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一、引言
"利益相关者"一词最早是 1963 年由斯坦福研究所的一些学者提出的,他们对利益相关者的定义是:对企业来说存在这样一些利益群体,如果没有他们的支持,企业就无法生存。后来,学者们从不同的角度对利益相关者做出了不同的界定。其中,克拉克森根据相关者群体与企业联系的紧密程度,将利益相关者分为:首要的利益相关者和次要的利益相关者。前者指那些没有其参与,企业就不可能作为经营主体而存在的社会团体,包括:股东、投资者、雇员、顾客供应商等;后者指那些间接影响企业运作或受企业运作的间接影响,但并不与企业交易且对企业生存无根本性作用的社会团体,如媒体和各类特定的利益集团。
二、"股东至上论"只是"利益相关者理论"的一个层次
"股东至上"论认为股东是公司风险的唯一承担者,公司治理的目标就是股东财富最大化。其实,就现代企业来说,不论股本在企业资本结构中的比重是多少,股东始终只是利益相关者中的一员,而其他利益相关者也要承担企业风险。所以,我们认为"股东至上论"只不过是"利益相关者理论"发展过程中的一个较低层次而已。我国著名学者伍中信(1998)指出:会计的本质是受托责任,会计的目标是认定和解除受托责任,履行经管责任是委托人对受托人提出的一般要求而决策有用则是更高要求,是受托责任论发展的较高的一个阶段,其实不应存在会计目标的"经管责任观"与"决策有用观"之争。
三、企业是契约的联合体,利益相关者模式是必然选择
企业要发展就必须融资,于是上市筹资成为一种选择。以美国为例,企业通过在股票市场发行股票而获得大量资本,以此为基础,又可在债券市场进行进一步的融资。根据西方融资优序理论(Stewart Myers,1984),公司一般应先从内部融资,其次是发行债券,最后才是股权融资,所以,英美的债券市场很活跃。除此以外,利用银行借款、商业信用筹资也很普遍。由此可见,除了股东外,债权人也是公司的重要成员。股权资本和债务资本可统称为财务资本。随着知识经济时代的到来,人力资本对企业的发展越来越重要,可以说现代企业的竞争就是人才的竞争。企业与客户和供应商的关系,对企业来说是不可缺少的市场资本。此外,企业与政府和公众的关系,即社会资本,也是不可或缺的。所以,企业实际上是多种资本的结合体,是"财务资本、人力资本、市场资本和社会资本的特别合约" 。
现代企业理论被称为"企业的契约理论" ,即企业是契约的联合体(Jensen and Meckling,1976)。从"契约"一词的本意上来说,作为"契约网"的企业意味着其不存在所有者,因为,将利益相关者组合在一起的契约是各方在自愿和相互协商的情况下达成的,没有任何一方能单独占有之,自然也就不存在企业为谁所有的问题。西方学者凯和西尔伯斯通反对使用"拥有"一词,同时也反对将公司股份拥有者称之为"公司所有者" ,公司只是作为一种有别于具体物(权)的人格化的实体,具有法人(企业)所有权。既然公司不是由其股东所"拥有" ,且股东仅仅是一组对公司拥有利益者之中的一员,那么,我们就没有理由认为股东的利益会或应该优于其他利益拥有者。我国著名学者杨瑞龙和周业安(1998)认为:公司行为的物质基础是法人财产,而不是股东的资产,其权利基础是法人财产权,而不是股权;企业的核心问题应该是自身的生存与发展,企业的生命力决不是来自股东,而是利益相关者之间的合作。所以,利益相关者模式是必然的选择。
四、最大化股东财富绝不等价于最大化利益相关者价值
"股东至上论"认为要满足股东的剩余要求,必须首先满足其他利益相关者的契约回报要求,所以提倡以股东财富最大化为目标,并不会损害其他利益相关者。理论上是如此,但这是以股东行为长期化和进行财富创造为前提的。如果董事会没有按照起到应有的作用时,公司将成为实际控制人侵害其他利益相关者的平台。
(一)财富的重新分配。我国学者王彬指出,现代公司存在三种基本矛盾,即股权分散下股东与经理的矛盾、股份集中情形下控制性股东与其他股东的权利矛盾和股东与其他利益相关者之间的矛盾。这就说明控制性股东、经理完全可以通过牺牲中小股东、债权人、雇员等相关者的利益,将他们的成本外部化,以谋取私利。比如说,股东、经理层可以采用"后机会主义行为" ,使银行等债权人存在收不到本息的风险此外,因股东拥有剩余控制权,从而他们可利用会计政策选择使企业 "空壳化" , 这样就将财富从其他利益相关者手中 "据为己有" ,而其他利益相关者则要承担企业破产的风险。
