第一个吃螃蟹的人是勇士。
　　第二个吃螃蟹的人同样是勇士。
　　谢伦·沃特金斯出于雇员对公司的忠诚，写给一份总裁的备忘录，不经意间成为拆毁安然帝国的铁证。诺琳·哈林顿出于职业的敏感性，给纽约州总检察长的一个电话，抖出了闻所未闻的又一桩黑幕。何其相似的两幕闹剧场景不同，但却有两个共同的特点，主角谢伦·沃特金斯和诺琳·哈林顿都是女人，在美国金融业的监管历史上同样都会留下浓墨重彩的一笔。
　　
　　掀起基金黑幕的“盖头”
　　
　　共同基金是金融信托的一种形式，由各类投资者出资汇集成基金，交由专业化基金管理公司打理，基金管理公司根据与投资者商订的投资收益目标，把集中起来的资金分散投资于各种金融产品。获得收益后按照投资者的出资比例分享，基金管理公司作为基金的管理者也将得到一笔服务费用。美国的共同基金是美国人生活的一部分，是资本市场上一支活跃而重要的力量。据统计美国共同基金掌握着规模高达7万亿美元，五到六倍于中国的GDP，几乎一半的美国家庭，接近1亿的美国人靠共同基金投资理财。
　　非专业人士之所以选择共同基金进行理财，无非是考虑到基金管理公司具有专业化的管理水平，通过积少成多的资金可以有效实现不同品种的组合管理，分散投资风险，赢取理想的回报。按照这种逻辑，基金管理公司赚钱的手段在于其资金实力的雄厚和投资的专业管理水平，成千上万的投资者愿意把积蓄交给这些基金管理公司，无不基于对其职业道德和专业水平的相信。也许正是美国人对这种逻辑的相信，美国共同基金象滚雪球般越滚越大。20世纪40年代，共同基金的规模不到五亿美元，在半个世纪里扩张的速度犹如火箭一般，到90年代美国牛市期间，成就了无数美国人的财富梦想。如果共同基金的发展史年复一年的如此演绎下去，美林基金总裁泰瑞·格雷所标榜的“60余年无重大丑闻”就会真的成为自由市场精神的象征。然而，冥冥中注定故事不会如此平淡无奇，一场风暴席卷了美国基金业，一直宣称时刻将投资者利益放在心上的基金管理公司逐一卷进丑闻漩涡基金黑幕露出了一角。
　　诺琳·哈林顿2001年在任职斯特恩资本管理公司之前，已颇有才名。进入斯特恩资本管理公司之后，专司资产管理。偶然的一次机会，她在两位交易员闲谈中得知，他们可以在当日交易结束后继续交易，从而使赚钱变得无比轻松。这让她不禁大吃一惊。多年的从业经历让她感到事态的严重性，于是毫不犹豫地向老板反映了这一问题。然而老板的反应很平淡，似乎并未向哈林顿预料的那样。2002年，由于种种原因诺琳·哈林顿去职，然而两位交易员的谈话始终萦绕在心头，成为挥之不去的阴影。时隔一年之后，哈林顿再也无法忍耐，终于向纽约首席检查官斯皮策反映了斯特恩资本管理公司的“非常之举”，由此故事的主角诺琳·哈林顿无意间听到的谈话，竟掀起了基金黑幕的“盖头”。
　　
　　非常之举
　　
　　共同基金一向以稳健著称，斯特恩资本管理公司在市场上也并非无名之辈。媒体报出诺琳·哈林顿的揭发使斯特恩管理公司被罚款4000万美元后，越来越多的目光开始注意斯特恩公司到底做了什么。检查机关的调查取证表明，斯特恩公司的“非常之举”就是盘后交易（late-trading）和择时交易（market-timing）。众所周知，证券交易遵循价格优先，同样价格条件下时间优先的原则。也就是说，报价最高的一方最先成交，而同样的报价下早报价的一方先成交。所谓盘后交易是相对正常交易而言的，在正常的交易日内所有交易截止到美国东部时间下午四点结束，市场上交易的对手只能按照四点之前的市场价格成交。按照美国联邦《证券法》规定，共同基金在下午四点之后进行资金当日结算。四点之后进行的买卖行为，价格将按照第二天的价格结算。盘后交易意味着在下午四点当日交易结束后，一些“特殊的交易者”仍按照当天下午四点的基金价格进行交易。这些特殊的交易者可以凭借抢占先机的交易规则，谋取利益。
　　


