论文部分内容阅读
摘要：近年来人民币国际化取得了许多重大进展，但仍有较长的路要走。本文以资本管制、人民币利率和汇率市场化、金融市场发育程度这三个方面为切入点，回顾我国自启动人民币国际化以来取得的成果，并且结合当前我国发展实际情况，深入探讨我国当前存在的金融条件对人民币国际化的制约。这些包括资本开放还是处于相对滞后的状态；利率与汇率市场化程度虽然有所提高，但仍然不足以成为定价的基础；国内金融市场还需在发展结构、市场参与者规范、法制化的交易环境等方面进行改进和完善，而人民币离岸市场在产品市场则需要在网点在业务操作、产品的市场调查分析、信贷风险控制、清算平台管理方面进一步规范和整合。
关键词：人民币国际化；资本管制；利率市场化；汇率市场化；金融市场
一、前言
一国货币要想实现国际化，除了需要强大的经济实力和大规模的对外贸易做支撑外，金融条件上的完善更是尤为重要。这主要包括允许资金的自由进出和外国居民自由持有本国资产，利率、汇率等一般金融资产的价格市场化，以及自由和发达的金融市场。
自2008年爆发全球金融危机以来，欧美日发达经济体陷入低迷，传统国际货币的困境为人民币成为潜在的全球性货币奠定了基础，我国进一步加快推动人民币国际化的进程。人民币国际化将给我国带来的收益颇多，如获得铸币税收入；扩大对外贸易规模，巩固我国同贸易伙伴间的联系；有利于人民币币值的稳定；促进我国经济均衡和促进我国金融体系的完善与发展等。但同时，将伴随着成本与风险的增加，比如宏观调控难度加大、国内经济金融稳定难度增加、维护国际经济关系等新问题。
近年来，全球经济增长乏力，金融市场剧烈波动，我国经济未能独善其身。在这种背景下，人民币国际化的步伐该如何推进呢？本文拟通过具体讨论资本管制、人民币利率市场化与汇率市场化的情况、金融市场的发育程度等内容，来分析目前加速推进人民币国际化是否已经具备了应有的金融条件。
二、资本管制与人民币国际化
人民幣国际化的前提之一是人民币能够自由兑换，这便要求资本项目与金融项目的开放，放松资本管制，同时出台完善的配套金融政策，为人民币国际化提供一个宽松安全的金融环境。
（一）我国资本管制的现状
我国目前的资本管制是按照国际收支平衡表中资本和金融账户的分类项目进行。在2008年金融危机中，由于严格的资本管制，我国免遭了巨大的经济冲击，为了保护尚未成熟的金融市场，资本项目的开放暂时搁置。根据IMF资料显示，资本项目分为七大类共43项，按照国际货币基金组织2011年《汇兑安排与汇兑限制年报》，我国目前严格管制的有4项，占比10%，主要是非居民参与国内货币市场、基金信托市场、买卖衍生工具；较多限制的有22项，占比55%，主要集中在债券市场交易、股票市场交易、房地产市场交易和个人资本交易四大类；较少限制的有14项，主要集中在直接投资、直接投资清盘等方面。可见，资本项目开放在参与机构资格、审批流程、投融资规模和资金流向等方面还存在较为严格的管制。境内的人民币无法通过资本项目大规模流出到境外市场，大部分人民币只能通过贸易进口以及境内消费者在境外消费输出，境外人民币投资回流境内市场的渠道也受到限制，境外居民持有人民币很难直接投资到我国资本市场，除了FDI可以自由流动外，其他资本交易，尤其是短期资本流动，仍然受到控制。这些措施一定程度上可以保护尚未成熟的金融市场，让人民币的汇率处在合理区间，但也会让人民币的流动受到限制，进而可能会影响人民币作为国际货币被接受的程度，人民币的吸引力大大降低。
相比较我国，美国资本管制项目比较少，只对13个子项中的四个子项进行管制，美元能够成为国际货币与较宽松的资本管制有着密切联系，对于我国而言，若一直保持严格的资本管制，将对人民币国际化造成严重阻碍。
（二）资本管制对人民币国际化的制约
1、人民币的使用仅限于计价货币和结算货币
近年来，我国在资本开放项目上动作频频，取得了不错的成绩。从2009年7月开始在上海、广州、深圳、珠海、东莞等地开展跨境贸易人民币结算试点，经2010年6月和2011年8月两次扩大试点，试点境内地域范围扩大至全国，境外地域范围没有限制；2014年6月，在全国范围内开展个人货物贸易、服务贸易跨境人民币结算业务，支持银行业金融机构与支付机构合作开展跨境人民币结算业务；2014年11月，跨国企业集团开展经常项目跨境人民币集中收付业务；同时，人民银行先后与瑞士、俄罗斯等32个国家的中央银行新签了双边本币互换协议，截至2015年5月末，协议总规模约3.1万亿元人民币。这些举措都有利于提高人民币的流通范围，但是不难看出这些举措仅仅停留在计价货币和结算货币上，很难触及到投资货币或者储备货币的层面上。在2015年全球虽然约有70家央行已经开始在资产负债表中持有人民币，但是人民币占全球储备资产的比重仅为1%。显然，仅凭着我国在计价和结算层面上的放开管制是不能增加人民币的吸引力，也不足以支撑亚洲以外国家使用人民币的意愿。
此外，人民币在全球债券发行量和外汇交易量中分别排第八和第九，这意味着人民币在金融领域的使用仍然非常有限。并且我国的经济规模和资本项目开放程度是不匹配的，若不加快资本项目的开放，那人民币国际化的速度势必会超过人民币自由化的速度，这种不平衡的发展模式会影响人民币的国际接受度，阻碍人民币国际化。
2、大量资金以非法渠道流动，破坏市场秩序。
由于国内金融市场存在大量投资机会，但资本管制的存在导致了国际资本和金融市场上的人民币流动性较弱，使得国内资本和金融市场建设所需的外商直接投资的资金短缺，从而严重阻碍了我国金融市场和资本市场的发展。同时，资本管制也会扭曲资金的流向，使我国面临以逃避管制为目的具有隐蔽性的资本流动，同时导致大量国外资本通过非法渠道流入市场，如走私、毒品交易、地摊银行等，这些将会损害正常的金融秩序，不利于人民币国际化发展。 （三）目前经济形势下的两难处境
