上市公司超能力派现的研究

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  摘要:超能力派现的股利政策在我国上市公司中被作为控股股东利益输送的一种途径,严重侵犯了中小股东的利益。本文试通过对建发股份的案例研究分析超能力派现现象,研究大股东怎样利用超能力派现这一工具转移现金,造成对中小股东利益的损害。
  关键词:超能力派现;利益输送;建发股份
  股利政策作为公司重要的财务政策,一直是国内外学术界研究的热点问题之一。合理的股利政策利于平衡股东的现期收益与未来公司的发展,也利于不同股东群体之间的利益均衡乃至证券市场的健康发展。随着证监会的一系列政策出台,实施现金股利政策的上市公司在2000年以后增加。随之也引发了一些异常派现的现象,尤其是超能力派现的比例增加,引起各界专家人士的关注。
  1、文献回顾
  有关超能力派现的研究,起始于21世纪初,主要集中在“超能力派现”的界定、“超能力派现”影响因素的实证研究以及具体的案例研究这三个方面。截至目前超能力派现并没有严格的定义。国外一般将其称为“恶性分红”,国内学者一般采用两种标准来界定:段培阳(2002)将超能力派现界定为每股派现大于等于每股收益;袁天荣,苏红亮(2004)、蒲文燕(2005)、蒋卫平等(2007)将超能力派现界定为每股现金股利大于每股经营现金流量净额;彭爱群,孔玉生(2005)、王怀明、史晓明(2006)认为这两种标准只要符合其一就是超能力派现的行为。综上所述,我们将按照这两种标准的派现行为视为“超能力派现”。伍丽娜等(2003)通过实证研究认为,公司的股本规模、流通股比例、公司净资产收益率等因素影响公司发生“超能力派现”。袁天荣,苏红亮(2004)认为,“超能力派现”与公司的股权集中度成正相关。蒋卫平,陈薇(2007)发现第三大股东持股比例与超能力派现正相关。张阳(2003)通过案例分析方法针对用友软件2001年的现金股利分配政策研究发现,当年超能力派现的原因是为了满足中国证监会关于新股增发或配股的相关要求以及控股股东获取超额收益。曾爱军(2011)通过对驰宏锌锗的案例研究分析超能力派现的前、中、后期如何导致股价的波动及大股东怎样利用超能力派现这一工具转移现金。
  根据已知文献对超能力派现研究的问题上,都只是对公司一两年的数据进行研究,并没有研究连续几年的数据。本文通过建发股份作为案例,对其连续几年的现金股利分配进行研究。
  2、建发股份基本概况
  建发股份是一家以供应链运营和房地产开发为双主业的现代服务型企业,公司于1998年由厦门建发集团有限公司独家发起设立,1988年6月16日在上交所挂牌上市。主要业务涵盖供应链运营、房地产开发、旅游酒店、会展、信托等多个领域。
  2.1建发股份的股权结构
  沈艺峰,黄娟娟(2007)认为上市公司的股权高度集中时,管理者会制定出有利于大股东利益的股利政策。从建发股份上市至今,公司的第一大股东一直是厦门建发集团有限公司,截止2013年末,厦门建发集团持有建发股份股权比例为46.38%,其实际控制人是厦门市国资委,而第二至第十大股东合计持股比例为14.22%,其中第二大股东交通银行-海富通精选证券投资基金仅持有2.53%,与第一大股东相差甚远,所以建发股份是典型的“一股独大”的公司,建发集团出于绝对的控制地位,这也说明建发股份的股权高度集中,管理层可能会因此作出利于大股东的股利政策。
  2.2建发股份的派现状况
  建发股份自1998年上市以来(见表一),截止2013年已经连续分红14年,只有1999年没有分配现金股利,其中有10次是超能力派现。
  3、建发股份超能力派现的探析
  3.1加大公司的财务风险
