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【摘要】资本资产定价模型，即CAPM模型主要用于研究在证券市场上的预期收益率与风险资产之间的关系，主要用于资产估值、资金成本预算、度量风险、配置资源等方面。本文从CPAM模型基本理论入手，结合模型理论与实际剖析其优劣势，并说明该模型已有的应用，展望它在我国的发展前景。
【关键词】CAPM模型 投资收益及风险
一、CPAM模型概述
资本资产定价模型（Capital Assest Pricing Model，即CAPM）是由美国学者夏普、林特尔、特里诺、莫辛等在马柯维茨现代组合投资理论基础上于20世纪60年代提出来的。CAPM模型的核心思想是在一个竞争均衡的资本市场中，非系统风险可以通过多元化加以消除，对期望收益产生影响的只能是无法分散的系统风险。作为基于风险资产期望收益均衡的一种预测模型，CAPM以充分组合情况下风险与要求的收益率之间的均衡关系为研究对象，解释了马科维茨的理论形成市场均衡的条件，同时把投资收益的预期和风险之间的关系用科学合理的线性函数关系体现出来，使得更加准确化和精确化，这样来看预期收益率与风险尺度值变更能简洁体现正相关关系。
理性的经济人面对着偏好、禀赋和时间等方面的不一致，需要寻求各种资源的最优配置，这种配置可以是空间上的，也可以是时间上的。只要每个人能够估计可能存在的各种机会的损益，并就这些估计达成共识（无论通过市场机制还是社会计划者），那么一般均衡实现时也就意味着每个人达到了最优配置状态。因此，一般均衡时市场的资源配置组合必然也是每个人所选择的最优配置组合。
CAPM模型很大程度上改变了以往的运算过程，同时使得马柯维茨的投资组合理论更加贴近现实，具有可行性，也使得证券理论的研究方法由规范性方法转向实证性方法，进而影响证券投资的实际操作和理论研究，甚至整个金融理论与实践领域，成为现代金融学的理论基础。
该模型用公式表示为：
CAPM模型揭示了必要报酬率与风险之间呈现正相关的关系，即β值越高风险越高，在无风险报酬率不变的情况下，所要求的必要报酬率也就越高；反之就越低。可以用证券市场线（Security Market Line，简称SML）来表示必要报酬率与β系数之间的关系。
二、CAMP模型优势
（一） CAMP模型最突出的优势是其计算的规范性
不论是计算任一种风险证券还是投资组合，CAPM模型都将定价归因于无风险利率、市场报酬率、风险价值系数三个因素，与其他模型相比，资本资产定价模型的计算更加明确更加规范。
（二） CAPM模型的优势还体现在它的广泛应用性
在金融投资决策中，风险的度量和管理一直是理论界和实证界所关注的核心问题，而CAPM模型的简洁性和可操作性是的它在股票收益预测、投资风险分析等许多问题中都得到了广泛应用。该模型可以帮助投资者依据相对风险而不是总风险对各种金融资产进行评估，并做出决策。
三、 CAPM模型局限性
（一） CAPM模型假设条件过于严苛，有些与实际不符
资本资产定价模型建立在如下基本假设之上：
1、投资者追求财富效用最大化，并以某种期望收益组合为潜在最优组合；
2、投资者可以在无风险利率的条件下运用资本；
3、投资者收益预期一致，且都有完全一致的主管预测；
4、资产可以细分，无其他交易成本而且流动性强；
5. 没有税金；
6. 所有的投资者都是价格接受者，他们没有议价能力，他们的行为也不会对股票价格产生影响。
CAPM模型的诸多假设都是建立在投资者是理性人的基础上，比如所有投资者都追求高收益低风险，而在实际中很难保证所有投资者在任何时段都是理性投资人。实际资本市场情况复杂，往往超出该模型假设，如没有税金、没有交易成本在实际中很难做到。
（二）CAPM模型中关键的β系数很难准确确定
对于一些证券，由于缺乏比较数据、历史数据等原因，β系数很难确定。而且证券市场变化速度很快，难以确定恒定的β系数来衡量风险。另外，在计算协方差和市场投资组合方差等过程中难免出现误差，使得β系数不够准确。
四、 CAPM模型应用