资本管制是我国金融安全的最后一道防线，由于目前反腐斗争的严峻形势和国内缺乏投资的时期，正驱动国人把自己的资金转移到境外，与此同时美国进一步加息的前景促使企业还清美元债务，若此时资本管制完全放开，大量资金必然外流，必将引起人民币大幅贬值。因此，为了维持人民币的稳定性，2016年开始，我国已经开始限制QDII产品发售和企业换汇，缩减了了人民币流向境外的渠道，在如此严峻的形势下，我国实施了更加严格的资本管制。但由于严格的资本管制，再加上国外对人民币贬值的强烈预期，导致中国2016年2月末人民币外汇占款余额创2012年12月以来最低，且外汇占款已连续4个月下降。
人民币作为跨境交易结算货币的吸引力也在下降，根据渣打银行的相关数据，2015年10月份，人民币跨境贸易结算额占中国对外贸易结算总额的比重降至21%，2016年1月份回升至30%，但仍低于去年8月份创下的37%的高点。这些数据直观反映出严格资本管制带来的副作用，也说明人民币国际化的速度受到制约。
就目前经济形势看来，我国必须使用更加强硬的资本管制来稳住人民币的汇率，限制资本外流，但资本项目的开放与人民币国际化的成功息息相关，这种两难的局面为货币当局制定人民币国际化政策提出了更高的要求，而人民币国际化的进程也必定会受到当前形势的影响，甚至还有可能出现倒退。
三、利率和汇率市场化与人民币国际化
（一）利率市场化与人民币国际化
1、我国人民币利率市场化的现状
我国在1993年党的十四大《关于金融体制改革的决定》提出确立利率市场化改革的基本设想，到2015年10月24日，我国央行宣布决定对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限，历经近20年的利率市场化改革取得了里程碑式的进步。但是利率市场化改革远没有结束，而是进入了新阶段。取消对利率浮动的行政限制后，并不意味着央行不再对利率进行管理，只是利率调控会更加倚重市场化的货币政策工具和传导机制。今后，利率市场化改革的核心是要建立健全与市场相适应的利率形成和调控机制，提高央行调控市场利率的有效性。
2、我国利率市场化对人民币国际化的制约
虽然我国利率市场化改革取得重大进展，但是我国目前还存在着许多制约，从而无法形成实质性的、有效的、市场化的利率形成机制，阻碍人民币国际化的进程。一方面，有意义的人民币国际化必定要求人民币在资本与金融账户交易上实现自由兑换，如果我国国内的利率并非是完全由市场所决定的，而境外的利率是由市场供需所决定的市场化利率，这就为套利交易提供了可乘之机，势必会引起国际资本对人民币的大规模的冲击，带来隐藏的金融风险，违背了人民币国际化的初衷。另一方面，利率是金融市场的基石，市场化的利率是金融资产的定价基础，只有实现利率市场化，国内金融市场乃至离岸金融市场才能形成合理的收益率曲线，发挥利率配置金融资源的作用，因此利率市场化的改革是金融市场发展的基石。由此可见，利率市场化是人民币在资本与金融账户交易上实现自由兑换和金融市场发展的前提，它们又共同构成实现人民币国际化的金融条件，对人民币国际化的有序开展有至关重要的作用。
（1）我国尚未形成完整的利率体系，传导机制有待改进
虽然目前我国金融市场基本形成中央银行、货币市场、债券市场、存贷款市场、票据市场等利率体系，但中央银行通过利率手段进行货币政策操作的传导机制仍不通畅，央行对利率的调整手段过于单一，利率波动幅度大，如果在这种情况下放开资本管制，国内市场必定会受到冲击，影响人民币国际化。此外，即使利率管制完全放开，利率市场也存在诸多隐形壁垒，如刚性兑付和财务软约束等现象，使得虽然利率管制虽然已经放开，但现有的利率体系市场化程度不高，仍无法完全成为全市场定价的基准，不利于金融市场的发展，自然也会拖累人民币国际化的发展。
（2）利率不能正确反映市场资金供给状况
由于我国金融市场发展尚不成熟，金融创新不足，金融监管滞后，因而市场上缺乏银行存款的替代品，城鄉居民的闲余资金大部分流向了银行，不利于资金价格的发现，不能真实反映资金的供给状况与市场利率的关系，从而影响市场化利率的形成。
（3）市场主体面临的资金价格严重扭曲
这种扭曲在经济下行期间尤为明显，主要表现为在中小企业融资困难的同时有许多依靠低利率贷款维持生存的“僵尸企业”，这严重影响了利率对资金需求的决定作用。由于我国金融市场发展的不完善，企业的融资渠道十分狭隘。在直接融资方面，企业通过股票市场和债券市场直接融资所占总的融资规模比重较小，不足以支撑企业对资金的需求。在间接融资方面，大型国企往往面临财务软约束，而中小企业风险较高，银行出于对资金安全性的考虑，给中小企业的贷款额度往往不能满足中小企业对资金的需求。在这种情形下，市场真实的需求状况不能准确的反映到利率上，不利于形成市场化的利率。
数据来源：整理自中华人民共和国国家统计局
（二）汇率市场化与人民币国际化
1、汇率市场化的现状
2005年7月，人民币汇率形成机制改革启动，实行参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。同时人民币中间价报价改为做市商报价，中间价采用市场化的定价方式，每天由外汇交易中心向各家做市商询价并取加权平均值确定。2008年国际金融危机爆发后，重新恢复了人民币盯住美元的制度安排，以实现汇率稳定。2010年6月，人民币汇改再次重启。
2015年8月11日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。这是继2005年7月21日“汇改”以来人民币汇率形成机制的最重要的里程碑，被市场称为“新汇改”。 2015年12月11日，中国外汇交易中心在中国货币网正式发布CFETS人民币汇率指数，这是继8月11日“新汇改”之后，汇率市场化改革又一重大突破。参考CFETS货币篮子，具体包括中国外汇交易中心挂牌的各人民币对外汇交易币种，样本货币权重采用考虑转口贸易因素的贸易权重法計算而得。这一举措是人民币与美元进一步脱钩迈出的重要一步，将全面准确反映市场变化情况，有效提高人民币汇率市场化程度。
2、汇率市场化对人民币国际化进程的制约
