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摘要：中美两国作为全球两大经济“增长极”，共同将周期最长的本轮全球经济繁荣推向了顶点。在历经了各国政府一致的危机救市和全球再平衡的热议后，美国带头实施的量化宽松货币政策又将全球带进了廉价货币战争的泥潭，人民币也陷入了对内贬值与对外升值压力的困局。由于人民币汇率的市场化改革至今尚未涉及市场化形成机制的核心内容，从而加大了中国经济内外失衡的程度和调整的难度，人民币汇率应尽快由宏观政策工具向国际化战略定位转变。
关键词：人民币汇率；货币政策；人民币国际化
中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1003-854X（2012）08-0030-05
一、全球宽松货币政策背景下的廉价货币战争
全球金融危机仍在演绎之中，选择并持续实施超级宽松货币政策的深层原因无一例外地旨在通过通胀稀释债务，且期望通过控制本币升值，以外需拉动本国经济增长。沉重的债务负担已成为发达经济体共同面临的难题，削减债务最便捷的方式是靠通胀来降低债务的实际价值或者稀释债权的实际价值。从现行政策实践来看，通胀已成为各国政府消减债务的共同的、现实的选择。发达经济体超级宽松货币政策的实施，其主要目的正是为了消减债务。
若说竞相贬值的货币战争是“以邻为壑”的话，美国通过实施量化宽松货币政策使美元进入了有序贬值通道的举措，则是“以四海为壑”。在实施了两轮规模庞大的量化宽松货币政策后，2011年8月9日，美联储宣布将把联邦基金利率在O～0.25%的历史最低水平至少维持到2013年中期。2011年9月22日，美联储宣布启动以“扭转操作”为主要内容的“质化宽松”货币政策。2011年11月4日，美联储议息会议宣布维持0到0.25%的联邦基础利率至2013年中期。201 1年10月到2012年3月底之间，美国财政部计划发行8460亿美元的净适销债务。为配合美国财政部发行净适销债务计划，美联储又推出了购买抵押支持证券的新计划。次贷危机后欧洲央行对采用量化宽松货币政策最为谨慎。2011年11月3日，欧洲央行新任行长马里奥·德拉吉替代让·克劳德·特里谢执掌欧洲央行后，宣布将欧洲央行的再融资操作利率、边际贷款利率和边际存款利率全部下调25个基点，分别降至1.25%、2.00%和0.50%，从11月9日开始生效。欧元区2011年10月通胀率已达3%，远远超过欧洲央行为维持物价稳定设定的2%的警戒线。不难发现，面对欧元区主权债务危机向银行危机的蔓延，欧洲央行也无法坚守控制通胀作为其唯一政策目标。
回顾历史，2001年3月，作为当时全球第二大经济体的日本央行首创“量化宽松”货币政策，十年来日本央行一直坚定地践行“量化宽松”货币政策。2011年8月，日本银行投放基础货币比上年同期增加15.9%，连续36个月同比增长。受美欧等主要发达经济体持续宽松货币政策的影响，大多数新兴经济体则面临热钱大量流入，通胀压力持续加大，经济增速放缓的严峻形势。随着欧元区危机的蔓延和欧洲经济的衰退，促进经济增长成为世界各国首要的任务，宽松货币政策继续成为各国政府依赖的主要宏观经济政策工具，欧洲经济正陷入衰退，美国经济处于“无就业式增长”状态。中国和日本的结构性矛盾深重，低利率政策难改无疑。不难预料，全球将在较长时间内继续维持廉价货币竞争的格局。
二、中国加快人民币汇率由阶段性宏观政策工具向国际化战略定位转变的必要性
1.中国以人民币汇率作为阶段性宏观政策工具的选择
纵览世界200多年经济发展史，汇率工具先后成为各国经济发展特殊阶段实施贸易保护的重要政策工具。“自由贸易本质上是维持现状的一个学说，它的作用往往是导致国家间比较优势以和比较劣势的既有格局得以永恒化。”在英国称霸之前，保护主义也盛极一时。如英国纺织工业立足未稳时，“一旦查出英国公民出口未加工的羊毛，就要判处断其右手的刑罚，倘若再犯，则处以绞刑。另外，在教区牧师证明裹尸布确系国货之前，禁止下葬。”对英国保护主义政策的不满正是美国掀起独立战争的原因之一。美国的亚历山大·汉密尔顿和德国的弗里德里希·李斯特发展了与亚当·斯密自由主义相反的理论，说明了对新生工业实行保护的正确性和必要性。第一轮经济全球化过程中，国际贸易的±曾速低于各国国内生产增速，除英国外大多数国家国际贸易并没有作为资本积累和收入增长的支柱而替代国内市场。20世纪初，在国际工业品市场上独领风骚的英国面临来自德国的竞争。20世纪30年代的大危机，使整个工业国家才看到出口可以作为弥补疲软的国内需求的一种方式。两次世界大战期间，各国纷纷放弃金本位制，货币竞相贬值，从而引发贸易大战，导致经济全球化减速。第二次世界大战后，主要国家纷纷放弃金本位制，竞相贬值本币成为各国用来推动出口的重要手段，部分原因是关贸总协定（WTO前身）制定的新的国际贸易规则使各国难于维持原有的高关税保护水平。通过维持低汇率。以出口拉动经济增长获得显著成效的国家和地区有德国、日本、韩国和中国台湾地区等。1971年布雷顿森林体系解体，1974～1975年全球发生经济萧条，通过出口拉动经济增长的发展模式从某种程度上促成了经济全球化向社会主义阵营拓展。
