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【摘要】 现金流量作为企业财务质量重要的显示信号，如何通过挖掘上市公司现金流量表中现金流量的特征分类信息，来识别和预测上市公司的质量具有重要研究意义。文章以2003—2010年深沪两市首次被ST的210家上市公司作为研究对象，同时选择同行业且成立日期相近的210家非ST类公司作为配对样本。通过U检验和描述统计方法，比较两组样本公司在首次ST前5年现金流量表中各类现金流量及其组合占比差异，发现公司被ST前5年的现金流量特征，从而能够更好地发挥现金流量的财务预警作用。
【关键词】 现金流量分析； ST公司； 财务预警； 特征
一、引言
自我国正式设立证券交易所以来，上市公司逐年增加，而由于个别上市公司的连年亏损及其业绩的不稳定，上市公司在制度的演变之下也出现了ST股票制度，并且，在上市公司数目的不断壮大之下，ST公司也随之逐年扩容。然而，企业一旦陷入财务困境，企业投资者、债权人、公司内部员工及其他利益相关者都会受到不同程度的影响。在现金流量的预警作用受到重视的今天，能够利用现金流量信息准确预测财务困境，对于企业和社会各个方面都具有重要的意义。
戴娜（2001）、赵国忠（2008）等对ST公司的特征进行了研究，主要集中在摘帽行为及ST公司整体财务状况方面，针对ST公司现金流量特征的研究较少涉及。Gentry、Newbold和Whitford（1987）、Aziz、Emanuel和Lawson（1988）等运用以现金为基础的财务比率以及现金流量模型证明现金流量对财务危机具有良好的预测效果；我国学者章之旺（2004）、周娟、王丽娟（2005）等也进行了现金流量预警的实证研究，这些关于现金流量预警的研究主要集中在现金流量指标及相关模型的改进方面，且局限于单类现金流量指标的研究。简燕玲（2005）、雍凤山（2006）等考虑了几类现金流量之间的联系，主要对现金流量正负组合与企业生命周期的关系进行了理论上的探讨。为更好地发挥现金流量的预警作用，充分利用现金流量表的结构特征，本文抓住现金流量净额符号容易判断的特点，利用各类现金流量及其组合的正负关系定性揭示企业现金流量的状态及流转情况，通过ST公司和非ST公司的对比分析，挖掘公司首次ST前五年的现金流量特征信息。
现金流量是某一段时期内企业现金流入和流出的数量。我国《企业会计准则——现金流量表》将现金流量分为三类：即经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动产生的现金流量，三类现金流量构成总的现金净流量，即现金及现金等价物净增额。经营、投资、筹资及总的现金净流量一般均呈现正或负的状态。四项现金流量各自的正负分析即为后文中的单项现金流量分析。经营、投资和筹资三类现金流量正负排列，可形成8大类组合：---、-- 、- -、- 、 --、 - 、 -、 ；经营、投资、筹资及总的现金流量正负排列，可形成14小类组合：----、-- -、-- 、- --、- - 、- -、- 、 ---、 -
- 、 - -、 - 、 --、 - 、 。8大类和14小类组合的分析分别为后文中的大类现金流量组合分析和小类现金流量组合分析，除了---和 两个大类组合，其他每个大类组合均因三类现金流量作用结果的不同而对应两个小类现金流量组合。
二、研究设计
鉴于我国ST制度的实行时间及上市公司现金流量表资料的取得情况，本文研究期间为1998年—2009年。由于研究的是上市公司首次ST前五年的现金流量连续变化情况，为方便研究，将首次ST前五年、前四年、前三年、前二年和前一年分别定义为-5、-4、-3、-2、-1年。
研究数据主要来自于巨灵数据库、国泰安数据库及中国上市公司资讯网。从数据库中选出截至2010年2月底所有A股、B股上市公司，根据这些公司曾被特别处理的记录，统计出1998年—2010年每年首次被ST的公司。提取所选公司被ST前连续五年的现金流量及净利润数据，再根据下面条件进行筛选：（1）剔除现金流量资料不完整的样本；（2）剔除ST前两年利润非连续为负的样本；（3）剔除现金流量为0的样本；（4）剔除发行对象不同的同家公司中的任一样本。获得210家上市公司1 050个现金流量样本。同时采用配对样本设计方法，选取同行业、成立日期相近的210家非ST公司作为配对样本，选取同行业是排除行业因素对现金流量的影响，选取相近成立日期主要是排除生命周期对现金流量组合的影响；然后提取配对样本5年的现金流量数据。
按年度分ST公司与非ST公司进行归类整理，得到各类现金流量及其组合各年正负占比情况的两组数据。分别从单项现金流量、大类现金流量组合及小类现金流量组合三个角度，运用U检验以及描述统计方法，通过分析两组数据各年度正负占比差异程度来研究ST公司的现金流量特征。
三、现金流量正负分析