在资本资产定价模型下，人们已选择有效的证券组合，用收益率的标准差来衡量有效证券组合的风险。如果投资者选择一项资产并把它加入已有的投资组合中，那么该项资产的风险完全取决于它如何影响投资组合收益的波动性。也就是说，一项资产的最佳风险度量是它收益率对市场投资组合收益率变化程度的影响，即一项资产对投资组合风险的贡献。证券i对市场投资组合m的贡献率可以用β系数来衡量。市场对有效证券组合风险提供的收益实际上是对单个证券提供收益的和。也就是说总体收益应按单个证券的贡献大小进行分配，这种贡献实际上是由单个证券与市场证券组合的关系来衡量的。
（一）应用于制定风险投资决策
CAPM模型提供了与投资组合理论一致的单一证券风险的计量指标，可以帮助投资者预计单一资产的系统风险。该模型可表述为：期望的投资报酬率（或预期报酬率）=无风险报酬率+风险报酬率=无风险报酬率+风险报酬斜率×风险程度其中风险程度用标准差或变化系数等计量。风险报酬斜率取决于全体投资者的风险偏好和风险容忍度。
很多风险投资项目及投资者指定相关决策都基于该模型，因为此模型很好的计算了风险调整贴现率法，可以让风险偏好这能够获得加高的利润，其主要方法是依据贴现率和净现值去选择方法及方案，但其主要方法还是针对不同偏好者和风险程度项目选择不同的贴现率。
（二）应用于投资组合决策
资产定价模型首先基于投资组合理论，然后又在一定程度上影响投资组合。我们通常意义上的β系数是各个投资组合中的个别系数的加权平均数和，用于投资决策时其又有不同的含义。 因此在该模型的运用时应该注意，一是确定不同投资组合的B系数，各种不同投资组合其系数完全不同；其次运用线性关系和模型原理计算收益率，收益率的变化很大程度上由投资组合的变化而变化；再者，在收益率和系数的基础下计算报酬率；最后根据以上计算过程和相关程序以及根据投资者个人的投资偏好和习性确定各自的组合方案。
（三）应用于筹资决策中普通股资本成本的计算
普通股的资本成本率可以用投资者对发行企业的风险程度与股票投资可承担的风险水平来进行评价。公司的权益资本成本通常被定义为其股票的预期报酬率。根据资本资产定价模型：普通股的资本成本率=无风险报酬率+（股票市场平均报酬率一无风险报酬率）×β系数。资本资产定价模型的该项应用在股份有限公司中应用广泛，普通股占据公司大部分股份，而该模型提供的普通股资本成本计算方法为管理者提供了有数据支撑的决策依据。
五、CAPM模型发展前景
自CAPM模型提出以来，各种理论争议和经验证明便不断涌现。尽管该模型存在很多问题和疑问，但是它科学的简单性和逻辑的合理性赢得了大部分专家学者的支持。
虽然此模型依靠很多假设和诸多因素，例如资本市场因素、理性预期因素、决策因素，但由于我国的条件不够成熟，资本市场发展不够健全，很多假设条件并不能得到实现，因此该模型的运用还需要长足的发展。根据现有数据，我国的资本市场信息不够充分，透明性不高，存在严重的信息不对称，投资机构结构不完全合理；因此很大还需要国家和市场的长足发展，需要更进一步健全模型和因素运用，实现良好的资本投资环境和实现良好的投资收益。
因此，为了提高此模型适用性和普遍性，我们必须大力发展模型的假设条件和完善诸多因素，只有这样我们才能拥有较好、较稳定、较科学的证券市场，与此同时我们也应该注意：一是要健全信息制度，特别是健全信息对称制度，目前信息存在严重不对称，而且信息存在很大程度上的虚假性，这阻碍了证券市场的发展；二是汇总培养投资者的能力和素质，提高投资者水平。组织投资者共同学习、相互学习，培养机构投资者专业素养和对证券市场的敏感程度，降低他们制定错误决策的概率。三是合理解决上市公司的股权结构问题。合理提高各个组合的效率，从而提高了适用性和普遍性。
参考文献
[1]威廉·P·夏普，戈登·J-亚历山大，杰弗里·V贝利.投资学（第五版）[M].中国人民大学出版杜，1998.
[2]李贤平.概率论基础[M].复旦大学出版社，2004.
[3]黄小花.中国证券市场规范发展的制度对策[J].财经理论与实践，2002（03）.
[4]景乃权.资本资产定价模型及其评述[J].经济学家，2000.
[5]丁元耀.组合投资与资本资产定价模型[J].数学的实践与认识，2003（04）.
