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随着后股改时代上市公司实现“小非”解禁的日子到来，证券市场面临一个崭新的全流通时代。粗略估算，小非股份数量约占流通股总量的30%，占总股份比例约为10%。大量的“小非”解禁，将会给A 股市场带来怎样的变化？
股改公司相继实施有限售条件的流通股上市流通，标志着后股改时代上市公司实现“小非”解禁的日子已经到来，证券市场面临一个崭新的全流通时代。粗略估算，小非股份数量占流通股约为30%，占总股份比例约为10%。大量的“小非”解禁，将会给A 股市场带来怎样的变化是人们现在普遍关注的问题。
有投资者认为，在目前股价高企的情况下，未来持仓成本较低的“小非”套现，将会给市场带来很大的压力；但也有投资者认为“小非”解禁并不会对A 股市场产生较大冲击。那么“小非”解禁会给市场带来什么？投资者又该如何应对呢？
“小非”解禁渐进高潮
随着股权分置改革的不断深入，非流通股的解禁将逐渐进入高潮，按照10月10日收盘价计算，四季度将有价值超过600亿元的限售流通股解禁，2007年5月将迎来一个高峰期。
在年底前，市场的潜在减持压力仍然主要来源于“小非”。
统计显示，年底之前，两市合计有190家公司约110亿股限售流通股获准解冻，对应流通市值超过600亿元。而在这104.25亿股的解冻限售流通股中，“小非”所持的70.33亿股股份占70％左右。明年这一比例基本维持在60%左右，直到08 年8 月后，纯“小非”累计可减持规模占总可减持规模比例才下降到50%以下，表明在未来一两年内“小非”是构成非流通股解冻的主要力量。从这部分“小非”累计解冻规模来看，明年4 月后突破1000 个亿，明年8 月后突破2000 亿，随后进入相对平缓的增长阶段，这段时期也是“小非”解冻冲击规模最为密集的阶段。由此可见， “大非”所占的潜在减持数量较为有限。
不过，由于在初期进行股改的上市公司质地均不错，因此，今年“小非”解禁后带来的压力并不大。因此，在2006年第四季度，“小非”解禁虽然渐入高潮，但仍不会为A股市场带来实质性压力，对A股市场的整体走势影响也不会太大。但值得注意的是，随着2007年的到来，“小非”解禁的压力却不容小视：一方面是绝对数额的增加，另一方面则是未来绩差股的增多，“小非”们抛售的动力也更大。
“小非”解禁对市场整体影响有限
根据股份的流通情况，目前上市公司股东可分为控股股东、持股在5%以上的非流通股东、持股在5%以下的非流通股东、社会公众股东。从股东对上市公司的影响来看，控股股东和持股5%以上的非流通股东处于相对强势地位，而5%以下的非流通股东(小非)处于相对弱势地位。
影响“小非”股东卖出意愿的主要因素：
(1)分红情况。如果上市公司历史上分红收益较高，非流通股东从投资中获较高收益，将增强股东持股信心，不愿意卖出股份。
(2)发展前景。上市公司未来发展前景越好，小非流通股东将越有信心持有股份。
(3)股价高低。如果上市公司的股价远高于其内在价值，小非股东卖出股份的愿望将增强。如果股价被低估，小非股东将不会轻易卖出股份。
(4)重组价值。对于那些因小非股东持股变化可能会影响控股股东控股地位的上市公司，小非股份有可能成为“大非”股东争夺的对象，其股份价值将十分突出，股份也不会随便在二级市场抛售。
非流通股东抛售股票除了受上述因素影响，还会受到一些特殊因素的影响，比如有些非流通股东可能会因自身资金流动性需要而出现抛售股票，有些股东可能会因公司发展战略变化而卖出股票，有些股东可能会因有新的投资机会而卖出股票等等。
“小非”上市对市场整体影响有限
首先，年底前两市合计有190家公司约110亿股限售流通股解冻，对应市值超过600亿元。但相对目前A 股市场约1.45万亿元的流通总市值，其占比不足5%。
同时，由于持股超过5%股东更看重的是公司的长远发展和控制权，并且其减持行为还受到诸如“股改承诺”、“阶段减持数量的限定”等条件的限制，持股超过5%的大股东短期减持的动机及减持的可能都较小。
