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摘 要 非对称性是股价波动的主要特征之一，它是指同等程度的利好消息与利空消息对股市的影响程度不同。本文根据不同学者对于研究对象的选择、模型应用、实证结果以及原因解释的不同分析进行了总结，以期对将来的研究起到有益的帮助。
关键词 股票
文章编号 1008-5807（2011）03-008-01
股票市场波动的非对称性是指同等程度的利好消息与利空消息对股票市场的影响程度不同。近十几年来，随着我国股市的不断发展，越来越多的学者通过实证方法对我国股市价格波动的非对称性进行了大量的研究，本文根据不同学者对于研究对象的选择、模型应用、实证结果以及原因解释的不同分析进行了总结，以期对将来的研究起到有益的帮助。
一、模型选择
自Engle（1982）提出回归条件异方差模型（ARCH）建立以来，ARCH模型以及以它为基础进行扩展形成模型族，成为研究资本市场波动性的主要方法。陈中泽、杨启智与胡金泉最先利用EARCH模型对我国股票价格波动进行了研究。陈浪南和黄杰鲲采用GJR 、GARCH - M模型从实证的角度分析了利好消息和利空消息对股市的非对称影响。陈超（2007）在利用EGARCH模型实证研究股票价格波动时考虑到周内的日历效应，因此他认为在建模时应该剔除日历效应从而更准确的分析股票市场的价格波动。兆文军和于奇（2008）首次将价值函数引入EGARCH 模型，以投资者心理因素为解释变量，解释股市波动的非对称性行为金融理论的发展，为我们提供了研究股票市场波动性的新视角和新方法。
二、实证研究结论
我国学者对于股市波动的非对称性进行了大量的实证研究，首先所有的实证结论都认为我国股票市场的价格波动存在着不对称性，但是不同学者对于其非对称性的强弱程度持有不同的观点，其次学者对于是否存在杠杆效应还是存在比较大的争论。有的研究结论认为我国股票价格波动存在显著的不对称性和杠杆效应，即同等程度的利空消息比利号消息对股市波动的影响程度要大，有的实证结果则显著表明同等程度的利空消息比利号消息对股市价格波动的影响要小，还有的则认为股市在不同发展阶段利空和利好消息对其波动的影响是不同的。陈中泽、杨启智与胡金泉以1997年1月2日至1999年12月30日上证综指和深证综指以及两市成交量为研究对象，利用EGARCH模型进行实证分析，结果显示估计值显著为正，波动具有显著的非对称性，但是利好消息要大于利空消息对波定性的影响。相反彭丹（2007）选取7 个国家的综合指数(包括我国上证指数与深成指数)为样本，以EGARCH 模型系统研究我国股市价格波动的非对称性以及这种非对称性与成熟市场上的差别，结果发现与成熟的股市相比我国股票价格波动的非对称较弱。朱永军（2007）运用ARMA—EGARCH及ARMAOTARCH模型,以1993年1月以来沪深两市的A股指数的日收益为研究样本,检验中国股市是否存在波动的非对称性,结果表明:无论是上证还是深证A股市场,收益率波动的非对称性都表现出阶段性特征,股市发展早期,市场表现为反向的非对称性或非对称不明显,随着时间的发展,股市收益的波动则存在非对称性,且表现为杠杆效应。李小为（2006）选取1990-12-19至2006-04-28的上证综合指数的日收盘价为样本进行实证研究，发现上海股市存在显著的非对称效应，但与发达国家的股市的表现相反，上海股票市场的非对称性体现为显著的收益正冲击效应，即“好消息”对股市的影响大于“坏消息”对股市的影响。陈浪南和黄杰鲲以1993年1月3日至2001年12月28日的深成指数为研究对象，将总样本分为三个阶段，对股市价格波动进行研究，实证结果表明前两个阶段存在负的杠杆效应，而总体样本（主要反映第三阶段）则反映了正的杠杆效应。造成不同学者对与研究得出不同甚至截然的结论可能有很多种原因，比如说所选数据的不同以及在模型运用中的其他问题。
三、造成波动非对称性的原因解释
对于造成我国股票市场价格波动不对称性不同学者也有不同的解释，其中最主要的观点有两种，一种是基于行为金融学的解释，另一种则是我国股市的制度等方面的原因。卢斌和王霞（2008）引入行为金融学当中的损失厌恶效应函数对这种效应存在的原因进行了分析,从实证的角度发现非理性投资者的损失厌恶心理偏差是引起股市异常波动重要因素,即投资者在股票收益上涨时表现出反应不足,而在价格下跌时表现出反应过度,杠杆效应显著。兆文军和于奇将价值函数引入EGARCH 模型从投资者资者心理因素方面解释股市波动的非对称性性。李小为（2006）从两方面分析了我国股票市场价格波动对称性的原因：首先认为我国股市投资者结构的不合理，散户占股市交易者数量过多，而散户在过滤各种信息时只注重那些能够增强他们自信心的信息而忽视那些伤害他们自信心的信息，从而导致波动的非对称性；其次由于我国股市缺乏做空机制而导致股价波动的非对称性。朱东洋和杨永从投资者心理预期、过度反应与反应不足、投资者构成和交易机制等方面对股价波动的非对称性原因进行了分析。
参考文献：
[1] 陈浪南，黄杰鲲．中国股票市场波动非对称性的实证研究.金融研究，2002，第5期．
[2] 李小为．股票市场波动非对称性的实证研究.中外企业家，2006，08．
[3] 卢斌，王霞．中国股票市场波动非对称性的行为金融学解释.南京财经大学学报，2008，第6期.
