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【摘要】本文介绍了期货套期保值原理以及株冶集团从事期货套期保值业务的目的，结合株冶自身特点及多年来从事套期保值业务情况，总结成功与失败的经验和教训，明确了期货套期保值业务中风险管理的重要性，套期保值业务的任何一步都需在严格的风险管控下进行。
【关键词】期货；套期保值；风险管理
【中图分类号】F275；F724.5
一、套期保值的概念及原理
期货的套期保值是把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动，在本质上它是一种风险转移方式，是企业通过买卖衍生工具，将风险转移给其他交易者。套期保值的基本做法是在买进或卖出现货的同时，在期货市场上卖出或买进同等数量的期货合约，以期在未来价格变动时现货买卖上体现的盈亏，可由在期货市场交易的亏盈得到抵消或弥补，达到规避价格风险的目的。
套期保值能进行保值的原理是：同一种商品的现货价格与期货价格都受到相同的市场供需关系的影响，因此其价格波动相似，同时期货合约到期需进行实物交割，使期货价格和现货价格具有趋同性，越临近交割月，期现价格差异越小，否则就会有套利的机会。在期货合约到期前，两个市场价格高度相关，这就给在相关的两个市场中反向操作、盈亏相互对冲提供了机会。套期保值正是利用这两个市场上的这种相关性，建立起一种相互对冲、相互抵销的机制，无论价格向哪个方向变动，都能在一个市场盈利另一个市场亏损，使盈亏额大致相等，从而将转移大部分价格风险。
二、株冶集团套期保值业务开展情况
株冶集团是我国最大的铅锌生产基地之一，铅锌产品年生产能力达到65万吨。但与同行业相比，公司的竞争劣势在于资源缺乏，没有自主矿山，属于两头开口的企业，不论是在原料采购市场还是产品销售市场均没有议价能力，抗风险能力弱。尤其是近年来，有色金属价格波动剧烈，公司面临巨大的价格风险。为了避免价格波动对公司利润的影响，公司在期货市场上对库存原料及产品进行套期保值，规避部分价格风险，使公司生产经营得以平稳进行。
（一）株冶集团期货套期保值的目的
1.锁定购销价格，实现预期利润
虽然公司铅锌年产能达几十万吨，但由于没有自己的矿山资源，再加上下游企业钢厂的相对强势，无论是原料采购还是产品销售，均没有议价能力，处于被动状态，风险不可控。原料价格和产品价格的波动，必然使株冶面临着价格波动带来的巨大风险。株冶集团通过对市场行情的分析，认真进行价格走势判断和预测，利用期货套期保值风险规避功能，对原料采购价格和产品销售价格进行保值来规避价格波动风险，锁定铅锌价差，实现预期利润。
2.提供金融服务，拓宽产品销售渠道
传统销售方式无外乎寻找客户、签订合同最终如期交货，这给销售带来了很大局限，客户可能集中在某几个大型单位之间，一旦有一个出现不能及时回款等问题，会给企业带来极大的打击。所以拓宽销路有利于公司扩大客户范围，分散经营风险，增加客户总需求，扩大收入总额。株冶进行期货套期保值交易就可以通过在合适的价格下卖出商品期货合约，到期交割平仓，实现产品销售。同时，使用此方法，还可以使货款实现100%及时回笼。
3.打开国际市场，扩大品牌知名度
株冶的“火炬”牌铅锭1991年在伦敦金属交易所（LME）注册成功，1992年“火炬”牌锌锭在伦敦金属交易所（LME）注册成功，公司的两大主产品都取得了国际市场的通行证，随后“火炬”牌银锭也在伦敦金银协会（LBMA）注册成功，使越来越多的国内外企业认可株冶“火炬”牌，增加了行业的影响力，实现了株冶集团迈向国际市场的目标。
4.利用期货价格发现功能，组织安排现货生产