(二)股东的短期化行为。公司法规定股东负有限责任,那么股东的损失以其投资额为限;而根据期权理论,股票的风险越大,那么至少在短期内,期权的价值就越高,所以有限责任和股票期权都在某种程度上激励股东选择高风险高回报的投资项目。财务理论指出,风险和收益一般是对称分布的,从而不同风 险偏好的人选择不同预期收益的投资项目。但是,如果有这样一种方案,可以使收益所得全为己有,而风险却可以转加给他人,即存在投资行为的外部性,那么投资决策者必然会选择该方案,而有限责任和股票期权的存在,意外地给了投资者构造这种方案的机会。安然事件就是一个典型的例子。
五、以董事会为中心的公司治理结构
公司治理结构依次经历了经理层中心主义、股东会中心主义以及董事会中心主义三个发展阶段。从 20 世纪 90 年代起,股东会将公司控制权逐步转交给董事会,要求董事会承担更多的诚实与勤勉责任,沃尔特·J·萨蒙等明确表示"授权给董事会的时代已经到来" ,以董事会为中心是英美等国的主流模式。
事实上,美国的公司法并不要求"股东至上" ,而是更接近于"董事至上(director primacy)" 。美国公司法明确指出:公司的所有权利都应由董事会或在董事会的授权下行使,公司的经营活动应该由董事会管理或在董事会的指示下进行(Model Business Corporation Act)。股东除了对董事会提名的董事进行选举、对重组清算等重大事项进行表决外,只有很少的权利。而且,美国公司法将董事视为受托人,而不是股东的代理人,董事对公司利益相关者负责,而不是直接负责于股东。因此,法律给予董事广泛的关于公司战略和交易的决策权。只有当董事违背受托责任,如在处理公司事务时严重玩忽职守,或以公司损失为代价谋取私利,董事才为其行为负民事甚至刑事责任。但是,以董事会为中心的公司治理,能否有效地为利益相关者服务,最终依赖于董事的可信任性。对此,美国公司引入独立董事制度,来提高董事的公信力。我国可以考虑建立员工董事制度、银行董事制度以及让其他利益相关者进入董事会。
此外,公司还可以采取一些激励、约束制度来强化董事尽职尽责的动机。激励的方式主要是采用股票期权,这种方式的优点诸多文章已有论述,本文不再赘述。要强调的是股票期权是一把"双刃剑" ,它会导致董事、高层经理利用盈余管理来粉饰企业盈利,哄抬股价,以便在他们股票行权时牟取暴利。在约束方面可建立或完善下列制度:利用监事会和股东会监督董事会;董事红利返还,董事售股公告,将不负责任的董事逐出董事市场;追究相应的民事和刑事责任等。 值得一提的是美国南方保健公司财务舞弊案正是慑于2002年出台的 《萨班斯-奥克斯利法案》之威才自曝于天下的。 "董事会中心"模式的优点是效率高,但是,只有当董事尽到诚实与勤勉责任从而发挥实质性作用时才能真正为利益相关者服务。否则,期望仅仅从形式上引入独立董事等制度来解决监督问题,这是极不现实的,美国发生的一系列财务丑闻就说明了这点。
参考文献:
[1]Adolf A.Berle,and Gardiner C.Means,The Modern Corporation and Private Property,New York,NY,Macmillan Publishing Company,1932.
[2]Ang,J.S.R.A.Cole and J.W.Lin,Agency Costs and Ownership Structure,Journal of Financial Economics,2000.
[3]Baysinger,B&Hoskisson,R.E."The composition of board of directors and strategic control:Effects on corporate strategy."Academy of Management Review,1990,15(1):72-87.
