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摘要：隨着经济的全球化和我国经济的快速增长，我国企业跨国并购呈逐年增长趋势，越来越多的中国企业面对激烈的国际竞争，踏上了跨国并购的征途。我国企业跨国并购更是屡见不鲜，但失败的例子不在少数，决定并购成败的因素有很多，其中并购双方对目标企业的定价是最关键的因素之一。本文首先提出了几种常见的企业估值方法，然后提出了影响定价财务因素和非财务因素。
关键词；跨国并购，定价方法，影响因素
我国企业跨国并购成功与失败的例子正在不断上演，中铝注资力拓计划流产，腾中收购悍马宣告失败，吉利汽车终成正果收购沃尔沃等一系列跨国并购不时成为国内外舆论关注的焦点。在进行跨国并购时，对目标企业定价是一个重要环节。
一、公司并购定价主流方法比较
企业并购时常用的定价方法概括起来有资产价值基础法，市场比较法，未来收益折现法，实物期权定价法。但各种方法有其使用的局限性，见下表1
表1已有定价方法的比较
市场比较法 是以一个或几个与评估对象类似的企业作为参照物或价格标准，进行对比调整，据以确定被评估企业的价值的方法。 提供了市场、行业以及行业内单个公司对公司价值评估的全面信息。它克服了资产价值法对只注重对单项资产进行评估的缺点，但该方法无法全面确定反映企业价值的价值尺度或参数，并且在实际中很难找到和目标企业完全相似的参照物。 适用于有一个充分发达活跃的证券交易场，信息完整公开披露，股价能够正确地反映企业的真正价值；参照物与被评估资产可比较的指标、技术参数等资料是可以搜集到的企业的估值。
未来收益折现法 认为企业的价值是其预期未来全部经济收益流的现值，其理论基础是现值原理。 可以反映企业的未来盈利能力，反映企业的投资风险，但这种方法的困难在于未来收益和贴现率的合理估计，也不易八五预测期限n的时间跨度。 适用于企业具有持续获利能力，企业预期收益能够可靠预测并且与企业预期收益有关的协同价值能够估测，并可以量化的企业估值。
实物期权定价 是在期权理论的基础上得出的，企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划的权利。 考虑到外部的不确定性会影响到企业价值，并且提供了一种分析企业隐含价值的方法，帮助人们认识有增长潜力的公司。 适用于不确定性大，目标企业发展过程中包含有期权的特性，管理者对于未来的不确定性需要一定的弹性去应付的企业的估值。
鉴于以上方法都存在自己优缺点及适用的局限性，特别是针对跨国并购的定价，应该是多种因素共同作用结果，因此跨国并购的资产定价应该由财务因素和非财务因素共同决定。
跨国并购定价的财务因素
（一）盈利能力
若企业的盈利能力较好，则说明企业经营得较好，如果并购该企业不仅不会因为经营使本企业的利润下降，而且还会使并购企业的业绩变好，为并购企业带来更大的利润，因此并购方就会付出更多的代价收购这种企业，盈利能力的好坏对定价的影响显著。
（二）偿债能力
若企业有较强的偿债能力，说明该企业的资产结构较好，能够偿还到期债务，如果并购方收购该企业没有需要并购方支付的“前科”，，目标企业的质量较好，则对最后的定价的高低也会起一定的影响。偿债能力对并购定价起到不容忽视的作用。
（三）营运能力
企业营运能力反映了企业资金周转状况，对营运能力的分析，可以了解企业的经营状况，管理水平以及企业应变能力，掌握资产库存是否合理。营运能力越好，说明企业资金的周转越好，利用资金的能力越强，库存越合理，企业的财务状况越好。因此，并购方在收购这种企业时会学到该企业的经营管理等方面的优良方法，这种外部效应会对定价有一定影响。营运能力的好坏对并购定价起着重要作用。
（四）发展能力
发展能力是企业扩大规模，壮大实力的潜在能力。并购方都希望收购的企业是个未来前景好，走上坡路的企业，因此，收购这样的企业会帮助并购方走上未来发展前景客观的道路，发展能力在最后的定价上也起到不小的作用。
三、影响定价的非财务因素
并购交易最终的价格不是仅仅依靠具体的数据计算得到，还有影响价格的非财务因素。主要有国家因素，地方政府，企业管理人员，买卖双方的讨价还价能力。
（一）国家因素
下面从两个方面说明国家因素对定价的影响：
