论文部分内容阅读
【摘 要】对于企业管理者而言，采取何种融资模式募集资金将直接影响企业的资本结构。本文结合中国的实际情况，分析了我国上市公司股权再融资的现状，并在此基础上分析了造成我国上市公司再融资低效率的种种原因；最后对我国上市公司股权再融资方式进行了对策性的思考。
【关键词】上市公司；股权再融资；监管
一、我国上市公司股权再融资存在的问题
（1）内部因素——上市公司自身存在的问题。一是上市公司股权融资的动机不纯。目前，我国上市公司对股权融资普遍有着强烈的偏好。具体表现是上市公司把股权融资当作取得不需还本付息资金的来源，热衷于送股配股等股本扩张的方式。很多上市公司再融资以“圈钱”为目的，抱有“股市好圈钱，不圈白不圈”的心态，盲目融资，融资金额往往超过实际资金需求。从每年的配股情况看，基本上只要达到配股资格的上市公司都会申请配股，配股的定价尽可能接近于流通股市价，配股比例尽可能高；相对于配股而言，增发新股则可以从股票市场上获取更多的资金，于是在同时具备增发和配股资格的条件下，上市公司一般都会选择增发新股。二是违规担保。近年来，上市公司之间的违规担保现象在证券市场愈演愈烈，一些上市公司不顾自己的担保能力和风险承受能力，盲目进行对外担保。从为大股东或关联企业提供担保，到演变成相互担保甚至连环担保、对内担保以及间接担保等，以规避证监会的规定。三是上市公司资本总成本高。我国向国有股倾斜的制度安排，导致了上市公司的股权结构呈畸形状态，占上市公司绝大部分比例的国有股和法人股不能上市流通，使得上市公司股本流动性平均不到30％，这就从公司股票的市场供求和公司以后的后继性融资能力等方面影响公司的资本总成本。由于股权融资中的制度性缺陷和股票市场的弱势有效性，我国上市公司支付红利和送配股以外的筹资成本较高，这部分成本就加大了公司的资本总成本，特别是股权融资的成本，这部分成本主要体现在寻租成本、代理成本、机会成本以及信息成本。（2）外部因素——上市公司外部环境存在的问题。一是长期以来国企再融资受到优待。我国证券市场为了有效解决国有企业改制问题，对发行条件不够，但具有政策偏袒的国有企业发行还是放宽条件，如2002年证监会发布的《关于进一步规范上市公司增发新股的通知》内容第二点包括：“考虑到增发应支持进行过重大资产重组的上市公司，根据《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》，资产置换比例超过70％的上市公司，其增发筹资额可不受该条件的限制。此外，对于投资额较大的国家重点建设项目，中國证监会正在研究“储架发行”制度以满足其筹资需要。”二是当前融资机制存在缺陷。首先，是整个融资体制“重市场筹资功能、轻资源配置功能”。其结果是部分上市公司匆忙选几个项目就可以配股或高价增发，钱一到手便“变脸”，大搞关联交易，或者无处可投资便存入银行、买入国债甚至进行委托投资。其次，是当前筹资环境相对宽松，必要的约束机制没有建立，对上市公司融资冲动起到了明显的刺激作用。最后，整个社会缺乏信用意识，加上市场缺乏小股东集体诉讼机制，缺乏公信与信用意识的上市公司得不到应有的市场惩罚，无法有效保障中小投资者利益及制约上市公司的行为。三是资本市场体系尚未完善。资本市场体系包括长期借贷市场、债券市场和股票市场。第一，我国商业银行的功能尚未完善。长期贷款的风险较大，使得金融机构并不偏好长期贷款，甚至出现银行惜贷现象。第二，我国债券市场尚不发达。2011年1月至10月，我国上市公司通过增发、配股等募集资金4 165亿元，而通过公司债券募集资金仅为1 073亿元，另有9个公司发行了413亿元可传债。第三，与发达资本市场不同，目前我国A股市场的危机不是缺少资金而是缺少制度。由于再融资的法律法规尚不完善，使得部分没有责任感的上市公司患上了“融资饥渴症”，并且越来越严重。
