论文部分内容阅读
摘 要：资产证券化是一种新型的金融创新工具, 它极大地革新了传统融资方式, 是一种低成本、可分散风险的融资方式。作为一项复杂的金融创新， 资产证券化的正常运行需要一定的市场环境和制度的支持，原有的法律法规已难以保证其有效运行。必须明确SPV的法律地位，设立信托式的SPV，对真实销售、信用增级和金融监管体系等问题进行了初步探讨。
关键词: 资产证券化；SPV；法律问题
资产证券化的概念有各自不同的看法，美国学者Thomas Albrecht认为，资产证券化即为由发起人将金融资产进行汇集和分离并将其现金流重新包装成具有流动性的证券，使其能在资本市场上顺利出售和转让的过程。［1］笔者认为，资产证券化可定义为“将产生可预期的稳定现金流的资产或者资产集合通过一定的结构安排并作为支撑发行证券的融资方式。”资产证券化自20世纪70年代在美国面世以来，因其对融通资金、优化资本结构的积极作用和高额稳定的收益，倍受国际投融资者青睐。但在中国，由于缺乏相配套的法律环境，其发展过程困难重重。因此，考察境外资产证券化的法律制度和中国资产证券化发展的现状，设计符合国情的相关立法，成为学术界和立法机构关注的问题，本文拟就此方面进行一些粗浅的分析。
一、我国资产证券化的法律现状与现实困境
国内还没有规范意义上的资产证券化操作，经验的欠缺和相应的法律限制，使得他们可以发挥的作用相当有限。我国现在的资产证券化市场面临的问题主要有以下几个方面：
（一）SPV存在的障碍
SPV的法律地位和SPV的形式问题。现行法律对SPV的法律地位没有明确规定，所以就发行证券资格而言，现有制度中没有SPV 的地位。《证券法》第16条规定：“发行公司债券，必须符合以下条件：股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元”，由于成本的原因，SPV的净资产通常比较低，根本不可能达到标准；就发行规模而言，《企业债券管理条例》规定企业累积债券额不超过企业净资产的40%，如果SPV是一家空壳公司，那么其能发行的规模简直可以不计。《证券法》对证券发行的类型规定中，只规定了股票和公司证券，没有其它类型的证券，资产证券能否被认为是与公司债券相同类型的债券，这些都是与SPV法律地位与发行资格相关的法律盲点。SPV的形式问题。一般而言，SPV的法律形式可以采用有限合伙、信托、公司三种模式。我国已经发行的信贷资产证券化基本上采用了信托模式的SPV，是否可以采用公司形式设立SPV？
（二）“真实销售”的法律问题
只有实现了“真实销售”，才能保证已证券化的资产与原始权益人隔离，使该资产不受原始权益人破产的影响。“真实销售”主要面临以下法律问题：1.资产出售的价格问题。在资产证券化运作中，为了提高应收账款的信用评级，原始权益人在向SPV出售应收账款时并不取得全部价款，而是全部价款的一定折扣比例，从而产生超额担保问题。根据《破产法》第30条的规定超过担保物价款的部分仍旧属于破产资产，无疑将造成证券化资产无法与原始权益人破产相隔离。2.通知债务人问题。从债权法角度看，原始权益人与原始债务人之间的债权债务关系变更为SPV与原债务人之间的债权债务关系，对于这种资产转移，《合同法》第79条、80条规定除某些特殊情形不得转让外，原则上债权人可以将债权全部或部分的转让给第三人，但以当事人通知债务人为要件，否则该项转让不对债务人产生效力。这不利于资产证券化开展的，应针对资产证券化的特殊性做出特殊的豁免规定。
（三）信用增级中的法律问题
虽然我国《信贷资产证券化试点管理办法》第34条规定：“资产支持证券可通过内部或外部信用增级方式提升信用等级。”但是，现有的法律环境却对一些信用增级方式的使用造成障碍。1.破产法的障碍，根据《破产法》第31条的规定把发起人在基础资产上的差价也包含在破产财产之内了。因此，在我国利用超额担保方式就可能无法实现资产证券化内部信用增级，除非我们可以确保发起人是远离破产的实体。2.担保法的障碍，《担保法》第8条的规定我国现行法律不允许政府或政府机构为资产支持证券提供担保，这就把政府可以作为信用资源排除在考虑范围之外。
（四）法律环境不完备