汇率市场化是指市场机制在人民币汇率的形成过程中发挥基础性作用，更多地参照国际货币市场的供求情况，依据市场供求灵活确定人民币与各种外币的比价。同利率市场化一样，如果人民币在资本与金融账户交易上实现自由兑换，而汇率没有充分市场化，将使套汇交易显得有利可图，引发跨境资金的大量流动，对人民币汇率进行投机攻击，不利于人民币国际化。同时汇率也是外汇市场的重要组成部分，人民币要想实现国际化，必须提供一个开放，自由竞争的外汇市场，如果汇率受到管制，那么外汇市场的发展必然会受到限制，将阻碍人民币的国际化。
（1）在岸人民币外汇市场受到管制，发展缓慢，影响汇率市场化程度
目前我国在岸外汇市场单一且受到管制，外汇交易只能在银行间外汇市场中进行，市场参与主体也相对受限，除国内的银行和少数非银行金融机构外，只有合格的境外主体可以参与，因此在岸人民币汇率不能充分反应市场供求关系，不能成为境内外市场的基准。同时，由于我国在岸外汇市场起步较晚，市场缺乏可以供境内外投资者套期保值的各种金融产品，从而更不利于形成市场化的汇率。而汇率又会影响在岸市场产品的定价，如此反复，将不利于汇率市场化的改革。因此汇率市场化改革不仅是对汇率本身形成机制的改革，更重要的是完善外汇市场的主体，运行机制等等。显然，我国还有很长的路要走，而尚未完成的市场化改革必然会对人民币国际化造成影响。
（2）在岸人民币外汇市场监管力度不足，不仅仅是在岸市场的监管，还有资本流动的监管问题
随着人民币国际化的进程以及我国经济的发展，投资者和企业对外汇投资的需求越来越大。但是由于外汇市场的封闭性，投资者和企业不得不通过外汇代理公司进行外汇交易，然而这一行业处于外汇监管的灰色地带，行业内良莠不齐，非法代理公司卷走投资者资金的案件时有发生，对市场的安全有着极大的破坏作用。因此，监管问题亟需解决，否则不利于今后的汇率市场化改革，不利于人民币国际化。
四、金融市场的发育程度与人民币国际化
人民币国际化的本质是人民币作为货币的职能在国际范围内扩展，金融市场作为人民币交易的场所和机制，完善的金融市场对人民币国际化的进程起很大的促进作用。20世纪80年代，日本通过行政手段和外部压力，强行推动日本金融市场的自由化、国际化，最终使得日本国内金融系统效率不仅得不到实质性改善，反而加速了日本经济泡沫的破灭，最终使得日元国际化失败。日元国际化失败的案例说明，只有扎实的金融市场作为货币国际化的强力后盾，才能使货币在国际化的道路上越走越远。
（一）金融市场发展的现状
随着近年来我国在金融市场中各项改革和发展措施的稳步推进，金融市场对实体经济的服务作用越来越明显。
国内金融市场方面，我国债券市场发行规模明显增加，投资者数量持续上升，类型也越来越丰富。在货币市场方面，货币市场利率整体下行，债券收益率曲线呈下降趋势，在一定程度上降低了企业的融资成本。在股票市场中，大幅震荡过于明显，千股涨停、千股跌停等非常态现象频频发生，两市指数总体上涨，交易量明显放大。人民币利率衍生品市场交易活跃，标准利率衍生品在2014年也开始起步。总体来说，我国金融市场在发展结构上有逐渐优化的趋势，在市场产品种类、投资者主体等方面有明显改善，但存在于金融市场中的不稳定因素仍然存在，还需要对金融风险加以防范和监控，加强市场主体的金融防范意识。
人民币离岸市场在近年来也有较大发展。人民币加入SDR为人民币离岸市场的发展提供了一个更高的平台，对人民币产品的使用和交易起到重要支持作用。人民币跨境支付系统（一期）的上线使境内外金融机构在人民币跨境和离岸业务中的资金清算和结算服务更为快捷和有序。中国人民银行在海外发行以人民币计价的央行票据丰富了离岸市场高信用等级的人民币金融产品，有利于提升海外投资者对人民币的认可，提高其持有人民币资产的积极性，推动跨境贸易和投资的便利化。
（二）对人民币国际化的制约
1、国内金融市场对人民币国际化的制约
从国内看，长期以来我国金融改革以放松金融价格管制为重点，金融市场建设严重滞后，金融市场法律制度、投资者保护制度、透明的会计和披露标准、市场操纵行为的处罚规则等都急需建立和完善。这些制度的不完善是我国股市、债市大幅波动的制度性因素，也为人民币国际化的进一步发展形成障碍，因此金融市场的进一步深化，金融制度的进一步完善是必要和紧迫之举。
目前，我国国内金融市场发展主要存在着以下问题。
（1）金融市场发展不均衡减少投资渠道、限制投资需求
我国在金融市场的发展结构上，以银行业为主导，而股票市场和债券市场发展相对欠缺，同时，其他金融工具开发不足，不能满足市场的投资需求。银行向企业提供的信贷相当于国内生产总值的128%，占据主导地位；而债券市场规模仅占国内生产总值的41%，股票市场所占比例为44%，与银行信贷规模相比差距明显较大。我国还需要在金融改革方面作出成绩，建立多层次金融市场，减少企业对银行信贷的依赖，鼓励其在资本市场上直接融资，从而减少对人民币国际化的阻碍。
数据来源：整理自（1）我国国家统计局，我国统计年鉴，（2）我国中央结算公司，债券咨讯网，统计月报
（2）市场主体行为不理性，弱化市场的安全性和稳定性 市场主体行为不规范主要表现在资本市场上。从个人投资者来说，缺乏正确的投资理念造成其投资行为以获取短期盈利为主而非以价值投资为主，缺乏必要的投资理论造成“跟风”、“更庄”等羊群行为过多；而机构投资者受国家政策的影响较大，常利用其自身优势操纵市场；上市公司发布虚假信息、内幕交易等不规范行为充斥市场。上述原因都直接形成潜在的金融风险，价格与价值相背离，并由此引起市場波动，资本市场的融资效率大大降低。另外，在互联网金融、银行理财产品发展等方面，由于对金融风险意识的缺乏和投机意识的存在，投资者不能辨别其产品的投资价值而造成巨大损失，不利于市场安全、稳定发展。提高市场安全与稳定，还需我们在规范企业行为、提高中介机构服务水平、加强投资者教育、完善信用制度等方面做出更大的成就，从而在市场安全与稳定方面，减少对人民币国际化的制约。
（3）金融市场的完善还需稳定、透明的政治和法律框架