　　择时交易是指交易者利用不同地区的时差，追逐共同基金股票价格和价值之间差额的交易。由于时差的存在，全球证券交易时间和收市时间并不一致，美国市场上午开盘时亚洲市场已经收盘，到中午时间，欧洲市场也已收市。在下午四点美国证券市场收市之前，市场交易品种价格的升跌无法迅速波及到亚洲和欧洲市场，只有第二天交易时才可能在价格上反映出来。假如当日股票暴跌，亚洲和欧洲市场最早也要第二天才出现跌市。交易者把持有的亚洲和欧洲的共同基金以美国4点钟收盘的价格卖掉，可以避免第二天交易遭受巨额损失。择时交易与盘后交易的性质并不完全相同。择时交易不属于违法行为，原则上任何开立基金帐户的投资者都可以进行这种交易，但基金管理公司为了避免频繁进行择时交易产生的巨大交易成本，往往通过收取手续费或规定择时交易次数来对这种交易进行限制，而公司内部却可以堂而皇之地进行。
　　如果市场所有的交易者都可以进行盘后交易和择时交易，就不会有套利的机会。斯特恩资本管理公司也就不会成为此次事件的主角，目前暴露出的事实是一些“特殊的交易者”在别的交易者不知情的情况下进行的盘后交易和择时交易。这样无论是谁做“特殊的交易者”都可以利用差别化的交易规则赚取利润，根本无需理财投资的专业知识和搏击市场的胆识。有人将这种交易比作赌博中作弊，斯特恩资本管理公司们就是作弊者，任由这种赌博进行下去的话，作弊者将永远注定是赢家。
　　盘后交易和择时交易直接破坏了价格优先和同样价格下时间优先的交易原则，对公平交易构成了极大的威胁。斯特恩资本管理公司正是利用了这种交易规则，获利数十亿美元。而它的高额盈利并非是分享经济发展的成果，而是以更多的投资者损失为代价。正所谓有人欢乐有人愁，这场零和博弈中赢家之外就必然是输家。
　　
　　违规操作的“利益之手”
　　
　　斯特恩资本管理公司是被监管机构揪出的一个“硕鼠”，但绝对不是第一个，也绝对不是最后一个。培基证券、阿尔格管理公司、嘉信理财、普特奈姆投资公司、安联资本管理控股公司等等在基金黑幕被揭开之后，这些声名赫赫的公司不是承认自己曾参与此类交易，就是以涉嫌非法交易的名义解雇雇员，变相承认了从事非法交易，只可惜那些按老板指令行事的基金经理成为替罪的羔羊。
　　目前，事情似乎并没有结束的迹象，反而大有愈演愈烈之势。2003年9月以来，美国证券交易委员会调查的34家大型证券交易经纪商中，有8家允许其共同基金客户在纽约时间下午4点后进行盘后交易，占全部被调查对象的24%，还有大约9家经纪商承认进行过择时交易。那些没有被调查的证券交易经纪商中，还有多少从事过盘后交易和择时交易，也许永远都会是个谜。
　　在一个看似公平的市场上，为什么会有斯特恩这样的公司可以进行盘后交易和择时交易？这也是此次事件反映出的一个耐人寻味的话题。综观美国共同基金的发展历史，共同基金的大发展与证券市场的高速膨胀有极其密切的关联关系。尤其是2000年以来的新经济神话时代，证券市场成就了无数的生物科技和网络股票，也成就了无数持有这些股票的共同基金。股票指数的节节升高使几乎所有的共同基金公司都眉开眼笑，略有区别的只是谁赚得更多谁赚得少。共同基金的高盈利吸引了大量的投资，而投资规模的扩张又使得基金管理公司按规模百分比收取的管理费不断上涨。在这种兴奋的市场情绪下，即使存在像盘后交易、择时交易这样的非法行为，也往往不容易引人注意。也许在那时已经有始作俑者，只是没有暴露而已。
　　证券市场进入漫漫熊途之后，市场人气的消退使共同基金的投资变得微利甚至亏损。这时投资者往往要求基金管理公司赎回基金，减少亏损。而基金规模的下降意味着管理费的减少。为了保证基金的规模，让投资者维系投资，基金管理公司就可能无所不用其极。诺琳·哈林顿女士耳闻的“其极”只是其一，尚有其二。
