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摘要：随着国际间经济交流的日益频繁，一国爆发金融危机的风险越来越大，随之而来的则是危机通过各种渠道传染蔓延开来，给世界经济带来严重损害。本文以欧债危机为例，研究了金融危机传染的机制，以对我们在防范危机传染的实践作出指导。
关键词：金融危机传染；机制；欧债危机
引言
“龙舌兰效应”、“亚洲流感”、“俄罗斯病毒”……熟悉金融危机史的人对这样的词汇一定不会陌生。随着经济全球化的发展以及金融自由化的不断深化，可以说，近代全球金融的发展史亦可称之为一部金融危机史。历史的经验告诉我们，如果不在危机肆意传染和蔓延之前，就采取相应的预防措施，其对本国经济的破坏力将是毁灭性的，甚至可能影响政局的稳定。因此，如果可以对金融危机的传染机制有一个理论上的准确把握，将对我们在实践中减缓危机的传递甚至是有效隔离和防范起到良好的指导作用，以尽可能减少危机所带来的损失。
一、金融危机传染的理论依据
对于金融危机传染性的系统性研究最初始于1992年的欧洲货币危机，早期对于这一问题的研究者寥寥可数并且研究的焦点也主要集中于讨论传染性是否存在的问题上。然而，随着经济全球化的不断深入，各国间经济贸易往来日益频繁，在此大背景下爆发的亚洲金融危机使得这一问题逐渐开始引起学术界的广泛关注。经过二十年左右时间的发展，现在对于金融危机的传染性已经很少有人怀疑了，目前学术界对于金融危机传染性的研究主要集中于三个方面：一是探讨金融危机传染的原因或是传染渠道，二是对金融危机传染机制的研究，三是在金融危机已经发生的前提下进行相关的实证研究。
所谓“金融危机传染”，即A国发生的金融危机而导致B国发生危机的可能性，这里需要强调的重点是B国发生金融危机的原因或者前提是A国的金融危机。至于金融危机的传染渠道，理论界普遍认可的主要有以下三种渠道——贸易传染渠道、金融传染渠道和预期传染渠道。
（一）贸易传染渠道
贸易传染机制常常被认为是金融危机的主要传染渠道之一，是指一国在发生危机之后通过贸易渠道将其传染给与之有密切贸易往来的国家，进而导致该国爆发危机。若发生危机的两国为贸易伙伴，则传染的机制表现为：A国因爆发危机而引起本国货币贬值，这一方面会引起其伙伴国B价格水平下降，进而引发对本国货币需求减少而对外汇需求增大，引发货币危机；另一方面则会引起B国的贸易赤字，进而使其成为投机者攻击的对象，遭受危机的毒害。若两国在贸易上为竞争对手，则A国由于货币的贬值而提升了其产品在国际市场上的竞争力，进而导致B国出口下降，B国被迫承担危机带来的损失。比如1997年爆发的亚洲金融危机，就是这一传染过程的典型案例。
（二）金融传染渠道
这一传染渠道可以从直接金融联系和外国投资者流动性需求两个角度来解释金融危机的传染性，其中，直接金融联系通过不同国家股票、汇率和债务之间的联系来解释金融危机的传染性，而外国投资者流动性需求则是用货币需求变化来解释的。
1、股票和汇率传染渠道的作用机理：当一国经济情况恶化而导致其股票市场价格下跌甚至崩溃时，将会导致投资该国市场的投资者蒙受巨大损失，这必然导致资本大量逃离该国市场。与此同时，投资者也会一方面大量抛售其在其他市场上的证券以便快速赎回，另一方面逐步调整自己的投资组合范围，往往减少甚至暂时完全不将与危机国情况类似国家的资产证券组合纳入自己的投资范围。这样，由于股票市场的一个“弹回效应”，危机便在不同国家传染开来。
2、债务传染渠道的作用机理：不断弱化的通货诱导了大量资金涌向安全的地方，从而导致即使原本合理的借款者也走向了破产。进而导致市场失去信心，投资增长放缓甚至终止，债务不断紧缩。危机就这样不断传播开来。