二、我国上市公司股权再融资对策分析
（1）加强对上市公司股权再融资的监管。首先，完善上市公司再融资核准制，建立综合参数指标的评级达标体系。我国对上市公司再融资发行达标条件单一，主要由几个单指标净资产收益率（ROE）、企业的利润等设置发行门槛，但是单指标不能反映一个上市公司正确的综合情况，可操作性较强，易造成上市公司进行盈余管理的现象。因此可将对发行设定的单指标门槛变为综合性指标，设置一个包括评价公司盈利能力、营运能力和偿债能力的多参数控制体系。其次是加强信息披露的真实性和可靠性。一些上市公司为了达到增发和配股的会计标准，在会计报表上弄虚作假，欺骗政府和投资者。唯有加强信息披露的真实性和可靠性，才能保证“核准制”优势的发挥。最后，加强对融资资金投向项目的审核。我国证券管理机构应建立在融资资金项目审核机制，让具有公信力的专家对项目的可行性进行分析并出具可行性报告，防止上市公司盲目融资的现象。（2）积极发展上市公司债权融资。首先应该全面发展证券市场，大力发展企业债券二级市场，增强企业债券流动性，规范信用评级机构，建立科学的评级指标体系，逐步建立健全企业债券保险机制。在完善企业债券发展的宏观制度环境的同时，积极构建企业债券健康运行的微观机制，降低企业债券成本，使企业债券发行更具经济性。（3）转换上市公司经营机制。一是责任机制。上市公司实行有限责任制，即公司以其全部资产对其债务承担责任，每个股东都以出资认购的股份对公司承担有限责任。二是决策机制。上市公司是一个独立的经济实体和市场竞争主体，在遵守法律和按章纳税的前提下，拥有充分的经营自主权，政府和其他组织不能随意干预公司的管理和决策。上市公司以股东代表大会、董事会和经理层为主线，按照自己的一整套规则、程序进行重大事项和日常管理的决策。三是积累机制。上市公司可以通过不同的渠道获得资金，其中主要的是:公司设立时的募股集资；公司上市后的后继性融资；发行债券所筹集的资金；向银行等金融机构借入的资金；资产评估增值和按规定提取的盈余公积金；接受现金和实物的捐赠等。四是分配机制。这些规则主要包括：工资增长与劳动生产率和经济效益挂钩，并根据个人的实际能力和贡献大小确定工资水平；税后利润先弥补亏损，再提取公积金和公益金，支付优先股股息，最后才是分配普通股股息；股息分配要坚持同股同利原则，不能对同种股份的不同持有者实行差别待遇；如当年无利润，公司一般不得分配股息。五是监督机制。从上市公司的设立、机构设置、领导人员组成到资金用途、公司重大事项、经营业绩和财务报表等都必须具有公平、公开性，并且接受内部监督和外部监督。（4）加强对中介机构的责任认定。中介机构尤其是主承销商应当加强尽职调查对目前上市公司存在的包括变更募集资金使用、关联交易、委托理财、违规担保等突出问题的责任认定，以此对有真正需要并且具有投资价值的公司，给予其再融资的机会，对现阶段证券市场缺乏约束力的缺陷进行弥补，形成对发行人的市场筛选机制。要建立专门的中介机构监管部门，对中介机构的自律机制进行完善对中介机构的内部管理机制进行规范。证监会应对主承销商的再融资推荐纪录密切关注，当主承销商推荐的再融资公司存在募集资金大量用于委托理财、大量闲置、募集资金投向变更频繁、盈利预测大大低于实际等情况时，主承销商应向中国证监会做出书面说明。证监会要对有违规或者不尽职事宜的主承销商进行相应处罚，并将券商的打分评级与这方面的考核挂起钩来，形成主承销商努力推出优秀的上市公司来募集新股的机制。
参 考 文 献