　　诺琳·哈林顿从基金交易员口中听到的只是可以通过盘后交易和择时交易轻松获利，至于斯特恩资产管理公司为此付出的代价却是在全面调查后为人所知的。在证券市场萧条之际，业界的“规矩”是对冲基金可以被交易对手允许从事盘后交易和择时交易，但作为回报，基金管理公司要对交易对手进行一笔长期投资。黑幕的真正主角是斯特恩资产管理公司旗下的对冲基金——金丝雀资本合伙公司，金丝雀公司是斯特恩家族的企业。而按照《福布斯》的排名榜，地产大亨里昂那多·斯特恩高居美国100富豪榜中85位。正是这一点使它更容易获得其他机构的青睐。之所以有美洲银行、美一银行、骏利资本集团等前扑后继地愿意为金丝雀资本合伙公司提供盘后交易和择时交易需要的资金，除了看中其母公司的实力外，更多地考虑恐怕还是双方合作的互惠互利。美国证券交易委员会的调查表明，黑幕交易不仅是金丝雀公司通过以对对方的长期投资换取盘后交易和择时交易的特权，而且斯特恩还曾允诺一旦美洲银行出资帮助金丝雀公司进行盘后交易和择时交易，就将自己家族的私人银行业务全部交给美洲银行。斯特恩家族的总资产高达数十亿元，这一诺美洲银行非常清楚意味着什么。
　　
　　“道德”还是“制度”？
　　


　　目前美国证券交易委员会针对基金黑幕的调查仍在继续，这项调查被认为是1940年通过《投资公司法》以来，美国共同基金业面临的最大一次调查。有识之士呼吁调查应不仅局限于证券交易委员会，为了保证基金行业发展的百年大计，必须彻查到底，将违规者清理出基金市场，不能让一颗老鼠屎坏了一锅汤。
　　面对来自社会各界的压力，美国的监管当局正在搬出重典。第一个因此而身陷囹圄的是阿尔格管理公司前任高级执行经理詹姆斯·康乃利，此人因篡改纽约总检察长寻求的共同基金不当交易证据而被判刑3年。事态会如何发展，各界也有不同的看法，有人认为安然事件发生之后，美国迅速出台了《萨班斯——奥克斯利法案》。基金黑幕暴出后，对美国证券业的震动丝毫不比安然差，为此也有必要出台一个类似《萨班斯——奥克斯利法案》的法案，进一步规范基金行业的行为。但也有观点不这样认为，在他们看来，彻底解决基金业的问题并不那么简单。
　　从安然事件到基金黑幕，何其相似。我们不相信《萨班斯——奥克斯利法案》法案能够阻止下一个安然的出现，同样我们也不相信惩治几个基金管理公司就能遏制住层出不穷的非法交易。毕竟杀鸡骇猴只能治标，不能治本。
　　基金黑幕被揭穿之后，基金管理公司成为众矢之的，对基金经理职业道德的批评也不绝于耳。从某种意义上说，基金经理职业道德对共同基金市场规范所起的作用远不能与基金管理制度相比。共同基金是证券市场发展到一定阶段的产物，是交易链条中委托代理管理的集中体现。众多的投资者作为委托方将资金交给基金管理公司，基金管理公司作为代理方负责运用这些资金。能够保证基金管理公司为委托方的利益着想，不乱用资金，除了外部的监管压力外，内在的公司治理机制尤为重要。
　　一个充满活力的基金市场必然要求基金管理公司具有良好的公司治理机制，公司治理机制不仅包括清晰的发展战略、健康负责的董事会、科学的决策机制、审慎的财务制度，更要包括完备的信息披露，使基金管理公司随时接受来自监管当局、媒体、公众等各方面的监督。
　　面对美国共同基金业存在的诸多问题，为了保护基金投资者的利益，美国证券交易委员会正在双管齐下，恢复公众对基金行业的信心。一方面酝酿严格的监管措施。比如，在基金管理公司的治理结构方面，要求三分之二的董事和董事长独立于投资顾问，董事会所有成员中四分之三的董事必须是独立董事；公司董事会需要重新审查雇员的薪酬方式，加大在半年报和季报报中披露基金管理费率以及基金管理人的收入来源的力度，包括基金管理人占有自身管理的基金的份额，基金管理人的激励来源以及基金管理人的奖金数额；对以身试法的基金公司，要取消其市场参与资格。在基金交易法规方面，禁止在下午4点后进行任何基金交易，有效阻隔盘后交易；要求基金交易商在短线交易中遵循特殊的程序，遏制滥用择时交易。另一方面，寄希望于重塑基金交易职业道德准则，要求共同基金公司的雇员必须公开个人的证券交易和收费情况，在基金经纪人帮助投资者购买某种基金的股票时，投资者享有经纪人得到的好处的知情权，防止营私舞弊。
　　尽管在证券市场这个利益追逐之地还可能有这样那样数不清道不尽的黑幕，但每次黑幕的揭开都会促进监管水平的进一步提升。证券市场的监管总是在曲折中发展，美国暴露出的基金黑幕再次证明了这个道理。