期货的价格发现功能是指，通过期货市场交易的某种商品期货合约的价格，可以反映该现货商品在市场未来的供求情况，从而为现货市场价格提供基准，并最终发现该商品在未来的现货价格。企业可通过利用期货市场的价格发现功能，组织现货生产，有效提高企业的平稳运行能力。如对期货市场上的锌期货合约进行分析，发现远期锌期货合约的价格明显高于生产成本，则适当增加锌锭产量，并提前3个月在期货市场上卖出，锁定利润；若远期锌期货合约价格明显低于当前市场价格，则可以适当减少产量，避免亏损。
5.利用期货市场进行库存管理
株冶集团属于传统冶炼加工企业，需要囤积较多的原材料库存，以保证一线生产的正常运行，同时因为规模生产及行业工艺的特殊性，中间产品存货较多。在经济形势不好的情况下，将对企业造成极大的影响，原材料等存货价格均大幅下跌，企业面临巨大的风险，此时远期合约价格往往低于现货市场价格，可在远期买入期货，同时减少当前原料库存，以此调节库存，降低风险。
（二）株冶集团期货套期保值案例
以1997年株冶期货事件为例，为了规避价格风险，公司在当时年产值仅为30万吨锌的基础上通过伦敦交易所开出45万吨锌空头，头寸集中在7～9月到期，多头通过操纵市场推高伦敦锌价逼空，锌价月涨幅超过50%。临近交割日，因公司只能交割部分锌锭，只能以高价买入部分合约进行平仓，导致亏损高达1.7亿多美元。此次期货保值失败的原因，一是对价格趋势判断失误，二是将套期保值做成了投机，三是公司内部风险控制的缺失。
再以2015年锌产品套期保值为例，2015年现货市场锌价大幅下跌，从年初的17 010元/吨跌到年底的13 250元/噸。公司当年产锌52万吨，通过对市场的分析判断，公司预计到价格会下跌，对锌产品做了15.53万吨的保值，平仓盈利11 843万元，由此通过期货交易，2015年锌产品成功规避了价格下跌风险11 843万元，锁定了利润。
三、套期保值中的风险管理
期货套期保值除了需依据套期保值的四大基本操作原则：交易方向相反原则，种类相同或相近原则，月份相同或相近原则，商品数量相等或相当原则外，业务开展过程中的风险管理尤为重要，企业参与期货套保，应该始终把风险管理放在重要的位置。 （一）期货业务需要风险控制机制的护航
有过期货失败切身教训的株冶集团，在期货套期保值决策委员会的领导下，成立了套期保值方案制订小组和套期保值方案决策小组，制定了规范的套期保值业务操作流程，在组织机构的设立、對内对外授权、决策制度制订、交易业务流程规范、定期风险评估报告以及监督报告体系建立六大方面，形成了一套规范的期货业务风险管理体系。
株冶集团先后制订了《境内期货套期保值管理标准》、《境外期货套期保值管理标准》、《境内采购锌精矿套期保值管理办法》、《贵金属业务套期保值管理标准》、《服务型业务套期保值管理标准》等一系列管理制度，确定了套期保值相关管理部门、人员职责；明确规定了公司可进行套期保值的业务种类、交易品种、保值规模；建立了以日报、月报、季报、年报以及专项报告为主的报告体系；规定了定期审计制度，定期对金融衍生业务套期保值的规范性、内控机制的有效性、信息披露的真实性进行检查；建立了风险预警机制。
株冶集团对风险控制尤其做了严格的规定，并成立了专门的风控部门，对期货交易的各个环节实现实时监控，防范期货业务风险。各经营单位每日对期货保值头寸敞口风险进行“盯市”测算，按照不同部门、不同品种、不同时段的风险估值，给予业务部及期货部前台风险提示并进行管理。同时，设有专职市场分析人员对市场趋势进行预测，评估和预判敞口风险可能性，加强风控的前瞻性。
（二）期货业务需要明确的业务流程指导
株冶集团期货业务始终坚持按照期货业务管理办法的要求操作，建立并完善了一整套审批程序明确、交易和结算分开、资金和风险统一的管理体系。每项套期保值业务的开展首先由各相关业务单位发起，按照各单位内部授权制度和审批流程，做好业务计划，并以书面的套期保值申请单的形式提出，经该单位风险控制主管领导审核签字后，按内部授权规定提交公司风险管理部门审核批准后交由交易部门按申请单执行，交易完后由风险管理部门进行复核，再交由结算部门进行结算。金融衍生业务资金的调拨必须经风险控制部门、交易部门和财务部门领导审核并签字（三签），交易操作人员不能成为授权签字人。交易操作人员与会计人员也必须分离。通过规范的业务流程，明确的人员分工，关键岗位职能分立，避免了任何一个人独断专权，一人就能完成完整的期货交易过程的可能性，每一步的操作都有前一步及后续人员的牵制。