资产证券化中交易结构的严谨性、有效性要由相关的法律予以保障，而且资产证券化中市场主体较多，他们之间的权利义务的确定，也需要以法律为依据。法律环境不完备表现为：1.目前设立SPV与现行《破产法》和《民法通则》等存在较多的冲突。2.在法制环境方面还要求明确既包括与公司组成和监管、信托的建立和受托人职责、融资报告要求相关的法律法规，也包括信息揭示要求、受托人强制职责、资产充足规则和偿付能力规则。3.会计制度的不规范。资产证券化的会计处理原则直接决定资产证券化能否实现其真实出售，能否构成表外融资方式。我国的会计准则对此尚未做出明确规定，使它的发展具有不确定性。4.税收制度不规范。在资产证券化的过程中，涉及的税收问题有：SPV是否是一个纳税主体；是否对SPV征收营业税；是否缴纳所得税；发起人转移资产导致的损失是否可以扣税，投资者缴纳的税收等。
二、完善我国资产证券化法律制度的构想
目前我国仍未有针对资产证券化的特殊性制定法律法规，现有的许多法律法规还阻碍了资产证券化在我国的开展，因此，必须完善相关的法律制度。
（一）明确SPV的法律地位，采用信托形式设立SPV
SPV是一个十分特殊的法律实体，其经营范围狭小，仅限于证券化业务，人员很少，甚至无固定经营场所，显然无法从《公司法》及《合伙企业法》中寻求法律依据的。解决这一矛盾的方法有两种：专门立法，肯定其作为特殊法律实体的地位，规定其拥有、取得和处置财产、发行资产证券、进行诉讼等权利，将其视为特殊的公司或合伙，并且对其经营范围做出限制。
综观各国的立法现状，SPV可以采取公司、有限合伙和信托的组织形式。采用公司形式设立SPV，其基本是一个空壳公司，没有或基本没有资本金，职能限定在购买、包装证券化资产并以此为基础发行证券上，SPV不宜采用公司的方式设立。我国的《合伙企业法》规定了有限合伙制度，但从有限合伙不完全的破产隔离功能看，笔者认为中国的SPV不适宜采取有限合伙形式。我国信贷资产证券化只能通过信托方式进行，由信托公司承担特殊目的机构的角色,这是在当前法律环境下的一种现实选择。采用信托形式可以实现破产隔离的效果，同时使投资者(受益人)享有实质性权益并承担相应风险，最终实现信贷资产证券化的目的。
（二）采用让与担保、采取特殊的通知方式、明确资产证券化中政府和政府担保机构的合法主体地位
首先，建议担保法明确规定让与担保，解决证券化资产与原始权益人破产相隔离。根据《破产法》和《担保法》的规定，超过担保物价款部分应被列入原始权益人的破产财产。这种情况下，并未实现SPV与原始权益人的破产风险相隔离。笔者建议担保法应当明确规定让与担保，解决证券化资产与原始权益人破产相隔离。其次，需要采取特殊的通知方式，即法律应当允许债权转让采取公告的方式，公告期满则视为已通知债务人，转让对其发生效力。如果服务商是原始权益人的情况下可以不通知。最后，从国外的发展经验来看，在资产证券化的发展初期，政府或政府机构的担保在外部信用增级中占据了主要地位。建立政府担保机构的资产证券化模式，将是提高我国资产证券化效率的重要手段。我国应当明确资产证券化中政府和政府担保机构的合法主体地位，从而为该信用增级方式的运用创造法律平台。
（三）重塑金融监管体系
当前我国采用分业经营、分业管理的模式，但是资产证券化市场的形成，必将打破这种格局。随着资产证券化的进一步发展，多方监管协调机制的形成将是资产证券化风险控制的关键。［2］从目前以及未来的发展趋势来看，金融业混业经营的趋势不可阻挡。建议未来中国金融监管的格局应该由央行作为独立的货币政策执行单位，银监会、证监会、保监会合并成国家金融监管总局，下面设银行、证券、保险、信托四大委员会。这样可以极大地提高监管的效率和效果，对资产证券化市场的规范发展大有益处。
(四) 完善相关法律
1.修改现行的《会计法》和税收法规。根据我国现行的会计法和税收法及现实情况，制订与资产证券化相适应的会计处理制度，对表外处理、合并报表和收益及损失的确认等方面的会计处理做出明确规定。尤其是带追索权的销售，并对“真实销售”作出明确的限定。修订《外商投资企业所得税法》或专门对资产证券化向海外支付资产利息和本金的预提税问题做出规定，免去或相应根据双边税将优惠协议免去预提税。2.修改《证券法》，扩大现行证券公司的经营范围，使证券公司名正言顺地介入资产证券化业务。3.修改《证券投资基金法》，明确证券投资基金可以购买资产支撑证券，同时也针对社会保险基金只能购买国家债券和参加银行储蓄，不能在国内外进行任何形式的直接或间接投资的规定，在保证审慎、安全的前提下，有步骤地逐步允许社会保险基金进入资产支撑证券投资领域。4.修改《保险法》，在遵循稳健、安全原则的前提下，除保证保险基金主要运用于银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他较为安全的形式外，可以逐步放开对其进入资产支撑证券投资领域的限制。
注释：
［1］ 李也顺、李建胜.资产证券化风险隔离机制的法律探讨［J］.商业时代，2007，（4）：72.
