论文部分内容阅读
摘要：自 2015年下半年开始至今，中国快递业掀起了密集的上市潮，“中国快递 A 股上市”的争夺战愈演愈烈。一直没有上市想法的快递业翘楚——顺丰，面对行业内日益激烈的同质化竞争，2017年2月23日，顺丰速运（以下简称为“顺丰”）成功反向购买鼎泰新材新材借壳上市。本文主要内容是借壳上市的概念进行介绍以及顺丰的借壳流程的各个环节进行案例分析。
关键词：借壳上市;顺丰速运;案例分析
1.引言
2015年，我国快递市场业务量达到206.67亿件，业务收入达到2769.60亿元，分别比上年增长48.0%和35.4%，目前我国已成为全球最大的快递市场。此外，快递上游产业不断转型升级，农业、制造业、其他服务业等行业也将与快递接轨，快递上游需求空间继续膨胀。随着农村市场、西部地区、跨境网购、食品生鲜领域和医药领域快递需求的释放，无论从市场拓展还是从区域扩张，未来快递行业都将保持高速增长。到2020年，我国快递市场规模稳居世界首位，快递年业务量达到500亿件，年业务收入达到8000亿元。为了抢占市场份额扩大融资渠道，快递行业的龙头企业纷纷选择A股上市。2015 年 12 月 2 日，申通快递拟借壳艾迪西实现上市，2016年1月15日，圆通速递与大杨创世进行资产重组。面对行业内日益激烈的同质化竞争，2017年2月23日，顺丰成功借壳上市。
2.借壳动因分析
顺丰上市的主要动因有三个，首先未来快递行业是一块利润很大的“大蛋糕”，《国务院关于促进快递业发展的若干意见》（国发【2015】61号）提出的发展目标，到2020年，我国快递市场规模稳居世界首位，快递年业务量达到500亿件，年业务收入达到8000亿元。其次，同行业竞争压力空前巨大，在2016年中国的两家快递行业巨头圆通和申通为了争取市场份额纷纷选择上市扩大融资渠道。最后，时间紧迫来不及IPO，IPO与借壳相比相比，IPO上市的特点就是排队企业较多，审核时间长，审核标准严格，能否成功的IPO要受到意外的经济环境因素干扰。一般需要1年半至2年的时间，复杂的企业需要3年的时间，另外时间跟证监会审核速度也有直接关联。借壳上市审核程序简单，审核时间短，审核标准较宽松，受到大环境的干扰也较少。
对于顺丰来说，两大竞争对手已经起跑，那么意味着原先的竞争格局已经被打破，所以不能停在原地，只能奋起直追。
3.借壳概念
借壳上市是指未上市但是有意图上市的公司，对经营不善的，市值比较低的上市公司通过资产置换方式，将自己的资产注入到壳公司，实现上市目的。借壳上市的流程主要分为3个步骤，第一步为控股权收购，第二部为资产置出，第三部为资产置入。按照壳公司的实际价值情况可以将壳公司分为实壳公司、空壳公司、净壳公司。
顺丰公司采取的借壳方法为反向购买也称反向并购。举个简单例子：假设公司A为上市ST公司，规模市值较小，未上市公司B欲借壳A公司。A公司通过向B公司增发股票，用来交换B公司原有的股票，最终B公司对A公司所持有的股票比例大于50%，即A公司的实际控制权在B公司手中。在法律上A为母公司，B为子公司。但是在会计角度A为子公司，B为母公司。
4.壳公司分析
选择一个好的壳公司对借壳上市而言至关重要，一般可以通过以下几个点去判断壳公司是否是一个“好壳”。①壳公司市值高低：借壳上市而言，目前主要操作是采用增量发行股份购买资产，对于借壳方，最大的成本在于借壳方的权益被原壳公司的股东所分享。与市值低的壳公司重组，借壳方的股权稀释会更小;