政府作为金融市场的主体之一，应当改变其主导地位，强化服务意识。我国政府在金融市场上表现出的隐形担保行为在市场上产生过渡投机效应，经济目标定位过高所产生的“泡沫”效应等，使得金融工具价格与价值相分离，导致人民币国际化的经济基础不稳定，使得国际投资者对其信心不足。政府应当转变其主导地位，提升政府信用，加强监管职能，完善金融立法，保证金融市场有序、健康发展，从而为人民币国际化提供一个相对稳定的环境。
2、人民币离岸金融市场发展的制约
从美元国际化的成功案例中，有一条重要的经验在于：美元离岸金融市场的发展、离岸金融市场与在岸金融市场的配合，对美元作为国际货币起了重要支撑。因此，人民币离岸金融市场的发展对人民币国际化也有相当重要的影响。
虽然近年来离岸人民币市场的建设在世界各国都有着突破性的进展，亚洲的香港、新加坡，欧洲的伦敦、法兰克福、巴黎等地方都在努力打造人民币离岸中心，但是，人民币离岸金融市场仍然存在诸多不足，对人民币国际化的进程起着一定的阻碍作用。
（1）跨境套利使人民币离岸金融市场易受冲击
由于人民币在在岸人民币市场和离岸人民币市场的交易环境有所隔离，使得在岸人民币市场及离岸人民币市场在某种程度上存在设计上的不同汇率。在岸人民币市场的汇率更多的受到政府的管制，而离岸人民币市场的汇率基本上是由市场决定，这给国内外企业留下了利用跨境贸易进行套汇投机的空间。外汇市场上大规模的跨境套利会给人民币离岸市场带来不可预料的风险。同时跨境套利活动带来的国家外汇储备上升和宏观调控能力的下降也将使离岸人民币市场的风险进一步加大和更加不可控，这些都对人民币国际化的进程起到了不利影响。
（2）金融产品开发与设计的缺乏不能满足投资者的需求
金融产品缺乏不仅不能满足投资者实现资产保值、增值的需要，还会使市场金融投资风险集聚且难以分散，给市场埋下不可预知的危险。2013年，在伦敦离岸金融市场，人民币离岸金融债券发行数额只有1374亿元，投资者缺乏信心、实际人民币使用需求不足是其发行量少的重要原因。不仅如此，随着对外贸易和其他渠道为香港市场积累和沉淀了大量资金，而这些资金缺乏合适的金融产品用于投资，这给点心债券在港的推行带来了极大的便利。然而，这些离岸人民币债券并没有实行严格的监管和信用评级，为此也给香港离岸金融市场埋下了潜在的风险。为了提高其人民币使用的需求，使投资者投资风险分散化，人民币离岸金融市场需要开发出更多更为适用于当地投资者、融资者需求的人民币产品，才能扩大人民币在离岸市场的规模与深度，减少其对人民币国际化的阻碍。
（3）信用评级在离岸人民币市场缺位
香港是全球最为重要的重要的离岸金融中心，它占据了全球人民币离岸交易份额的70%以上，但是，信用评级在香港人民币离岸金融市场的运用却不尽人意，这给整个香港离岸人民币市场留下了不可预知的风险。中小企业在内地融资的高难度和高成本使其更倾向于在香港发行人民币债券以达到融资的目的。但大规模的点心债券发行主体实力过于分化，信用风险差异显著，整体信用风险较大，一旦发生违约风险，将给香港金融市场带来不小的伤害，并且会使人民币在离岸市场的发展因信用违约风险加大受到阻碍。不言而喻，信用评级在离岸人民币市场金融产品中有着极大的重要性。
五、小结
通过分析，不难看出，人民币国际化虽然有许多令人鼓舞的进展，但仍有尚未完成的改革掣肘了人民币国际化的进程。
在资本管制上，我国对于资本项目的逐步开放，采取“统筹规划、循序渐进、先易后难、分布推进”的原则。资本项目开放最为关键的三大类型“跨境直接投资、外国债务与借款、跨境证券投资”中，我国已经基本实现了前两大类的开放。但资本项目开放还是处于相对滞后的状态，人民币的自由兑换仅限于邻近地区，配套机制不完善，储备货币还有很长一段路要走。
在人民币利率和汇率市场化上，首先对于利率市场化来说，自2015年10月24日起，存款利率上限完全放开，利率管制已经完成最后一步，但是由于利率传导机制和金融市场的不完善，利率仍然不能完全反映市场资金供求状况，不能作为金融资产的定价基础。而对于而汇率市场化，在岸人民币汇率形成机制有重大突破，同时在岸外汇市场准许合格的国外金融机构进入市场，丰富了在岸外汇市场交易主体，促进了汇率市场化进程。但由于国内外汇市场发展缓慢，相应的法律法规不完善，因此国内外汇市场系统性风险较高，影响汇率市场化。
大刀阔斧的金融改革中，在一定程度上使我国金融市场更加完善，在产品的多元发展、定价公开公平等方面做出了成就。但这些对人民币国际化的支撑还远远不够，国内金融市场还需在发展结构、市场参与者规范、法制化的交易环境等方面进行改进和完善。在离岸金融市场上，我国已经在世界市场上建立起代表性的网点，但各网点在业务操作、产品的市场调查分析、信贷风险控制、清算平台管理方面还需进一步规范和整合。
总之，金融体系的改革不是朝夕之间就可以完成的，它必定是一个漫长且循序渐进的过程。相对应的，这就要求我国政府有序地、稳健地推进人民币国际化进程。在这个过程中，如果操之过急，非但不能使人民币实现有效地国际化，还会对国内的金融体系和经济造成巨大的冲击。因此，当前的首要任务是走好每一步，为真正实现人民币国际化的那一天打下坚实的基础。（作者单位：重庆工商大学）
参考文献：
[1]何迎新.人民币资本项目下可兑换研究[J].区域金融研究，2012（05）.
[2]石海诚.资本项目开放下的风险探讨[J].青海金融，2014（08）.
[3]李尧.现阶段中国资本账户开放进程研究[D].财政部财政科学研究所，2014（06）.
[4]宋玉华 曾绍龙.资本管制决定因素的一般理论与实证分析[J].经济理论与经济管理，2014（01）.
[5]张原.美元国际化的历史经验及其对我国的启示[J].经济研究参考，2012（07）.
[6]黄志典.人民币国际化之进程与影响[D].台湾大学国际企业学系暨研究所，2013.
[7]王松奇.利率市场化的配套设计应同步[N].经济参考报，2013-10-11.
[8]徐建炜.“中国式”调息、金融管制与信贷扭曲[J].国际经济评论，2011（02）：100-108.