[1]陆正飞等．中国上市公司融资行为与融资结构研究．北京大学出版社，2005
[2]宋增基，张宗益．上市公司股权结构与公司治理的实证分析．投资与证券．2003
【关键词】上市公司；股权再融资；监管
一、我国上市公司股权再融资存在的问题
（1）内部因素——上市公司自身存在的问题。一是上市公司股权融资的动机不纯。目前，我国上市公司对股权融资普遍有着强烈的偏好。具体表现是上市公司把股权融资当作取得不需还本付息资金的来源，热衷于送股配股等股本扩张的方式。很多上市公司再融资以“圈钱”为目的，抱有“股市好圈钱，不圈白不圈”的心态，盲目融资，融资金额往往超过实际资金需求。从每年的配股情况看，基本上只要达到配股资格的上市公司都会申请配股，配股的定价尽可能接近于流通股市价，配股比例尽可能高；相对于配股而言，增发新股则可以从股票市场上获取更多的资金，于是在同时具备增发和配股资格的条件下，上市公司一般都会选择增发新股。二是违规担保。近年来，上市公司之间的违规担保现象在证券市场愈演愈烈，一些上市公司不顾自己的担保能力和风险承受能力，盲目进行对外担保。从为大股东或关联企业提供担保，到演变成相互担保甚至连环担保、对内担保以及间接担保等，以规避证监会的规定。三是上市公司资本总成本高。我国向国有股倾斜的制度安排，导致了上市公司的股权结构呈畸形状态，占上市公司绝大部分比例的国有股和法人股不能上市流通，使得上市公司股本流动性平均不到30％，这就从公司股票的市场供求和公司以后的后继性融资能力等方面影响公司的资本总成本。由于股权融资中的制度性缺陷和股票市场的弱势有效性，我国上市公司支付红利和送配股以外的筹资成本较高，这部分成本就加大了公司的资本总成本，特别是股权融资的成本，这部分成本主要体现在寻租成本、代理成本、机会成本以及信息成本。（2）外部因素——上市公司外部环境存在的问题。一是长期以来国企再融资受到优待。我国证券市场为了有效解决国有企业改制问题，对发行条件不够，但具有政策偏袒的国有企业发行还是放宽条件，如2002年证监会发布的《关于进一步规范上市公司增发新股的通知》内容第二点包括：“考虑到增发应支持进行过重大资产重组的上市公司，根据《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》，资产置换比例超过70％的上市公司，其增发筹资额可不受该条件的限制。此外，对于投资额较大的国家重点建设项目，中國证监会正在研究“储架发行”制度以满足其筹资需要。”二是当前融资机制存在缺陷。首先，是整个融资体制“重市场筹资功能、轻资源配置功能”。其结果是部分上市公司匆忙选几个项目就可以配股或高价增发，钱一到手便“变脸”，大搞关联交易，或者无处可投资便存入银行、买入国债甚至进行委托投资。其次，是当前筹资环境相对宽松，必要的约束机制没有建立，对上市公司融资冲动起到了明显的刺激作用。最后，整个社会缺乏信用意识，加上市场缺乏小股东集体诉讼机制，缺乏公信与信用意识的上市公司得不到应有的市场惩罚，无法有效保障中小投资者利益及制约上市公司的行为。三是资本市场体系尚未完善。资本市场体系包括长期借贷市场、债券市场和股票市场。第一，我国商业银行的功能尚未完善。长期贷款的风险较大，使得金融机构并不偏好长期贷款，甚至出现银行惜贷现象。第二，我国债券市场尚不发达。2011年1月至10月，我国上市公司通过增发、配股等募集资金4 165亿元，而通过公司债券募集资金仅为1 073亿元，另有9个公司发行了413亿元可传债。第三，与发达资本市场不同，目前我国A股市场的危机不是缺少资金而是缺少制度。由于再融资的法律法规尚不完善，使得部分没有责任感的上市公司患上了“融资饥渴症”，并且越来越严重。