1．产业结构政策
产业结构政策是国家产业政策的组成部分，是我国政府根据一定时期的产业结构现状，确定重点发展的战略产业，实现资源的重点配置，引导国家经济向新的广度和深度发展的政策。
2．市场竞争
西方发达国家实行市场经济，国家不干预经济，但在市场失灵时国家会采取措施进行宏观调控，保障市场的效率。我国企业在进行跨国并购时，西方国家要考虑我国企业的进入是否会威胁到他们的市场经济，是否会产生市场失灵，垄断等情况，如果危害到了市场的公平竞争，则政府就要出面管制，从而保护市场秩序的正常运行。
。
（二）地方政府
地方政府为了突出自己的成绩，往往会希望卖掉已经亏损的企业，尤其在以下几方面会支持我国企业跨国并购。
当地政府在种种利益的驱使下，希望尽快卖掉目标企业，融入有活力的新生力量，试问这样的“救星”又有谁能拒绝呢？所以当地政府就会有贱卖目标企业的可能。
（三）企业管理人员
目标企业被收购，意味着企业管理人员将与原企业解除委托代理关系，他们从原企业得不到半点利益，作为理性人，继续为原企业效劳不是他们的理性选择，除非他们会从中得到应有的好处。否则，道德风险的存在使得他们不会按照企业真实的价值定价，反而会偏向并购方，压低企业的价值[3]。这样看来，委托代理关系的解除和理性人、道德风险的存在，都会使企业管理人员的行为对最终的定价产生很大的影响。
（四）购买方讨价还价能力
跨国并购的价格不但与外国企业自身的特点相关，也与我国企业的规模实力、经营状况、管理能力以及谈判能力等息息相连。通常，双方在并购交易中的地位和实力对比越均衡，所形成的交易价格才越公平。如果并购交易双方的实力对比相差悬殊，并购定价的天平就会发生倾斜。我国跨国并购中的目标企业往往在品牌、管理、资产、技术等方面具有优势，虽然我国企业有些在国内也是龙头企业，但是与目标企业相比还是处于劣势。这样，我国企业在进行跨国并购时，在并购交易中没有占到上峰，目标企业必然以高出评估的价格出售，使得我国企业常常溢价买入目标企业。购买方讨价还价能力对并购定价有一定的影响。
结论
以上分析了影响跨国并购定价的财务因素和非财务因素，本文认为，仅仅用常用的企业并购定价方法算出最后并购的价格欠缺合理性，跨国并购定价应该是各方面综合起来考虑得出的结果。
注：文章内所有公式及图表请用PDF形式查看。
关键词；跨国并购，定价方法，影响因素
我国企业跨国并购成功与失败的例子正在不断上演，中铝注资力拓计划流产，腾中收购悍马宣告失败，吉利汽车终成正果收购沃尔沃等一系列跨国并购不时成为国内外舆论关注的焦点。在进行跨国并购时，对目标企业定价是一个重要环节。
一、公司并购定价主流方法比较
企业并购时常用的定价方法概括起来有资产价值基础法，市场比较法，未来收益折现法，实物期权定价法。但各种方法有其使用的局限性，见下表1
表1已有定价方法的比较
市场比较法 是以一个或几个与评估对象类似的企业作为参照物或价格标准，进行对比调整，据以确定被评估企业的价值的方法。 提供了市场、行业以及行业内单个公司对公司价值评估的全面信息。它克服了资产价值法对只注重对单项资产进行评估的缺点，但该方法无法全面确定反映企业价值的价值尺度或参数，并且在实际中很难找到和目标企业完全相似的参照物。 适用于有一个充分发达活跃的证券交易场，信息完整公开披露，股价能够正确地反映企业的真正价值；参照物与被评估资产可比较的指标、技术参数等资料是可以搜集到的企业的估值。
未来收益折现法 认为企业的价值是其预期未来全部经济收益流的现值，其理论基础是现值原理。 可以反映企业的未来盈利能力，反映企业的投资风险，但这种方法的困难在于未来收益和贴现率的合理估计，也不易八五预测期限n的时间跨度。 适用于企业具有持续获利能力，企业预期收益能够可靠预测并且与企业预期收益有关的协同价值能够估测，并可以量化的企业估值。
实物期权定价 是在期权理论的基础上得出的，企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划的权利。 考虑到外部的不确定性会影响到企业价值，并且提供了一种分析企业隐含价值的方法，帮助人们认识有增长潜力的公司。 适用于不确定性大，目标企业发展过程中包含有期权的特性，管理者对于未来的不确定性需要一定的弹性去应付的企业的估值。
