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12月14日-16日，中央经济工作会议明确提出“要深化国企国资改革……混合所有制改革是国企改革的重要突破口”，国企改革步入深化的新阶段。本篇将重点介绍混改主线、行业进展及相应的投资机会。
加速改革看国改，深化国改看混改
国企改革受重视程度不断提升，预期重建。目前国改位列四大基础性关键性改革之首（国企、财税、金融、社保等），混改是国改重要突破口，亦是中央首次提出，这意味着明年国企改革将是各项改革中的重头戏。
其实，回顾可以发现，从今年6月底以来，国改受重视程度在不断提升。7月4日全国国企改革座谈会，习总提出“理直气壮做强做优做大国企”，10月10日全国国企党建工作会，习总再次强调“坚定不移把国有企业做强做优做大”，12月9日中央政治局会议“加快推进国企、财税、金融、社保等基础性关键性改革”，对比之前“财税、金融、国企等重大改革”，国改地位有明显提升。12月9日，国资委在媒体通气会上表示明年将是国企改革见效年。
国企改革主线，经历了2013年底到2015年中预期不断升温，2015年中到2016年中市场预期不断降温后，2016年下半年以来预期有所改善。虽然市场整体上仍有怀疑和犹豫，但中央经济工作会议明确定调，未来改革不断落地，国改预期在重建中。
混改成为国改新动力、新亮点。回顾国改进程，各细分领域推进有缓急之分，混改同样经历了预期升温-降温-修复的过程。2013年11月，十八届三中全会提出“国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济，是基本经济制度的重要实现形式”，此后新一轮国改序幕拉开。而混改在后续实际推行中遭遇困难，究其原因，从国有资本看是担心国有资产流失，从非国有资本看产权保护问题使得民企参与积极性不高。2016年9月28日，刘鹤主持召开发改委混改试点专题会，首次提出“推进混合所有制改革是深化国企改革的重要突破口”，这一提法随后也超预期地出现在12月中央经济工作会议中，混改在国改中的地位明显提高。
企业层面，联通、中石油、中船、国网等多家央企近日表示研究混改也印证混改正在提速。可以预计，明年混改将成为深化国企改革的突破口与主战场。
七大重点混改行业投资机会
12月14日-16日，中央经济工作会议提出混改在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。策略联席行业分析师就相关行业混改现状与展望进行分析。
电力行业：12月14日《人民日报》刊发国网董事长署名文章《坚定不移加强企业党建做强做优做大国家电网》，文中明确提出，“要探索发展混合所有制的途径和方式”。国家电网领导人曾经在年度报告大会上讲过：“上市是混合所有制最重要、最有效的表现形式。”
我们预计，未来国家电网混合所有制改革将主要秉承两条线路：（1）对于已经上市资产，实施“资产注入+员工持股+增加社会资本”；（2）对于未上市资产，可以选择单独上市，或者注入已有的上市公司平台。
目前，国网有五个产业平台公司，分别是国电南瑞、许继电气、置信电气、平高电气、涪陵电力。2015年，国家电网产业、金融、国际业务合计实现利润400亿元，占国网利润总额的42%；而这五个产业平台公司合计利润不到43亿元，未来想象空间巨大。我们预计，未来五个产业公司将相继推出混合所有制改革方案。其中，我们认为，国电南瑞有望首当其冲。2013年11月，南瑞集团出具承诺函，承诺将在重组完成后（2013年12月30日）3年之内解决普瑞特高压、中电普瑞、南瑞继保与公司之间的同业竞争问题。我们认为，2016-2017年公司有望再次启动资产注入，未来南瑞集团有望通过公司的平台实现整体上市。集团目前的收入、净利润是公司的一倍多，随着集团资产的注入，公司市值有再翻倍的可能。