②股本大小：股本大小会直接影响每股收益率，小股本企业的每股收益率相对较高，对二级市场上的股价上涨也有促进作用。因此小股本“壳公司”往往比大股本“壳公司”要更好;③能否迁址：各个地方的政策不一致，借壳上市后政府的扶持力度也会大不相同，能够迁址的“壳公司”相对更好;④股权集中度：股权集中度越高借壳上市的谈判效率越高，而且借壳成功的概率也会更高;⑤壳公司的性质：民营企业相比于国企，借壳的流程会更加简单，但是国企的壳公司通常会比民营企业更加“干净”;⑥壳公司所处的区域：不同地区政府与监管部门的办事效率会有较大的区别，往往发达地区的政府部门和监管部门的办事效率会比较高。
鼎泰新材在2016年4月停牌时总市值为32.24亿元，属于一个较小的市值。并且它从未在资本市场上进行增发股份、发行可转债等再融资，它的资产负债率在借壳前一年为22.48%，因此鼎泰新材属于一个比较“干净”的壳。鼎泰新材的股权集中度高，大股东占股比例为 40%。综上，鼎泰新材是一个较好的“壳公司”。
5.借壳方式分析
市场上的借壳操作大致可以分为以下几种：①股权准让+资产置换;②资产置换+股权增发;③股权转让+增发换股;④资产出售+增发换股;⑤股份回购+增发换股;⑥发行新股+购买资产。
顺丰借壳鼎泰新材上市的操作为上述方法的第二种。相比于买壳上市，资产置换能够防止壳公司的股价过度操作导致借壳成本过高。因为通过买断公司股票取得公司控制权，当市场知道这一消息，股价会明显地上涨，导致买上市成本上涨。而采用资产置换和股票增发的模式进行借壳上市，通过资产估值，然后置入壳公司的方式，不会引起股价炒作。借壳上市的成本要小于买壳上市的成本。其次通过股权增发的方式可以避免借壳过程中需要的大量现金流，减少现金压力。
6.顺丰借壳流程
2016 年 5 月底，停牌一个多月的 A 股上市公司鼎泰新材新材宣布：拟以全部资产与负债与顺丰控股所有股东持有的 100%股权的等值部分进行置换。鼎泰新材作价为8亿元，顺丰作价为433亿元，顺丰将发行股票募集配套資金，总额不超过80亿元。公告显示，在所有交易成功后，顺丰控股总裁王卫控制的明德控股在新公司总股本中占有55.04%的股份，在明德控股中占有99.9%的股份，王卫将成为新公司的实际控制人。 顺丰借壳上市采取的操作是资产置换和股权增发的方式分三步进行，具体流程如下：
（1）重大资产置换。鼎泰新材新材以资产评估基准日为基准，于 2015 年 12 月31 日拟置出全部资产与负债，与顺丰全体股东持有的 100%股权的等值部分进行置换。本次交易中，拟置出资产最终作价为7.96亿元，拟购买的顺丰控股全部股权估值为 448.3亿元。从顺丰控股决议中扣除15亿元现金股息分红后，顺丰控股全部股权的最终价格为433亿元。
（2）发行股票购买资产。经谈判，双方同意拟置出资产与拟购入资产最终作价差额为人民币425.04亿元，差额部分由公司通过发行股份的方式从顺丰控股股东手里购买，此次股票发行价格为每股21.66元。在通过除息调整后，本次所购资产的股票发行价格为每股10.76元。上市公司发行给顺丰控股的股数总量为395018.59万股。
（3）募集配套资金。公司将采用询价发行的方式，向不超过10个符合条件的特殊对象进行非公开发行股票募集配套资金，总额不超过80亿元，交易筹集的股份数量不超过72529万股。收购结束后，上市公司被剥离了现有资产、负债、业务和公司职员等，顺丰控股的 100%股权将作为一个整体进入上市公司。鼎泰新材新材的主营业务也将从生产和销售稀土合金镀层钢丝及其他金属制品变为快速物流综合服务业务。明德控股将持有鼎泰新材新材2701927100股，占发行后总股本的64.58%，成为上市公司的控股股东，王卫变成上市公司新的实际控制人。