"利益相关者"一词最早是 1963 年由斯坦福研究所的一些学者提出的,他们对利益相关者的定义是:对企业来说存在这样一些利益群体,如果没有他们的支持,企业就无法生存。后来,学者们从不同的角度对利益相关者做出了不同的界定。其中,克拉克森根据相关者群体与企业联系的紧密程度,将利益相关者分为:首要的利益相关者和次要的利益相关者。前者指那些没有其参与,企业就不可能作为经营主体而存在的社会团体,包括:股东、投资者、雇员、顾客供应商等;后者指那些间接影响企业运作或受企业运作的间接影响,但并不与企业交易且对企业生存无根本性作用的社会团体,如媒体和各类特定的利益集团。
二、"股东至上论"只是"利益相关者理论"的一个层次
"股东至上"论认为股东是公司风险的唯一承担者,公司治理的目标就是股东财富最大化。其实,就现代企业来说,不论股本在企业资本结构中的比重是多少,股东始终只是利益相关者中的一员,而其他利益相关者也要承担企业风险。所以,我们认为"股东至上论"只不过是"利益相关者理论"发展过程中的一个较低层次而已。我国著名学者伍中信(1998)指出:会计的本质是受托责任,会计的目标是认定和解除受托责任,履行经管责任是委托人对受托人提出的一般要求而决策有用则是更高要求,是受托责任论发展的较高的一个阶段,其实不应存在会计目标的"经管责任观"与"决策有用观"之争。
三、企业是契约的联合体,利益相关者模式是必然选择
企业要发展就必须融资,于是上市筹资成为一种选择。以美国为例,企业通过在股票市场发行股票而获得大量资本,以此为基础,又可在债券市场进行进一步的融资。根据西方融资优序理论(Stewart Myers,1984),公司一般应先从内部融资,其次是发行债券,最后才是股权融资,所以,英美的债券市场很活跃。除此以外,利用银行借款、商业信用筹资也很普遍。由此可见,除了股东外,债权人也是公司的重要成员。股权资本和债务资本可统称为财务资本。随着知识经济时代的到来,人力资本对企业的发展越来越重要,可以说现代企业的竞争就是人才的竞争。企业与客户和供应商的关系,对企业来说是不可缺少的市场资本。此外,企业与政府和公众的关系,即社会资本,也是不可或缺的。所以,企业实际上是多种资本的结合体,是"财务资本、人力资本、市场资本和社会资本的特别合约" 。
现代企业理论被称为"企业的契约理论" ,即企业是契约的联合体(Jensen and Meckling,1976)。从"契约"一词的本意上来说,作为"契约网"的企业意味着其不存在所有者,因为,将利益相关者组合在一起的契约是各方在自愿和相互协商的情况下达成的,没有任何一方能单独占有之,自然也就不存在企业为谁所有的问题。西方学者凯和西尔伯斯通反对使用"拥有"一词,同时也反对将公司股份拥有者称之为"公司所有者" ,公司只是作为一种有别于具体物(权)的人格化的实体,具有法人(企业)所有权。既然公司不是由其股东所"拥有" ,且股东仅仅是一组对公司拥有利益者之中的一员,那么,我们就没有理由认为股东的利益会或应该优于其他利益拥有者。我国著名学者杨瑞龙和周业安(1998)认为:公司行为的物质基础是法人财产,而不是股东的资产,其权利基础是法人财产权,而不是股权;企业的核心问题应该是自身的生存与发展,企业的生命力决不是来自股东,而是利益相关者之间的合作。所以,利益相关者模式是必然的选择。
四、最大化股东财富绝不等价于最大化利益相关者价值
"股东至上论"认为要满足股东的剩余要求,必须首先满足其他利益相关者的契约回报要求,所以提倡以股东财富最大化为目标,并不会损害其他利益相关者。理论上是如此,但这是以股东行为长期化和进行财富创造为前提的。如果董事会没有按照起到应有的作用时,公司将成为实际控制人侵害其他利益相关者的平台。
(一)财富的重新分配。我国学者王彬指出,现代公司存在三种基本矛盾,即股权分散下股东与经理的矛盾、股份集中情形下控制性股东与其他股东的权利矛盾和股东与其他利益相关者之间的矛盾。这就说明控制性股东、经理完全可以通过牺牲中小股东、债权人、雇员等相关者的利益,将他们的成本外部化,以谋取私利。比如说,股东、经理层可以采用"后机会主义行为" ,使银行等债权人存在收不到本息的风险此外,因股东拥有剩余控制权,从而他们可利用会计政策选择使企业 "空壳化" , 这样就将财富从其他利益相关者手中 "据为己有" ,而其他利益相关者则要承担企业破产的风险。