[9]谢仍明.中国利率市场化研究[D].中国社会科学院研究生院，2014：83-94.
[10]王晋斌.货币国际化：历史经验的解析[J].金融市场研究，2012（06）.
[11]罗航 母健 雷霖.信用评级与人民币债券市场的发展，中诚信国际信用评级有限公司.
[12]人民币国际化月报.中国金融信息网，2015（1）：3-4.
关键词：人民币国际化；资本管制；利率市场化；汇率市场化；金融市场
一、前言
一国货币要想实现国际化，除了需要强大的经济实力和大规模的对外贸易做支撑外，金融条件上的完善更是尤为重要。这主要包括允许资金的自由进出和外国居民自由持有本国资产，利率、汇率等一般金融资产的价格市场化，以及自由和发达的金融市场。
自2008年爆发全球金融危机以来，欧美日发达经济体陷入低迷，传统国际货币的困境为人民币成为潜在的全球性货币奠定了基础，我国进一步加快推动人民币国际化的进程。人民币国际化将给我国带来的收益颇多，如获得铸币税收入；扩大对外贸易规模，巩固我国同贸易伙伴间的联系；有利于人民币币值的稳定；促进我国经济均衡和促进我国金融体系的完善与发展等。但同时，将伴随着成本与风险的增加，比如宏观调控难度加大、国内经济金融稳定难度增加、维护国际经济关系等新问题。
近年来，全球经济增长乏力，金融市场剧烈波动，我国经济未能独善其身。在这种背景下，人民币国际化的步伐该如何推进呢？本文拟通过具体讨论资本管制、人民币利率市场化与汇率市场化的情况、金融市场的发育程度等内容，来分析目前加速推进人民币国际化是否已经具备了应有的金融条件。
二、资本管制与人民币国际化
人民幣国际化的前提之一是人民币能够自由兑换，这便要求资本项目与金融项目的开放，放松资本管制，同时出台完善的配套金融政策，为人民币国际化提供一个宽松安全的金融环境。
（一）我国资本管制的现状
我国目前的资本管制是按照国际收支平衡表中资本和金融账户的分类项目进行。在2008年金融危机中，由于严格的资本管制，我国免遭了巨大的经济冲击，为了保护尚未成熟的金融市场，资本项目的开放暂时搁置。根据IMF资料显示，资本项目分为七大类共43项，按照国际货币基金组织2011年《汇兑安排与汇兑限制年报》，我国目前严格管制的有4项，占比10%，主要是非居民参与国内货币市场、基金信托市场、买卖衍生工具；较多限制的有22项，占比55%，主要集中在债券市场交易、股票市场交易、房地产市场交易和个人资本交易四大类；较少限制的有14项，主要集中在直接投资、直接投资清盘等方面。可见，资本项目开放在参与机构资格、审批流程、投融资规模和资金流向等方面还存在较为严格的管制。境内的人民币无法通过资本项目大规模流出到境外市场，大部分人民币只能通过贸易进口以及境内消费者在境外消费输出，境外人民币投资回流境内市场的渠道也受到限制，境外居民持有人民币很难直接投资到我国资本市场，除了FDI可以自由流动外，其他资本交易，尤其是短期资本流动，仍然受到控制。这些措施一定程度上可以保护尚未成熟的金融市场，让人民币的汇率处在合理区间，但也会让人民币的流动受到限制，进而可能会影响人民币作为国际货币被接受的程度，人民币的吸引力大大降低。
相比较我国，美国资本管制项目比较少，只对13个子项中的四个子项进行管制，美元能够成为国际货币与较宽松的资本管制有着密切联系，对于我国而言，若一直保持严格的资本管制，将对人民币国际化造成严重阻碍。
（二）资本管制对人民币国际化的制约
1、人民币的使用仅限于计价货币和结算货币
近年来，我国在资本开放项目上动作频频，取得了不错的成绩。从2009年7月开始在上海、广州、深圳、珠海、东莞等地开展跨境贸易人民币结算试点，经2010年6月和2011年8月两次扩大试点，试点境内地域范围扩大至全国，境外地域范围没有限制；2014年6月，在全国范围内开展个人货物贸易、服务贸易跨境人民币结算业务，支持银行业金融机构与支付机构合作开展跨境人民币结算业务；2014年11月，跨国企业集团开展经常项目跨境人民币集中收付业务；同时，人民银行先后与瑞士、俄罗斯等32个国家的中央银行新签了双边本币互换协议，截至2015年5月末，协议总规模约3.1万亿元人民币。这些举措都有利于提高人民币的流通范围，但是不难看出这些举措仅仅停留在计价货币和结算货币上，很难触及到投资货币或者储备货币的层面上。在2015年全球虽然约有70家央行已经开始在资产负债表中持有人民币，但是人民币占全球储备资产的比重仅为1%。显然，仅凭着我国在计价和结算层面上的放开管制是不能增加人民币的吸引力，也不足以支撑亚洲以外国家使用人民币的意愿。
此外，人民币在全球债券发行量和外汇交易量中分别排第八和第九，这意味着人民币在金融领域的使用仍然非常有限。并且我国的经济规模和资本项目开放程度是不匹配的，若不加快资本项目的开放，那人民币国际化的速度势必会超过人民币自由化的速度，这种不平衡的发展模式会影响人民币的国际接受度，阻碍人民币国际化。
2、大量资金以非法渠道流动，破坏市场秩序。
由于国内金融市场存在大量投资机会，但资本管制的存在导致了国际资本和金融市场上的人民币流动性较弱，使得国内资本和金融市场建设所需的外商直接投资的资金短缺，从而严重阻碍了我国金融市场和资本市场的发展。同时，资本管制也会扭曲资金的流向，使我国面临以逃避管制为目的具有隐蔽性的资本流动，同时导致大量国外资本通过非法渠道流入市场，如走私、毒品交易、地摊银行等，这些将会损害正常的金融秩序，不利于人民币国际化发展。 （三）目前经济形势下的两难处境
资本管制是我国金融安全的最后一道防线，由于目前反腐斗争的严峻形势和国内缺乏投资的时期，正驱动国人把自己的资金转移到境外，与此同时美国进一步加息的前景促使企业还清美元债务，若此时资本管制完全放开，大量资金必然外流，必将引起人民币大幅贬值。因此，为了维持人民币的稳定性，2016年开始，我国已经开始限制QDII产品发售和企业换汇，缩减了了人民币流向境外的渠道，在如此严峻的形势下，我国实施了更加严格的资本管制。但由于严格的资本管制，再加上国外对人民币贬值的强烈预期，导致中国2016年2月末人民币外汇占款余额创2012年12月以来最低，且外汇占款已连续4个月下降。