（一）单项现金流量分析
ST与非ST公司单项现金流量净额正号占比以及反映占比差异程度的Z值如表1所示。经营 、投资 、筹资 、净额 分别表示经营活动现金流量、投资活动现金流量、筹资活动现金流量、现金及现金等价物净增加额大于0。表1中比例代表每年单项现金流量净额为正的公司数占总样本公司数的比。
根据表1中的Z值，ST公司单项现金流量正号占比有以下特征：
经营活动现金流量净额正号占比情况。-4至-1年的ST公司经营 占比低于非ST公司，主要是经营状况的恶化造成的。-2年的差异最为显著，因为在亏损上市公司首次出现亏损年份，公司存在着显著的非正常调减盈余的应计会计处理，而经营活动现金流量和利润又存在一定程度的正向影响关系。
筹资活动现金流量净额正号占比情况。显著差异先后出现在-4、-1年，不同的是，-4年ST公司筹资 的比例高于非ST，-1年ST公司筹资 的比例低于非ST。-4年由于经营活动现金流量不能满足企业的现金需求，只能依靠筹资弥补现金的不足；-1年虽然现金仍然短缺，但是由于经营状况的持续恶化，导致筹资难度的加大以及还款压力的增大，所以筹资 的比例反而会下降。
投资活动现金流量净额正号占比情况。只在最接近ST年份的-1年出现显著差异，这显示在经营活动不能维持正常运营而筹资又出现困难的情况下，只能依靠对外投资的收回和减少及长期资产的处置来填补现金缺口。
现金及现金等价物净增加额正号占比情况：-3至-1年的ST公司净额 占比低于非ST公司，反映现金及现金等价物急剧减少。-2年的差异最为明显，主要是因为经营活动的现金流量严重恶化，另外也受到投资活动和筹资活动现金流量补给不足的影响。
（二）大类现金流量组合分析
为了进一步分析ST公司的现金流量特征，运用描述统计方法进行了大类现金流量组合占比分布的两组对比，图1、图2反映的是ST与非ST公司现金流量组合分布，图3、图4反映的是ST前不同年份的现金流量组合分布。
1.ST与非ST公司现金流量组合分布的比较分析
图1表示ST公司在-5和-1年的8大类现金流量组合占比分布，图2表示非ST公司在-5和-1年的8大类现金流量组合占比分布，两图分别反映ST公司和非ST公司-5、-1两年的对比变化。-1年与-5年相比，ST公司和非ST公司表现出相同的变化： 占比几乎不变， -占比有了一定程度的提高；与非ST公司不同的是，ST公司---、- -、 --占比显著增加， - 和-- 占比显著降低，- 占比几乎不变。---、- -占比增加及 - 占比降低，说明经营状况的恶化致使经营活动现金流量出现不足；---、- -占比增加及 - 、-- 占比降低说明经营状况的恶化加大了筹集难度和还款压力，导致筹资活动入不敷出；- 未有显著变化跟其占比太小有很大关系，对于 --占比增加须进一步细化分析。
【关键词】 现金流量分析； ST公司； 财务预警； 特征
一、引言
自我国正式设立证券交易所以来，上市公司逐年增加，而由于个别上市公司的连年亏损及其业绩的不稳定，上市公司在制度的演变之下也出现了ST股票制度，并且，在上市公司数目的不断壮大之下，ST公司也随之逐年扩容。然而，企业一旦陷入财务困境，企业投资者、债权人、公司内部员工及其他利益相关者都会受到不同程度的影响。在现金流量的预警作用受到重视的今天，能够利用现金流量信息准确预测财务困境，对于企业和社会各个方面都具有重要的意义。
戴娜（2001）、赵国忠（2008）等对ST公司的特征进行了研究，主要集中在摘帽行为及ST公司整体财务状况方面，针对ST公司现金流量特征的研究较少涉及。Gentry、Newbold和Whitford（1987）、Aziz、Emanuel和Lawson（1988）等运用以现金为基础的财务比率以及现金流量模型证明现金流量对财务危机具有良好的预测效果；我国学者章之旺（2004）、周娟、王丽娟（2005）等也进行了现金流量预警的实证研究，这些关于现金流量预警的研究主要集中在现金流量指标及相关模型的改进方面，且局限于单类现金流量指标的研究。简燕玲（2005）、雍凤山（2006）等考虑了几类现金流量之间的联系，主要对现金流量正负组合与企业生命周期的关系进行了理论上的探讨。为更好地发挥现金流量的预警作用，充分利用现金流量表的结构特征，本文抓住现金流量净额符号容易判断的特点，利用各类现金流量及其组合的正负关系定性揭示企业现金流量的状态及流转情况，通过ST公司和非ST公司的对比分析，挖掘公司首次ST前五年的现金流量特征信息。
现金流量是某一段时期内企业现金流入和流出的数量。我国《企业会计准则——现金流量表》将现金流量分为三类：即经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动产生的现金流量，三类现金流量构成总的现金净流量，即现金及现金等价物净增额。经营、投资、筹资及总的现金净流量一般均呈现正或负的状态。四项现金流量各自的正负分析即为后文中的单项现金流量分析。经营、投资和筹资三类现金流量正负排列，可形成8大类组合：---、-- 、- -、- 、 --、 - 、 -、 ；经营、投资、筹资及总的现金流量正负排列，可形成14小类组合：----、-- -、-- 、- --、- - 、- -、- 、 ---、 -