7.顺丰借壳上市的效果
顺丰成功借壳上市改变了原有的股权比例，此次资产重组对鼎泰新材的股权结构比例影响重大，明德控股作为其新的控股股东，持有超过50%的控股权。顺丰控股在进行了借壳上市之后，带来的更是充足的资金支持以及丰富多元的资金渠道，为顺丰在今后的发展以及快递行业竞争中立于不败之地打下坚实基础，并为国外业务拓展提供支撑。借壳上市利用其特殊的上市方式，进一步降低了顺丰的资本成本，同时减少了企业债务负担，极大地提高了顺丰的可持續发展能力。借壳上市完善了企业的治理结构，主要体现在以下几个方面：一是建立以股东会、董事会和监事会为基础的公司治理结构，维护董事会权力机构、董事会决策机构、监事会监督机构的地位，提升决策水平和决策效率;二是建立健全公司相关治理结构，实现企业主体均衡稳定发展;三是实行职业经理人管理制度。
8.结语
顺丰的借壳上市是成功的，但是并非所有借壳上市都是一帆风顺。2015年浙江九好集团与鞍重股份资产重组过程中，由于利安达会计事务所在审计过程中没有认真履行审计职责，九好集团向交易对方鞍重股份提供了虚假财务信息而导致此次借壳上市失败。事件曝光后对九好集团和利安达会计师事务所做出了惩罚。除了财务造假外，借壳上市可能还会遇到同业竞争和关联交易等问题。
参考文献：
[1]貟红梅，李艳萍，李广.顺丰借壳上市之路的启示[J]. 中国商论 2016，（26）
[2]张先治，戴文涛 公司治理结构对内部控制影响程度的实证分析[J].财经问题研究2010，（07）05-10
[3]王莉，李连波，席芳芳.九好集团借壳上市舞弊案例分析[J].会计研究 2018，（04）40-43
作者简介：周晗飞（1996-）男，浙江金华人，上海大学金融硕士，研究方向：公司金融。
关键词：借壳上市;顺丰速运;案例分析
1.引言
2015年，我国快递市场业务量达到206.67亿件，业务收入达到2769.60亿元，分别比上年增长48.0%和35.4%，目前我国已成为全球最大的快递市场。此外，快递上游产业不断转型升级，农业、制造业、其他服务业等行业也将与快递接轨，快递上游需求空间继续膨胀。随着农村市场、西部地区、跨境网购、食品生鲜领域和医药领域快递需求的释放，无论从市场拓展还是从区域扩张，未来快递行业都将保持高速增长。到2020年，我国快递市场规模稳居世界首位，快递年业务量达到500亿件，年业务收入达到8000亿元。为了抢占市场份额扩大融资渠道，快递行业的龙头企业纷纷选择A股上市。2015 年 12 月 2 日，申通快递拟借壳艾迪西实现上市，2016年1月15日，圆通速递与大杨创世进行资产重组。面对行业内日益激烈的同质化竞争，2017年2月23日，顺丰成功借壳上市。
2.借壳动因分析
顺丰上市的主要动因有三个，首先未来快递行业是一块利润很大的“大蛋糕”，《国务院关于促进快递业发展的若干意见》（国发【2015】61号）提出的发展目标，到2020年，我国快递市场规模稳居世界首位，快递年业务量达到500亿件，年业务收入达到8000亿元。其次，同行业竞争压力空前巨大，在2016年中国的两家快递行业巨头圆通和申通为了争取市场份额纷纷选择上市扩大融资渠道。最后，时间紧迫来不及IPO，IPO与借壳相比相比，IPO上市的特点就是排队企业较多，审核时间长，审核标准严格，能否成功的IPO要受到意外的经济环境因素干扰。一般需要1年半至2年的时间，复杂的企业需要3年的时间，另外时间跟证监会审核速度也有直接关联。借壳上市审核程序简单，审核时间短，审核标准较宽松，受到大环境的干扰也较少。