另外，基于“小非”持股的分散，在操作行为、对公司估值和发展前景判断的不一致性，我们并不认为“小非”会在股份获准流通的第一时间将所持股份悉数减持掉，即使是短期减持意愿远高于大股东的“小非”，其实际减持量也要小于理论计算值。
投资者对“小非”减持也提前有所预期，一定程度上对冲了“小非”减持可能带来的负面影响。
“大非”解禁压力不大
多数减持意愿并不强烈
根据统计，10月之前，控股股东所持股份实现流通的公司约有45家。其中伟星股份发布公告:2006年9月13日接到公司控股股东伟星集团有限公司的通知,截止到9月13日收盘,伟星股份的控股股东出售该公司股份79.55 万股，占公司股份总额的1.06％，平均价格12.56 元/股，控股股东由此可获得收益超过1000万元。这是股改以来，首例上市公司公告“大非”减持的事项，使得该股下跌幅度达6.04%。面对丰厚的价差，解禁诱惑所带来的减持冲动不是没有，但目前有减持行为的还仅仅是个案，10月前也仅这一家披露控股股东减持比例超过1％。
身为持股数量在5％以上的股东，特别是控股股东，“大非”更看重公司的长远发展和控制权。在股改方案中，大股东往往做出了诸如延长禁售期、设定最低减持价格等“额外”承诺，使其短期减持动机以及减持可能都受限。而从近阶段“大非”们实际减持情况来看，在解冻初期，“大非”们的实质性减持意愿并不高。所以“大非”解禁目前远未形成规模。
“大非”减持将加重部分高估值品种的回归压力。由于“大非”对公司自身的基本面和经营方向有较为清晰的把握和控制，因此，即使是“大非”的小幅减持行为，都难免会引起市场短期的恐慌，如伟星股份在大股东减持期间所引起的股价下跌。对于估值合理品种，部分“大非”出于各种原因的小幅减持行为，更多的只是对其短期走势构成冲击，而不会影响其中长期估值。相反，对于那些成长性和盈利能力较弱的高估值品种，不管是“小非”，还是“大非”，都会有较为强烈的变现意愿，由此带来的估值压力将随着减持行为的持续而进一步显现。
投资者应回避“解禁风险”
股权分置改革解决了非流通股的流通预期问题，但由于非流通股存在禁售期，全流通预期尚未转换为现实压力。小非解禁是股份走向全流通的中间环节，是中国股市走向全流通迈出的重要一步。小非股份的流通，增加了市场的股票供应，有利于减少市场投机，促使投资者投资更加理性。小非解禁使得一些上市公司大股东控股权变得不稳定，有利于市场化并购重组的进行。小非解禁增加优质股票的有效供给和劣质股票的无效供给，将加深市场股价的结构调整。
“小非”解禁将给市场带来一定的压力
对于具体个股而言，我们认为投资者未来更需要注意的是限售股上市所可能给相关品种带来的估值压力。
首先，限售股上市流通肯定会增加相关个股的流通筹码供给，对相关个股构成压力和冲击，将难以避免。
同时，除非减持会有理想的收益，或者“小非”们对公司未来的发展前景和潜力不认同，否则寄希望于“小非”减持带来相关个股的非理性下跌并不现实。相反，由于“小非”数量众多，其在操作上也往往缺乏一致性，这虽然会降低“小非”集中减持对市场的短期压力和冲击，但却会增加相关个股在筹码供给方面的不确定性。
另外，和大股东对上市公司基本面和经营方向有较为清晰的把握和较强的控制所不同，“小非”们对上市公司的经营和业绩影响力有限。因此，寄希望于“小非”所持股份解冻时期，相关上市公司的业绩会有所配合或有“出人意料”的表现，也并不现实。
由于“小非”解冻，投资者应重点回避的公司
从目前已解禁小非股的走势来看，大多数股票并未出现明显抛售迹象，这对稳定股价走势有积极意义，但也要注意抛售的压力延迟了。今后随着越来越多小非股票的解禁，小非股票对市场的压力将会逐渐体现出来。以后这些股票在上涨的阻力会加大，投资者对未来投资收益的预期要适当有所降低，尤其要注意回避那些缺乏基本面支持的股票。
随着限售流通股解冻数量的逐步增加，对于那些高估值品种（如市盈率高于30倍和市净率高于3倍，并且公司缺乏清晰的主业和明确的成长空间）、近期可流通限售股数量占现有流通A股比例超过50%的品种以及短期涨幅过高、获利丰厚的品种可能面临来自“小非”们的减持压力，建议投资者谨慎。
“小非”解禁给市场带来新机会
对于那些质地优良的公司，小非上市前后一段时间如果出现股价被低估的情况，将会带来中长线买入点。
