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美国股市的有效性更强一些，而中国A股市场更像是弱式有效，香港则介乎两者之间，属于半强式市场。
诺贝尔经济学奖从来没有像今年这样吸引笔者的注意力。
往年的经济学奖大多是颁给纯理论研究的经济学教授，这些理论往往又是以大量复杂的数学模型为基础，然后总结出一些纯理论框架下的结论。对于像笔者这样并非于象牙塔工作，更关注市场行为的人来说，在看那些大师的文章时，往往会有一种“理论跟现实脱节”的感觉，也容易对有关文献有阳春白雪，曲高和寡的印象——这绝非笔者不认同理论研究；只是感觉那些获奖大师的工作和笔者工作联系不大，让笔者在阅读时感觉自己像是打酱油的。
但今年情况不同，三位获奖教授主要因为在资产价格的实证研究贡献而获奖。虽然实证研究也要以理论研究框架为基础，但是要大量利用市场实际数据，通过计量的方法来验证学术观点。这使得此类研究至少会接点“地气”，跟市场衔接。比如今年三位大师的研究领域是资产价格，跟我们日常接触的股票、债券或是外汇等息息相关，因此更容易引起人们的兴趣。
更有意思的是，三位获奖者中，有两位的观点其实大相径庭。诺贝尔奖委员会如此颁法，其潜台词很明显，现实的金融市场表现并非用单一理论可以解释！的确，三位大位大师的理论框架都能从金融市场的数据中找到支持的证据。
对于关心荷包收入的投资者来说，三位大师的观点和学术贡献，对于我们的投资行动也有很明确的指导意义。
大师观点荟萃
芝加哥大学法玛提出的是“有效市场假说”，这一假说大意是说，在有效市场里，价格已经基本反映了所有的信息（包括内幕消息），因此投资者几乎不太可能通过各种技术分析或是基本面分析，取得比市场回报更高的超额回报。
按照“有效程度”的不同，市场还可以分成“强式有效”（在这市场里，获悉内幕消息也无助于投资者赚快钱）、“半强式有效”（在这一市场里，投资者可以凭内幕消息赚钱）和“弱式有效”（在这一市场里，技术分析不能帮我们赚钱，但基本面分析却仍然可以帮投资者赚钱）三个类别。
法玛的这一学说是当代金融市场研究的基础框架。但不少人对它表示质疑。因为不难看出，如果“有效市场假说”成立，那么大部分主管管理型的基金经理、股票分析师、明星大市评论员——按法玛的观点，简直没有跑赢市场的机会。不过，基金经理、分析师和明星评论员们不必紧张，“有效市场假说”一旦不再有效，就仍需要他们发挥“主观能动性”，协助投资者赚取超额回报。
另一个获奖者席勒侧重“动物精神”。他认为人性会影响市场价格，使价格出现“非理性”波动。比如“羊群效应”和前景理论（prospect theory，亦译为“预期理论”）均是明显的例子。以前景理论来说，它主要是说投资会产生损失或收益，但它们对于投资者的情绪所带来的影响是不对称的——例如，在熊市里，股民往往要对某只股票预期有较大的上升空间，才愿意下注，但在牛市里，面对同样的股票，可能预期上升空间要小得多，投资者也愿意下注。和前两位教授都不同的是，汉森的研究重点是计量经济学，其贡献是开创性地提出GMM（广义矩方法）的计量方法。应用这一方法，不论是“有效市场假说”还是行为金融学的实证研究，其结果都变得更为可靠，可信度更高。在当代统计软件的帮助下，股票分析师不需要有深厚的计量学背景，便可以用GMM方法对研究结果的可信度进行判断。
在“无效市场”里赚取超额回报
哪一个诺贝尔奖大师的理论框架能给我们带来更多赚取超额回报的机会呢？很遗憾，全世界没有人能说得清楚，否则诺贝尔奖委员也不会把这一奖项同时颁给席勒和法玛。
