2009年底以来，我们一直在不断阐述“经济进、政策退、股市调；经济退、政策进、股市升”的逻辑。迄今，我们已经看到，由于第一季度的经济增长非常强劲、通胀压力升高、房价不断高企，从2010年4月开始中央密集出台了一系列调控和紧缩措施，股市应声回落。我们期待，在下半年经济降温的背景下，政策开始逐渐转向，股市或将迎来回升的契机。
　　
　　政策转向的预期将逐渐升温
　　
　　海外经济的不确定性增加：下半年中国的出口前景面临压力。尽管我们认为欧洲债务危机可以通过拯救措施（如欧洲央行购买国债）得到缓解，然而各国被迫实施的财政紧缩和货币冲销举措，势必会对欧洲经济增长产生明显的负面影响。这意味着全球经济二次探底的风险显著增加，我国的出口，特别是对欧出口，将面临巨大的压力。
　　国内对冲性政策开始出现：对冲国内紧缩，对冲海外动荡。5月下旬，胡锦涛、温家宝两位中国高层领导人就“防止多项政策叠加的负面影响”以及“各国应该继续坚持刺激经济的举措”的讲话，标志着中国宏观政策的基调出现细微的调整。随即，我们看到了中央推动保障房计划落实的大手笔动作、对家电以旧换新的强有力推广、对新能源和节能汽车的大幅补贴，这对于维持国内投资和消费的稳定、对抗外需的波动具有积极的作用。
　　市场会逐渐意识到紧缩预期最严厉的时刻已经过去。海外经济的动荡，不仅意味着国内出台对冲性政策的必要性在增加，而且大宗商品价格的低迷，有助于缓解国内通胀的压力，使得进一步紧缩的必要性显著降低。这意味着，最终出台的紧缩政策可能比之前市场预期的要少一些、程度要轻一些（如加息、项目资本金比例提高、出口退税全面调整、地方政府融资平台整顿力度等等）。然而这个信念的确立，需要在一次次的领导讲话和一个个的措施出台（或不出台）中实现，这需要时间。
　　经济二次探底的风险在下降：政策支撑的效果将逐渐浮现。对海外经济和中国出口形势的担忧，一方面推动国内对冲性措施的出台；另一方面，前期已出台政策的执行力度，也会根据经济面临的最新情况进行调整。毕竟，经济二次探底的风险是任何当局者都不愿承担、也承担不起的。
　　政策转向的预期将逐渐升温：经济与政策交谊舞的第二步即将演绎。进入2010年三季度，房价有望出现明显的松动，而且经济增速也将快速向9%左右的水平回落，此时，稳定经济增长的政策底线可能更为凸显，至少投资者会开始预期这种情况的出现。
　　
　　股市融资功能正经历考验
　　
　　在我们当前的宏观假设下，A股市场的估值已经进入价值投资区，不少大行业甚至已经出现了价值被低估的情况。这意味着，主板市场的融资功能正在面临挑战。
　　最为典型的要数银行板块。截至2010年6月上旬，A股上市银行2010年的PB仅为1.7倍，这意味着银行的IPO和再融资的发行价格需要更低才能为投资者所接受，而且发行失败的风险正在提升。考虑到四大行的融资是监管当局2010年的重要任务，面对融资功能受到挑战的证券市场，我们或许会观察到监管部门态度的微妙变化。
　　
　　期待政策转向信号出现
　　
　　遵循“经济退、政策进、股市升”的逻辑，我们需要看到地产调控政策的见效—房价的明显下跌，看到经济增速的明显降温—工业增加值增速和投资增速的明显回落，看到通胀前景的改善—CPI见顶，在此情况下，政策转向的预期将升温，这将改变投资者过于悲观的情绪，并有助于形成对未来经济运行轨迹的新的预期，从而，股市回暖的线索与主流板块也会变得清晰。