  建发股份的超能力派现中,几乎都是由于每股现金股利大于每股经营现金净流量导致的。根据年报整理,1998年至2013年度,建发股份几乎每年都发放现金股利,但是其每年发放的现金股利大多数大于其每年经营活动产生的现金流量净额,甚至在2005年至2013年间每年经营活动产生的现金流量净额为负数,这显然导致形成超能力派现的现象。建发股份在其缺乏现金支撑的情况下还要进行派现,那从哪里去找现金呢?根据查看年报,我们不难发现,公司通过借款、配股、增发等途径来筹集资金。而且公司的资产负债率从1998年的35.93%上升到2013年的79.57%,尤其在2011年的第一季度到达史上最高值83.05%,远高于同行业平均水平。这说明建发股份的财务风险很大,偿还债务的风险也高。在极度缺乏资金的状况下建发股份的管理层还是制定了超能力派现的股利政策,无疑损害了公司的利益。
  3.2侵害了中小股东的利益
  在上市公司中,中小股东相对于大股东来说是较分散的,很难对其进行具体的收益分析,本文将中小股东作为一个整体进行研究,与大股东的收益进行比较。
  根据上市公司建发股份的公司公告可知,建发股份通过增发和配股的方式总共筹资总额达到278419.99万元(未扣除发行费用)。1998年,建发股份首次发行时以每股6.01元的价格发行5000股,总共筹资30050万元(均由中小股东投入);2000年,建发股份以每股12元的价格进行配股,共筹得货币金额18000万元(其中建发集团投入13122万元,中小股东4878万元);2003年又公开发行,以每股8.93元价格增发9000万股,筹得资金80370万元(由中小股东投入);2007年,建发股份以每股20.53价格定向增发7306.38万股,筹资金额为149999.99万元(由中小股东投入),所以总共加起来有278419.99万元。
  因为建发股份总共派现327985.92万元,大股东建发集团分得现金红利173379.53万元,约占总额52.86%,而大股东投入资金成本是26622万元(包括初始投资成本13500万元和2000年配股投入13122万元),其股利与成本之比为6.5126,说明大股东建发集团通过超能力派现的现金股利政策从上市到现在已经完全收回了它的投资成本。   由表二可知,中小股东一共分得现金股利154582.5642万元,虽然总数相对于大股东而言相差不多,但是由于其投资成本达到了265297.99万元,致使其股利与成本之比成为0.5827,说明中小股东从超能力派现的股利政策只收回一半的成本,更谈不上收益了。
  通过对中小股东和大股东的收益比较,可以看出,超能力派现的股利政策使大股东建发集团获得了超额的收益,而中小股东没有从超能力派现中获得超额收益,两者的鲜明对比,反应了超能力派现是大股东追求利益的一种手段,是其迅速拉回投资资金的一个渠道,对中小股东的利益造成了损害。
  4、结论
  本文通过案例分析的方法,探析了建发股份超能力派现的原因,发现大股东的“一股独大”特征促使其有机会有能力也有动机通过制定股利政策追求自身利益最大化,在建发股份上市期间,大股东在资金缺乏的情况下仍然发放现金股利,为了保证有资金确保发放,又通过举债等方式增加现金流,从而加大了建发股份的财务风险。另外,建发股份实施超能力派现的股利政策,使大股东建发集团取得了超额的收益,收回了最初投资的资金,并且损害了中小股东的利益。由此可见,建发股份的控股股东建发集团通过超能力派现的手段将利益转移到了自己的手里。所以,应当优化优化我国上市公司的股权结构,完善证券市场监督,保护好中小股东的利益,也有利于上司公司良好发展。(作者单位:杭州电子科技大学)
  参考文献:
  [1]袁天荣,苏红亮.上市公司超能力派现的实证研究[J].会计研究,2004(10):66-69.
  [2]蒲文燕.从双重委托代理理论看我国上市公司的超能力派现[J].财会月刊,2005(18).
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