方式比较保守其使用较少，一般出现在公司的早期投资中，这时的公司估值相对较低，私募股权投资基金可以低价购进股权。这种方式的优点为股份转让过程简单、退出风险较少，因为股份回购是公司内部的控制权和产权的转移。但由于其收益率较低，股份回购常常作为一种备用的退出方式，通常适用于那些经营稳定但上市可能性小的企业。
4、破产清算。清算退出指的是目标企业在风险资本运作后仍发展缓慢、市场波动导致投资项目很难成功时，私募股权基金无法通过IPO、并购的途径退出，同时被投资企业也没有足够的资金回购股权，因而只能通过清算将一部分的投资资本收回，减少损失。清算是私募股权投资失败后不得已而为之的一种退出方式，优点是能收回部分投资，缺点就是项目投资亏损，资金收益率为负数，这往往意味着投资的失败，可能会引起外界对该私募基金投资能力及市场判断力的质疑。
五、私募股权投资基金退出方式选择的建议
为了私募股权投资基金退出后，能够实现投资收益最大化，除了考虑与选择退出方式有关利益主体（PE投资机构和目标企业）的影响，还需考虑资本市场和法律法规等外部因素的影响。选择正确的退出方式不仅有利于私募基金相关利益主体投资收益最大化，同时也有利于促进PE基金行业的健康发展。
1、从完善规范市场角度来看，首先，应该不断完善多层次资本市场体系的建设，完善创业板的发展，为私募股权投资基金的退出提供丰富通畅的渠道。成熟的私募股权退出方式应该根据不同企业自身的发展特点以及不同行业生命周期来选择，只有根据不同特点进行相应的选择才能够对退出过程中的风险进行最大程度上的规避，从而实现投资收益的最大化。其次，破除私募股权退出的法律法规障碍，建立法律保障制度。最后，加大政府扶持力度，完善政策优惠政策，政府部门应该通过合理发挥财政政策来促进私募股权基金的发展，
2、从私募股权基金相关利益主体角度来看，不断完善中介服务机构的服务质量，提高相关专业人员的专业能力等，通过提高其工作的效率来合理降低中介服务的成本，真正实现中介机构对于私募基金运作的促进作用。私募投资机构与目标企业应不断适应资本市场的发展变化、转变观念、发挥主观能动性，在退出方式的选择上要与时俱进、不断创新，除了运用上述较常用的四中退出方式外，还应该尝试一些新的退出方式，如买壳上市、借壳上市等。此外，采用混合性退出方式。上述四种退出方式与一些创新的退出方式之间并不是完全独立的，因此在制定退出策略时，可将PE退出分为几个部分，并根据不同情况，分别采用合适的退出方式以达到收益最大化。
参考文献：
[1] 孙营.我国私募股权基金的退出研究.[D].哈尔滨工程大学，2011，17.
[2] 邢慧君，张小青.我国私募股权投资基金退出方式的研究[J].商， 2016 （23）：215.
[3] 張善利.私募股权投资基金退出机制分析[J].企业导报，2016，36 （014）：101-101.
[4] 刘泓运.私募股权投资基金退出方式的研究[J].经贸实践，2017（03）：54.
[5] 李娟娟.私募股权投资退出机制存在问题及对策研究[J].中国管理信息化， 2020，23（05）：127-128.
（北京工商大学 北京 100048）
关键词：私募股权投资;退出方式;建议
一、引言
私募股权投资基金于20世纪40年代兴起于美国，经过70多年的发展，私募股权已经成为现代企业用于投融资的常用方式。随着我国经济的不断发展，私募股权投资基金发展迅猛，而且已成为一种最具活力的新兴市场。作为一种有效的投资工具，私募股权投资流程包括融资、投资、监管、退出，由于私募股权基金的投资是资本的循环过程，一旦资本投入后无法退出，就会在一定程度上阻碍投资循环链条的进程。所以，要深入对私募股权投资退出方式的研究，探索出适合我国私募股权基金的退出方式就显得更为重要。
二、私募股权投资的概念
私募股权投资（PE）是指通过私募基金对非上市公司进行的权益性投资。对于私募股权基金的定义，有广义和狭义之分。广义的私募股权投资是指通过非公开形式募集资金，并对企业进行各种类型的股权投资。这种股权投资包括企业在首次公开发行前各阶段的权益投资。狭义的私募股权投资主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资，而这其中在资金规模上占最大部分的是并购基金和夹层资本，中国的PE主要是指这一类投资。
三、私募股权投资基金退出的本质
私募股权投资基金的退出，指的是投资机构将风险资本投入目标公司获得股权，经过发展在所投资企业的价值达到私募股权投资基金所预期的水平后，将所持有的企业股权在合适时间以最高效的方式通过IPO上市或转让等形式收回投资，以达到收益最大化并退出企业的目的。PE基金的运作过程中投资链条循环的特征表现在，私募投资机构往往在一个投资项目完成并退出后，就紧接着进行下一个项目的投资。因此，退出这个环节在整个基金的投资过程中具有重要作用，既关系着投资项目能否收回从而获得预期投资收益，又关系着下一个投资项目能否顺利开展。
