去杠杆是目前防范金融风险的重点工作内容,政府逐步退出对国企的隐性担保,促使国有企业以市场化方式化解债务危机。伴随着整体收紧的融资环境,过去众多企业依赖“高杠杆”野蛮生长的企业面临债务集中到期并难以继续维持融资规模的危机,债券市场信用风险点出现转变,国企信用债违约余额快速增长,2020年11月地方国企华晨集团、永煤集团以及校企紫光集团接连发生债券实质性违约,国企信用债刚兑“信仰”被打破,给市场造成极大冲击。本文以华晨集团债券违约为研究案例,从政府隐性担保、公司内部治理以及“子强母弱”信用风险特征的角度分析国企信用债违约的原因,为债券市场多方参与者提供参考,理性分析债券发行人资质,打破唯股东论的定价方式,共同努力促进债券市场健康发展和良性循环。政府隐性担保方面,去杠杆背景下,政府的救助意愿较以往降低,对于自身资质差,救助后难以产生经济效益的集团公司,政府将不再进行兜底。投资者需要谨慎判断政府救助意愿,本文从产业政策和监管政策角度分析政府救助意愿,对于债务沉重,救助成本高,救助后扭亏无望的企业,面临政府隐性担保退出以及破产清算的风险。公司内部治理方面,从公司战略失败和财务困境两个层面进行分析,华晨集团自主研发能力薄弱,缺乏核心汽车制造技术与工艺是其经营表现下滑的关键原因,营业收入与利润几乎全部来源于华晨宝马的贡献;财务困境是发生债券违约的导火索,以华晨集团作为研究案例,永煤集团和紫光集团作为对比案例,从债券违约发生前国企的盈利能力、偿债能力、现金流表现以及Z-score债券违约计分模型角度出发分析债券违约的原因,利润逐年下滑甚至转为亏损,债务集中在短期,偿债压力大,现金流枯竭直接导致债券违约。“子强母弱”风险特征方面,从财务报表科目角度分析母公司对子公司的控制,以资产端、负债端以及其他应收款合并报表和母公司报表的对比解释母公司自身的偿债能力。通过对债券违约原因的分析,给债券市场参与方启示和建议,发行主体需要将短期债务控制在合理范围内,保持流动性充裕,避免短期偿债压力过大的风险,坚守住“逃废债”的底线。投资者需要破除国企刚性兑付的“信仰”,从企业实际资质出发分析投资标的,强化风险意识。监管方面在可控前提下进一步打破国企信用债的刚性兑付,完善信息披露制度,减少信息不对称,坚决打击“逃废债”行为,维护债券市场健康平稳发展。国有企业接连违约在短期内引起了市场恐慌,但从长远来看允许国有企业违约却有利于债券市场的健康运行。刚性兑付是不符合市场规律的,由刚性兑付引起的信用风险和债务危机会不断积累,最终,完全依靠外部融资而生存的企业越来越多,形成恶性循环,迫切需要资金的高质量民营企业无法获得信贷资源,对债券市场和实体经济运行具有危害性。允许国有企业债券违约,刚性兑付的恶性循环将被打破,信用评级机构将更加审慎出具实际评级,避免评级虚高,债券投资者对债券定价会更加贴合债券实际资质。打破国企债券刚性兑付、政府在风险可控情况下逐步退出隐性担保的,有利于引导信贷资源流向优质经营能力强的企业,实现金融服务实体经济的目标。政府在风险可控情况下逐渐退出隐性担保短期内会出现一些波动,部分投资者的利益受到一部分损害,但是长期来看这将有助于中国债券市场的健康稳定发展,形成良性循环,信用债券定价机制将走向基于主体资质和基本面的正确分析思路上。