[6]J朱业明，王骥涛.资本资产定价模型的局限性分析[J].甘肃财经，2005（05）.
作者简介：张维伟（1994-），女，中南财经政法大学会计学院。
（编辑：陈岑）
【关键词】CAPM模型 投资收益及风险
一、CPAM模型概述
资本资产定价模型（Capital Assest Pricing Model，即CAPM）是由美国学者夏普、林特尔、特里诺、莫辛等在马柯维茨现代组合投资理论基础上于20世纪60年代提出来的。CAPM模型的核心思想是在一个竞争均衡的资本市场中，非系统风险可以通过多元化加以消除，对期望收益产生影响的只能是无法分散的系统风险。作为基于风险资产期望收益均衡的一种预测模型，CAPM以充分组合情况下风险与要求的收益率之间的均衡关系为研究对象，解释了马科维茨的理论形成市场均衡的条件，同时把投资收益的预期和风险之间的关系用科学合理的线性函数关系体现出来，使得更加准确化和精确化，这样来看预期收益率与风险尺度值变更能简洁体现正相关关系。
理性的经济人面对着偏好、禀赋和时间等方面的不一致，需要寻求各种资源的最优配置，这种配置可以是空间上的，也可以是时间上的。只要每个人能够估计可能存在的各种机会的损益，并就这些估计达成共识（无论通过市场机制还是社会计划者），那么一般均衡实现时也就意味着每个人达到了最优配置状态。因此，一般均衡时市场的资源配置组合必然也是每个人所选择的最优配置组合。
CAPM模型很大程度上改变了以往的运算过程，同时使得马柯维茨的投资组合理论更加贴近现实，具有可行性，也使得证券理论的研究方法由规范性方法转向实证性方法，进而影响证券投资的实际操作和理论研究，甚至整个金融理论与实践领域，成为现代金融学的理论基础。
该模型用公式表示为：
CAPM模型揭示了必要报酬率与风险之间呈现正相关的关系，即β值越高风险越高，在无风险报酬率不变的情况下，所要求的必要报酬率也就越高；反之就越低。可以用证券市场线（Security Market Line，简称SML）来表示必要报酬率与β系数之间的关系。
二、CAMP模型优势
（一） CAMP模型最突出的优势是其计算的规范性
不论是计算任一种风险证券还是投资组合，CAPM模型都将定价归因于无风险利率、市场报酬率、风险价值系数三个因素，与其他模型相比，资本资产定价模型的计算更加明确更加规范。
（二） CAPM模型的优势还体现在它的广泛应用性
在金融投资决策中，风险的度量和管理一直是理论界和实证界所关注的核心问题，而CAPM模型的简洁性和可操作性是的它在股票收益预测、投资风险分析等许多问题中都得到了广泛应用。该模型可以帮助投资者依据相对风险而不是总风险对各种金融资产进行评估，并做出决策。
三、 CAPM模型局限性
（一） CAPM模型假设条件过于严苛，有些与实际不符
资本资产定价模型建立在如下基本假设之上：
1、投资者追求财富效用最大化，并以某种期望收益组合为潜在最优组合；
2、投资者可以在无风险利率的条件下运用资本；
3、投资者收益预期一致，且都有完全一致的主管预测；
4、资产可以细分，无其他交易成本而且流动性强；
5. 没有税金；
6. 所有的投资者都是价格接受者，他们没有议价能力，他们的行为也不会对股票价格产生影响。
CAPM模型的诸多假设都是建立在投资者是理性人的基础上，比如所有投资者都追求高收益低风险，而在实际中很难保证所有投资者在任何时段都是理性投资人。实际资本市场情况复杂，往往超出该模型假设，如没有税金、没有交易成本在实际中很难做到。
（二）CAPM模型中关键的β系数很难准确确定
对于一些证券，由于缺乏比较数据、历史数据等原因，β系数很难确定。而且证券市场变化速度很快，难以确定恒定的β系数来衡量风险。另外，在计算协方差和市场投资组合方差等过程中难免出现误差，使得β系数不够准确。
四、 CAPM模型应用
