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2005年新增按揭贷款余额减少49％
2005年，全国商品房销售总额为1．8万亿元，比上年增加74％，但个人按揭贷款余额的增加额仅为2400亿元，占当年商品房销售金额的比率仅为13％，远低于2004年的4700亿元和47％。同时，2005年城镇居民人均可支配收入增长率仍稳定在11．4％，没有剧烈的变化(图1)。这一现象的核心原因是，面对供款压力和持续的房价上涨，购房者群体性地出现了调整资产配置结构的倾向：用不动产来代替各种应急和预防性储蓄。
由于法制和社会保障体系不健全等因素，中国居民习惯于保持足够数量的储蓄。各种应急和预防性储蓄，本不适合于以不动产的形式来持有，2005年以来持续的房价上涨所带来的持有房产的安全感及日益加重的供款压力，使人们的资产配置倾向开始出现急剧的变化，人们通过亲人间的相互扶助，使资金在子女、父母和部分亲属这个大家庭内部流动，降低整个大家庭应急性和预防性储蓄的额度，从而为购买不动产提供财力，使得不动产占家庭财产的比重加大，资产配置结构的调整以大家庭为单位得以实现。
房地产需求增长空间大幅度拓展
去年笔者曾在《中国经济总需求将自我紧缩》(本刊2005年5月号)一文中指出：我们可以用Q指标来描述家庭部门的债务消费能力相对于基期的变化。具体的计算公式是：Q＝食品支出占可支配收入的比重的下降-DSR的上升。其中，DSR为中国城市家庭债务的利息支出占可支配收入的比重，即偿债比率。当Q指标的取值为正的时候，我们可以认为相对于基期，家庭部门的债务消费能力提高了，取值越高，债务消费能力越高；取值为负的时候，相对于基期，家庭部门的债务消费能力减弱了，取值越低，债务消费能力越弱。
由于资产配置结构的调整，以应急性和储备性资产购房或还贷，个人按揭贷款余额的年增加额不再需要按照与当年商品房销售金额增长率大致相同的速度增长，2005年个人按揭贷款余额的年增加额相对于2004年反而下降了49％，从而出现了房屋销售额高速增长而Q指标不降反升的现象。计算表明：2005年中国居民刚性支付利息的债务负担大幅度下降了。Q指标从2004年底的—0．44％，上升到了2005年的—0．21％(图2)。这就解释了为什么在2004年居民债务负担过重的情况下2005年房地产销售仍持续增长。假设不出现资产配置的调整，要支撑2005年的商品房销售规模，Q指标需要下降到—0．81％。
只要房价保持稳定攀升的态势，居民2006年很可能会维持资产配置结构调整的倾向，这将继续为居民的商品房投资提供能量。因为，比如，一个人把5年后孩子上学的钱用来购买了房子，只要房价在持续上涨，这样做的人就会感到，比参加教育储蓄等“合算”多了，他的示范效应就会推动更多的人这么做。2005年末，居民储蓄存款余额达到了创纪录的14万亿元，比2004年末增长了18％，显示居民继续调整其资产配置的空间还相当大。
供求失衡的状况会对房价的攀升继续提供支撑
由于预计房地产需求增长将会放慢和开发活动受到各种障碍，过去两年，房地产投资增长速度大幅下降，这会直接影响2006年的房地产供应(图3)。在居民对商品房的需求并没有出现人们曾经预期的下降的情况下，房地产市场供不应求的局面在2006年还会继续维持，从而支撑房价继续攀升。
需求控制措施很可能会进一步刺激需求的增加
面对房屋供不应求、房价继续攀升的局面，政府有可能会像2005年那样出台需求控制措施。但这样的措施对不动产需求存在正反两方面的影响：从正向看，它会给购房者设置障碍，比如提高购房税收、提高首付比例等措施，提高了居民的购房成本，降低其支付能力，从而降低需求；反向而言，购房成本的提高将刺激购房者提前实施购房行为，以规避政策再次调整而可能遭受的更高成本，这就将造成短期内需求的增长。
由于房地产业对国民经济的重要性，在多数领域的投资面临下滑的情况下，政府出台严厉控制措施的概率很小。即使通过需求控制来稳定房价，也会是比较温和的。温和的需求控制措施对于需求的影响，将主要取决于政策对人们价格预期的影响。
今天，在经受了长达3年的考验之后，房价看涨的预期已经变得空前强大。看空房价的预期，相对于2004年、2005年已经大幅度减弱了，“空方”的主流观点已经从“房价将会下跌”，逐步变成“房价应该下跌”。而“房地产价格在近期就会下跌”的预期几乎不存在了。在这一轮房地产热中，绝大多数中国家庭第一次开始关心不动产的涨跌。价格上涨对他们来说，是一个现实的、可以亲眼看到的东西，他们可以轻松地在自己的财力与能够购买的房产面积之间换算。几年前“该出手时未出手”的代价就是现在用更多的财产才能够换取相同的面积。而价格下跌则始终只是一个议论中的东西。紧捂着荷包期待房价有一天真正下跌的结果，只是事实所带来的空前的失望：从2003年开始，就不断有人预言房价将会下跌，其间也经历了政府控制需求的种种政策，但是，房价就是不跌。这一经历将深刻地影响他们的未来决策。