从上个世纪70年代初的中美建交到1979年中国的改革开放，再到2001年加入WTO。中国自主选择了一条渐进式的市场经济体制改革与发展的道路。在人民币汇率管理制度上，中国经历了如下几个阶段：第一阶段是改革开放前，实行人民币钉住由十几种主要货币构成的货币篮子的有管理的浮动汇率制度。此时中国没有加入美国主导的国际经济大循环，人民币汇率还没有被当作经济发展的工具。第二阶段是改革开放后至1994年以前的阶段，中国实行多重汇率制度，目标是保持出口产品竞争力，争取多创汇。第三阶段是1994～2005年之间，中国实行单一钉住美元的、有管理的浮动汇率制。美国是中国最大的出口市场，人民币兑美元保持稳定，能有效推行出口导向型经济增长。第四阶段是2005年7月21日后实施的参考一篮子货币的人民币汇率形成制度。1999年欧元问世，2002年后美元开始进入战略性贬值通道，欧元区成为中国越来越重要的贸易伙伴，人民币汇率继续钉住不断贬值的美元必将遭致越来越多的贸易摩擦。2007年美国次贷危机引发全球金融危机后，经过一段时间重新钉住美元的反复后，2010年6月19日，参考一篮子货币的人民币汇率形成机制重新开始运行，通过保持人民币实际有效汇率的稳定，以保持出口的相对稳定，成为新时期人民币汇率管理追求的目标。 在中国取得令人瞩目的经济成就的同时，人民币汇率也成为众矢之的。虽然人民币汇率并非造成中国经济高速增长及全球失衡的根本的、或者唯一的原因，但现今人民币汇率陷入了前所未有的对内贬值与对外升值的双重悖论之中。人民币对内贬值压力来自两个方面的因素：其一，货币超发。多年来，我国货币政策真实目标是以牺牲人民币对内稳定为代价来保持人民币对外稳定（人民币汇率稳定），国内货币供应量增长速度持续保持在接近经济增长速度的两倍，导致货币严重超发；其二。外汇占款成为央行基础货币投放的主渠道。因央行发行人民币的抵押物为以美元为主的外汇储备资产，美元近年来持续大幅度贬值使作为人民币发行抵押物的资产严重缩水，体现在中国央行资产负债表上的人民币负债成本不断上升，央行（反映中国经济作为一个整体）净资产每况愈下，累积了人民币对内贬值的压力。通俗地说，中国国际收支长期保持双顺差，意味着中国出口的是商品，进口的是货币（美元为主的外汇）。理论上，这样的模式若能继续下去，中国境内货币会越来越多，商品越来越少，通胀将愈演愈烈。而人民币汇率市场化形成机制改革滞后，直接导致了现阶段人民币面临对外升值的压力。尽管《中国人民银行法》（1995年）第三条明确规定我国中央银行的货币政策目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。十多年来，为支撑出口导向型增长模式的运行，中国货币政策实际上是以稳定人民币汇率为首要目标的，以国内通胀累积为代价，保持了人民币名义汇率的稳定。由于经济规模的不断扩张、巨额的贸易顺差和官方外汇储备的长期累积，人民币汇率形成机制并未相应发生实质性变化。外界一致认定人民币汇率相对于中国经济的基本面存在低估。
2.人民币汇率作为阶段性工具使用的局限性
按照中国决策层的思路，中国的整体发展战略目标是快速崛起为一个经济政治强国。市场机制的选择仅仅是实施这一战略的工具，而非目的本身。然而，继续拖延人民币汇率改革的代价可能是巨大的，人民币汇率到了必须由阶段性的政策工具向国际化发展战略目标转变的新阶段，只有加快推进人民币汇率形成机制的市场化，才能破解人民币对内贬值和对外升值的双重悖论。
一是继续控制人民币兑美元汇率的变化延误了人民币汇率市场化形成机制的改革时机。以加快人民币兑美元汇率阶段性升值步伐抵御输入性通胀，以及继续控制人民币兑美元汇率的变化，都可能延误人民币汇率市场化形成机制的改革时机。一般认为，通过人民币升值减少贸易顺差，外汇储备增长减缓将减少基础货币的投放，通胀压力将得到缓解。然而，中国通胀根本性质是内生性的。而非输入性的。另外，本币升值是有利于通过降低进口成本减轻通胀压力。实际上，国际大宗商品以美元计价，美元下跌大宗商品价格必然会上涨，人民币升值相对于美元升值的幅度难以和国际大宗商品价格上涨完全对冲。如果人民币有效汇率变动不足以影响中国经济的对外平衡，那么内生性通胀的形成机理不会改变，以人民币升值抵抗通胀可能成为一个伪命题。随着欧元区危机加剧，全球经济将进入衰退，美联储继续实施宽松货币政策的可能性增大，但美元会重回升值通道，届时人民币并无力继续跟随美元汇率开始升值。加快人民币对美元汇率升值和控制人民币兑美元的变动举措，本质上是拖延人民币汇率市场化形成机制的改革。再者，中美经济关系的核心是债权债务关系，而非贸易关系本身。人民币兑美元阶段性加快升值，真正的受益者是美国。早在1972年，时任美国财政部顾问的哥特费雷德·哈贝勒就敦促美国政府只需关注国内宏观经济政策目标（就业、价格稳定和经济增长），而不必理会贸易赤字。他指出贸易收支盈余国对美国贸易赤字的选择只有三种：一是通胀；二是货币升值或浮动；三是增加美元储备。所有这些措施。均有利于美国。时至今日。美国的贸易逆差也依旧不是美国政府宏观经济政策真正关注的目标，减轻自身债务负担才是美国力压人民币升值的真正目的。同上个世纪80年代中期美国力促日元升值如出一辙，当初美国迫使日元升值是以《广场协议》的形式实施，如今美联储通过主动实施量化宽松货币政策主动贬值美元迫使中国就范。“这种状态可以比喻为穷人以高利息从富人那里借钱，再以低利息把钱借回给富人”。