（三）期货业务需要严格的执行力
企业套期保值成败的关键，在于方案设计本身不仅符合套期保值的基本原则，更要做到风险可控、可对冲。目前企业在讲套期保值原则时，都赞成“只保值、不投机”，但在实际操作中要将其变成实践，尚需要有严格的执行力。但实践中因未坚持该原则而发生风险的事例屡有发生。株冶在以往失败的案例中吸取经验教训，坚决执行严格的“只保值、不投机”的原则，每年12月制定下一年度的金融衍生业务计划及相应的资金计划。金融衍生业务计划中列明拟保值的现货品种（外汇币种）、计划数量，拟选择的金融衍生品品种、计划数量和交易方向等，风险管理部汇总各个业务部的金融衍生业务计划，并形成经营主体年度金融衍生业务计划。经公司期货套期保值委员会批准后的年度金融衍生业务计划需上报公司批准；并根据监管要求上报中国证监会备案。公司严格在计划范围内从事保值业务，未经批准报备的品种和数量坚决不开仓，杜绝了投机操作的行为。
（四）期货业务需要从财务上进行风险控制
财务部门需控制参与期货套期保值的资金总额，使公司资金风险在可承受的安全范围内，建立风险准备金制度，同时设置单笔最大亏损额度和总亏损额度，以此保证公司财务的稳定性。同时要对期货交易进行财务评价，评价风险控制是否在限定的范围内，评价期货和现货套保的有效性。
所有这些措施，从不同角度对公司的期货业务风险进行控制，对每个环节的风险事故进行监督，保障了风险在可控范围之内。总之，通过近几年的探索和努力，株冶在期货套期保值业务开展及风险管理中积累的经验与教训值得借鉴。
主要参考文献：
[1]孙才仁.套期保值理论与实践.中共中央党校出版社.
[2]李海瑞，廖新义.国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源手探析[J].国际商务财会.2011（4）.
【关键词】期货；套期保值；风险管理
【中图分类号】F275；F724.5
一、套期保值的概念及原理
期货的套期保值是把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动，在本质上它是一种风险转移方式，是企业通过买卖衍生工具，将风险转移给其他交易者。套期保值的基本做法是在买进或卖出现货的同时，在期货市场上卖出或买进同等数量的期货合约，以期在未来价格变动时现货买卖上体现的盈亏，可由在期货市场交易的亏盈得到抵消或弥补，达到规避价格风险的目的。
套期保值能进行保值的原理是：同一种商品的现货价格与期货价格都受到相同的市场供需关系的影响，因此其价格波动相似，同时期货合约到期需进行实物交割，使期货价格和现货价格具有趋同性，越临近交割月，期现价格差异越小，否则就会有套利的机会。在期货合约到期前，两个市场价格高度相关，这就给在相关的两个市场中反向操作、盈亏相互对冲提供了机会。套期保值正是利用这两个市场上的这种相关性，建立起一种相互对冲、相互抵销的机制，无论价格向哪个方向变动，都能在一个市场盈利另一个市场亏损，使盈亏额大致相等，从而将转移大部分价格风险。
二、株冶集团套期保值业务开展情况
株冶集团是我国最大的铅锌生产基地之一，铅锌产品年生产能力达到65万吨。但与同行业相比，公司的竞争劣势在于资源缺乏，没有自主矿山，属于两头开口的企业，不论是在原料采购市场还是产品销售市场均没有议价能力，抗风险能力弱。尤其是近年来，有色金属价格波动剧烈，公司面临巨大的价格风险。为了避免价格波动对公司利润的影响，公司在期货市场上对库存原料及产品进行套期保值，规避部分价格风险，使公司生产经营得以平稳进行。
（一）株冶集团期货套期保值的目的