［2］ 巴曙松、刘清涛.资产证券化的风险监管［J］.西部论丛，2005，（6）：63.
关键词: 资产证券化；SPV；法律问题
资产证券化的概念有各自不同的看法，美国学者Thomas Albrecht认为，资产证券化即为由发起人将金融资产进行汇集和分离并将其现金流重新包装成具有流动性的证券，使其能在资本市场上顺利出售和转让的过程。［1］笔者认为，资产证券化可定义为“将产生可预期的稳定现金流的资产或者资产集合通过一定的结构安排并作为支撑发行证券的融资方式。”资产证券化自20世纪70年代在美国面世以来，因其对融通资金、优化资本结构的积极作用和高额稳定的收益，倍受国际投融资者青睐。但在中国，由于缺乏相配套的法律环境，其发展过程困难重重。因此，考察境外资产证券化的法律制度和中国资产证券化发展的现状，设计符合国情的相关立法，成为学术界和立法机构关注的问题，本文拟就此方面进行一些粗浅的分析。
一、我国资产证券化的法律现状与现实困境
国内还没有规范意义上的资产证券化操作，经验的欠缺和相应的法律限制，使得他们可以发挥的作用相当有限。我国现在的资产证券化市场面临的问题主要有以下几个方面：
（一）SPV存在的障碍
SPV的法律地位和SPV的形式问题。现行法律对SPV的法律地位没有明确规定，所以就发行证券资格而言，现有制度中没有SPV 的地位。《证券法》第16条规定：“发行公司债券，必须符合以下条件：股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元”，由于成本的原因，SPV的净资产通常比较低，根本不可能达到标准；就发行规模而言，《企业债券管理条例》规定企业累积债券额不超过企业净资产的40%，如果SPV是一家空壳公司，那么其能发行的规模简直可以不计。《证券法》对证券发行的类型规定中，只规定了股票和公司证券，没有其它类型的证券，资产证券能否被认为是与公司债券相同类型的债券，这些都是与SPV法律地位与发行资格相关的法律盲点。SPV的形式问题。一般而言，SPV的法律形式可以采用有限合伙、信托、公司三种模式。我国已经发行的信贷资产证券化基本上采用了信托模式的SPV，是否可以采用公司形式设立SPV？
（二）“真实销售”的法律问题
只有实现了“真实销售”，才能保证已证券化的资产与原始权益人隔离，使该资产不受原始权益人破产的影响。“真实销售”主要面临以下法律问题：1.资产出售的价格问题。在资产证券化运作中，为了提高应收账款的信用评级，原始权益人在向SPV出售应收账款时并不取得全部价款，而是全部价款的一定折扣比例，从而产生超额担保问题。根据《破产法》第30条的规定超过担保物价款的部分仍旧属于破产资产，无疑将造成证券化资产无法与原始权益人破产相隔离。2.通知债务人问题。从债权法角度看，原始权益人与原始债务人之间的债权债务关系变更为SPV与原债务人之间的债权债务关系，对于这种资产转移，《合同法》第79条、80条规定除某些特殊情形不得转让外，原则上债权人可以将债权全部或部分的转让给第三人，但以当事人通知债务人为要件，否则该项转让不对债务人产生效力。这不利于资产证券化开展的，应针对资产证券化的特殊性做出特殊的豁免规定。
（三）信用增级中的法律问题
虽然我国《信贷资产证券化试点管理办法》第34条规定：“资产支持证券可通过内部或外部信用增级方式提升信用等级。”但是，现有的法律环境却对一些信用增级方式的使用造成障碍。1.破产法的障碍，根据《破产法》第31条的规定把发起人在基础资产上的差价也包含在破产财产之内了。因此，在我国利用超额担保方式就可能无法实现资产证券化内部信用增级，除非我们可以确保发起人是远离破产的实体。2.担保法的障碍，《担保法》第8条的规定我国现行法律不允许政府或政府机构为资产支持证券提供担保，这就把政府可以作为信用资源排除在考虑范围之外。
（四）法律环境不完备
资产证券化中交易结构的严谨性、有效性要由相关的法律予以保障，而且资产证券化中市场主体较多，他们之间的权利义务的确定，也需要以法律为依据。法律环境不完备表现为：1.目前设立SPV与现行《破产法》和《民法通则》等存在较多的冲突。2.在法制环境方面还要求明确既包括与公司组成和监管、信托的建立和受托人职责、融资报告要求相关的法律法规，也包括信息揭示要求、受托人强制职责、资产充足规则和偿付能力规则。3.会计制度的不规范。资产证券化的会计处理原则直接决定资产证券化能否实现其真实出售，能否构成表外融资方式。我国的会计准则对此尚未做出明确规定，使它的发展具有不确定性。4.税收制度不规范。在资产证券化的过程中，涉及的税收问题有：SPV是否是一个纳税主体；是否对SPV征收营业税；是否缴纳所得税；发起人转移资产导致的损失是否可以扣税，投资者缴纳的税收等。