二是短期内加大中国官方外汇储备资产损失和长期累积人民币对内对外贬值压力。当下人民币兑美元升值被用来抵御输入型通胀和促进外部平衡。导致了财富从中国向美国的转移。中国的海外资产如美国国债是以美元计价，中国接受的债务如FDI却大多数是用人民币计价的。当美元对人民币贬值时，中国整体对外债务的美元价值就会上升，而中国拥有的海外资产的价值不变。结果，中国的净国际投资头寸，即中国总资产与总负债之差就会恶化，这表明财富从中国向美国的转移。此轮国际金融危机，可以被比喻为“（债权）资产危，债务机”。不仅中国，其他新兴市场国家因币值被动升值也直接遭受到难以估量的损失。新兴市场国家陷入了由曾经扮演债务人角色时的债务危机转向如今扮演债权资产所有者时的资产危机。
从长期看，加快人民币对美元升值将累积未来贬值压力。若换算成人民币，中国央行资产负债表的资产方因人民币相对于美元升值而出现“减记”，负债方为人民币，只要人民币利率不变，即不发生市值变化，这种情况下，中国央行的净资产已发生损失。若人民币利率水平提升则会出现人民币负债成本上升，这样，资产方减记，负债方加记。中国央行净资产损失将会更大。中国央行账户上的官方外汇储备资产是央行发行人民币与商业银行交换而得的，央行净资产损失的经济含义，即已进人流通的人民币购买力下降。换言之，鉴于官方外汇储备资产是国内人民币发行的抵押物，而这个抵押物在不断贬值，人民币的内在价值必将随之下降，人民币内在价值的下降必将转化为人民币在国内购买力的下降，即国内通胀压力将会不断累积。美元若回到升值通道，人民币又难以跟随其进入升值通道（因受制于中国经济结构性矛盾，人民币汇率失去了进一步升值的空间），人民币购买力也难以提升。
其实，通常状态下，美国国内大约2～3%的通胀水平，就已经抹掉了中国官方外汇储备资产的名义收益。人民币短期对外升值和长期对内贬值的状态，若转向对内对外同时贬值的组合状态，就意味着危机就在中国降临了。对应的情形是：中国持续多年的双顺差转向了双逆差。中国的双顺差仍在不断累积，这正是促成危机在中国爆发的能量的积聚过程。按照余永定先生的研究结论：“中国的双顺差是中国长期推行吸引FDI的优惠政策，特别是加工贸易型FDI优惠政策的结果。加工贸易型FDI和加工贸易在我国对外贸易中的支配地位说明：双顺差已经成为结构性问题，无法通过宏观经济政策在短期内加以纠正。” 三、加快人民币汇率由政策工具向国际化战略转变的具体路径
中国的经济体制和发展模式必然形成双顺差的格局，继而形成国内资源被国外使用的不利结果。中国央行货币政策目标选择的是控制人民币名义汇率稳定，由于对冲不完全，通过物价水平的不断提高导致实际汇率的上升，实际汇率上升将使贸易顺差不断减少，最终将导致贸易逆差的出现。只有当贸易逆差出现时，发展中国家才真正利用了国外资源。问题是，假设其他条件不变，沿着此路径以实际汇率的升值迫使中国走上贸易逆差的状态，理论上将出现两种组合状态：其一，贸易逆差和资本项目顺差（美国状态）；其二，贸易逆差与资本项目逆差（危机状态）。只有前者是优化状态，是我们所追求的；后者是不可持续的危机状态，是我们所担心的、必须尽力避免的。结合国际国内的复杂形势，应该按照如下步骤加快人民币汇率由政策工具向国际化战略转变：
1.加快推进人民币汇率形成机制市场化的改革步伐
由于中国贸易顺差和官方外汇储备不断累积，近年来要求人民币升值的呼声呈现一边倒的趋势。尽管事实真相可能是美元等相对其他货币的高估，而并不是人民币低估，但人民币汇率形成机制一日不实现市场化，人民币汇率就将难逃众矢之的的窘境。在人民币汇率问题上，应该摒弃“只要对手主张的，我们就反对”的思维定势，坚定不移地推进人民币汇率市场化形成机制改革，而不是采取被动地“升值”或“贬值”对策。（1）以人民币实际有效汇率稳定为目标，加大人民币兑美元汇率的单日波动幅度。随着欧元区主权债务危机向银行业蔓延，欧元明显丧失了与美元的抗衡能力。人民币汇率相对于美元的单边上升速度相应也应该放缓。人民币对美元汇率单向升值的策略应该调整为以控制人民币加权汇率相对稳定为目标，继续保持出口对本国经济增长的促进作用，为我国经济转型争取时间。在具体操作目标上，应紧盯人民币离岸市场动态和人民币实际有效汇率的变动情况，以及人民币名义汇率的变动情况，适时调整人民币兑美元汇率的变动方向与变动幅度。