1.锁定购销价格，实现预期利润
虽然公司铅锌年产能达几十万吨，但由于没有自己的矿山资源，再加上下游企业钢厂的相对强势，无论是原料采购还是产品销售，均没有议价能力，处于被动状态，风险不可控。原料价格和产品价格的波动，必然使株冶面临着价格波动带来的巨大风险。株冶集团通过对市场行情的分析，认真进行价格走势判断和预测，利用期货套期保值风险规避功能，对原料采购价格和产品销售价格进行保值来规避价格波动风险，锁定铅锌价差，实现预期利润。
2.提供金融服务，拓宽产品销售渠道
传统销售方式无外乎寻找客户、签订合同最终如期交货，这给销售带来了很大局限，客户可能集中在某几个大型单位之间，一旦有一个出现不能及时回款等问题，会给企业带来极大的打击。所以拓宽销路有利于公司扩大客户范围，分散经营风险，增加客户总需求，扩大收入总额。株冶进行期货套期保值交易就可以通过在合适的价格下卖出商品期货合约，到期交割平仓，实现产品销售。同时，使用此方法，还可以使货款实现100%及时回笼。
3.打开国际市场，扩大品牌知名度
株冶的“火炬”牌铅锭1991年在伦敦金属交易所（LME）注册成功，1992年“火炬”牌锌锭在伦敦金属交易所（LME）注册成功，公司的两大主产品都取得了国际市场的通行证，随后“火炬”牌银锭也在伦敦金银协会（LBMA）注册成功，使越来越多的国内外企业认可株冶“火炬”牌，增加了行业的影响力，实现了株冶集团迈向国际市场的目标。
4.利用期货价格发现功能，组织安排现货生产
期货的价格发现功能是指，通过期货市场交易的某种商品期货合约的价格，可以反映该现货商品在市场未来的供求情况，从而为现货市场价格提供基准，并最终发现该商品在未来的现货价格。企业可通过利用期货市场的价格发现功能，组织现货生产，有效提高企业的平稳运行能力。如对期货市场上的锌期货合约进行分析，发现远期锌期货合约的价格明显高于生产成本，则适当增加锌锭产量，并提前3个月在期货市场上卖出，锁定利润；若远期锌期货合约价格明显低于当前市场价格，则可以适当减少产量，避免亏损。
5.利用期货市场进行库存管理
株冶集团属于传统冶炼加工企业，需要囤积较多的原材料库存，以保证一线生产的正常运行，同时因为规模生产及行业工艺的特殊性，中间产品存货较多。在经济形势不好的情况下，将对企业造成极大的影响，原材料等存货价格均大幅下跌，企业面临巨大的风险，此时远期合约价格往往低于现货市场价格，可在远期买入期货，同时减少当前原料库存，以此调节库存，降低风险。
（二）株冶集团期货套期保值案例
以1997年株冶期货事件为例，为了规避价格风险，公司在当时年产值仅为30万吨锌的基础上通过伦敦交易所开出45万吨锌空头，头寸集中在7～9月到期，多头通过操纵市场推高伦敦锌价逼空，锌价月涨幅超过50%。临近交割日，因公司只能交割部分锌锭，只能以高价买入部分合约进行平仓，导致亏损高达1.7亿多美元。此次期货保值失败的原因，一是对价格趋势判断失误，二是将套期保值做成了投机，三是公司内部风险控制的缺失。
再以2015年锌产品套期保值为例，2015年现货市场锌价大幅下跌，从年初的17 010元/吨跌到年底的13 250元/噸。公司当年产锌52万吨，通过对市场的分析判断，公司预计到价格会下跌，对锌产品做了15.53万吨的保值，平仓盈利11 843万元，由此通过期货交易，2015年锌产品成功规避了价格下跌风险11 843万元，锁定了利润。
三、套期保值中的风险管理
期货套期保值除了需依据套期保值的四大基本操作原则：交易方向相反原则，种类相同或相近原则，月份相同或相近原则，商品数量相等或相当原则外，业务开展过程中的风险管理尤为重要，企业参与期货套保，应该始终把风险管理放在重要的位置。 （一）期货业务需要风险控制机制的护航
