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摘要：本文将我国与美国股权融资中的信息披露制度进行了对比，特别从发行制度、未来信息披露制度和信息披露监管方式进行了深入分析，并由此发现对我国信息披露制度的启示。
关键词：股权融资、信息披露、制度
本文获湖北省教育厅科学技术研究计划青年人才项目“基于不完全合同的信息披露规制研究”（Q20132209）的资助
中图分类号：F038.1
我国与美国在经济环境、法律环境、证券市场发展规模、投资者的成熟度等众多方面都存在着较大差异，所以其各自的信息披露制度体系也有着很大不同。可以说美国的信息披露制度体系更为完善，而将我国的情况与之比较，可以让我们更清楚地了解我国信息披露制度将来的发展方向。
一、中美信息披露制度体系的差异
（一）不同发行制度对信息披露的影响
一般的证券发行制度有注册制和核准制两形式。注册制是指首次发行证券的申请人，向市场公开法律规定的与证券发行过程有关的信息资料，而证券主管部门只对申请人所提供的信息资料是否严格履行了信息披露的义务进行审查的一种制度。在这种制度下，证券主管部门只对申请人的注册资料进行形式上的审查，而不会进行实质性的判定，只要申请人所披露的资料真实、完整，主管部门就会给予注册登记。而在核准制下，首次发行证券的申请人不仅要按要求充分披露其信息外，还要满足证券主管部门对发行证券所要求的实质性要件。美国证券市场的发行制度为注册制，而我国则采用的是核准制。
我国和美国在证券发行时信息披露的主要文件都是招股说明书，但不同的是美国是由律师来起草和撰写，而我国是由保荐人或主承销商来做，且我国的要求要比美国的要求有所放松。而上市成功后，都会要求公司进行持续性的信息披露，同样，美国的要求也高于我国。
美国的信息披露制度之所以要求更高，很大程度是因为所采用的证券发行制度不同，以及市场的成熟度的差异。我国证券市场发展时间短，投资者相对不那么成熟，证券主管部门出于保护投资者利益的角度，通过实行核准制设定条件，严格把关，限制不好的公司进入市场，所以经过严格审核过的申请人就不再需要过多的信息披露。而美国在采用注册制下，证券市场的准入条件较低，难免会有一些劣质的公司进入市场，所以对信息披露的要求也就相对较高。
（二）未来信息披露制度的比较
美国将公司未来的信息分为预测性信息和前景性信息，其区别主要是在确定程度和已知趋势上有所不同。对于前者采用的是鼓励的政策，而后者则要求必须进行强制性披露。对于预测性信息，为了避免因自愿性信息披露而帶来诉讼，又建立了相应的安全港制度，只要上市公司按照诚实守信的原则、客观真实的披露，并对投资者进行了充分的警示，将不承担任何责任。
我国对未来信息的规定主要有盈利预测和发展规划。对于盈利预测，我国在2000年以前采用的是强制性披露，但由此造成了上市公司虚报信息而误导投资者，所以现行的披露制度将其改为自愿性披露。而对于发展规划，虽然也是对未来的预测，但因为其较为明确，且计划性较强，一般要求在招股说明书或报告中进行强制性披露。
（三）信息披露监管方式的比较
证券市场信息披露监管的方式主要有行政监管和自律性监管，前者是利用国家的公权力来保障信息披露的有效性，而后者证券市场的一种自我监管。
美国实行的是行政监管和自律性监管相结合的监管模式，而我国也同样实行的这种两者相结合的方式，但行政监管的力度更大一些。相比之下，美国的证券监管部门更具有独立性一些，受上级或其他部门的影响较少，而我国的证券监管部门虽然形式上较为独立，但相关监管权力的行使上依附于其他行政机关，监管力度还有待加强。
二、美国信息披露制度对我国的启示
（一）借鉴注册制证券发行制度的优点