限售股解冻后套现压力小的公司特征
1、大型国有企业
处于行业垄断地位，属于国家经济命脉的上市公司，国有股股东会对其保持较高的持股比例，不会轻易套现。另外，属于国资委管辖的央企和地方重点国企，套现资金的归属、分配及使用方面有待相关法规完善，在相关法规出台前，这些公司不会形成较大的套现压力。
2、控股比例偏低的绩优公司
业绩优良或尚可的上市公司中，限售股比例偏低，或者大股东持股勉强保持相对控股地位，限售股解冻后的套现需求也不大。
3、有套现价格、增持计划的公司
上市公司承诺了较高的套现价格，或大股东有承诺增持计划的上市公司，套现的可能性也很低。
4、从事实业的民营企业
作为发起人的民营企业家大多数会专心从事实业，并非买壳、卖壳从事资本运营的投资性公司，限售股解冻后，大规模套现以实现退出的可能性也不大。
年底前应对“小非”解冻的投资策略
根据受非流通股东解冻影响的种类和程度不同，投资者应制定相应的应对策略：
1、 流通股本扩大增加潜在的市场并购机会。
对于一些股本结构上具备较大并购可能的公司而言，“小非”上市非但可能不是冲击，对潜在的并购者（如二股东）而言，“小非”上市反而是一次很好的获得筹码的机会。这些公司理论上二股东可以通过场外大宗交易方式直接取得有兑现意愿的“小非”股份从而取得控制权，同样大股东也有意愿争夺这些股份从而带来控制权争夺升级。
2、非理性下跌带来的买入机会。
非流通股解冻是未来多年市场主题，从实证分析结果来看，在市场向好时未必有大冲击，但在市场低迷时可能起到助跌作用。在牛市氛围中，对那些优质公司而言，尤其是那些未来业绩有增长，且预期市盈率不高的股票，“小非”解冻可能带来的冲击反而给投资者包括一些潜在并购者带来难得的建仓机会。
3、持有上市公司法人股的价值重估机会。
非流通股解冻给市场带来另一类可能机会是相对于持有较多上市公司法人股的上市公司，这部分非流通下半年陆续进入解冻期后将使得这部分法人股投资收益显性化。根据新会计准则, 这部分法人股一般被划分为可供出售金融资产,期末按照公允价值计量，其与账面价值之间差额计入所有者权益，一旦出售作为一次性收益能够大幅度提高当期报表业绩。对这部分公司的重新估值，将吸引部分投资者的关注。
股改公司相继实施有限售条件的流通股上市流通，标志着后股改时代上市公司实现“小非”解禁的日子已经到来，证券市场面临一个崭新的全流通时代。粗略估算，小非股份数量占流通股约为30%，占总股份比例约为10%。大量的“小非”解禁，将会给A 股市场带来怎样的变化是人们现在普遍关注的问题。
有投资者认为，在目前股价高企的情况下，未来持仓成本较低的“小非”套现，将会给市场带来很大的压力；但也有投资者认为“小非”解禁并不会对A 股市场产生较大冲击。那么“小非”解禁会给市场带来什么？投资者又该如何应对呢？
“小非”解禁渐进高潮
随着股权分置改革的不断深入，非流通股的解禁将逐渐进入高潮，按照10月10日收盘价计算，四季度将有价值超过600亿元的限售流通股解禁，2007年5月将迎来一个高峰期。
在年底前，市场的潜在减持压力仍然主要来源于“小非”。
统计显示，年底之前，两市合计有190家公司约110亿股限售流通股获准解冻，对应流通市值超过600亿元。而在这104.25亿股的解冻限售流通股中，“小非”所持的70.33亿股股份占70％左右。明年这一比例基本维持在60%左右，直到08 年8 月后，纯“小非”累计可减持规模占总可减持规模比例才下降到50%以下，表明在未来一两年内“小非”是构成非流通股解冻的主要力量。从这部分“小非”累计解冻规模来看，明年4 月后突破1000 个亿，明年8 月后突破2000 亿，随后进入相对平缓的增长阶段，这段时期也是“小非”解冻冲击规模最为密集的阶段。由此可见， “大非”所占的潜在减持数量较为有限。
不过，由于在初期进行股改的上市公司质地均不错，因此，今年“小非”解禁后带来的压力并不大。因此，在2006年第四季度，“小非”解禁虽然渐入高潮，但仍不会为A股市场带来实质性压力，对A股市场的整体走势影响也不会太大。但值得注意的是，随着2007年的到来，“小非”解禁的压力却不容小视：一方面是绝对数额的增加，另一方面则是未来绩差股的增多，“小非”们抛售的动力也更大。