2005年，全国商品房销售总额为1．8万亿元，比上年增加74％，但个人按揭贷款余额的增加额仅为2400亿元，占当年商品房销售金额的比率仅为13％，远低于2004年的4700亿元和47％。同时，2005年城镇居民人均可支配收入增长率仍稳定在11．4％，没有剧烈的变化(图1)。这一现象的核心原因是，面对供款压力和持续的房价上涨，购房者群体性地出现了调整资产配置结构的倾向：用不动产来代替各种应急和预防性储蓄。
由于法制和社会保障体系不健全等因素，中国居民习惯于保持足够数量的储蓄。各种应急和预防性储蓄，本不适合于以不动产的形式来持有，2005年以来持续的房价上涨所带来的持有房产的安全感及日益加重的供款压力，使人们的资产配置倾向开始出现急剧的变化，人们通过亲人间的相互扶助，使资金在子女、父母和部分亲属这个大家庭内部流动，降低整个大家庭应急性和预防性储蓄的额度，从而为购买不动产提供财力，使得不动产占家庭财产的比重加大，资产配置结构的调整以大家庭为单位得以实现。
房地产需求增长空间大幅度拓展
去年笔者曾在《中国经济总需求将自我紧缩》(本刊2005年5月号)一文中指出：我们可以用Q指标来描述家庭部门的债务消费能力相对于基期的变化。具体的计算公式是：Q＝食品支出占可支配收入的比重的下降-DSR的上升。其中，DSR为中国城市家庭债务的利息支出占可支配收入的比重，即偿债比率。当Q指标的取值为正的时候，我们可以认为相对于基期，家庭部门的债务消费能力提高了，取值越高，债务消费能力越高；取值为负的时候，相对于基期，家庭部门的债务消费能力减弱了，取值越低，债务消费能力越弱。
由于资产配置结构的调整，以应急性和储备性资产购房或还贷，个人按揭贷款余额的年增加额不再需要按照与当年商品房销售金额增长率大致相同的速度增长，2005年个人按揭贷款余额的年增加额相对于2004年反而下降了49％，从而出现了房屋销售额高速增长而Q指标不降反升的现象。计算表明：2005年中国居民刚性支付利息的债务负担大幅度下降了。Q指标从2004年底的—0．44％，上升到了2005年的—0．21％(图2)。这就解释了为什么在2004年居民债务负担过重的情况下2005年房地产销售仍持续增长。假设不出现资产配置的调整，要支撑2005年的商品房销售规模，Q指标需要下降到—0．81％。
只要房价保持稳定攀升的态势，居民2006年很可能会维持资产配置结构调整的倾向，这将继续为居民的商品房投资提供能量。因为，比如，一个人把5年后孩子上学的钱用来购买了房子，只要房价在持续上涨，这样做的人就会感到，比参加教育储蓄等“合算”多了，他的示范效应就会推动更多的人这么做。2005年末，居民储蓄存款余额达到了创纪录的14万亿元，比2004年末增长了18％，显示居民继续调整其资产配置的空间还相当大。
供求失衡的状况会对房价的攀升继续提供支撑
由于预计房地产需求增长将会放慢和开发活动受到各种障碍，过去两年，房地产投资增长速度大幅下降，这会直接影响2006年的房地产供应(图3)。在居民对商品房的需求并没有出现人们曾经预期的下降的情况下，房地产市场供不应求的局面在2006年还会继续维持，从而支撑房价继续攀升。
需求控制措施很可能会进一步刺激需求的增加
面对房屋供不应求、房价继续攀升的局面，政府有可能会像2005年那样出台需求控制措施。但这样的措施对不动产需求存在正反两方面的影响：从正向看，它会给购房者设置障碍，比如提高购房税收、提高首付比例等措施，提高了居民的购房成本，降低其支付能力，从而降低需求；反向而言，购房成本的提高将刺激购房者提前实施购房行为，以规避政策再次调整而可能遭受的更高成本，这就将造成短期内需求的增长。
由于房地产业对国民经济的重要性，在多数领域的投资面临下滑的情况下，政府出台严厉控制措施的概率很小。即使通过需求控制来稳定房价，也会是比较温和的。温和的需求控制措施对于需求的影响，将主要取决于政策对人们价格预期的影响。
今天，在经受了长达3年的考验之后，房价看涨的预期已经变得空前强大。看空房价的预期，相对于2004年、2005年已经大幅度减弱了，“空方”的主流观点已经从“房价将会下跌”，逐步变成“房价应该下跌”。而“房地产价格在近期就会下跌”的预期几乎不存在了。在这一轮房地产热中，绝大多数中国家庭第一次开始关心不动产的涨跌。价格上涨对他们来说，是一个现实的、可以亲眼看到的东西，他们可以轻松地在自己的财力与能够购买的房产面积之间换算。几年前“该出手时未出手”的代价就是现在用更多的财产才能够换取相同的面积。而价格下跌则始终只是一个议论中的东西。紧捂着荷包期待房价有一天真正下跌的结果，只是事实所带来的空前的失望：从2003年开始，就不断有人预言房价将会下跌，其间也经历了政府控制需求的种种政策，但是，房价就是不跌。这一经历将深刻地影响他们的未来决策。