二、完善我国资产证券化法律制度的构想
目前我国仍未有针对资产证券化的特殊性制定法律法规，现有的许多法律法规还阻碍了资产证券化在我国的开展，因此，必须完善相关的法律制度。
（一）明确SPV的法律地位，采用信托形式设立SPV
SPV是一个十分特殊的法律实体，其经营范围狭小，仅限于证券化业务，人员很少，甚至无固定经营场所，显然无法从《公司法》及《合伙企业法》中寻求法律依据的。解决这一矛盾的方法有两种：专门立法，肯定其作为特殊法律实体的地位，规定其拥有、取得和处置财产、发行资产证券、进行诉讼等权利，将其视为特殊的公司或合伙，并且对其经营范围做出限制。
综观各国的立法现状，SPV可以采取公司、有限合伙和信托的组织形式。采用公司形式设立SPV，其基本是一个空壳公司，没有或基本没有资本金，职能限定在购买、包装证券化资产并以此为基础发行证券上，SPV不宜采用公司的方式设立。我国的《合伙企业法》规定了有限合伙制度，但从有限合伙不完全的破产隔离功能看，笔者认为中国的SPV不适宜采取有限合伙形式。我国信贷资产证券化只能通过信托方式进行，由信托公司承担特殊目的机构的角色,这是在当前法律环境下的一种现实选择。采用信托形式可以实现破产隔离的效果，同时使投资者(受益人)享有实质性权益并承担相应风险，最终实现信贷资产证券化的目的。
（二）采用让与担保、采取特殊的通知方式、明确资产证券化中政府和政府担保机构的合法主体地位
首先，建议担保法明确规定让与担保，解决证券化资产与原始权益人破产相隔离。根据《破产法》和《担保法》的规定，超过担保物价款部分应被列入原始权益人的破产财产。这种情况下，并未实现SPV与原始权益人的破产风险相隔离。笔者建议担保法应当明确规定让与担保，解决证券化资产与原始权益人破产相隔离。其次，需要采取特殊的通知方式，即法律应当允许债权转让采取公告的方式，公告期满则视为已通知债务人，转让对其发生效力。如果服务商是原始权益人的情况下可以不通知。最后，从国外的发展经验来看，在资产证券化的发展初期，政府或政府机构的担保在外部信用增级中占据了主要地位。建立政府担保机构的资产证券化模式，将是提高我国资产证券化效率的重要手段。我国应当明确资产证券化中政府和政府担保机构的合法主体地位，从而为该信用增级方式的运用创造法律平台。
（三）重塑金融监管体系
当前我国采用分业经营、分业管理的模式，但是资产证券化市场的形成，必将打破这种格局。随着资产证券化的进一步发展，多方监管协调机制的形成将是资产证券化风险控制的关键。［2］从目前以及未来的发展趋势来看，金融业混业经营的趋势不可阻挡。建议未来中国金融监管的格局应该由央行作为独立的货币政策执行单位，银监会、证监会、保监会合并成国家金融监管总局，下面设银行、证券、保险、信托四大委员会。这样可以极大地提高监管的效率和效果，对资产证券化市场的规范发展大有益处。
(四) 完善相关法律
1.修改现行的《会计法》和税收法规。根据我国现行的会计法和税收法及现实情况，制订与资产证券化相适应的会计处理制度，对表外处理、合并报表和收益及损失的确认等方面的会计处理做出明确规定。尤其是带追索权的销售，并对“真实销售”作出明确的限定。修订《外商投资企业所得税法》或专门对资产证券化向海外支付资产利息和本金的预提税问题做出规定，免去或相应根据双边税将优惠协议免去预提税。2.修改《证券法》，扩大现行证券公司的经营范围，使证券公司名正言顺地介入资产证券化业务。3.修改《证券投资基金法》，明确证券投资基金可以购买资产支撑证券，同时也针对社会保险基金只能购买国家债券和参加银行储蓄，不能在国内外进行任何形式的直接或间接投资的规定，在保证审慎、安全的前提下，有步骤地逐步允许社会保险基金进入资产支撑证券投资领域。4.修改《保险法》，在遵循稳健、安全原则的前提下，除保证保险基金主要运用于银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他较为安全的形式外，可以逐步放开对其进入资产支撑证券投资领域的限制。
注释：
［1］ 李也顺、李建胜.资产证券化风险隔离机制的法律探讨［J］.商业时代，2007，（4）：72.
［2］ 巴曙松、刘清涛.资产证券化的风险监管［J］.西部论丛，2005，（6）：63.