四、私募股权投资基金退出方式
1、首次公开发行（IPO）。首次公开发行（IPO）是指非上市公司通过证券监管机构的审核后在证券市场公开向公众投资者出售其股份。通过IPO退出，一方面，私募股权投资基金能够让投资者获得较高的收益，有研究表明，IPO退出方式是私募投资机构获得的收益最大的退出方式;另一方面IPO能为私募股权投资基金和企业赢得信誉、提高知名度，通过发行股票的方式进行公开融资，扩大公司的权益资本，在企业上市后，私募股权投资基金能够以满意的价格出售股权。因此，对被投资企业和私募机构来说，IPO方式是最受青睐的。但是，IPO退出门槛较高、时间长、机会成本高，程序复杂，难度大，这对目标企业和私募机构来说具有一定的挑战性。同时，目标企业上市后亦存在很多弊端，我国股市尚不稳定，股价波动较大，且当股票市场情形不好时，以IPO方式退出甚至还会加大退出风险。
2、并购。兼并与收购合称并购，兼并是指被投资企业被其他实力较强的企业合并，组成新的公司。收购是指投资机构将股份转让给其他实力较强企业，这些企业通过收购股份达到控制目标公司的目的。并购退出方式的退出机制灵活、简单方便，可以在目标企业的任何阶段进行且能一次性完全退出，相比于IPO退出方式来说时间成本更低。但由于市场信息不对称，并购退出方式可能使企业价值被低估，导致企业不易找到并购者或对买家的出价不满意。
3、股份回购。股份回购退出是指目标企业根据管理公司制定的程序和价格回购其持有的股份，根据回购主体的不同可分为管理层收购、员工收购和企业回购，从而使私募股权基金退出的方式。大多数股权回购采取管理层回购这种方式，这样既降低了私募股权投资基金的投资风险，也能使管理层重新获得企业的所有权和控制权。这种方式比较保守其使用较少，一般出现在公司的早期投资中，这时的公司估值相对较低，私募股权投资基金可以低价购进股权。这种方式的优点为股份转让过程简单、退出风险较少，因为股份回购是公司内部的控制权和产权的转移。但由于其收益率较低，股份回购常常作为一种备用的退出方式，通常适用于那些经营稳定但上市可能性小的企业。
4、破产清算。清算退出指的是目标企业在风险资本运作后仍发展缓慢、市场波动导致投资项目很难成功时，私募股权基金无法通过IPO、并购的途径退出，同时被投资企业也没有足够的资金回购股权，因而只能通过清算将一部分的投资资本收回，减少损失。清算是私募股权投资失败后不得已而为之的一种退出方式，优点是能收回部分投资，缺点就是项目投资亏损，资金收益率为负数，这往往意味着投资的失败，可能会引起外界对该私募基金投资能力及市场判断力的质疑。
五、私募股权投资基金退出方式选择的建议
为了私募股权投资基金退出后，能够实现投资收益最大化，除了考虑与选择退出方式有关利益主体（PE投资机构和目标企业）的影响，还需考虑资本市场和法律法规等外部因素的影响。选择正确的退出方式不仅有利于私募基金相关利益主体投资收益最大化，同时也有利于促进PE基金行业的健康发展。
1、从完善规范市场角度来看，首先，应该不断完善多层次资本市场体系的建设，完善创业板的发展，为私募股权投资基金的退出提供丰富通畅的渠道。成熟的私募股权退出方式应该根据不同企业自身的发展特点以及不同行业生命周期来选择，只有根据不同特点进行相应的选择才能够对退出过程中的风险进行最大程度上的规避，从而实现投资收益的最大化。其次，破除私募股权退出的法律法规障碍，建立法律保障制度。最后，加大政府扶持力度，完善政策优惠政策，政府部门应该通过合理发挥财政政策来促进私募股权基金的发展，
2、从私募股权基金相关利益主体角度来看，不断完善中介服务机构的服务质量，提高相关专业人员的专业能力等，通过提高其工作的效率来合理降低中介服务的成本，真正实现中介机构对于私募基金运作的促进作用。私募投资机构与目标企业应不断适应资本市场的发展变化、转变观念、发挥主观能动性，在退出方式的选择上要与时俱进、不断创新，除了运用上述较常用的四中退出方式外，还应该尝试一些新的退出方式，如买壳上市、借壳上市等。此外，采用混合性退出方式。上述四种退出方式与一些创新的退出方式之间并不是完全独立的，因此在制定退出策略时，可将PE退出分为几个部分，并根据不同情况，分别采用合适的退出方式以达到收益最大化。
参考文献：
[1] 孙营.我国私募股权基金的退出研究.[D].哈尔滨工程大学，2011，17.
[2] 邢慧君，张小青.我国私募股权投资基金退出方式的研究[J].商， 2016 （23）：215.
[3] 張善利.私募股权投资基金退出机制分析[J].企业导报，2016，36 （014）：101-101.
[4] 刘泓运.私募股权投资基金退出方式的研究[J].经贸实践，2017（03）：54.
[5] 李娟娟.私募股权投资退出机制存在问题及对策研究[J].中国管理信息化， 2020，23（05）：127-128.
（北京工商大学 北京 100048）