(二)股东的短期化行为。公司法规定股东负有限责任,那么股东的损失以其投资额为限;而根据期权理论,股票的风险越大,那么至少在短期内,期权的价值就越高,所以有限责任和股票期权都在某种程度上激励股东选择高风险高回报的投资项目。财务理论指出,风险和收益一般是对称分布的,从而不同风 险偏好的人选择不同预期收益的投资项目。但是,如果有这样一种方案,可以使收益所得全为己有,而风险却可以转加给他人,即存在投资行为的外部性,那么投资决策者必然会选择该方案,而有限责任和股票期权的存在,意外地给了投资者构造这种方案的机会。安然事件就是一个典型的例子。
五、以董事会为中心的公司治理结构
公司治理结构依次经历了经理层中心主义、股东会中心主义以及董事会中心主义三个发展阶段。从 20 世纪 90 年代起,股东会将公司控制权逐步转交给董事会,要求董事会承担更多的诚实与勤勉责任,沃尔特·J·萨蒙等明确表示"授权给董事会的时代已经到来" ,以董事会为中心是英美等国的主流模式。
事实上,美国的公司法并不要求"股东至上" ,而是更接近于"董事至上(director primacy)" 。美国公司法明确指出:公司的所有权利都应由董事会或在董事会的授权下行使,公司的经营活动应该由董事会管理或在董事会的指示下进行(Model Business Corporation Act)。股东除了对董事会提名的董事进行选举、对重组清算等重大事项进行表决外,只有很少的权利。而且,美国公司法将董事视为受托人,而不是股东的代理人,董事对公司利益相关者负责,而不是直接负责于股东。因此,法律给予董事广泛的关于公司战略和交易的决策权。只有当董事违背受托责任,如在处理公司事务时严重玩忽职守,或以公司损失为代价谋取私利,董事才为其行为负民事甚至刑事责任。但是,以董事会为中心的公司治理,能否有效地为利益相关者服务,最终依赖于董事的可信任性。对此,美国公司引入独立董事制度,来提高董事的公信力。我国可以考虑建立员工董事制度、银行董事制度以及让其他利益相关者进入董事会。
此外,公司还可以采取一些激励、约束制度来强化董事尽职尽责的动机。激励的方式主要是采用股票期权,这种方式的优点诸多文章已有论述,本文不再赘述。要强调的是股票期权是一把"双刃剑" ,它会导致董事、高层经理利用盈余管理来粉饰企业盈利,哄抬股价,以便在他们股票行权时牟取暴利。在约束方面可建立或完善下列制度:利用监事会和股东会监督董事会;董事红利返还,董事售股公告,将不负责任的董事逐出董事市场;追究相应的民事和刑事责任等。 值得一提的是美国南方保健公司财务舞弊案正是慑于2002年出台的 《萨班斯-奥克斯利法案》之威才自曝于天下的。 "董事会中心"模式的优点是效率高,但是,只有当董事尽到诚实与勤勉责任从而发挥实质性作用时才能真正为利益相关者服务。否则,期望仅仅从形式上引入独立董事等制度来解决监督问题,这是极不现实的,美国发生的一系列财务丑闻就说明了这点。
参考文献:
[1]Adolf A.Berle,and Gardiner C.Means,The Modern Corporation and Private Property,New York,NY,Macmillan Publishing Company,1932.
[2]Ang,J.S.R.A.Cole and J.W.Lin,Agency Costs and Ownership Structure,Journal of Financial Economics,2000.
[3]Baysinger,B&Hoskisson,R.E."The composition of board of directors and strategic control:Effects on corporate strategy."Academy of Management Review,1990,15(1):72-87.