3、投资者流动性需求传染途径：金融市场的国际化使得许多投资者将资金投向于不同国家，当一国发生危机后，投资者面临资金短缺，为了收回资金，不得不出售其在其他国家的资产，这将导致危机从一国蔓延至另一国。此外，当一个国家发生通货危机时，金融中介机构为了向投资者提供本国通货而不得不调整对其他市场的形势预期，这将导致整个市场的信心发生变化，转而使这些国家发生危机。
（三）预期传染渠道
预期传染是指由于对市场形势的预期、信心发生变化所引发的危機蔓延。由于这类传染与经济基本面因素无关，因而也被称为纯传染（pure contagion），主要包括羊群效应、政治预期传染和文化相似预期传染等。纯传染作用机制的关键是：市场上的投资者由于某国发生金融危机，而导致对与之情况相类似国家的形式判断和心理预期发生变化，进而造成投资者信心危机以及投资者情绪改变。这种“类似”可以是宏观经济基础或经济政策相似，可以是文化背景及发展史相似，甚至可以是地理位置或文化背景相似。这些相似之处都会被投资者视为是具有共同特征的某一类国家，并认为这将导致它们在经济政策上趋于一致，从而形成危机传染的影响因素。
除此之外，外部中介组织对危机的评级也起到了推波助澜的作用。外部中介组织对危机发生国的主权信用评级的下调，不仅会影响投资者对该国本身经济形势的判断，甚至会影响其对类似国家的经济预期，从而引起市场恐慌，进一步加剧危机的传播蔓延。
二、金融危机传染在欧债危机中的作用
通过对上述相关理论的梳理，我们不难发现，金融危机的传染效应贯穿此次欧债危机的始终——从美国次贷危机的全球蔓延导致欧洲国家经济疲软，进而引发希腊主权债务危机；再到希腊债务危机爆发所带来的“多米诺骨牌效应”，葡萄牙、西班牙、爱尔兰和意大利纷纷“倒下”，危机从欧元区外围国家（希腊、葡萄牙、爱尔兰）传染至核心国家（意大利、西班牙）；不仅如此，欧债危机还有进一步向美国、日本等发达经济体以及以金砖国家为代表的新兴经济体传染的趋势。那么，此次危机的传染机理具体是怎样的呢？下面将分别从危机传染的三个渠道进行分析。 （一）贸易渠道
美国是全球各主要经济体的重要贸易伙伴国，其经济衰退将会直接降低对别国的进口需求，进而影响这些国家的经济增长。另外，美元贬值也会损害其他国家出口商品的竞争力。因而，发生欧债危机的这些国家必然难以幸免，进而产生一系列诱发其爆发主权债务危机的因素。
接着，就发生债务危机的五国来讲，由于除了意大利以外，其他几国都属于经济外向程度较低的“南方国家”，国民经济主要依赖一些周期性过强的行业，如旅游业、航运业，产业结构过于单一。作为第三产业的服务业占国民生产总值的比重较大，普遍都在60%以上，工业和农业比重较小。由于劳动生产率偏低，基本上都是德法等欧元区核心国家的传统出口国，而且，由于它们同属统一货币区，不存在由于某国爆发危机而引起的汇率恶化问题，因而在贸易渠道中无论是作为“贸易伙伴国”还是“贸易竞争国”，其传染效应都较弱。
然而，欧盟作为世界第二大经济体，仍然是包括中国在内的很多国家的重要贸易出口国。因而，欧债危机以后，整个欧洲市场的对外贸易需求迅速萎缩，大大增加了危机通过贸易渠道传染到欧元区以外国家的风险。
（二）金融渠道
美国CDO市场的崩溃导致美国国内金融机构大量倒闭，而欧洲很多银行都持有美国房地产次级抵押贷款的相关证券，由此也遭受了巨大打击，蒙受了巨额的损失。这些亏损将导致整个欧洲的金融业在短期内出现大幅资金缺口，为了达到《巴塞尔协议》关于最低资本金充足率和保证金的要求，这些机构必将大幅收缩对其他国家的贷款，由此而产生的连带效应会造成全球银行业资金的紧缩，从而将危机进一步传导到其他国家。
（三）预期传染渠道