人民币作为跨境交易结算货币的吸引力也在下降，根据渣打银行的相关数据，2015年10月份，人民币跨境贸易结算额占中国对外贸易结算总额的比重降至21%，2016年1月份回升至30%，但仍低于去年8月份创下的37%的高点。这些数据直观反映出严格资本管制带来的副作用，也说明人民币国际化的速度受到制约。
就目前经济形势看来，我国必须使用更加强硬的资本管制来稳住人民币的汇率，限制资本外流，但资本项目的开放与人民币国际化的成功息息相关，这种两难的局面为货币当局制定人民币国际化政策提出了更高的要求，而人民币国际化的进程也必定会受到当前形势的影响，甚至还有可能出现倒退。
三、利率和汇率市场化与人民币国际化
（一）利率市场化与人民币国际化
1、我国人民币利率市场化的现状
我国在1993年党的十四大《关于金融体制改革的决定》提出确立利率市场化改革的基本设想，到2015年10月24日，我国央行宣布决定对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限，历经近20年的利率市场化改革取得了里程碑式的进步。但是利率市场化改革远没有结束，而是进入了新阶段。取消对利率浮动的行政限制后，并不意味着央行不再对利率进行管理，只是利率调控会更加倚重市场化的货币政策工具和传导机制。今后，利率市场化改革的核心是要建立健全与市场相适应的利率形成和调控机制，提高央行调控市场利率的有效性。
2、我国利率市场化对人民币国际化的制约
虽然我国利率市场化改革取得重大进展，但是我国目前还存在着许多制约，从而无法形成实质性的、有效的、市场化的利率形成机制，阻碍人民币国际化的进程。一方面，有意义的人民币国际化必定要求人民币在资本与金融账户交易上实现自由兑换，如果我国国内的利率并非是完全由市场所决定的，而境外的利率是由市场供需所决定的市场化利率，这就为套利交易提供了可乘之机，势必会引起国际资本对人民币的大规模的冲击，带来隐藏的金融风险，违背了人民币国际化的初衷。另一方面，利率是金融市场的基石，市场化的利率是金融资产的定价基础，只有实现利率市场化，国内金融市场乃至离岸金融市场才能形成合理的收益率曲线，发挥利率配置金融资源的作用，因此利率市场化的改革是金融市场发展的基石。由此可见，利率市场化是人民币在资本与金融账户交易上实现自由兑换和金融市场发展的前提，它们又共同构成实现人民币国际化的金融条件，对人民币国际化的有序开展有至关重要的作用。
（1）我国尚未形成完整的利率体系，传导机制有待改进
虽然目前我国金融市场基本形成中央银行、货币市场、债券市场、存贷款市场、票据市场等利率体系，但中央银行通过利率手段进行货币政策操作的传导机制仍不通畅，央行对利率的调整手段过于单一，利率波动幅度大，如果在这种情况下放开资本管制，国内市场必定会受到冲击，影响人民币国际化。此外，即使利率管制完全放开，利率市场也存在诸多隐形壁垒，如刚性兑付和财务软约束等现象，使得虽然利率管制虽然已经放开，但现有的利率体系市场化程度不高，仍无法完全成为全市场定价的基准，不利于金融市场的发展，自然也会拖累人民币国际化的发展。
（2）利率不能正确反映市场资金供给状况
由于我国金融市场发展尚不成熟，金融创新不足，金融监管滞后，因而市场上缺乏银行存款的替代品，城鄉居民的闲余资金大部分流向了银行，不利于资金价格的发现，不能真实反映资金的供给状况与市场利率的关系，从而影响市场化利率的形成。
（3）市场主体面临的资金价格严重扭曲
这种扭曲在经济下行期间尤为明显，主要表现为在中小企业融资困难的同时有许多依靠低利率贷款维持生存的“僵尸企业”，这严重影响了利率对资金需求的决定作用。由于我国金融市场发展的不完善，企业的融资渠道十分狭隘。在直接融资方面，企业通过股票市场和债券市场直接融资所占总的融资规模比重较小，不足以支撑企业对资金的需求。在间接融资方面，大型国企往往面临财务软约束，而中小企业风险较高，银行出于对资金安全性的考虑，给中小企业的贷款额度往往不能满足中小企业对资金的需求。在这种情形下，市场真实的需求状况不能准确的反映到利率上，不利于形成市场化的利率。
数据来源：整理自中华人民共和国国家统计局
（二）汇率市场化与人民币国际化
1、汇率市场化的现状
2005年7月，人民币汇率形成机制改革启动，实行参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。同时人民币中间价报价改为做市商报价，中间价采用市场化的定价方式，每天由外汇交易中心向各家做市商询价并取加权平均值确定。2008年国际金融危机爆发后，重新恢复了人民币盯住美元的制度安排，以实现汇率稳定。2010年6月，人民币汇改再次重启。
2015年8月11日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。这是继2005年7月21日“汇改”以来人民币汇率形成机制的最重要的里程碑，被市场称为“新汇改”。 2015年12月11日，中国外汇交易中心在中国货币网正式发布CFETS人民币汇率指数，这是继8月11日“新汇改”之后，汇率市场化改革又一重大突破。参考CFETS货币篮子，具体包括中国外汇交易中心挂牌的各人民币对外汇交易币种，样本货币权重采用考虑转口贸易因素的贸易权重法計算而得。这一举措是人民币与美元进一步脱钩迈出的重要一步，将全面准确反映市场变化情况，有效提高人民币汇率市场化程度。
2、汇率市场化对人民币国际化进程的制约
汇率市场化是指市场机制在人民币汇率的形成过程中发挥基础性作用，更多地参照国际货币市场的供求情况，依据市场供求灵活确定人民币与各种外币的比价。同利率市场化一样，如果人民币在资本与金融账户交易上实现自由兑换，而汇率没有充分市场化，将使套汇交易显得有利可图，引发跨境资金的大量流动，对人民币汇率进行投机攻击，不利于人民币国际化。同时汇率也是外汇市场的重要组成部分，人民币要想实现国际化，必须提供一个开放，自由竞争的外汇市场，如果汇率受到管制，那么外汇市场的发展必然会受到限制，将阻碍人民币的国际化。