“小非”解禁对市场整体影响有限
根据股份的流通情况，目前上市公司股东可分为控股股东、持股在5%以上的非流通股东、持股在5%以下的非流通股东、社会公众股东。从股东对上市公司的影响来看，控股股东和持股5%以上的非流通股东处于相对强势地位，而5%以下的非流通股东(小非)处于相对弱势地位。
影响“小非”股东卖出意愿的主要因素：
(1)分红情况。如果上市公司历史上分红收益较高，非流通股东从投资中获较高收益，将增强股东持股信心，不愿意卖出股份。
(2)发展前景。上市公司未来发展前景越好，小非流通股东将越有信心持有股份。
(3)股价高低。如果上市公司的股价远高于其内在价值，小非股东卖出股份的愿望将增强。如果股价被低估，小非股东将不会轻易卖出股份。
(4)重组价值。对于那些因小非股东持股变化可能会影响控股股东控股地位的上市公司，小非股份有可能成为“大非”股东争夺的对象，其股份价值将十分突出，股份也不会随便在二级市场抛售。
非流通股东抛售股票除了受上述因素影响，还会受到一些特殊因素的影响，比如有些非流通股东可能会因自身资金流动性需要而出现抛售股票，有些股东可能会因公司发展战略变化而卖出股票，有些股东可能会因有新的投资机会而卖出股票等等。
“小非”上市对市场整体影响有限
首先，年底前两市合计有190家公司约110亿股限售流通股解冻，对应市值超过600亿元。但相对目前A 股市场约1.45万亿元的流通总市值，其占比不足5%。
同时，由于持股超过5%股东更看重的是公司的长远发展和控制权，并且其减持行为还受到诸如“股改承诺”、“阶段减持数量的限定”等条件的限制，持股超过5%的大股东短期减持的动机及减持的可能都较小。
另外，基于“小非”持股的分散，在操作行为、对公司估值和发展前景判断的不一致性，我们并不认为“小非”会在股份获准流通的第一时间将所持股份悉数减持掉，即使是短期减持意愿远高于大股东的“小非”，其实际减持量也要小于理论计算值。
投资者对“小非”减持也提前有所预期，一定程度上对冲了“小非”减持可能带来的负面影响。
“大非”解禁压力不大
多数减持意愿并不强烈
根据统计，10月之前，控股股东所持股份实现流通的公司约有45家。其中伟星股份发布公告:2006年9月13日接到公司控股股东伟星集团有限公司的通知,截止到9月13日收盘,伟星股份的控股股东出售该公司股份79.55 万股，占公司股份总额的1.06％，平均价格12.56 元/股，控股股东由此可获得收益超过1000万元。这是股改以来，首例上市公司公告“大非”减持的事项，使得该股下跌幅度达6.04%。面对丰厚的价差，解禁诱惑所带来的减持冲动不是没有，但目前有减持行为的还仅仅是个案，10月前也仅这一家披露控股股东减持比例超过1％。
身为持股数量在5％以上的股东，特别是控股股东，“大非”更看重公司的长远发展和控制权。在股改方案中，大股东往往做出了诸如延长禁售期、设定最低减持价格等“额外”承诺，使其短期减持动机以及减持可能都受限。而从近阶段“大非”们实际减持情况来看，在解冻初期，“大非”们的实质性减持意愿并不高。所以“大非”解禁目前远未形成规模。
“大非”减持将加重部分高估值品种的回归压力。由于“大非”对公司自身的基本面和经营方向有较为清晰的把握和控制，因此，即使是“大非”的小幅减持行为，都难免会引起市场短期的恐慌，如伟星股份在大股东减持期间所引起的股价下跌。对于估值合理品种，部分“大非”出于各种原因的小幅减持行为，更多的只是对其短期走势构成冲击，而不会影响其中长期估值。相反，对于那些成长性和盈利能力较弱的高估值品种，不管是“小非”，还是“大非”，都会有较为强烈的变现意愿，由此带来的估值压力将随着减持行为的持续而进一步显现。
投资者应回避“解禁风险”
股权分置改革解决了非流通股的流通预期问题，但由于非流通股存在禁售期，全流通预期尚未转换为现实压力。小非解禁是股份走向全流通的中间环节，是中国股市走向全流通迈出的重要一步。小非股份的流通，增加了市场的股票供应，有利于减少市场投机，促使投资者投资更加理性。小非解禁使得一些上市公司大股东控股权变得不稳定，有利于市场化并购重组的进行。小非解禁增加优质股票的有效供给和劣质股票的无效供给，将加深市场股价的结构调整。