随着人民币兑美元单日波幅的不断拓宽，人民币单边升值预期下降，结售汇的压力将会自动减轻，央行单方面购汇压力也随之减轻，外汇储备增长随之放慢，直至出现负增长。人民币汇率的浮动幅度将进一步扩大。（2）人民币汇率市场化形成机制的建立是推进人民币国际化战略的基础。人民币汇率市场化形成机制本身是寻找人民币均衡汇率的关键，人民币相对美元被动升值的策略应该尽快让位于加速人民币汇率形成机制的市场化改革，人民币汇率形成机制市场化正是人民币国际化的基础，可通过加大单日波动幅度调整人民币单边升值预期，让人民币可升可降。对人民币汇率市场化形成机制改革的任何拖延，本质上是想继续依赖外部市场，阻碍中国经济转型，扼杀中国经济可持续发展的前程。当前中美经济关系的核心是债权债务，美国力压人民币升值，目的在于减轻自身对中国的债务。一旦美元开始新一轮的升势，人民币无力跟随时，人民币贬值将会直接导致人民币国际化进程夭折，中国经济难以进入可持续发展的轨道。
2.进一步选择性地开放资本项目
根据国际经验，一般认为应该将资本项目开放放在对外开放的最后阶段。笔者建议选择性地加快开放资本项目，以对人民币汇率形成机制市场化和利率市场化改革形成外部压力。在国际货币基金组织（IMF）划分的43个资本交易项目中，我国已有12个项目完全可兑换，有16个项目部分开放。不过，最核心的借用外债、跨境证券投资、中资机构对外贷款和直接投资等项下，仍然实行资本账户管制。在建立人民币离岸市场、推进人民币汇率市场化的同时，应逐步提高结售汇标准，更多地藏汇于民。结合当前国际经济形势，应该加快开放中资机构对外直接投资，鼓励私人机构进行境外直接投资。改革开放30多年来，中国金融抑制与货币宽松现象长期并存，导致国内金融资源配置效率低下，境内人民币资产的虚高。以资本项目逐渐放开形成的压力转化为利率和汇率市场化改革的动力，不断减少境内外市场间的套利机会，将是一条可行的途径。
3.加速推进利率市场化
如上所述，由于长期实行低利率和人民币汇率低估政策，加之资本账户封闭，形成投资驱动和出口拉动下的持续高增长，累积了国内通胀和资产泡沫。储蓄存款低利率对于储蓄者是一种仅次于通胀的税负，是对储蓄者的掠夺，实施低利率政策的结果，是国民收入第一次分配向资本所有者倾斜。在国民收入的第二次分配中，负利率政策再使广大的储蓄者消费能力减弱，迫使储蓄者进行更多储蓄，这导致消费占GDP的比重进一步下降。鉴于中国货币政策工具、数量工具如存款准备金率、央票发行等空间所剩无几，当务之急是将紧缩性货币政策由数量型工具转到价格型工具的轨道上来，让人民币存款利率朝市场化利率水平不断接近。从国际经验看，利率市场化进程的推进将是提高利率水平的过程，利率水平的提升将直接抑制投资增长，有利于中国经济向内外均衡方向前进，随着人民币汇率市场化形成机制形成，有利于中国经济的外部平衡，以出口减弱来抑制投资增长带来的产能扩张，将为利率市场化提供改革的空间。
4.审慎推进人民币国际化
我国以跨境贸易结算为重点的人民币国际化已走在人民币汇率市场化前面。以跨境贸易人民币结算为重点推进人民币国际化目的有二：一方面，在人民币预期升值的背景下，人民币结算有利于国内出口企业规避由美元结算产生的汇兑损失：另一方面，因势推进人民币区域化和国际化。2009年以来，人民币贸易结算累计达2.05万亿元人民币。2011年上半年，银行累计办理跨境贸易人民币结算业务9575.7亿元，同比增长13.3倍。但其中只有一小部分涉及中国内地和香港以外的企业，至今几乎没有一家大型跨国公司在贸易中采用人民币。人民币贸易结算蓬勃发展的主要原因之一，就在于中国内地公司一直在与它们的香港子公司进行交易，以图在两个市场之间套利。贸易结算、贸易融资和境外融资是三类主要的套汇和套利方式，贸易结算项下存在的套利产品大致有转口贸易项下对外支付货款、人民币转汇款业务、中间商人民币转汇款业务、延期付款等；贸易融资中存在套利的产品包括人民币全额质押的海外代付类组合产品、人民币海外代付、协议付款等进口代付类产品、人民币订单融资等出口代付类产品、人民币全额质押的进口保付、人民币远期信用证、组合类融资产品等；离岸市场人民币融资中存在套利的产品，主要是海外直贷、人民币保证金海外直贷以及企业间人民币外债。笔者以为，在人民币汇率和外汇管制体制不变的前提下，单方面推进人民币国际化，水到而渠未成，不利于人民币国际化战略目标的实现。人民币国际化最终要由结算货币向储备资产目标迈进，人民币由结算货币到储备货币，还需要满足更多的条件。如果“十二五规划”中关于推动经济增长模式由出口依赖型转向内需和服务业驱动型的构想无法顺利实施，中国将不具备推动人民币成为储备货币的条件。另外，人民币国际化还需要中国有可选择的金融资产、金融市场深广和开放、对内币值稳定、市场经济体制建立与健全、政局稳定等，人民币国际化进程任重而道远，必须审慎推进。