在资本资产定价模型下，人们已选择有效的证券组合，用收益率的标准差来衡量有效证券组合的风险。如果投资者选择一项资产并把它加入已有的投资组合中，那么该项资产的风险完全取决于它如何影响投资组合收益的波动性。也就是说，一项资产的最佳风险度量是它收益率对市场投资组合收益率变化程度的影响，即一项资产对投资组合风险的贡献。证券i对市场投资组合m的贡献率可以用β系数来衡量。市场对有效证券组合风险提供的收益实际上是对单个证券提供收益的和。也就是说总体收益应按单个证券的贡献大小进行分配，这种贡献实际上是由单个证券与市场证券组合的关系来衡量的。
（一）应用于制定风险投资决策
CAPM模型提供了与投资组合理论一致的单一证券风险的计量指标，可以帮助投资者预计单一资产的系统风险。该模型可表述为：期望的投资报酬率（或预期报酬率）=无风险报酬率+风险报酬率=无风险报酬率+风险报酬斜率×风险程度其中风险程度用标准差或变化系数等计量。风险报酬斜率取决于全体投资者的风险偏好和风险容忍度。
很多风险投资项目及投资者指定相关决策都基于该模型，因为此模型很好的计算了风险调整贴现率法，可以让风险偏好这能够获得加高的利润，其主要方法是依据贴现率和净现值去选择方法及方案，但其主要方法还是针对不同偏好者和风险程度项目选择不同的贴现率。
（二）应用于投资组合决策
资产定价模型首先基于投资组合理论，然后又在一定程度上影响投资组合。我们通常意义上的β系数是各个投资组合中的个别系数的加权平均数和，用于投资决策时其又有不同的含义。 因此在该模型的运用时应该注意，一是确定不同投资组合的B系数，各种不同投资组合其系数完全不同；其次运用线性关系和模型原理计算收益率，收益率的变化很大程度上由投资组合的变化而变化；再者，在收益率和系数的基础下计算报酬率；最后根据以上计算过程和相关程序以及根据投资者个人的投资偏好和习性确定各自的组合方案。
（三）应用于筹资决策中普通股资本成本的计算
普通股的资本成本率可以用投资者对发行企业的风险程度与股票投资可承担的风险水平来进行评价。公司的权益资本成本通常被定义为其股票的预期报酬率。根据资本资产定价模型：普通股的资本成本率=无风险报酬率+（股票市场平均报酬率一无风险报酬率）×β系数。资本资产定价模型的该项应用在股份有限公司中应用广泛，普通股占据公司大部分股份，而该模型提供的普通股资本成本计算方法为管理者提供了有数据支撑的决策依据。
五、CAPM模型发展前景
自CAPM模型提出以来，各种理论争议和经验证明便不断涌现。尽管该模型存在很多问题和疑问，但是它科学的简单性和逻辑的合理性赢得了大部分专家学者的支持。
虽然此模型依靠很多假设和诸多因素，例如资本市场因素、理性预期因素、决策因素，但由于我国的条件不够成熟，资本市场发展不够健全，很多假设条件并不能得到实现，因此该模型的运用还需要长足的发展。根据现有数据，我国的资本市场信息不够充分，透明性不高，存在严重的信息不对称，投资机构结构不完全合理；因此很大还需要国家和市场的长足发展，需要更进一步健全模型和因素运用，实现良好的资本投资环境和实现良好的投资收益。
因此，为了提高此模型适用性和普遍性，我们必须大力发展模型的假设条件和完善诸多因素，只有这样我们才能拥有较好、较稳定、较科学的证券市场，与此同时我们也应该注意：一是要健全信息制度，特别是健全信息对称制度，目前信息存在严重不对称，而且信息存在很大程度上的虚假性，这阻碍了证券市场的发展；二是汇总培养投资者的能力和素质，提高投资者水平。组织投资者共同学习、相互学习，培养机构投资者专业素养和对证券市场的敏感程度，降低他们制定错误决策的概率。三是合理解决上市公司的股权结构问题。合理提高各个组合的效率，从而提高了适用性和普遍性。
参考文献
[1]威廉·P·夏普，戈登·J-亚历山大，杰弗里·V贝利.投资学（第五版）[M].中国人民大学出版杜，1998.
[2]李贤平.概率论基础[M].复旦大学出版社，2004.
[3]黄小花.中国证券市场规范发展的制度对策[J].财经理论与实践，2002（03）.
[4]景乃权.资本资产定价模型及其评述[J].经济学家，2000.
[5]丁元耀.组合投资与资本资产定价模型[J].数学的实践与认识，2003（04）.
[6]J朱业明，王骥涛.资本资产定价模型的局限性分析[J].甘肃财经，2005（05）.
作者简介：张维伟（1994-），女，中南财经政法大学会计学院。
（编辑：陈岑）