石油、天然气行业：今年8月中石化公告称拟出售旗下川气东送天然气管道公司50%股权。近日，中国人寿、国投交通拟分别以现金200亿元和28亿元认购天然气管道公司43.86%、6.14%的股权。股权转让完成后，中国石化仍是天然气管道公司第一大股东，持股比例为50%。管道公司引入社会资本，表明公司混改在进一步推进中。继中石化出售管道公司50%股权后，中石化销售公司混改也有了新进展。据彭博报道，销售公司考虑2017年IPO，筹资100亿美元。
近期，中石化董事长表示要加强改革执行力，做大做優国有企业。2014年中石化销售公司启动混改；2015年中石化完成了旗下油服业务、油田机械业务的平台整合与上市；2016年中石化天然气管道公司引入社会资本。中石化销售公司在完成引资及股份制改制后，期待后续改革的进一步深入。
2016年中国石油开始对旗下资产进行重组，工程建设、金融业务板块有望实现整合重组并上市。我们认为做大做优国有企业的一个重要途径就是资产证券化。对于“三桶油”而言，利用现有上市公司平台，实现旗下资产的重组整合并上市将是重要途径。
“专业化重组、平台化整合”将是石化央企改革的主要方向，建议关注石化央企旗下上市公司，如中国石化（PB估值低、业绩弹性足、改革稳步推进）；华锦股份（800万吨炼油，业绩弹性最大的炼化公司）、泰山石油（中石化旗下加油站上市公司，期待改革进一步推进）。
铁路、民航行业：近年来铁路改革进程较为缓慢，随着铁总换帅，预期改革加速。货运业务由国家发改委制定的货运指导价格预期正逐步放开。客运改革，预期提价使得高铁路段盈利能力提升，为后续有可能的民资入铁铺平道路。
目前民航国企改革升温。几大国有航空公司中国国航、东方航空、南方航空、海南航空都已经实现国内A股上市，有的还包括港股H股，都存在民营资本和外部资本的参与。只有深航、厦航等仍然是国有资本全资控股。未来可能在员工持股、引进民营资本、外资等方面继续探索。
电信行业：中国联通从诞生开始具有的历史使命，使得它成为改革的先锋，此次有望被列入混改第一批试点名单。中国联通各项主营业务均已触底企稳反弹，随着中国联通全力抢补基础短板，完成网络基础设施的投入，4G网络将在全国重点城市质量领先，从而释放终端优势红利，提升转化能力，实现业务反转和业绩反转。我们看好中国联通混改，优化公司法人治理结构，激活组织，提升效率，以更加积极的姿态参与电信市场的竞争，这将使得电信行业的资源配置更加优化，促进中国电信行业的整体发展。
军工行业：改革是军工行业的重要驱动因素。2016年3月末，习近平总书记主持召开政治局会议，审议通过《关于经济建设和国防建设融合发展的意见》。
2016年5月，中共中央、国务院印发了《国家创新驱动发展战略纲要》，该纲要第四章第四款主题为“深化军民融合，促进创新互动”，提出“按照军民融合发展战略总体要求，发挥国防科技创新重要作用，加快建立健全军民融合的创新体系，形成全要素、多领域、高效益的军民科技深度融合发展新格局”。
提升资产证券化率是军工集团“十三五”重要任务。与国际相比，十大军工集团资产证券化空间巨大。我国军工企业证券化率较低，截至2016年10月底，十大军工集团证券化率约32%，而国外军工企业资产证券化率约为70%～80%，相比之下我国军工企业潜在资产证券化的空间巨大。目前已上市的军工企业可能成为军工资产注入的资本运作平台，从而释放出巨大制度红利。2016年上半年中国军工集团高管在不同场合披露了各自单位“十三五”期间的改革目标，资产证券化被列为重要任务之一，且具有明确指标要求。
中国军工集团股权结构、产业布局、军工任务、经营情况各不相同，我们认为其资产证券化实施将采取不同的模式。从资产注入的弹性分析，我们看好空间较大且体外资产质量较好的航科集团、电科集团和兵工集团。
国企改革精选组合