投资者的心理预期可以说是金融市场尤其是资本市场最为重要的支撑因素。金融衍生工具的不断创新以及信息技术的飞速发展也大大加剧了金融系统的风险。据统计，外汇市场日交易为2万亿美元，投机性资本占总资本97%以上，这更加剧了心理预期的风险。金融市场变得情绪化，一旦出现某种诱发因素，就可能造成整个市场的恐慌。
而由于欧元区在地理、政治以及经济政策上的相似性，一旦区域内的某一国发生危机，市场上的投资者出于经验判断，就会认为与该国经济密切联系的国家的投资风险大大增加，从而作出减少在这些地区投资的决策，最终导致危机在区域内的蔓延。除此之外，欧债危机催生的投资者风险偏好转移、避险情绪加重等，也会传染到各国的国内资本市场。
同时，外部评级机构在此次欧债危机中的“推动”作用也不容小觑。回顾一下欧债危机蔓延的整个历程，不难发现正是由于评级机构对希腊主权信用评级的下调触发了此次危机。紧随其后，外部中介机构对葡萄牙、西班牙、爱尔兰等国信用评级的纷纷下调，又进一步“推动”了债务危机的传播蔓延。由此可见，外部评级机构在危机的传染过程中可谓起到了“催化剂”的作用，催化了市場上的恐慌情绪进一步扩大和蔓延。
三、总结
通过本文的分析研究可知，金融危机传染问题是由多个矛盾不断交织扩散的呈“螺旋交互式”的动态演变过程。因此，通过对其传染机制以及渠道进行深入研究，对我们在实践中减缓危机的传递甚至是有效隔离具有重要的指导意义。我们可以针对危机传染的不同渠道，有针对的采取措施，以便使危机所带来的损失最小化，最大限度的降低金融危机所带来的不利影响。比如，我国可以积极调整产业结构、扩大内需，转变经济增长方式，以减轻对对外出口的依赖程度，从而降低通过贸易渠道被传染的风险。
参考文献
[1]黄飞鸣.金融危机跨国传染的实证检验——以美国金融危机为例[J].投资研究，2012（5）
[2]蒋瑛，曾忠东.美国金融危机的贸易传导机制及其对中国的影响[J].国际贸易，2011（1）
[3]黄安仲.美国金融危机传染效应的国际比较研究[J].经济评论，2010（1）
关键词：金融危机传染；机制；欧债危机
引言
“龙舌兰效应”、“亚洲流感”、“俄罗斯病毒”……熟悉金融危机史的人对这样的词汇一定不会陌生。随着经济全球化的发展以及金融自由化的不断深化，可以说，近代全球金融的发展史亦可称之为一部金融危机史。历史的经验告诉我们，如果不在危机肆意传染和蔓延之前，就采取相应的预防措施，其对本国经济的破坏力将是毁灭性的，甚至可能影响政局的稳定。因此，如果可以对金融危机的传染机制有一个理论上的准确把握，将对我们在实践中减缓危机的传递甚至是有效隔离和防范起到良好的指导作用，以尽可能减少危机所带来的损失。
一、金融危机传染的理论依据
对于金融危机传染性的系统性研究最初始于1992年的欧洲货币危机，早期对于这一问题的研究者寥寥可数并且研究的焦点也主要集中于讨论传染性是否存在的问题上。然而，随着经济全球化的不断深入，各国间经济贸易往来日益频繁，在此大背景下爆发的亚洲金融危机使得这一问题逐渐开始引起学术界的广泛关注。经过二十年左右时间的发展，现在对于金融危机的传染性已经很少有人怀疑了，目前学术界对于金融危机传染性的研究主要集中于三个方面：一是探讨金融危机传染的原因或是传染渠道，二是对金融危机传染机制的研究，三是在金融危机已经发生的前提下进行相关的实证研究。
所谓“金融危机传染”，即A国发生的金融危机而导致B国发生危机的可能性，这里需要强调的重点是B国发生金融危机的原因或者前提是A国的金融危机。至于金融危机的传染渠道，理论界普遍认可的主要有以下三种渠道——贸易传染渠道、金融传染渠道和预期传染渠道。
（一）贸易传染渠道