有效市场假说的不少信徒多是学术背景较浓厚的投资者，例如不少香港高校商学院的教授或是讲师，他们会买指数产品，因为他们相信，长期来说，投资者无法跑赢市场。技术派人士相信席勒更多一些。不少股坛名嘴便喜欢用MACD和RSI等指标判断个股走势。
在笔者看来，如果融合法玛和席勒的观点作为投资指导，获胜的概率会较高。对法玛的观点反其道而行之，可以得出结论，在“无效市场”里，投资者有更多机会获得超额回报；而利用席勒的观点，投资者可以判断投资的切入点。
“无效市场”可能具备如下特征之一：
一、市场上投资主体总体来看并不理性（用学术语言，也可以说是非“经济人”），比如像A股市场这样，以散户为主的股市常常会被认为是不太理性的投资者所主导的市场；
二、市场上有人拥有未公开披露的内幕信息，而且可以用此类信息持续地赚快钱。
确定无效市场之后，投资者可以利用席勒的“动物精神”：短期内，不应该与市场非理性行为“对着干”（要保持对市场的敬畏）；但从长远看，可以挖掘价值投资机会，待市场回归理性的时机。
不少人认为，美国股市的有效性更强一些，而中国A股市场更像是弱式有效，香港则介乎两者之间，属于半强式市场。诚若如此，投资者更有可能在A股和港股跑赢大市，但在美股方面，像香港的大学教授那样，买指数产品可能更好一些。基本上，从市场的信息披露及媒体监管程度，也可以体现三地市场效率的差异。
10月的一个周末，跟任职于内地某杂志社的记者朋友聚餐时，她很有感触地说，自己不少针对上市公司的负面新闻调查文章均被上级主管扣压不得发表。原因是有关主管害怕被报道的上市公司给杂志社惹麻烦，有的甚至会通过威胁撤销广告版面等方式，要求媒体主管不得刊用相关的负面报道。
上述情况其实在中国并不罕见，笔者曾在内地两大全国财经媒体任职，深刻了解中国财经调查记者的窘况。他们常常会面临文章被扣压，拿不到稿酬的情况，又或被某些上市公司通过政府官员下达禁口令，影响工作；甚至还有人被上市公司恶意造谣，进行个人攻击。
在香港住了8年，笔者却很少看到上述情况。这绝不是说香港不存在干预新闻自由的现象，现实生活中，不论是港府还是香港的上市公司，都会有“干预”新闻自由的冲动。但总体来看，香港社会的法治基础较为完善，新闻自由得到保障，而香港本地的上市公司，在信息披露方面也较内地公司要更严谨一些。不过相比美股，港股的有效性还是要打个折扣。
说到此，很多人可能会问，如果美国市场真的很有效，投资者无法持续获得超额回报，长期来看，还有投资价值吗？
这一问题见仁见智。一般来说，如果是对风险承受能力较强、对于自己的投资能力信心较强的投资者，可能更愿意在无效市场里博弈，但是对于那些追求较稳定收益的大型机构投资者，他们可能会选择那些“看得清”方向的市场——要知道，没有超额回报不代表没有回报，如果一个市场能健康发展，它的回报稳定，也能吸引到投资人。
从某种角度来说，如果投资者真的很在乎超额回报，笔者倒认为股市未必是好的选择，选择房地产可能效果更好。就世界范围来看，几乎所有国家的房地产都有至少如下两项不符合“有效市场”的特征：1、大量非理性“投资”者——尽管买房往往被列为“投资”行为，但在现实的房地产市场上，买房者往往并非出于理性动机，比如可能买房只是为了结婚，或是只为彰显面子与身份，甚至个别富豪买房只是为了度假之需；2、大量内幕信息的存在（少部分人士，如业主或地产中介，对房子的价格与价值判断，会比其他人更准）。
值得留意的是，从长远来看，如果法玛的观点是正确的，那么从广义的市场来理解（即法玛的“市场”是包括房地产、股票、债券等所有工具的“大市场”），投资者在房地产上可能赚钱，但在股市上却可能亏钱，总体来看，他仍然跑不赢“市场”表现。
