长期以来,政府控制企业的投资效率低于非政府控制企业被认为是我国企业投资行为中的典型现象。本文利用2001-2012年上海和深圳交易所市场中A股主板和中小板制造业企业投资数据,发现政府控制背景的确对企业投资效率有显著影响。政府控制背景显著降低了企业投资效率,并且政府控制企业的非效率投资行为主要集中于投资机会较差、内部现金流水平较低时的过度投资行为。本文进一步研究了我国制造业上市公司投资支出与现金流水平之间的关系,得出我国制造业企业的投资与现金流之间存在U型曲线关系,并且政府控制企业的投资-现金流敏感性较低(U型曲线相对平缓)；而当现金流为负时,政府控制企业的现金流敏感性显著增加,在现金流减少时反而有扩大投资规模的倾向。基于以上研究结果,本文认为,政府控制企业在政府影响下承担了部分社会经济目标、有政策导向性的投资行为可能是导致其投资效率偏离最优水平的原因；政府控制背景带来的隐形担保和预算软约束问题,是加剧政府控制企业投资非效率的潜在因素。