关键词 股票
文章编号 1008-5807（2011）03-008-01
股票市场波动的非对称性是指同等程度的利好消息与利空消息对股票市场的影响程度不同。近十几年来，随着我国股市的不断发展，越来越多的学者通过实证方法对我国股市价格波动的非对称性进行了大量的研究，本文根据不同学者对于研究对象的选择、模型应用、实证结果以及原因解释的不同分析进行了总结，以期对将来的研究起到有益的帮助。
一、模型选择
自Engle（1982）提出回归条件异方差模型（ARCH）建立以来，ARCH模型以及以它为基础进行扩展形成模型族，成为研究资本市场波动性的主要方法。陈中泽、杨启智与胡金泉最先利用EARCH模型对我国股票价格波动进行了研究。陈浪南和黄杰鲲采用GJR 、GARCH - M模型从实证的角度分析了利好消息和利空消息对股市的非对称影响。陈超（2007）在利用EGARCH模型实证研究股票价格波动时考虑到周内的日历效应，因此他认为在建模时应该剔除日历效应从而更准确的分析股票市场的价格波动。兆文军和于奇（2008）首次将价值函数引入EGARCH 模型，以投资者心理因素为解释变量，解释股市波动的非对称性行为金融理论的发展，为我们提供了研究股票市场波动性的新视角和新方法。
二、实证研究结论
我国学者对于股市波动的非对称性进行了大量的实证研究，首先所有的实证结论都认为我国股票市场的价格波动存在着不对称性，但是不同学者对于其非对称性的强弱程度持有不同的观点，其次学者对于是否存在杠杆效应还是存在比较大的争论。有的研究结论认为我国股票价格波动存在显著的不对称性和杠杆效应，即同等程度的利空消息比利号消息对股市波动的影响程度要大，有的实证结果则显著表明同等程度的利空消息比利号消息对股市价格波动的影响要小，还有的则认为股市在不同发展阶段利空和利好消息对其波动的影响是不同的。陈中泽、杨启智与胡金泉以1997年1月2日至1999年12月30日上证综指和深证综指以及两市成交量为研究对象，利用EGARCH模型进行实证分析，结果显示估计值显著为正，波动具有显著的非对称性，但是利好消息要大于利空消息对波定性的影响。相反彭丹（2007）选取7 个国家的综合指数(包括我国上证指数与深成指数)为样本，以EGARCH 模型系统研究我国股市价格波动的非对称性以及这种非对称性与成熟市场上的差别，结果发现与成熟的股市相比我国股票价格波动的非对称较弱。朱永军（2007）运用ARMA—EGARCH及ARMAOTARCH模型,以1993年1月以来沪深两市的A股指数的日收益为研究样本,检验中国股市是否存在波动的非对称性,结果表明:无论是上证还是深证A股市场,收益率波动的非对称性都表现出阶段性特征,股市发展早期,市场表现为反向的非对称性或非对称不明显,随着时间的发展,股市收益的波动则存在非对称性,且表现为杠杆效应。李小为（2006）选取1990-12-19至2006-04-28的上证综合指数的日收盘价为样本进行实证研究，发现上海股市存在显著的非对称效应，但与发达国家的股市的表现相反，上海股票市场的非对称性体现为显著的收益正冲击效应，即“好消息”对股市的影响大于“坏消息”对股市的影响。陈浪南和黄杰鲲以1993年1月3日至2001年12月28日的深成指数为研究对象，将总样本分为三个阶段，对股市价格波动进行研究，实证结果表明前两个阶段存在负的杠杆效应，而总体样本（主要反映第三阶段）则反映了正的杠杆效应。造成不同学者对与研究得出不同甚至截然的结论可能有很多种原因，比如说所选数据的不同以及在模型运用中的其他问题。
三、造成波动非对称性的原因解释
对于造成我国股票市场价格波动不对称性不同学者也有不同的解释，其中最主要的观点有两种，一种是基于行为金融学的解释，另一种则是我国股市的制度等方面的原因。卢斌和王霞（2008）引入行为金融学当中的损失厌恶效应函数对这种效应存在的原因进行了分析,从实证的角度发现非理性投资者的损失厌恶心理偏差是引起股市异常波动重要因素,即投资者在股票收益上涨时表现出反应不足,而在价格下跌时表现出反应过度,杠杆效应显著。兆文军和于奇将价值函数引入EGARCH 模型从投资者资者心理因素方面解释股市波动的非对称性性。李小为（2006）从两方面分析了我国股票市场价格波动对称性的原因：首先认为我国股市投资者结构的不合理，散户占股市交易者数量过多，而散户在过滤各种信息时只注重那些能够增强他们自信心的信息而忽视那些伤害他们自信心的信息，从而导致波动的非对称性；其次由于我国股市缺乏做空机制而导致股价波动的非对称性。朱东洋和杨永从投资者心理预期、过度反应与反应不足、投资者构成和交易机制等方面对股价波动的非对称性原因进行了分析。
参考文献：
[1] 陈浪南，黄杰鲲．中国股票市场波动非对称性的实证研究.金融研究，2002，第5期．
[2] 李小为．股票市场波动非对称性的实证研究.中外企业家，2006，08．
[3] 卢斌，王霞．中国股票市场波动非对称性的行为金融学解释.南京财经大学学报，2008，第6期.