总之，中国经济获得长足发展后必须承担大国责任，现阶段中国应承担的大国责任应该是维护人民币汇率的稳定，人民币汇率的稳定必须包含人民币的对内（利率）对外价格（汇率）的稳定。利率和汇率的市场化形成机制改革是人民币汇率稳定的制度基础，也是实现中国经济真正转型的前提，中国经济的真正转型和步入可持续发展轨道又是促成人民币汇率由政策工具向人民币国际化战略转变的必要条件。
（责任编辑 陈孝兵）
关键词：人民币汇率；货币政策；人民币国际化
中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1003-854X（2012）08-0030-05
一、全球宽松货币政策背景下的廉价货币战争
全球金融危机仍在演绎之中，选择并持续实施超级宽松货币政策的深层原因无一例外地旨在通过通胀稀释债务，且期望通过控制本币升值，以外需拉动本国经济增长。沉重的债务负担已成为发达经济体共同面临的难题，削减债务最便捷的方式是靠通胀来降低债务的实际价值或者稀释债权的实际价值。从现行政策实践来看，通胀已成为各国政府消减债务的共同的、现实的选择。发达经济体超级宽松货币政策的实施，其主要目的正是为了消减债务。
若说竞相贬值的货币战争是“以邻为壑”的话，美国通过实施量化宽松货币政策使美元进入了有序贬值通道的举措，则是“以四海为壑”。在实施了两轮规模庞大的量化宽松货币政策后，2011年8月9日，美联储宣布将把联邦基金利率在O～0.25%的历史最低水平至少维持到2013年中期。2011年9月22日，美联储宣布启动以“扭转操作”为主要内容的“质化宽松”货币政策。2011年11月4日，美联储议息会议宣布维持0到0.25%的联邦基础利率至2013年中期。201 1年10月到2012年3月底之间，美国财政部计划发行8460亿美元的净适销债务。为配合美国财政部发行净适销债务计划，美联储又推出了购买抵押支持证券的新计划。次贷危机后欧洲央行对采用量化宽松货币政策最为谨慎。2011年11月3日，欧洲央行新任行长马里奥·德拉吉替代让·克劳德·特里谢执掌欧洲央行后，宣布将欧洲央行的再融资操作利率、边际贷款利率和边际存款利率全部下调25个基点，分别降至1.25%、2.00%和0.50%，从11月9日开始生效。欧元区2011年10月通胀率已达3%，远远超过欧洲央行为维持物价稳定设定的2%的警戒线。不难发现，面对欧元区主权债务危机向银行危机的蔓延，欧洲央行也无法坚守控制通胀作为其唯一政策目标。
回顾历史，2001年3月，作为当时全球第二大经济体的日本央行首创“量化宽松”货币政策，十年来日本央行一直坚定地践行“量化宽松”货币政策。2011年8月，日本银行投放基础货币比上年同期增加15.9%，连续36个月同比增长。受美欧等主要发达经济体持续宽松货币政策的影响，大多数新兴经济体则面临热钱大量流入，通胀压力持续加大，经济增速放缓的严峻形势。随着欧元区危机的蔓延和欧洲经济的衰退，促进经济增长成为世界各国首要的任务，宽松货币政策继续成为各国政府依赖的主要宏观经济政策工具，欧洲经济正陷入衰退，美国经济处于“无就业式增长”状态。中国和日本的结构性矛盾深重，低利率政策难改无疑。不难预料，全球将在较长时间内继续维持廉价货币竞争的格局。
二、中国加快人民币汇率由阶段性宏观政策工具向国际化战略定位转变的必要性
1.中国以人民币汇率作为阶段性宏观政策工具的选择
纵览世界200多年经济发展史，汇率工具先后成为各国经济发展特殊阶段实施贸易保护的重要政策工具。“自由贸易本质上是维持现状的一个学说，它的作用往往是导致国家间比较优势以和比较劣势的既有格局得以永恒化。”在英国称霸之前，保护主义也盛极一时。如英国纺织工业立足未稳时，“一旦查出英国公民出口未加工的羊毛，就要判处断其右手的刑罚，倘若再犯，则处以绞刑。另外，在教区牧师证明裹尸布确系国货之前，禁止下葬。”对英国保护主义政策的不满正是美国掀起独立战争的原因之一。美国的亚历山大·汉密尔顿和德国的弗里德里希·李斯特发展了与亚当·斯密自由主义相反的理论，说明了对新生工业实行保护的正确性和必要性。第一轮经济全球化过程中，国际贸易的±曾速低于各国国内生产增速，除英国外大多数国家国际贸易并没有作为资本积累和收入增长的支柱而替代国内市场。20世纪初，在国际工业品市场上独领风骚的英国面临来自德国的竞争。20世纪30年代的大危机，使整个工业国家才看到出口可以作为弥补疲软的国内需求的一种方式。两次世界大战期间，各国纷纷放弃金本位制，货币竞相贬值，从而引发贸易大战，导致经济全球化减速。第二次世界大战后，主要国家纷纷放弃金本位制，竞相贬值本币成为各国用来推动出口的重要手段，部分原因是关贸总协定（WTO前身）制定的新的国际贸易规则使各国难于维持原有的高关税保护水平。通过维持低汇率。以出口拉动经济增长获得显著成效的国家和地区有德国、日本、韩国和中国台湾地区等。1971年布雷顿森林体系解体，1974～1975年全球发生经济萧条，通过出口拉动经济增长的发展模式从某种程度上促成了经济全球化向社会主义阵营拓展。