诺贝尔经济学奖从来没有像今年这样吸引笔者的注意力。
往年的经济学奖大多是颁给纯理论研究的经济学教授，这些理论往往又是以大量复杂的数学模型为基础，然后总结出一些纯理论框架下的结论。对于像笔者这样并非于象牙塔工作，更关注市场行为的人来说，在看那些大师的文章时，往往会有一种“理论跟现实脱节”的感觉，也容易对有关文献有阳春白雪，曲高和寡的印象——这绝非笔者不认同理论研究；只是感觉那些获奖大师的工作和笔者工作联系不大，让笔者在阅读时感觉自己像是打酱油的。
但今年情况不同，三位获奖教授主要因为在资产价格的实证研究贡献而获奖。虽然实证研究也要以理论研究框架为基础，但是要大量利用市场实际数据，通过计量的方法来验证学术观点。这使得此类研究至少会接点“地气”，跟市场衔接。比如今年三位大师的研究领域是资产价格，跟我们日常接触的股票、债券或是外汇等息息相关，因此更容易引起人们的兴趣。
更有意思的是，三位获奖者中，有两位的观点其实大相径庭。诺贝尔奖委员会如此颁法，其潜台词很明显，现实的金融市场表现并非用单一理论可以解释！的确，三位大位大师的理论框架都能从金融市场的数据中找到支持的证据。
对于关心荷包收入的投资者来说，三位大师的观点和学术贡献，对于我们的投资行动也有很明确的指导意义。
大师观点荟萃
芝加哥大学法玛提出的是“有效市场假说”，这一假说大意是说，在有效市场里，价格已经基本反映了所有的信息（包括内幕消息），因此投资者几乎不太可能通过各种技术分析或是基本面分析，取得比市场回报更高的超额回报。
按照“有效程度”的不同，市场还可以分成“强式有效”（在这市场里，获悉内幕消息也无助于投资者赚快钱）、“半强式有效”（在这一市场里，投资者可以凭内幕消息赚钱）和“弱式有效”（在这一市场里，技术分析不能帮我们赚钱，但基本面分析却仍然可以帮投资者赚钱）三个类别。
法玛的这一学说是当代金融市场研究的基础框架。但不少人对它表示质疑。因为不难看出，如果“有效市场假说”成立，那么大部分主管管理型的基金经理、股票分析师、明星大市评论员——按法玛的观点，简直没有跑赢市场的机会。不过，基金经理、分析师和明星评论员们不必紧张，“有效市场假说”一旦不再有效，就仍需要他们发挥“主观能动性”，协助投资者赚取超额回报。
另一个获奖者席勒侧重“动物精神”。他认为人性会影响市场价格，使价格出现“非理性”波动。比如“羊群效应”和前景理论（prospect theory，亦译为“预期理论”）均是明显的例子。以前景理论来说，它主要是说投资会产生损失或收益，但它们对于投资者的情绪所带来的影响是不对称的——例如，在熊市里，股民往往要对某只股票预期有较大的上升空间，才愿意下注，但在牛市里，面对同样的股票，可能预期上升空间要小得多，投资者也愿意下注。和前两位教授都不同的是，汉森的研究重点是计量经济学，其贡献是开创性地提出GMM（广义矩方法）的计量方法。应用这一方法，不论是“有效市场假说”还是行为金融学的实证研究，其结果都变得更为可靠，可信度更高。在当代统计软件的帮助下，股票分析师不需要有深厚的计量学背景，便可以用GMM方法对研究结果的可信度进行判断。
在“无效市场”里赚取超额回报
哪一个诺贝尔奖大师的理论框架能给我们带来更多赚取超额回报的机会呢？很遗憾，全世界没有人能说得清楚，否则诺贝尔奖委员也不会把这一奖项同时颁给席勒和法玛。