对于顺丰来说，两大竞争对手已经起跑，那么意味着原先的竞争格局已经被打破，所以不能停在原地，只能奋起直追。
3.借壳概念
借壳上市是指未上市但是有意图上市的公司，对经营不善的，市值比较低的上市公司通过资产置换方式，将自己的资产注入到壳公司，实现上市目的。借壳上市的流程主要分为3个步骤，第一步为控股权收购，第二部为资产置出，第三部为资产置入。按照壳公司的实际价值情况可以将壳公司分为实壳公司、空壳公司、净壳公司。
顺丰公司采取的借壳方法为反向购买也称反向并购。举个简单例子：假设公司A为上市ST公司，规模市值较小，未上市公司B欲借壳A公司。A公司通过向B公司增发股票，用来交换B公司原有的股票，最终B公司对A公司所持有的股票比例大于50%，即A公司的实际控制权在B公司手中。在法律上A为母公司，B为子公司。但是在会计角度A为子公司，B为母公司。
4.壳公司分析
选择一个好的壳公司对借壳上市而言至关重要，一般可以通过以下几个点去判断壳公司是否是一个“好壳”。①壳公司市值高低：借壳上市而言，目前主要操作是采用增量发行股份购买资产，对于借壳方，最大的成本在于借壳方的权益被原壳公司的股东所分享。与市值低的壳公司重组，借壳方的股权稀释会更小;
②股本大小：股本大小会直接影响每股收益率，小股本企业的每股收益率相对较高，对二级市场上的股价上涨也有促进作用。因此小股本“壳公司”往往比大股本“壳公司”要更好;③能否迁址：各个地方的政策不一致，借壳上市后政府的扶持力度也会大不相同，能够迁址的“壳公司”相对更好;④股权集中度：股权集中度越高借壳上市的谈判效率越高，而且借壳成功的概率也会更高;⑤壳公司的性质：民营企业相比于国企，借壳的流程会更加简单，但是国企的壳公司通常会比民营企业更加“干净”;⑥壳公司所处的区域：不同地区政府与监管部门的办事效率会有较大的区别，往往发达地区的政府部门和监管部门的办事效率会比较高。
鼎泰新材在2016年4月停牌时总市值为32.24亿元，属于一个较小的市值。并且它从未在资本市场上进行增发股份、发行可转债等再融资，它的资产负债率在借壳前一年为22.48%，因此鼎泰新材属于一个比较“干净”的壳。鼎泰新材的股权集中度高，大股东占股比例为 40%。综上，鼎泰新材是一个较好的“壳公司”。
5.借壳方式分析
市场上的借壳操作大致可以分为以下几种：①股权准让+资产置换;②资产置换+股权增发;③股权转让+增发换股;④资产出售+增发换股;⑤股份回购+增发换股;⑥发行新股+购买资产。
顺丰借壳鼎泰新材上市的操作为上述方法的第二种。相比于买壳上市，资产置换能够防止壳公司的股价过度操作导致借壳成本过高。因为通过买断公司股票取得公司控制权，当市场知道这一消息，股价会明显地上涨，导致买上市成本上涨。而采用资产置换和股票增发的模式进行借壳上市，通过资产估值，然后置入壳公司的方式，不会引起股价炒作。借壳上市的成本要小于买壳上市的成本。其次通过股权增发的方式可以避免借壳过程中需要的大量现金流，减少现金压力。
6.顺丰借壳流程