贸易传染机制常常被认为是金融危机的主要传染渠道之一，是指一国在发生危机之后通过贸易渠道将其传染给与之有密切贸易往来的国家，进而导致该国爆发危机。若发生危机的两国为贸易伙伴，则传染的机制表现为：A国因爆发危机而引起本国货币贬值，这一方面会引起其伙伴国B价格水平下降，进而引发对本国货币需求减少而对外汇需求增大，引发货币危机；另一方面则会引起B国的贸易赤字，进而使其成为投机者攻击的对象，遭受危机的毒害。若两国在贸易上为竞争对手，则A国由于货币的贬值而提升了其产品在国际市场上的竞争力，进而导致B国出口下降，B国被迫承担危机带来的损失。比如1997年爆发的亚洲金融危机，就是这一传染过程的典型案例。
（二）金融传染渠道
这一传染渠道可以从直接金融联系和外国投资者流动性需求两个角度来解释金融危机的传染性，其中，直接金融联系通过不同国家股票、汇率和债务之间的联系来解释金融危机的传染性，而外国投资者流动性需求则是用货币需求变化来解释的。
1、股票和汇率传染渠道的作用机理：当一国经济情况恶化而导致其股票市场价格下跌甚至崩溃时，将会导致投资该国市场的投资者蒙受巨大损失，这必然导致资本大量逃离该国市场。与此同时，投资者也会一方面大量抛售其在其他市场上的证券以便快速赎回，另一方面逐步调整自己的投资组合范围，往往减少甚至暂时完全不将与危机国情况类似国家的资产证券组合纳入自己的投资范围。这样，由于股票市场的一个“弹回效应”，危机便在不同国家传染开来。
2、债务传染渠道的作用机理：不断弱化的通货诱导了大量资金涌向安全的地方，从而导致即使原本合理的借款者也走向了破产。进而导致市场失去信心，投资增长放缓甚至终止，债务不断紧缩。危机就这样不断传播开来。
3、投资者流动性需求传染途径：金融市场的国际化使得许多投资者将资金投向于不同国家，当一国发生危机后，投资者面临资金短缺，为了收回资金，不得不出售其在其他国家的资产，这将导致危机从一国蔓延至另一国。此外，当一个国家发生通货危机时，金融中介机构为了向投资者提供本国通货而不得不调整对其他市场的形势预期，这将导致整个市场的信心发生变化，转而使这些国家发生危机。
（三）预期传染渠道
预期传染是指由于对市场形势的预期、信心发生变化所引发的危機蔓延。由于这类传染与经济基本面因素无关，因而也被称为纯传染（pure contagion），主要包括羊群效应、政治预期传染和文化相似预期传染等。纯传染作用机制的关键是：市场上的投资者由于某国发生金融危机，而导致对与之情况相类似国家的形式判断和心理预期发生变化，进而造成投资者信心危机以及投资者情绪改变。这种“类似”可以是宏观经济基础或经济政策相似，可以是文化背景及发展史相似，甚至可以是地理位置或文化背景相似。这些相似之处都会被投资者视为是具有共同特征的某一类国家，并认为这将导致它们在经济政策上趋于一致，从而形成危机传染的影响因素。
除此之外，外部中介组织对危机的评级也起到了推波助澜的作用。外部中介组织对危机发生国的主权信用评级的下调，不仅会影响投资者对该国本身经济形势的判断，甚至会影响其对类似国家的经济预期，从而引起市场恐慌，进一步加剧危机的传播蔓延。
二、金融危机传染在欧债危机中的作用
通过对上述相关理论的梳理，我们不难发现，金融危机的传染效应贯穿此次欧债危机的始终——从美国次贷危机的全球蔓延导致欧洲国家经济疲软，进而引发希腊主权债务危机；再到希腊债务危机爆发所带来的“多米诺骨牌效应”，葡萄牙、西班牙、爱尔兰和意大利纷纷“倒下”，危机从欧元区外围国家（希腊、葡萄牙、爱尔兰）传染至核心国家（意大利、西班牙）；不仅如此，欧债危机还有进一步向美国、日本等发达经济体以及以金砖国家为代表的新兴经济体传染的趋势。那么，此次危机的传染机理具体是怎样的呢？下面将分别从危机传染的三个渠道进行分析。 （一）贸易渠道