从上个世纪70年代初的中美建交到1979年中国的改革开放，再到2001年加入WTO。中国自主选择了一条渐进式的市场经济体制改革与发展的道路。在人民币汇率管理制度上，中国经历了如下几个阶段：第一阶段是改革开放前，实行人民币钉住由十几种主要货币构成的货币篮子的有管理的浮动汇率制度。此时中国没有加入美国主导的国际经济大循环，人民币汇率还没有被当作经济发展的工具。第二阶段是改革开放后至1994年以前的阶段，中国实行多重汇率制度，目标是保持出口产品竞争力，争取多创汇。第三阶段是1994～2005年之间，中国实行单一钉住美元的、有管理的浮动汇率制。美国是中国最大的出口市场，人民币兑美元保持稳定，能有效推行出口导向型经济增长。第四阶段是2005年7月21日后实施的参考一篮子货币的人民币汇率形成制度。1999年欧元问世，2002年后美元开始进入战略性贬值通道，欧元区成为中国越来越重要的贸易伙伴，人民币汇率继续钉住不断贬值的美元必将遭致越来越多的贸易摩擦。2007年美国次贷危机引发全球金融危机后，经过一段时间重新钉住美元的反复后，2010年6月19日，参考一篮子货币的人民币汇率形成机制重新开始运行，通过保持人民币实际有效汇率的稳定，以保持出口的相对稳定，成为新时期人民币汇率管理追求的目标。 在中国取得令人瞩目的经济成就的同时，人民币汇率也成为众矢之的。虽然人民币汇率并非造成中国经济高速增长及全球失衡的根本的、或者唯一的原因，但现今人民币汇率陷入了前所未有的对内贬值与对外升值的双重悖论之中。人民币对内贬值压力来自两个方面的因素：其一，货币超发。多年来，我国货币政策真实目标是以牺牲人民币对内稳定为代价来保持人民币对外稳定（人民币汇率稳定），国内货币供应量增长速度持续保持在接近经济增长速度的两倍，导致货币严重超发；其二。外汇占款成为央行基础货币投放的主渠道。因央行发行人民币的抵押物为以美元为主的外汇储备资产，美元近年来持续大幅度贬值使作为人民币发行抵押物的资产严重缩水，体现在中国央行资产负债表上的人民币负债成本不断上升，央行（反映中国经济作为一个整体）净资产每况愈下，累积了人民币对内贬值的压力。通俗地说，中国国际收支长期保持双顺差，意味着中国出口的是商品，进口的是货币（美元为主的外汇）。理论上，这样的模式若能继续下去，中国境内货币会越来越多，商品越来越少，通胀将愈演愈烈。而人民币汇率市场化形成机制改革滞后，直接导致了现阶段人民币面临对外升值的压力。尽管《中国人民银行法》（1995年）第三条明确规定我国中央银行的货币政策目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。十多年来，为支撑出口导向型增长模式的运行，中国货币政策实际上是以稳定人民币汇率为首要目标的，以国内通胀累积为代价，保持了人民币名义汇率的稳定。由于经济规模的不断扩张、巨额的贸易顺差和官方外汇储备的长期累积，人民币汇率形成机制并未相应发生实质性变化。外界一致认定人民币汇率相对于中国经济的基本面存在低估。
2.人民币汇率作为阶段性工具使用的局限性
按照中国决策层的思路，中国的整体发展战略目标是快速崛起为一个经济政治强国。市场机制的选择仅仅是实施这一战略的工具，而非目的本身。然而，继续拖延人民币汇率改革的代价可能是巨大的，人民币汇率到了必须由阶段性的政策工具向国际化发展战略目标转变的新阶段，只有加快推进人民币汇率形成机制的市场化，才能破解人民币对内贬值和对外升值的双重悖论。
一是继续控制人民币兑美元汇率的变化延误了人民币汇率市场化形成机制的改革时机。以加快人民币兑美元汇率阶段性升值步伐抵御输入性通胀，以及继续控制人民币兑美元汇率的变化，都可能延误人民币汇率市场化形成机制的改革时机。一般认为，通过人民币升值减少贸易顺差，外汇储备增长减缓将减少基础货币的投放，通胀压力将得到缓解。然而，中国通胀根本性质是内生性的。而非输入性的。另外，本币升值是有利于通过降低进口成本减轻通胀压力。实际上，国际大宗商品以美元计价，美元下跌大宗商品价格必然会上涨，人民币升值相对于美元升值的幅度难以和国际大宗商品价格上涨完全对冲。如果人民币有效汇率变动不足以影响中国经济的对外平衡，那么内生性通胀的形成机理不会改变，以人民币升值抵抗通胀可能成为一个伪命题。随着欧元区危机加剧，全球经济将进入衰退，美联储继续实施宽松货币政策的可能性增大，但美元会重回升值通道，届时人民币并无力继续跟随美元汇率开始升值。加快人民币对美元汇率升值和控制人民币兑美元的变动举措，本质上是拖延人民币汇率市场化形成机制的改革。再者，中美经济关系的核心是债权债务关系，而非贸易关系本身。人民币兑美元阶段性加快升值，真正的受益者是美国。早在1972年，时任美国财政部顾问的哥特费雷德·哈贝勒就敦促美国政府只需关注国内宏观经济政策目标（就业、价格稳定和经济增长），而不必理会贸易赤字。他指出贸易收支盈余国对美国贸易赤字的选择只有三种：一是通胀；二是货币升值或浮动；三是增加美元储备。所有这些措施。均有利于美国。时至今日。美国的贸易逆差也依旧不是美国政府宏观经济政策真正关注的目标，减轻自身债务负担才是美国力压人民币升值的真正目的。同上个世纪80年代中期美国力促日元升值如出一辙，当初美国迫使日元升值是以《广场协议》的形式实施，如今美联储通过主动实施量化宽松货币政策主动贬值美元迫使中国就范。“这种状态可以比喻为穷人以高利息从富人那里借钱，再以低利息把钱借回给富人”。