美国证券发行制度属于注册制模式，而我国证券发行制度属于核准制模式。二者互为补充，但也存在差别。注册制体现的是完全信息披露主义，几乎所有的信息都要得到完整、准确、充分、及时、规范地披露，而且对披露文件的格式规范详尽；核准制遵守实质管理原则，需要披露的是必需材料，信息披露细致度不如注册制。注册制要求资料送报审查之前，上市公司不得进行市场推介和承销；审查核定结果出现之前，不可以进行实质销售，但可以与潜在客户接触或进行口头约定；在核准制规定下，大部分上市公司会在招股说明书得到证监会披露之前就进行企业报道宣传，并发出上市消息。注册制对于违反信息披露制度行为的处罚也比核准制的更严格。我国证券发行制度从原来的审批制已经转向为核准制，这是制度的一个发展，能推进对市场主体的公平对待。但要提高证券发行信息披露的效果，应该借鉴美国所采用的注册制所体现的优势，加大对违规行为的处罚力度，使上市公司更切实地对自己披露的信息负起责任。
（二）借鉴预测性信息披露的“安全港规则”
美国从最初禁止披露预测性信息到现在鼓励披露，预测性信息被认为有助于保障投资者且符合公众利益，美国也是第一个提出管理层讨论与分析信息披露的国家。在制度的发展过程中，安全港规则发挥了很好的作用，为我国管理层讨论与分析信息披露制度的建设提供了很好的参考价值。
（三）将社会责任披露制度化
在美国大部分公司的年度报告中都能看到关于企业社会责任的说明内容，这体现了企业的负责态度。我国部分上市公司对社会责任信息已经进行披露，这是对公司治理信息的一个有效的补充，如果能正式纳入制度体系则能发挥更大的作用。
（四）信息披露的表现形式可以更为丰富
我国上市公司信息披露在各种报告中主要利用文字和数字进行表达，而美国的信息披露中还利用各种图形和图片，如公司现场图片、流程图、饼图等，在介绍公司组织结构时还会附有公司董事、总裁、高级管理人员的照片。我国上市公司的信息披露可以参照这些形式，采用更丰富的更具有可读性的表达形式，这样也更方便普通的非专业人士使用。随着我国企业竞争能力的提升，吸引外国资本也将成为重要的内容，在这种情况下，英文版的披露文件也将成为一种需要。
关键词：股权融资、信息披露、制度
本文获湖北省教育厅科学技术研究计划青年人才项目“基于不完全合同的信息披露规制研究”（Q20132209）的资助
中图分类号：F038.1
我国与美国在经济环境、法律环境、证券市场发展规模、投资者的成熟度等众多方面都存在着较大差异，所以其各自的信息披露制度体系也有着很大不同。可以说美国的信息披露制度体系更为完善，而将我国的情况与之比较，可以让我们更清楚地了解我国信息披露制度将来的发展方向。
一、中美信息披露制度体系的差异
（一）不同发行制度对信息披露的影响
一般的证券发行制度有注册制和核准制两形式。注册制是指首次发行证券的申请人，向市场公开法律规定的与证券发行过程有关的信息资料，而证券主管部门只对申请人所提供的信息资料是否严格履行了信息披露的义务进行审查的一种制度。在这种制度下，证券主管部门只对申请人的注册资料进行形式上的审查，而不会进行实质性的判定，只要申请人所披露的资料真实、完整，主管部门就会给予注册登记。而在核准制下，首次发行证券的申请人不仅要按要求充分披露其信息外，还要满足证券主管部门对发行证券所要求的实质性要件。美国证券市场的发行制度为注册制，而我国则采用的是核准制。
我国和美国在证券发行时信息披露的主要文件都是招股说明书，但不同的是美国是由律师来起草和撰写，而我国是由保荐人或主承销商来做，且我国的要求要比美国的要求有所放松。而上市成功后，都会要求公司进行持续性的信息披露，同样，美国的要求也高于我国。