国企改革包括混改、资产整合、各类激励等多种途径，我们前期多篇报告已有阐述分析，策略与行业分析师合作梳理的最新国企改革组合15只：中国联通、中国石化、铁龙物流、隧道股份、海立股份、燕京啤酒、中百集团、皖新传媒、国电南瑞、中粮屯河、中煤能源、申达股份、上海临港、中航机电、铜陵有色。
加速改革看国改，深化国改看混改
国企改革受重视程度不断提升，预期重建。目前国改位列四大基础性关键性改革之首（国企、财税、金融、社保等），混改是国改重要突破口，亦是中央首次提出，这意味着明年国企改革将是各项改革中的重头戏。
其实，回顾可以发现，从今年6月底以来，国改受重视程度在不断提升。7月4日全国国企改革座谈会，习总提出“理直气壮做强做优做大国企”，10月10日全国国企党建工作会，习总再次强调“坚定不移把国有企业做强做优做大”，12月9日中央政治局会议“加快推进国企、财税、金融、社保等基础性关键性改革”，对比之前“财税、金融、国企等重大改革”，国改地位有明显提升。12月9日，国资委在媒体通气会上表示明年将是国企改革见效年。
国企改革主线，经历了2013年底到2015年中预期不断升温，2015年中到2016年中市场预期不断降温后，2016年下半年以来预期有所改善。虽然市场整体上仍有怀疑和犹豫，但中央经济工作会议明确定调，未来改革不断落地，国改预期在重建中。
混改成为国改新动力、新亮点。回顾国改进程，各细分领域推进有缓急之分，混改同样经历了预期升温-降温-修复的过程。2013年11月，十八届三中全会提出“国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济，是基本经济制度的重要实现形式”，此后新一轮国改序幕拉开。而混改在后续实际推行中遭遇困难，究其原因，从国有资本看是担心国有资产流失，从非国有资本看产权保护问题使得民企参与积极性不高。2016年9月28日，刘鹤主持召开发改委混改试点专题会，首次提出“推进混合所有制改革是深化国企改革的重要突破口”，这一提法随后也超预期地出现在12月中央经济工作会议中，混改在国改中的地位明显提高。
企业层面，联通、中石油、中船、国网等多家央企近日表示研究混改也印证混改正在提速。可以预计，明年混改将成为深化国企改革的突破口与主战场。
七大重点混改行业投资机会
12月14日-16日，中央经济工作会议提出混改在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。策略联席行业分析师就相关行业混改现状与展望进行分析。
电力行业：12月14日《人民日报》刊发国网董事长署名文章《坚定不移加强企业党建做强做优做大国家电网》，文中明确提出，“要探索发展混合所有制的途径和方式”。国家电网领导人曾经在年度报告大会上讲过：“上市是混合所有制最重要、最有效的表现形式。”
我们预计，未来国家电网混合所有制改革将主要秉承两条线路：（1）对于已经上市资产，实施“资产注入+员工持股+增加社会资本”；（2）对于未上市资产，可以选择单独上市，或者注入已有的上市公司平台。
目前，国网有五个产业平台公司，分别是国电南瑞、许继电气、置信电气、平高电气、涪陵电力。2015年，国家电网产业、金融、国际业务合计实现利润400亿元，占国网利润总额的42%；而这五个产业平台公司合计利润不到43亿元，未来想象空间巨大。我们预计，未来五个产业公司将相继推出混合所有制改革方案。其中，我们认为，国电南瑞有望首当其冲。2013年11月，南瑞集团出具承诺函，承诺将在重组完成后（2013年12月30日）3年之内解决普瑞特高压、中电普瑞、南瑞继保与公司之间的同业竞争问题。我们认为，2016-2017年公司有望再次启动资产注入，未来南瑞集团有望通过公司的平台实现整体上市。集团目前的收入、净利润是公司的一倍多，随着集团资产的注入，公司市值有再翻倍的可能。