二是短期内加大中国官方外汇储备资产损失和长期累积人民币对内对外贬值压力。当下人民币兑美元升值被用来抵御输入型通胀和促进外部平衡。导致了财富从中国向美国的转移。中国的海外资产如美国国债是以美元计价，中国接受的债务如FDI却大多数是用人民币计价的。当美元对人民币贬值时，中国整体对外债务的美元价值就会上升，而中国拥有的海外资产的价值不变。结果，中国的净国际投资头寸，即中国总资产与总负债之差就会恶化，这表明财富从中国向美国的转移。此轮国际金融危机，可以被比喻为“（债权）资产危，债务机”。不仅中国，其他新兴市场国家因币值被动升值也直接遭受到难以估量的损失。新兴市场国家陷入了由曾经扮演债务人角色时的债务危机转向如今扮演债权资产所有者时的资产危机。
从长期看，加快人民币对美元升值将累积未来贬值压力。若换算成人民币，中国央行资产负债表的资产方因人民币相对于美元升值而出现“减记”，负债方为人民币，只要人民币利率不变，即不发生市值变化，这种情况下，中国央行的净资产已发生损失。若人民币利率水平提升则会出现人民币负债成本上升，这样，资产方减记，负债方加记。中国央行净资产损失将会更大。中国央行账户上的官方外汇储备资产是央行发行人民币与商业银行交换而得的，央行净资产损失的经济含义，即已进人流通的人民币购买力下降。换言之，鉴于官方外汇储备资产是国内人民币发行的抵押物，而这个抵押物在不断贬值，人民币的内在价值必将随之下降，人民币内在价值的下降必将转化为人民币在国内购买力的下降，即国内通胀压力将会不断累积。美元若回到升值通道，人民币又难以跟随其进入升值通道（因受制于中国经济结构性矛盾，人民币汇率失去了进一步升值的空间），人民币购买力也难以提升。
其实，通常状态下，美国国内大约2～3%的通胀水平，就已经抹掉了中国官方外汇储备资产的名义收益。人民币短期对外升值和长期对内贬值的状态，若转向对内对外同时贬值的组合状态，就意味着危机就在中国降临了。对应的情形是：中国持续多年的双顺差转向了双逆差。中国的双顺差仍在不断累积，这正是促成危机在中国爆发的能量的积聚过程。按照余永定先生的研究结论：“中国的双顺差是中国长期推行吸引FDI的优惠政策，特别是加工贸易型FDI优惠政策的结果。加工贸易型FDI和加工贸易在我国对外贸易中的支配地位说明：双顺差已经成为结构性问题，无法通过宏观经济政策在短期内加以纠正。” 三、加快人民币汇率由政策工具向国际化战略转变的具体路径
中国的经济体制和发展模式必然形成双顺差的格局，继而形成国内资源被国外使用的不利结果。中国央行货币政策目标选择的是控制人民币名义汇率稳定，由于对冲不完全，通过物价水平的不断提高导致实际汇率的上升，实际汇率上升将使贸易顺差不断减少，最终将导致贸易逆差的出现。只有当贸易逆差出现时，发展中国家才真正利用了国外资源。问题是，假设其他条件不变，沿着此路径以实际汇率的升值迫使中国走上贸易逆差的状态，理论上将出现两种组合状态：其一，贸易逆差和资本项目顺差（美国状态）；其二，贸易逆差与资本项目逆差（危机状态）。只有前者是优化状态，是我们所追求的；后者是不可持续的危机状态，是我们所担心的、必须尽力避免的。结合国际国内的复杂形势，应该按照如下步骤加快人民币汇率由政策工具向国际化战略转变：
1.加快推进人民币汇率形成机制市场化的改革步伐
由于中国贸易顺差和官方外汇储备不断累积，近年来要求人民币升值的呼声呈现一边倒的趋势。尽管事实真相可能是美元等相对其他货币的高估，而并不是人民币低估，但人民币汇率形成机制一日不实现市场化，人民币汇率就将难逃众矢之的的窘境。在人民币汇率问题上，应该摒弃“只要对手主张的，我们就反对”的思维定势，坚定不移地推进人民币汇率市场化形成机制改革，而不是采取被动地“升值”或“贬值”对策。（1）以人民币实际有效汇率稳定为目标，加大人民币兑美元汇率的单日波动幅度。随着欧元区主权债务危机向银行业蔓延，欧元明显丧失了与美元的抗衡能力。人民币汇率相对于美元的单边上升速度相应也应该放缓。人民币对美元汇率单向升值的策略应该调整为以控制人民币加权汇率相对稳定为目标，继续保持出口对本国经济增长的促进作用，为我国经济转型争取时间。在具体操作目标上，应紧盯人民币离岸市场动态和人民币实际有效汇率的变动情况，以及人民币名义汇率的变动情况，适时调整人民币兑美元汇率的变动方向与变动幅度。随着人民币兑美元单日波幅的不断拓宽，人民币单边升值预期下降，结售汇的压力将会自动减轻，央行单方面购汇压力也随之减轻，外汇储备增长随之放慢，直至出现负增长。人民币汇率的浮动幅度将进一步扩大。（2）人民币汇率市场化形成机制的建立是推进人民币国际化战略的基础。人民币汇率市场化形成机制本身是寻找人民币均衡汇率的关键，人民币相对美元被动升值的策略应该尽快让位于加速人民币汇率形成机制的市场化改革，人民币汇率形成机制市场化正是人民币国际化的基础，可通过加大单日波动幅度调整人民币单边升值预期，让人民币可升可降。对人民币汇率市场化形成机制改革的任何拖延，本质上是想继续依赖外部市场，阻碍中国经济转型，扼杀中国经济可持续发展的前程。当前中美经济关系的核心是债权债务，美国力压人民币升值，目的在于减轻自身对中国的债务。一旦美元开始新一轮的升势，人民币无力跟随时，人民币贬值将会直接导致人民币国际化进程夭折，中国经济难以进入可持续发展的轨道。