（1）在岸人民币外汇市场受到管制，发展缓慢，影响汇率市场化程度
目前我国在岸外汇市场单一且受到管制，外汇交易只能在银行间外汇市场中进行，市场参与主体也相对受限，除国内的银行和少数非银行金融机构外，只有合格的境外主体可以参与，因此在岸人民币汇率不能充分反应市场供求关系，不能成为境内外市场的基准。同时，由于我国在岸外汇市场起步较晚，市场缺乏可以供境内外投资者套期保值的各种金融产品，从而更不利于形成市场化的汇率。而汇率又会影响在岸市场产品的定价，如此反复，将不利于汇率市场化的改革。因此汇率市场化改革不仅是对汇率本身形成机制的改革，更重要的是完善外汇市场的主体，运行机制等等。显然，我国还有很长的路要走，而尚未完成的市场化改革必然会对人民币国际化造成影响。
（2）在岸人民币外汇市场监管力度不足，不仅仅是在岸市场的监管，还有资本流动的监管问题
随着人民币国际化的进程以及我国经济的发展，投资者和企业对外汇投资的需求越来越大。但是由于外汇市场的封闭性，投资者和企业不得不通过外汇代理公司进行外汇交易，然而这一行业处于外汇监管的灰色地带，行业内良莠不齐，非法代理公司卷走投资者资金的案件时有发生，对市场的安全有着极大的破坏作用。因此，监管问题亟需解决，否则不利于今后的汇率市场化改革，不利于人民币国际化。
四、金融市场的发育程度与人民币国际化
人民币国际化的本质是人民币作为货币的职能在国际范围内扩展，金融市场作为人民币交易的场所和机制，完善的金融市场对人民币国际化的进程起很大的促进作用。20世纪80年代，日本通过行政手段和外部压力，强行推动日本金融市场的自由化、国际化，最终使得日本国内金融系统效率不仅得不到实质性改善，反而加速了日本经济泡沫的破灭，最终使得日元国际化失败。日元国际化失败的案例说明，只有扎实的金融市场作为货币国际化的强力后盾，才能使货币在国际化的道路上越走越远。
（一）金融市场发展的现状
随着近年来我国在金融市场中各项改革和发展措施的稳步推进，金融市场对实体经济的服务作用越来越明显。
国内金融市场方面，我国债券市场发行规模明显增加，投资者数量持续上升，类型也越来越丰富。在货币市场方面，货币市场利率整体下行，债券收益率曲线呈下降趋势，在一定程度上降低了企业的融资成本。在股票市场中，大幅震荡过于明显，千股涨停、千股跌停等非常态现象频频发生，两市指数总体上涨，交易量明显放大。人民币利率衍生品市场交易活跃，标准利率衍生品在2014年也开始起步。总体来说，我国金融市场在发展结构上有逐渐优化的趋势，在市场产品种类、投资者主体等方面有明显改善，但存在于金融市场中的不稳定因素仍然存在，还需要对金融风险加以防范和监控，加强市场主体的金融防范意识。
人民币离岸市场在近年来也有较大发展。人民币加入SDR为人民币离岸市场的发展提供了一个更高的平台，对人民币产品的使用和交易起到重要支持作用。人民币跨境支付系统（一期）的上线使境内外金融机构在人民币跨境和离岸业务中的资金清算和结算服务更为快捷和有序。中国人民银行在海外发行以人民币计价的央行票据丰富了离岸市场高信用等级的人民币金融产品，有利于提升海外投资者对人民币的认可，提高其持有人民币资产的积极性，推动跨境贸易和投资的便利化。
（二）对人民币国际化的制约
1、国内金融市场对人民币国际化的制约
从国内看，长期以来我国金融改革以放松金融价格管制为重点，金融市场建设严重滞后，金融市场法律制度、投资者保护制度、透明的会计和披露标准、市场操纵行为的处罚规则等都急需建立和完善。这些制度的不完善是我国股市、债市大幅波动的制度性因素，也为人民币国际化的进一步发展形成障碍，因此金融市场的进一步深化，金融制度的进一步完善是必要和紧迫之举。
目前，我国国内金融市场发展主要存在着以下问题。
（1）金融市场发展不均衡减少投资渠道、限制投资需求
我国在金融市场的发展结构上，以银行业为主导，而股票市场和债券市场发展相对欠缺，同时，其他金融工具开发不足，不能满足市场的投资需求。银行向企业提供的信贷相当于国内生产总值的128%，占据主导地位；而债券市场规模仅占国内生产总值的41%，股票市场所占比例为44%，与银行信贷规模相比差距明显较大。我国还需要在金融改革方面作出成绩，建立多层次金融市场，减少企业对银行信贷的依赖，鼓励其在资本市场上直接融资，从而减少对人民币国际化的阻碍。
数据来源：整理自（1）我国国家统计局，我国统计年鉴，（2）我国中央结算公司，债券咨讯网，统计月报
（2）市场主体行为不理性，弱化市场的安全性和稳定性 市场主体行为不规范主要表现在资本市场上。从个人投资者来说，缺乏正确的投资理念造成其投资行为以获取短期盈利为主而非以价值投资为主，缺乏必要的投资理论造成“跟风”、“更庄”等羊群行为过多；而机构投资者受国家政策的影响较大，常利用其自身优势操纵市场；上市公司发布虚假信息、内幕交易等不规范行为充斥市场。上述原因都直接形成潜在的金融风险，价格与价值相背离，并由此引起市場波动，资本市场的融资效率大大降低。另外，在互联网金融、银行理财产品发展等方面，由于对金融风险意识的缺乏和投机意识的存在，投资者不能辨别其产品的投资价值而造成巨大损失，不利于市场安全、稳定发展。提高市场安全与稳定，还需我们在规范企业行为、提高中介机构服务水平、加强投资者教育、完善信用制度等方面做出更大的成就，从而在市场安全与稳定方面，减少对人民币国际化的制约。
（3）金融市场的完善还需稳定、透明的政治和法律框架
政府作为金融市场的主体之一，应当改变其主导地位，强化服务意识。我国政府在金融市场上表现出的隐形担保行为在市场上产生过渡投机效应，经济目标定位过高所产生的“泡沫”效应等，使得金融工具价格与价值相分离，导致人民币国际化的经济基础不稳定，使得国际投资者对其信心不足。政府应当转变其主导地位，提升政府信用，加强监管职能，完善金融立法，保证金融市场有序、健康发展，从而为人民币国际化提供一个相对稳定的环境。