二、我国上市公司股权再融资对策分析
（1）加强对上市公司股权再融资的监管。首先，完善上市公司再融资核准制，建立综合参数指标的评级达标体系。我国对上市公司再融资发行达标条件单一，主要由几个单指标净资产收益率（ROE）、企业的利润等设置发行门槛，但是单指标不能反映一个上市公司正确的综合情况，可操作性较强，易造成上市公司进行盈余管理的现象。因此可将对发行设定的单指标门槛变为综合性指标，设置一个包括评价公司盈利能力、营运能力和偿债能力的多参数控制体系。其次是加强信息披露的真实性和可靠性。一些上市公司为了达到增发和配股的会计标准，在会计报表上弄虚作假，欺骗政府和投资者。唯有加强信息披露的真实性和可靠性，才能保证“核准制”优势的发挥。最后，加强对融资资金投向项目的审核。我国证券管理机构应建立在融资资金项目审核机制，让具有公信力的专家对项目的可行性进行分析并出具可行性报告，防止上市公司盲目融资的现象。（2）积极发展上市公司债权融资。首先应该全面发展证券市场，大力发展企业债券二级市场，增强企业债券流动性，规范信用评级机构，建立科学的评级指标体系，逐步建立健全企业债券保险机制。在完善企业债券发展的宏观制度环境的同时，积极构建企业债券健康运行的微观机制，降低企业债券成本，使企业债券发行更具经济性。（3）转换上市公司经营机制。一是责任机制。上市公司实行有限责任制，即公司以其全部资产对其债务承担责任，每个股东都以出资认购的股份对公司承担有限责任。二是决策机制。上市公司是一个独立的经济实体和市场竞争主体，在遵守法律和按章纳税的前提下，拥有充分的经营自主权，政府和其他组织不能随意干预公司的管理和决策。上市公司以股东代表大会、董事会和经理层为主线，按照自己的一整套规则、程序进行重大事项和日常管理的决策。三是积累机制。上市公司可以通过不同的渠道获得资金，其中主要的是:公司设立时的募股集资；公司上市后的后继性融资；发行债券所筹集的资金；向银行等金融机构借入的资金；资产评估增值和按规定提取的盈余公积金；接受现金和实物的捐赠等。四是分配机制。这些规则主要包括：工资增长与劳动生产率和经济效益挂钩，并根据个人的实际能力和贡献大小确定工资水平；税后利润先弥补亏损，再提取公积金和公益金，支付优先股股息，最后才是分配普通股股息；股息分配要坚持同股同利原则，不能对同种股份的不同持有者实行差别待遇；如当年无利润，公司一般不得分配股息。五是监督机制。从上市公司的设立、机构设置、领导人员组成到资金用途、公司重大事项、经营业绩和财务报表等都必须具有公平、公开性，并且接受内部监督和外部监督。（4）加强对中介机构的责任认定。中介机构尤其是主承销商应当加强尽职调查对目前上市公司存在的包括变更募集资金使用、关联交易、委托理财、违规担保等突出问题的责任认定，以此对有真正需要并且具有投资价值的公司，给予其再融资的机会，对现阶段证券市场缺乏约束力的缺陷进行弥补，形成对发行人的市场筛选机制。要建立专门的中介机构监管部门，对中介机构的自律机制进行完善对中介机构的内部管理机制进行规范。证监会应对主承销商的再融资推荐纪录密切关注，当主承销商推荐的再融资公司存在募集资金大量用于委托理财、大量闲置、募集资金投向变更频繁、盈利预测大大低于实际等情况时，主承销商应向中国证监会做出书面说明。证监会要对有违规或者不尽职事宜的主承销商进行相应处罚，并将券商的打分评级与这方面的考核挂起钩来，形成主承销商努力推出优秀的上市公司来募集新股的机制。
参 考 文 献
[1]陆正飞等．中国上市公司融资行为与融资结构研究．北京大学出版社，2005
[2]宋增基，张宗益．上市公司股权结构与公司治理的实证分析．投资与证券．2003