有过期货失败切身教训的株冶集团，在期货套期保值决策委员会的领导下，成立了套期保值方案制订小组和套期保值方案决策小组，制定了规范的套期保值业务操作流程，在组织机构的设立、對内对外授权、决策制度制订、交易业务流程规范、定期风险评估报告以及监督报告体系建立六大方面，形成了一套规范的期货业务风险管理体系。
株冶集团先后制订了《境内期货套期保值管理标准》、《境外期货套期保值管理标准》、《境内采购锌精矿套期保值管理办法》、《贵金属业务套期保值管理标准》、《服务型业务套期保值管理标准》等一系列管理制度，确定了套期保值相关管理部门、人员职责；明确规定了公司可进行套期保值的业务种类、交易品种、保值规模；建立了以日报、月报、季报、年报以及专项报告为主的报告体系；规定了定期审计制度，定期对金融衍生业务套期保值的规范性、内控机制的有效性、信息披露的真实性进行检查；建立了风险预警机制。
株冶集团对风险控制尤其做了严格的规定，并成立了专门的风控部门，对期货交易的各个环节实现实时监控，防范期货业务风险。各经营单位每日对期货保值头寸敞口风险进行“盯市”测算，按照不同部门、不同品种、不同时段的风险估值，给予业务部及期货部前台风险提示并进行管理。同时，设有专职市场分析人员对市场趋势进行预测，评估和预判敞口风险可能性，加强风控的前瞻性。
（二）期货业务需要明确的业务流程指导
株冶集团期货业务始终坚持按照期货业务管理办法的要求操作，建立并完善了一整套审批程序明确、交易和结算分开、资金和风险统一的管理体系。每项套期保值业务的开展首先由各相关业务单位发起，按照各单位内部授权制度和审批流程，做好业务计划，并以书面的套期保值申请单的形式提出，经该单位风险控制主管领导审核签字后，按内部授权规定提交公司风险管理部门审核批准后交由交易部门按申请单执行，交易完后由风险管理部门进行复核，再交由结算部门进行结算。金融衍生业务资金的调拨必须经风险控制部门、交易部门和财务部门领导审核并签字（三签），交易操作人员不能成为授权签字人。交易操作人员与会计人员也必须分离。通过规范的业务流程，明确的人员分工，关键岗位职能分立，避免了任何一个人独断专权，一人就能完成完整的期货交易过程的可能性，每一步的操作都有前一步及后续人员的牵制。
（三）期货业务需要严格的执行力
企业套期保值成败的关键，在于方案设计本身不仅符合套期保值的基本原则，更要做到风险可控、可对冲。目前企业在讲套期保值原则时，都赞成“只保值、不投机”，但在实际操作中要将其变成实践，尚需要有严格的执行力。但实践中因未坚持该原则而发生风险的事例屡有发生。株冶在以往失败的案例中吸取经验教训，坚决执行严格的“只保值、不投机”的原则，每年12月制定下一年度的金融衍生业务计划及相应的资金计划。金融衍生业务计划中列明拟保值的现货品种（外汇币种）、计划数量，拟选择的金融衍生品品种、计划数量和交易方向等，风险管理部汇总各个业务部的金融衍生业务计划，并形成经营主体年度金融衍生业务计划。经公司期货套期保值委员会批准后的年度金融衍生业务计划需上报公司批准；并根据监管要求上报中国证监会备案。公司严格在计划范围内从事保值业务，未经批准报备的品种和数量坚决不开仓，杜绝了投机操作的行为。
（四）期货业务需要从财务上进行风险控制
财务部门需控制参与期货套期保值的资金总额，使公司资金风险在可承受的安全范围内，建立风险准备金制度，同时设置单笔最大亏损额度和总亏损额度，以此保证公司财务的稳定性。同时要对期货交易进行财务评价，评价风险控制是否在限定的范围内，评价期货和现货套保的有效性。
所有这些措施，从不同角度对公司的期货业务风险进行控制，对每个环节的风险事故进行监督，保障了风险在可控范围之内。总之，通过近几年的探索和努力，株冶在期货套期保值业务开展及风险管理中积累的经验与教训值得借鉴。
主要参考文献：
[1]孙才仁.套期保值理论与实践.中共中央党校出版社.
[2]李海瑞，廖新义.国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源手探析[J].国际商务财会.2011（4）.