2、人民币离岸金融市场发展的制约
从美元国际化的成功案例中，有一条重要的经验在于：美元离岸金融市场的发展、离岸金融市场与在岸金融市场的配合，对美元作为国际货币起了重要支撑。因此，人民币离岸金融市场的发展对人民币国际化也有相当重要的影响。
虽然近年来离岸人民币市场的建设在世界各国都有着突破性的进展，亚洲的香港、新加坡，欧洲的伦敦、法兰克福、巴黎等地方都在努力打造人民币离岸中心，但是，人民币离岸金融市场仍然存在诸多不足，对人民币国际化的进程起着一定的阻碍作用。
（1）跨境套利使人民币离岸金融市场易受冲击
由于人民币在在岸人民币市场和离岸人民币市场的交易环境有所隔离，使得在岸人民币市场及离岸人民币市场在某种程度上存在设计上的不同汇率。在岸人民币市场的汇率更多的受到政府的管制，而离岸人民币市场的汇率基本上是由市场决定，这给国内外企业留下了利用跨境贸易进行套汇投机的空间。外汇市场上大规模的跨境套利会给人民币离岸市场带来不可预料的风险。同时跨境套利活动带来的国家外汇储备上升和宏观调控能力的下降也将使离岸人民币市场的风险进一步加大和更加不可控，这些都对人民币国际化的进程起到了不利影响。
（2）金融产品开发与设计的缺乏不能满足投资者的需求
金融产品缺乏不仅不能满足投资者实现资产保值、增值的需要，还会使市场金融投资风险集聚且难以分散，给市场埋下不可预知的危险。2013年，在伦敦离岸金融市场，人民币离岸金融债券发行数额只有1374亿元，投资者缺乏信心、实际人民币使用需求不足是其发行量少的重要原因。不仅如此，随着对外贸易和其他渠道为香港市场积累和沉淀了大量资金，而这些资金缺乏合适的金融产品用于投资，这给点心债券在港的推行带来了极大的便利。然而，这些离岸人民币债券并没有实行严格的监管和信用评级，为此也给香港离岸金融市场埋下了潜在的风险。为了提高其人民币使用的需求，使投资者投资风险分散化，人民币离岸金融市场需要开发出更多更为适用于当地投资者、融资者需求的人民币产品，才能扩大人民币在离岸市场的规模与深度，减少其对人民币国际化的阻碍。
（3）信用评级在离岸人民币市场缺位
香港是全球最为重要的重要的离岸金融中心，它占据了全球人民币离岸交易份额的70%以上，但是，信用评级在香港人民币离岸金融市场的运用却不尽人意，这给整个香港离岸人民币市场留下了不可预知的风险。中小企业在内地融资的高难度和高成本使其更倾向于在香港发行人民币债券以达到融资的目的。但大规模的点心债券发行主体实力过于分化，信用风险差异显著，整体信用风险较大，一旦发生违约风险，将给香港金融市场带来不小的伤害，并且会使人民币在离岸市场的发展因信用违约风险加大受到阻碍。不言而喻，信用评级在离岸人民币市场金融产品中有着极大的重要性。
五、小结
通过分析，不难看出，人民币国际化虽然有许多令人鼓舞的进展，但仍有尚未完成的改革掣肘了人民币国际化的进程。
在资本管制上，我国对于资本项目的逐步开放，采取“统筹规划、循序渐进、先易后难、分布推进”的原则。资本项目开放最为关键的三大类型“跨境直接投资、外国债务与借款、跨境证券投资”中，我国已经基本实现了前两大类的开放。但资本项目开放还是处于相对滞后的状态，人民币的自由兑换仅限于邻近地区，配套机制不完善，储备货币还有很长一段路要走。
在人民币利率和汇率市场化上，首先对于利率市场化来说，自2015年10月24日起，存款利率上限完全放开，利率管制已经完成最后一步，但是由于利率传导机制和金融市场的不完善，利率仍然不能完全反映市场资金供求状况，不能作为金融资产的定价基础。而对于而汇率市场化，在岸人民币汇率形成机制有重大突破，同时在岸外汇市场准许合格的国外金融机构进入市场，丰富了在岸外汇市场交易主体，促进了汇率市场化进程。但由于国内外汇市场发展缓慢，相应的法律法规不完善，因此国内外汇市场系统性风险较高，影响汇率市场化。
大刀阔斧的金融改革中，在一定程度上使我国金融市场更加完善，在产品的多元发展、定价公开公平等方面做出了成就。但这些对人民币国际化的支撑还远远不够，国内金融市场还需在发展结构、市场参与者规范、法制化的交易环境等方面进行改进和完善。在离岸金融市场上，我国已经在世界市场上建立起代表性的网点，但各网点在业务操作、产品的市场调查分析、信贷风险控制、清算平台管理方面还需进一步规范和整合。
总之，金融体系的改革不是朝夕之间就可以完成的，它必定是一个漫长且循序渐进的过程。相对应的，这就要求我国政府有序地、稳健地推进人民币国际化进程。在这个过程中，如果操之过急，非但不能使人民币实现有效地国际化，还会对国内的金融体系和经济造成巨大的冲击。因此，当前的首要任务是走好每一步，为真正实现人民币国际化的那一天打下坚实的基础。（作者单位：重庆工商大学）
参考文献：
[1]何迎新.人民币资本项目下可兑换研究[J].区域金融研究，2012（05）.
[2]石海诚.资本项目开放下的风险探讨[J].青海金融，2014（08）.
[3]李尧.现阶段中国资本账户开放进程研究[D].财政部财政科学研究所，2014（06）.
[4]宋玉华 曾绍龙.资本管制决定因素的一般理论与实证分析[J].经济理论与经济管理，2014（01）.
[5]张原.美元国际化的历史经验及其对我国的启示[J].经济研究参考，2012（07）.
[6]黄志典.人民币国际化之进程与影响[D].台湾大学国际企业学系暨研究所，2013.
[7]王松奇.利率市场化的配套设计应同步[N].经济参考报，2013-10-11.
[8]徐建炜.“中国式”调息、金融管制与信贷扭曲[J].国际经济评论，2011（02）：100-108.
[9]谢仍明.中国利率市场化研究[D].中国社会科学院研究生院，2014：83-94.
[10]王晋斌.货币国际化：历史经验的解析[J].金融市场研究，2012（06）.
[11]罗航 母健 雷霖.信用评级与人民币债券市场的发展，中诚信国际信用评级有限公司.
[12]人民币国际化月报.中国金融信息网，2015（1）：3-4.