- 、 - -、 - 、 --、 - 、 。8大类和14小类组合的分析分别为后文中的大类现金流量组合分析和小类现金流量组合分析，除了---和 两个大类组合，其他每个大类组合均因三类现金流量作用结果的不同而对应两个小类现金流量组合。
二、研究设计
鉴于我国ST制度的实行时间及上市公司现金流量表资料的取得情况，本文研究期间为1998年—2009年。由于研究的是上市公司首次ST前五年的现金流量连续变化情况，为方便研究，将首次ST前五年、前四年、前三年、前二年和前一年分别定义为-5、-4、-3、-2、-1年。
研究数据主要来自于巨灵数据库、国泰安数据库及中国上市公司资讯网。从数据库中选出截至2010年2月底所有A股、B股上市公司，根据这些公司曾被特别处理的记录，统计出1998年—2010年每年首次被ST的公司。提取所选公司被ST前连续五年的现金流量及净利润数据，再根据下面条件进行筛选：（1）剔除现金流量资料不完整的样本；（2）剔除ST前两年利润非连续为负的样本；（3）剔除现金流量为0的样本；（4）剔除发行对象不同的同家公司中的任一样本。获得210家上市公司1 050个现金流量样本。同时采用配对样本设计方法，选取同行业、成立日期相近的210家非ST公司作为配对样本，选取同行业是排除行业因素对现金流量的影响，选取相近成立日期主要是排除生命周期对现金流量组合的影响；然后提取配对样本5年的现金流量数据。
按年度分ST公司与非ST公司进行归类整理，得到各类现金流量及其组合各年正负占比情况的两组数据。分别从单项现金流量、大类现金流量组合及小类现金流量组合三个角度，运用U检验以及描述统计方法，通过分析两组数据各年度正负占比差异程度来研究ST公司的现金流量特征。
三、现金流量正负分析
（一）单项现金流量分析
ST与非ST公司单项现金流量净额正号占比以及反映占比差异程度的Z值如表1所示。经营 、投资 、筹资 、净额 分别表示经营活动现金流量、投资活动现金流量、筹资活动现金流量、现金及现金等价物净增加额大于0。表1中比例代表每年单项现金流量净额为正的公司数占总样本公司数的比。
根据表1中的Z值，ST公司单项现金流量正号占比有以下特征：
经营活动现金流量净额正号占比情况。-4至-1年的ST公司经营 占比低于非ST公司，主要是经营状况的恶化造成的。-2年的差异最为显著，因为在亏损上市公司首次出现亏损年份，公司存在着显著的非正常调减盈余的应计会计处理，而经营活动现金流量和利润又存在一定程度的正向影响关系。
筹资活动现金流量净额正号占比情况。显著差异先后出现在-4、-1年，不同的是，-4年ST公司筹资 的比例高于非ST，-1年ST公司筹资 的比例低于非ST。-4年由于经营活动现金流量不能满足企业的现金需求，只能依靠筹资弥补现金的不足；-1年虽然现金仍然短缺，但是由于经营状况的持续恶化，导致筹资难度的加大以及还款压力的增大，所以筹资 的比例反而会下降。
投资活动现金流量净额正号占比情况。只在最接近ST年份的-1年出现显著差异，这显示在经营活动不能维持正常运营而筹资又出现困难的情况下，只能依靠对外投资的收回和减少及长期资产的处置来填补现金缺口。
现金及现金等价物净增加额正号占比情况：-3至-1年的ST公司净额 占比低于非ST公司，反映现金及现金等价物急剧减少。-2年的差异最为明显，主要是因为经营活动的现金流量严重恶化，另外也受到投资活动和筹资活动现金流量补给不足的影响。
（二）大类现金流量组合分析
为了进一步分析ST公司的现金流量特征，运用描述统计方法进行了大类现金流量组合占比分布的两组对比，图1、图2反映的是ST与非ST公司现金流量组合分布，图3、图4反映的是ST前不同年份的现金流量组合分布。
1.ST与非ST公司现金流量组合分布的比较分析
图1表示ST公司在-5和-1年的8大类现金流量组合占比分布，图2表示非ST公司在-5和-1年的8大类现金流量组合占比分布，两图分别反映ST公司和非ST公司-5、-1两年的对比变化。-1年与-5年相比，ST公司和非ST公司表现出相同的变化： 占比几乎不变， -占比有了一定程度的提高；与非ST公司不同的是，ST公司---、- -、 --占比显著增加， - 和-- 占比显著降低，- 占比几乎不变。---、- -占比增加及 - 占比降低，说明经营状况的恶化致使经营活动现金流量出现不足；---、- -占比增加及 - 、-- 占比降低说明经营状况的恶化加大了筹集难度和还款压力，导致筹资活动入不敷出；- 未有显著变化跟其占比太小有很大关系，对于 --占比增加须进一步细化分析。