有效市场假说的不少信徒多是学术背景较浓厚的投资者，例如不少香港高校商学院的教授或是讲师，他们会买指数产品，因为他们相信，长期来说，投资者无法跑赢市场。技术派人士相信席勒更多一些。不少股坛名嘴便喜欢用MACD和RSI等指标判断个股走势。
在笔者看来，如果融合法玛和席勒的观点作为投资指导，获胜的概率会较高。对法玛的观点反其道而行之，可以得出结论，在“无效市场”里，投资者有更多机会获得超额回报；而利用席勒的观点，投资者可以判断投资的切入点。
“无效市场”可能具备如下特征之一：
一、市场上投资主体总体来看并不理性（用学术语言，也可以说是非“经济人”），比如像A股市场这样，以散户为主的股市常常会被认为是不太理性的投资者所主导的市场；
二、市场上有人拥有未公开披露的内幕信息，而且可以用此类信息持续地赚快钱。
确定无效市场之后，投资者可以利用席勒的“动物精神”：短期内，不应该与市场非理性行为“对着干”（要保持对市场的敬畏）；但从长远看，可以挖掘价值投资机会，待市场回归理性的时机。
不少人认为，美国股市的有效性更强一些，而中国A股市场更像是弱式有效，香港则介乎两者之间，属于半强式市场。诚若如此，投资者更有可能在A股和港股跑赢大市，但在美股方面，像香港的大学教授那样，买指数产品可能更好一些。基本上，从市场的信息披露及媒体监管程度，也可以体现三地市场效率的差异。
10月的一个周末，跟任职于内地某杂志社的记者朋友聚餐时，她很有感触地说，自己不少针对上市公司的负面新闻调查文章均被上级主管扣压不得发表。原因是有关主管害怕被报道的上市公司给杂志社惹麻烦，有的甚至会通过威胁撤销广告版面等方式，要求媒体主管不得刊用相关的负面报道。
上述情况其实在中国并不罕见，笔者曾在内地两大全国财经媒体任职，深刻了解中国财经调查记者的窘况。他们常常会面临文章被扣压，拿不到稿酬的情况，又或被某些上市公司通过政府官员下达禁口令，影响工作；甚至还有人被上市公司恶意造谣，进行个人攻击。
在香港住了8年，笔者却很少看到上述情况。这绝不是说香港不存在干预新闻自由的现象，现实生活中，不论是港府还是香港的上市公司，都会有“干预”新闻自由的冲动。但总体来看，香港社会的法治基础较为完善，新闻自由得到保障，而香港本地的上市公司，在信息披露方面也较内地公司要更严谨一些。不过相比美股，港股的有效性还是要打个折扣。
说到此，很多人可能会问，如果美国市场真的很有效，投资者无法持续获得超额回报，长期来看，还有投资价值吗？
这一问题见仁见智。一般来说，如果是对风险承受能力较强、对于自己的投资能力信心较强的投资者，可能更愿意在无效市场里博弈，但是对于那些追求较稳定收益的大型机构投资者，他们可能会选择那些“看得清”方向的市场——要知道，没有超额回报不代表没有回报，如果一个市场能健康发展，它的回报稳定，也能吸引到投资人。
从某种角度来说，如果投资者真的很在乎超额回报，笔者倒认为股市未必是好的选择，选择房地产可能效果更好。就世界范围来看，几乎所有国家的房地产都有至少如下两项不符合“有效市场”的特征：1、大量非理性“投资”者——尽管买房往往被列为“投资”行为，但在现实的房地产市场上，买房者往往并非出于理性动机，比如可能买房只是为了结婚，或是只为彰显面子与身份，甚至个别富豪买房只是为了度假之需；2、大量内幕信息的存在（少部分人士，如业主或地产中介，对房子的价格与价值判断，会比其他人更准）。
值得留意的是，从长远来看，如果法玛的观点是正确的，那么从广义的市场来理解（即法玛的“市场”是包括房地产、股票、债券等所有工具的“大市场”），投资者在房地产上可能赚钱，但在股市上却可能亏钱，总体来看，他仍然跑不赢“市场”表现。