石油、天然气行业：今年8月中石化公告称拟出售旗下川气东送天然气管道公司50%股权。近日，中国人寿、国投交通拟分别以现金200亿元和28亿元认购天然气管道公司43.86%、6.14%的股权。股权转让完成后，中国石化仍是天然气管道公司第一大股东，持股比例为50%。管道公司引入社会资本，表明公司混改在进一步推进中。继中石化出售管道公司50%股权后，中石化销售公司混改也有了新进展。据彭博报道，销售公司考虑2017年IPO，筹资100亿美元。
近期，中石化董事长表示要加强改革执行力，做大做優国有企业。2014年中石化销售公司启动混改；2015年中石化完成了旗下油服业务、油田机械业务的平台整合与上市；2016年中石化天然气管道公司引入社会资本。中石化销售公司在完成引资及股份制改制后，期待后续改革的进一步深入。
2016年中国石油开始对旗下资产进行重组，工程建设、金融业务板块有望实现整合重组并上市。我们认为做大做优国有企业的一个重要途径就是资产证券化。对于“三桶油”而言，利用现有上市公司平台，实现旗下资产的重组整合并上市将是重要途径。
“专业化重组、平台化整合”将是石化央企改革的主要方向，建议关注石化央企旗下上市公司，如中国石化（PB估值低、业绩弹性足、改革稳步推进）；华锦股份（800万吨炼油，业绩弹性最大的炼化公司）、泰山石油（中石化旗下加油站上市公司，期待改革进一步推进）。
铁路、民航行业：近年来铁路改革进程较为缓慢，随着铁总换帅，预期改革加速。货运业务由国家发改委制定的货运指导价格预期正逐步放开。客运改革，预期提价使得高铁路段盈利能力提升，为后续有可能的民资入铁铺平道路。
目前民航国企改革升温。几大国有航空公司中国国航、东方航空、南方航空、海南航空都已经实现国内A股上市，有的还包括港股H股，都存在民营资本和外部资本的参与。只有深航、厦航等仍然是国有资本全资控股。未来可能在员工持股、引进民营资本、外资等方面继续探索。
电信行业：中国联通从诞生开始具有的历史使命，使得它成为改革的先锋，此次有望被列入混改第一批试点名单。中国联通各项主营业务均已触底企稳反弹，随着中国联通全力抢补基础短板，完成网络基础设施的投入，4G网络将在全国重点城市质量领先，从而释放终端优势红利，提升转化能力，实现业务反转和业绩反转。我们看好中国联通混改，优化公司法人治理结构，激活组织，提升效率，以更加积极的姿态参与电信市场的竞争，这将使得电信行业的资源配置更加优化，促进中国电信行业的整体发展。
军工行业：改革是军工行业的重要驱动因素。2016年3月末，习近平总书记主持召开政治局会议，审议通过《关于经济建设和国防建设融合发展的意见》。
2016年5月，中共中央、国务院印发了《国家创新驱动发展战略纲要》，该纲要第四章第四款主题为“深化军民融合，促进创新互动”，提出“按照军民融合发展战略总体要求，发挥国防科技创新重要作用，加快建立健全军民融合的创新体系，形成全要素、多领域、高效益的军民科技深度融合发展新格局”。
提升资产证券化率是军工集团“十三五”重要任务。与国际相比，十大军工集团资产证券化空间巨大。我国军工企业证券化率较低，截至2016年10月底，十大军工集团证券化率约32%，而国外军工企业资产证券化率约为70%～80%，相比之下我国军工企业潜在资产证券化的空间巨大。目前已上市的军工企业可能成为军工资产注入的资本运作平台，从而释放出巨大制度红利。2016年上半年中国军工集团高管在不同场合披露了各自单位“十三五”期间的改革目标，资产证券化被列为重要任务之一，且具有明确指标要求。
中国军工集团股权结构、产业布局、军工任务、经营情况各不相同，我们认为其资产证券化实施将采取不同的模式。从资产注入的弹性分析，我们看好空间较大且体外资产质量较好的航科集团、电科集团和兵工集团。
国企改革精选组合
国企改革包括混改、资产整合、各类激励等多种途径，我们前期多篇报告已有阐述分析，策略与行业分析师合作梳理的最新国企改革组合15只：中国联通、中国石化、铁龙物流、隧道股份、海立股份、燕京啤酒、中百集团、皖新传媒、国电南瑞、中粮屯河、中煤能源、申达股份、上海临港、中航机电、铜陵有色。