“小非”解禁将给市场带来一定的压力
对于具体个股而言，我们认为投资者未来更需要注意的是限售股上市所可能给相关品种带来的估值压力。
首先，限售股上市流通肯定会增加相关个股的流通筹码供给，对相关个股构成压力和冲击，将难以避免。
同时，除非减持会有理想的收益，或者“小非”们对公司未来的发展前景和潜力不认同，否则寄希望于“小非”减持带来相关个股的非理性下跌并不现实。相反，由于“小非”数量众多，其在操作上也往往缺乏一致性，这虽然会降低“小非”集中减持对市场的短期压力和冲击，但却会增加相关个股在筹码供给方面的不确定性。
另外，和大股东对上市公司基本面和经营方向有较为清晰的把握和较强的控制所不同，“小非”们对上市公司的经营和业绩影响力有限。因此，寄希望于“小非”所持股份解冻时期，相关上市公司的业绩会有所配合或有“出人意料”的表现，也并不现实。
由于“小非”解冻，投资者应重点回避的公司
从目前已解禁小非股的走势来看，大多数股票并未出现明显抛售迹象，这对稳定股价走势有积极意义，但也要注意抛售的压力延迟了。今后随着越来越多小非股票的解禁，小非股票对市场的压力将会逐渐体现出来。以后这些股票在上涨的阻力会加大，投资者对未来投资收益的预期要适当有所降低，尤其要注意回避那些缺乏基本面支持的股票。
随着限售流通股解冻数量的逐步增加，对于那些高估值品种（如市盈率高于30倍和市净率高于3倍，并且公司缺乏清晰的主业和明确的成长空间）、近期可流通限售股数量占现有流通A股比例超过50%的品种以及短期涨幅过高、获利丰厚的品种可能面临来自“小非”们的减持压力，建议投资者谨慎。
“小非”解禁给市场带来新机会
对于那些质地优良的公司，小非上市前后一段时间如果出现股价被低估的情况，将会带来中长线买入点。
限售股解冻后套现压力小的公司特征
1、大型国有企业
处于行业垄断地位，属于国家经济命脉的上市公司，国有股股东会对其保持较高的持股比例，不会轻易套现。另外，属于国资委管辖的央企和地方重点国企，套现资金的归属、分配及使用方面有待相关法规完善，在相关法规出台前，这些公司不会形成较大的套现压力。
2、控股比例偏低的绩优公司
业绩优良或尚可的上市公司中，限售股比例偏低，或者大股东持股勉强保持相对控股地位，限售股解冻后的套现需求也不大。
3、有套现价格、增持计划的公司
上市公司承诺了较高的套现价格，或大股东有承诺增持计划的上市公司，套现的可能性也很低。
4、从事实业的民营企业
作为发起人的民营企业家大多数会专心从事实业，并非买壳、卖壳从事资本运营的投资性公司，限售股解冻后，大规模套现以实现退出的可能性也不大。
年底前应对“小非”解冻的投资策略
根据受非流通股东解冻影响的种类和程度不同，投资者应制定相应的应对策略：
1、 流通股本扩大增加潜在的市场并购机会。
对于一些股本结构上具备较大并购可能的公司而言，“小非”上市非但可能不是冲击，对潜在的并购者（如二股东）而言，“小非”上市反而是一次很好的获得筹码的机会。这些公司理论上二股东可以通过场外大宗交易方式直接取得有兑现意愿的“小非”股份从而取得控制权，同样大股东也有意愿争夺这些股份从而带来控制权争夺升级。
2、非理性下跌带来的买入机会。
非流通股解冻是未来多年市场主题，从实证分析结果来看，在市场向好时未必有大冲击，但在市场低迷时可能起到助跌作用。在牛市氛围中，对那些优质公司而言，尤其是那些未来业绩有增长，且预期市盈率不高的股票，“小非”解冻可能带来的冲击反而给投资者包括一些潜在并购者带来难得的建仓机会。
3、持有上市公司法人股的价值重估机会。
非流通股解冻给市场带来另一类可能机会是相对于持有较多上市公司法人股的上市公司，这部分非流通下半年陆续进入解冻期后将使得这部分法人股投资收益显性化。根据新会计准则, 这部分法人股一般被划分为可供出售金融资产,期末按照公允价值计量，其与账面价值之间差额计入所有者权益，一旦出售作为一次性收益能够大幅度提高当期报表业绩。对这部分公司的重新估值，将吸引部分投资者的关注。