鉴于以上方法都存在自己优缺点及适用的局限性，特别是针对跨国并购的定价，应该是多种因素共同作用结果，因此跨国并购的资产定价应该由财务因素和非财务因素共同决定。
跨国并购定价的财务因素
（一）盈利能力
若企业的盈利能力较好，则说明企业经营得较好，如果并购该企业不仅不会因为经营使本企业的利润下降，而且还会使并购企业的业绩变好，为并购企业带来更大的利润，因此并购方就会付出更多的代价收购这种企业，盈利能力的好坏对定价的影响显著。
（二）偿债能力
若企业有较强的偿债能力，说明该企业的资产结构较好，能够偿还到期债务，如果并购方收购该企业没有需要并购方支付的“前科”，，目标企业的质量较好，则对最后的定价的高低也会起一定的影响。偿债能力对并购定价起到不容忽视的作用。
（三）营运能力
企业营运能力反映了企业资金周转状况，对营运能力的分析，可以了解企业的经营状况，管理水平以及企业应变能力，掌握资产库存是否合理。营运能力越好，说明企业资金的周转越好，利用资金的能力越强，库存越合理，企业的财务状况越好。因此，并购方在收购这种企业时会学到该企业的经营管理等方面的优良方法，这种外部效应会对定价有一定影响。营运能力的好坏对并购定价起着重要作用。
（四）发展能力
发展能力是企业扩大规模，壮大实力的潜在能力。并购方都希望收购的企业是个未来前景好，走上坡路的企业，因此，收购这样的企业会帮助并购方走上未来发展前景客观的道路，发展能力在最后的定价上也起到不小的作用。
三、影响定价的非财务因素
并购交易最终的价格不是仅仅依靠具体的数据计算得到，还有影响价格的非财务因素。主要有国家因素，地方政府，企业管理人员，买卖双方的讨价还价能力。
（一）国家因素
下面从两个方面说明国家因素对定价的影响：
1．产业结构政策
产业结构政策是国家产业政策的组成部分，是我国政府根据一定时期的产业结构现状，确定重点发展的战略产业，实现资源的重点配置，引导国家经济向新的广度和深度发展的政策。
2．市场竞争
西方发达国家实行市场经济，国家不干预经济，但在市场失灵时国家会采取措施进行宏观调控，保障市场的效率。我国企业在进行跨国并购时，西方国家要考虑我国企业的进入是否会威胁到他们的市场经济，是否会产生市场失灵，垄断等情况，如果危害到了市场的公平竞争，则政府就要出面管制，从而保护市场秩序的正常运行。
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（二）地方政府
地方政府为了突出自己的成绩，往往会希望卖掉已经亏损的企业，尤其在以下几方面会支持我国企业跨国并购。
当地政府在种种利益的驱使下，希望尽快卖掉目标企业，融入有活力的新生力量，试问这样的“救星”又有谁能拒绝呢？所以当地政府就会有贱卖目标企业的可能。
（三）企业管理人员
目标企业被收购，意味着企业管理人员将与原企业解除委托代理关系，他们从原企业得不到半点利益，作为理性人，继续为原企业效劳不是他们的理性选择，除非他们会从中得到应有的好处。否则，道德风险的存在使得他们不会按照企业真实的价值定价，反而会偏向并购方，压低企业的价值[3]。这样看来，委托代理关系的解除和理性人、道德风险的存在，都会使企业管理人员的行为对最终的定价产生很大的影响。
（四）购买方讨价还价能力
跨国并购的价格不但与外国企业自身的特点相关，也与我国企业的规模实力、经营状况、管理能力以及谈判能力等息息相连。通常，双方在并购交易中的地位和实力对比越均衡，所形成的交易价格才越公平。如果并购交易双方的实力对比相差悬殊，并购定价的天平就会发生倾斜。我国跨国并购中的目标企业往往在品牌、管理、资产、技术等方面具有优势，虽然我国企业有些在国内也是龙头企业，但是与目标企业相比还是处于劣势。这样，我国企业在进行跨国并购时，在并购交易中没有占到上峰，目标企业必然以高出评估的价格出售，使得我国企业常常溢价买入目标企业。购买方讨价还价能力对并购定价有一定的影响。
结论
以上分析了影响跨国并购定价的财务因素和非财务因素，本文认为，仅仅用常用的企业并购定价方法算出最后并购的价格欠缺合理性，跨国并购定价应该是各方面综合起来考虑得出的结果。
注：文章内所有公式及图表请用PDF形式查看。