2.进一步选择性地开放资本项目
根据国际经验，一般认为应该将资本项目开放放在对外开放的最后阶段。笔者建议选择性地加快开放资本项目，以对人民币汇率形成机制市场化和利率市场化改革形成外部压力。在国际货币基金组织（IMF）划分的43个资本交易项目中，我国已有12个项目完全可兑换，有16个项目部分开放。不过，最核心的借用外债、跨境证券投资、中资机构对外贷款和直接投资等项下，仍然实行资本账户管制。在建立人民币离岸市场、推进人民币汇率市场化的同时，应逐步提高结售汇标准，更多地藏汇于民。结合当前国际经济形势，应该加快开放中资机构对外直接投资，鼓励私人机构进行境外直接投资。改革开放30多年来，中国金融抑制与货币宽松现象长期并存，导致国内金融资源配置效率低下，境内人民币资产的虚高。以资本项目逐渐放开形成的压力转化为利率和汇率市场化改革的动力，不断减少境内外市场间的套利机会，将是一条可行的途径。
3.加速推进利率市场化
如上所述，由于长期实行低利率和人民币汇率低估政策，加之资本账户封闭，形成投资驱动和出口拉动下的持续高增长，累积了国内通胀和资产泡沫。储蓄存款低利率对于储蓄者是一种仅次于通胀的税负，是对储蓄者的掠夺，实施低利率政策的结果，是国民收入第一次分配向资本所有者倾斜。在国民收入的第二次分配中，负利率政策再使广大的储蓄者消费能力减弱，迫使储蓄者进行更多储蓄，这导致消费占GDP的比重进一步下降。鉴于中国货币政策工具、数量工具如存款准备金率、央票发行等空间所剩无几，当务之急是将紧缩性货币政策由数量型工具转到价格型工具的轨道上来，让人民币存款利率朝市场化利率水平不断接近。从国际经验看，利率市场化进程的推进将是提高利率水平的过程，利率水平的提升将直接抑制投资增长，有利于中国经济向内外均衡方向前进，随着人民币汇率市场化形成机制形成，有利于中国经济的外部平衡，以出口减弱来抑制投资增长带来的产能扩张，将为利率市场化提供改革的空间。
4.审慎推进人民币国际化
我国以跨境贸易结算为重点的人民币国际化已走在人民币汇率市场化前面。以跨境贸易人民币结算为重点推进人民币国际化目的有二：一方面，在人民币预期升值的背景下，人民币结算有利于国内出口企业规避由美元结算产生的汇兑损失：另一方面，因势推进人民币区域化和国际化。2009年以来，人民币贸易结算累计达2.05万亿元人民币。2011年上半年，银行累计办理跨境贸易人民币结算业务9575.7亿元，同比增长13.3倍。但其中只有一小部分涉及中国内地和香港以外的企业，至今几乎没有一家大型跨国公司在贸易中采用人民币。人民币贸易结算蓬勃发展的主要原因之一，就在于中国内地公司一直在与它们的香港子公司进行交易，以图在两个市场之间套利。贸易结算、贸易融资和境外融资是三类主要的套汇和套利方式，贸易结算项下存在的套利产品大致有转口贸易项下对外支付货款、人民币转汇款业务、中间商人民币转汇款业务、延期付款等；贸易融资中存在套利的产品包括人民币全额质押的海外代付类组合产品、人民币海外代付、协议付款等进口代付类产品、人民币订单融资等出口代付类产品、人民币全额质押的进口保付、人民币远期信用证、组合类融资产品等；离岸市场人民币融资中存在套利的产品，主要是海外直贷、人民币保证金海外直贷以及企业间人民币外债。笔者以为，在人民币汇率和外汇管制体制不变的前提下，单方面推进人民币国际化，水到而渠未成，不利于人民币国际化战略目标的实现。人民币国际化最终要由结算货币向储备资产目标迈进，人民币由结算货币到储备货币，还需要满足更多的条件。如果“十二五规划”中关于推动经济增长模式由出口依赖型转向内需和服务业驱动型的构想无法顺利实施，中国将不具备推动人民币成为储备货币的条件。另外，人民币国际化还需要中国有可选择的金融资产、金融市场深广和开放、对内币值稳定、市场经济体制建立与健全、政局稳定等，人民币国际化进程任重而道远，必须审慎推进。
总之，中国经济获得长足发展后必须承担大国责任，现阶段中国应承担的大国责任应该是维护人民币汇率的稳定，人民币汇率的稳定必须包含人民币的对内（利率）对外价格（汇率）的稳定。利率和汇率的市场化形成机制改革是人民币汇率稳定的制度基础，也是实现中国经济真正转型的前提，中国经济的真正转型和步入可持续发展轨道又是促成人民币汇率由政策工具向人民币国际化战略转变的必要条件。
（责任编辑 陈孝兵）