美国的信息披露制度之所以要求更高，很大程度是因为所采用的证券发行制度不同，以及市场的成熟度的差异。我国证券市场发展时间短，投资者相对不那么成熟，证券主管部门出于保护投资者利益的角度，通过实行核准制设定条件，严格把关，限制不好的公司进入市场，所以经过严格审核过的申请人就不再需要过多的信息披露。而美国在采用注册制下，证券市场的准入条件较低，难免会有一些劣质的公司进入市场，所以对信息披露的要求也就相对较高。
（二）未来信息披露制度的比较
美国将公司未来的信息分为预测性信息和前景性信息，其区别主要是在确定程度和已知趋势上有所不同。对于前者采用的是鼓励的政策，而后者则要求必须进行强制性披露。对于预测性信息，为了避免因自愿性信息披露而帶来诉讼，又建立了相应的安全港制度，只要上市公司按照诚实守信的原则、客观真实的披露，并对投资者进行了充分的警示，将不承担任何责任。
我国对未来信息的规定主要有盈利预测和发展规划。对于盈利预测，我国在2000年以前采用的是强制性披露，但由此造成了上市公司虚报信息而误导投资者，所以现行的披露制度将其改为自愿性披露。而对于发展规划，虽然也是对未来的预测，但因为其较为明确，且计划性较强，一般要求在招股说明书或报告中进行强制性披露。
（三）信息披露监管方式的比较
证券市场信息披露监管的方式主要有行政监管和自律性监管，前者是利用国家的公权力来保障信息披露的有效性，而后者证券市场的一种自我监管。
美国实行的是行政监管和自律性监管相结合的监管模式，而我国也同样实行的这种两者相结合的方式，但行政监管的力度更大一些。相比之下，美国的证券监管部门更具有独立性一些，受上级或其他部门的影响较少，而我国的证券监管部门虽然形式上较为独立，但相关监管权力的行使上依附于其他行政机关，监管力度还有待加强。
二、美国信息披露制度对我国的启示
（一）借鉴注册制证券发行制度的优点
美国证券发行制度属于注册制模式，而我国证券发行制度属于核准制模式。二者互为补充，但也存在差别。注册制体现的是完全信息披露主义，几乎所有的信息都要得到完整、准确、充分、及时、规范地披露，而且对披露文件的格式规范详尽；核准制遵守实质管理原则，需要披露的是必需材料，信息披露细致度不如注册制。注册制要求资料送报审查之前，上市公司不得进行市场推介和承销；审查核定结果出现之前，不可以进行实质销售，但可以与潜在客户接触或进行口头约定；在核准制规定下，大部分上市公司会在招股说明书得到证监会披露之前就进行企业报道宣传，并发出上市消息。注册制对于违反信息披露制度行为的处罚也比核准制的更严格。我国证券发行制度从原来的审批制已经转向为核准制，这是制度的一个发展，能推进对市场主体的公平对待。但要提高证券发行信息披露的效果，应该借鉴美国所采用的注册制所体现的优势，加大对违规行为的处罚力度，使上市公司更切实地对自己披露的信息负起责任。
（二）借鉴预测性信息披露的“安全港规则”
美国从最初禁止披露预测性信息到现在鼓励披露，预测性信息被认为有助于保障投资者且符合公众利益，美国也是第一个提出管理层讨论与分析信息披露的国家。在制度的发展过程中，安全港规则发挥了很好的作用，为我国管理层讨论与分析信息披露制度的建设提供了很好的参考价值。
（三）将社会责任披露制度化
在美国大部分公司的年度报告中都能看到关于企业社会责任的说明内容，这体现了企业的负责态度。我国部分上市公司对社会责任信息已经进行披露，这是对公司治理信息的一个有效的补充，如果能正式纳入制度体系则能发挥更大的作用。
（四）信息披露的表现形式可以更为丰富
我国上市公司信息披露在各种报告中主要利用文字和数字进行表达，而美国的信息披露中还利用各种图形和图片，如公司现场图片、流程图、饼图等，在介绍公司组织结构时还会附有公司董事、总裁、高级管理人员的照片。我国上市公司的信息披露可以参照这些形式，采用更丰富的更具有可读性的表达形式，这样也更方便普通的非专业人士使用。随着我国企业竞争能力的提升，吸引外国资本也将成为重要的内容，在这种情况下，英文版的披露文件也将成为一种需要。