美国是全球各主要经济体的重要贸易伙伴国，其经济衰退将会直接降低对别国的进口需求，进而影响这些国家的经济增长。另外，美元贬值也会损害其他国家出口商品的竞争力。因而，发生欧债危机的这些国家必然难以幸免，进而产生一系列诱发其爆发主权债务危机的因素。
接着，就发生债务危机的五国来讲，由于除了意大利以外，其他几国都属于经济外向程度较低的“南方国家”，国民经济主要依赖一些周期性过强的行业，如旅游业、航运业，产业结构过于单一。作为第三产业的服务业占国民生产总值的比重较大，普遍都在60%以上，工业和农业比重较小。由于劳动生产率偏低，基本上都是德法等欧元区核心国家的传统出口国，而且，由于它们同属统一货币区，不存在由于某国爆发危机而引起的汇率恶化问题，因而在贸易渠道中无论是作为“贸易伙伴国”还是“贸易竞争国”，其传染效应都较弱。
然而，欧盟作为世界第二大经济体，仍然是包括中国在内的很多国家的重要贸易出口国。因而，欧债危机以后，整个欧洲市场的对外贸易需求迅速萎缩，大大增加了危机通过贸易渠道传染到欧元区以外国家的风险。
（二）金融渠道
美国CDO市场的崩溃导致美国国内金融机构大量倒闭，而欧洲很多银行都持有美国房地产次级抵押贷款的相关证券，由此也遭受了巨大打击，蒙受了巨额的损失。这些亏损将导致整个欧洲的金融业在短期内出现大幅资金缺口，为了达到《巴塞尔协议》关于最低资本金充足率和保证金的要求，这些机构必将大幅收缩对其他国家的贷款，由此而产生的连带效应会造成全球银行业资金的紧缩，从而将危机进一步传导到其他国家。
（三）预期传染渠道
投资者的心理预期可以说是金融市场尤其是资本市场最为重要的支撑因素。金融衍生工具的不断创新以及信息技术的飞速发展也大大加剧了金融系统的风险。据统计，外汇市场日交易为2万亿美元，投机性资本占总资本97%以上，这更加剧了心理预期的风险。金融市场变得情绪化，一旦出现某种诱发因素，就可能造成整个市场的恐慌。
而由于欧元区在地理、政治以及经济政策上的相似性，一旦区域内的某一国发生危机，市场上的投资者出于经验判断，就会认为与该国经济密切联系的国家的投资风险大大增加，从而作出减少在这些地区投资的决策，最终导致危机在区域内的蔓延。除此之外，欧债危机催生的投资者风险偏好转移、避险情绪加重等，也会传染到各国的国内资本市场。
同时，外部评级机构在此次欧债危机中的“推动”作用也不容小觑。回顾一下欧债危机蔓延的整个历程，不难发现正是由于评级机构对希腊主权信用评级的下调触发了此次危机。紧随其后，外部中介机构对葡萄牙、西班牙、爱尔兰等国信用评级的纷纷下调，又进一步“推动”了债务危机的传播蔓延。由此可见，外部评级机构在危机的传染过程中可谓起到了“催化剂”的作用，催化了市場上的恐慌情绪进一步扩大和蔓延。
三、总结
通过本文的分析研究可知，金融危机传染问题是由多个矛盾不断交织扩散的呈“螺旋交互式”的动态演变过程。因此，通过对其传染机制以及渠道进行深入研究，对我们在实践中减缓危机的传递甚至是有效隔离具有重要的指导意义。我们可以针对危机传染的不同渠道，有针对的采取措施，以便使危机所带来的损失最小化，最大限度的降低金融危机所带来的不利影响。比如，我国可以积极调整产业结构、扩大内需，转变经济增长方式，以减轻对对外出口的依赖程度，从而降低通过贸易渠道被传染的风险。
参考文献
[1]黄飞鸣.金融危机跨国传染的实证检验——以美国金融危机为例[J].投资研究，2012（5）
[2]蒋瑛，曾忠东.美国金融危机的贸易传导机制及其对中国的影响[J].国际贸易，2011（1）
[3]黄安仲.美国金融危机传染效应的国际比较研究[J].经济评论，2010（1）