2016 年 5 月底，停牌一个多月的 A 股上市公司鼎泰新材新材宣布：拟以全部资产与负债与顺丰控股所有股东持有的 100%股权的等值部分进行置换。鼎泰新材作价为8亿元，顺丰作价为433亿元，顺丰将发行股票募集配套資金，总额不超过80亿元。公告显示，在所有交易成功后，顺丰控股总裁王卫控制的明德控股在新公司总股本中占有55.04%的股份，在明德控股中占有99.9%的股份，王卫将成为新公司的实际控制人。 顺丰借壳上市采取的操作是资产置换和股权增发的方式分三步进行，具体流程如下：
（1）重大资产置换。鼎泰新材新材以资产评估基准日为基准，于 2015 年 12 月31 日拟置出全部资产与负债，与顺丰全体股东持有的 100%股权的等值部分进行置换。本次交易中，拟置出资产最终作价为7.96亿元，拟购买的顺丰控股全部股权估值为 448.3亿元。从顺丰控股决议中扣除15亿元现金股息分红后，顺丰控股全部股权的最终价格为433亿元。
（2）发行股票购买资产。经谈判，双方同意拟置出资产与拟购入资产最终作价差额为人民币425.04亿元，差额部分由公司通过发行股份的方式从顺丰控股股东手里购买，此次股票发行价格为每股21.66元。在通过除息调整后，本次所购资产的股票发行价格为每股10.76元。上市公司发行给顺丰控股的股数总量为395018.59万股。
（3）募集配套资金。公司将采用询价发行的方式，向不超过10个符合条件的特殊对象进行非公开发行股票募集配套资金，总额不超过80亿元，交易筹集的股份数量不超过72529万股。收购结束后，上市公司被剥离了现有资产、负债、业务和公司职员等，顺丰控股的 100%股权将作为一个整体进入上市公司。鼎泰新材新材的主营业务也将从生产和销售稀土合金镀层钢丝及其他金属制品变为快速物流综合服务业务。明德控股将持有鼎泰新材新材2701927100股，占发行后总股本的64.58%，成为上市公司的控股股东，王卫变成上市公司新的实际控制人。
7.顺丰借壳上市的效果
顺丰成功借壳上市改变了原有的股权比例，此次资产重组对鼎泰新材的股权结构比例影响重大，明德控股作为其新的控股股东，持有超过50%的控股权。顺丰控股在进行了借壳上市之后，带来的更是充足的资金支持以及丰富多元的资金渠道，为顺丰在今后的发展以及快递行业竞争中立于不败之地打下坚实基础，并为国外业务拓展提供支撑。借壳上市利用其特殊的上市方式，进一步降低了顺丰的资本成本，同时减少了企业债务负担，极大地提高了顺丰的可持續发展能力。借壳上市完善了企业的治理结构，主要体现在以下几个方面：一是建立以股东会、董事会和监事会为基础的公司治理结构，维护董事会权力机构、董事会决策机构、监事会监督机构的地位，提升决策水平和决策效率;二是建立健全公司相关治理结构，实现企业主体均衡稳定发展;三是实行职业经理人管理制度。
8.结语
顺丰的借壳上市是成功的，但是并非所有借壳上市都是一帆风顺。2015年浙江九好集团与鞍重股份资产重组过程中，由于利安达会计事务所在审计过程中没有认真履行审计职责，九好集团向交易对方鞍重股份提供了虚假财务信息而导致此次借壳上市失败。事件曝光后对九好集团和利安达会计师事务所做出了惩罚。除了财务造假外，借壳上市可能还会遇到同业竞争和关联交易等问题。
参考文献：
[1]貟红梅，李艳萍，李广.顺丰借壳上市之路的启示[J]. 中国商论 2016，（26）
[2]张先治，戴文涛 公司治理结构对内部控制影响程度的实证分析[J].财经问题研究2010，（07）05-10
[3]王莉，李连波，席芳芳.九好集团借壳上市舞弊案例分析[J].会计研究 2018，（04）40-43
作者简介：周晗飞（1996-）男，浙江金华人，上海大学金融硕士，研究方向：公司金融。