改革以来,中国经济取得了举世瞩目的高速增长,高储蓄和高投资在其中起了重要作用。然而,近些年来中国的储蓄率和投资率不断攀升,引发了学者对过度投资和经济增长可持续性的担忧。本文认为,衡量投资是否过度,关键要看资本回报率是否出现了快速的下降。但是,现有文献对资本回报率的研究结论差异很大。因此,本文首先对现行资本回报率的相关争论进行了梳理,发现资本回报率估算的差异主要源于概念和数据处理的不同。部分学者采用的资本回报率偏向于微观上的会计利润率的概念,而另一部分学者倾向于从宏观经济学的视角认识资本回报率。对于微观资本回报率的争论,主要是会计上对于数据处理以及真实性的不同见解；而宏观资本回报率争论的焦点又在于资本存量的估算。本文认为,宏观资本回报率的概念更全面,更能囊括经济的各个方面,因而本文选用这一概念进行资本回报率的测度,即利用Bai et al (2006)的方法进行资本回报率的估算。利用该方法,本文在建筑寿命38年、设备寿命16年的假定下估算了我国的资本存量,并计算了多种口径的资本回报率。我们发现,基础口径的资本回报率在大多数年份都在15%-20%之间波动,并且没有明显的下降趋势。考虑到我国资本品和产成品相对价格在不同年份波动差异较大,本文进一步考虑了剔除资本利得影响的资本回报率和以1978年不变价计算的资本回报率,发现这几个资本回报率的走势和变动幅度都基本相似,大多数年份仍在15%-20%之间波动。针对学界讨论的生产税净额归属、统计口径调整和存货、所得税处理等问题,本文也进行了讨论,发现经过这些处理后,我国资本回报率仍没有出现明显的下降趋势。因此,我国的高投资是有其微观基础的。在测算全国资本回报率的基础上,本文进一步测量了各省的资本回报率。本文发现,我国各省的资本回报率均值差异很大,并且各省的资本回报率变动呈现很不相同的模式。从东中西部划分的区域层面上看,东部的资本回报率最高,中部次之,西部最低。东部地区的资本回报率下降非常快,而中部省份的资本回报率变动则相对东部较为平缓,西部的大多数省份的资本回报率在改革以来并没有明显的下降趋势,部分省份还有所上升。并且,在全国范围和东中西部内部,资本回报率都是绝对收敛的,这表明我国的资本配置效率在不断提升。鉴于资本回报率对投资的重要意义,本文紧接着考察了我国资本回报率变动的原因。本文基于对Solow (1958)分解方法的改进,发现造成我国资本回报率变动的主要原因是各省自身资本回报率的变化(省际因素),而不是资本在具有不同回报率的地区之间流动引起的(结构因素)。省际效应对资本回报率的变动平均而言贡献度为80.86%,而结构效应只贡献了19.14%。并且,在绝大多数年份,结构因素对资本回报率的影响是正向的,而省际效果对资本回报率的影响是负向的。为了考察为何各省自身资本回报率变动的原因,本文首先在完全竞争的假定下,利用包含人力资本的Solow模型,将资本回报率的变动分为人力资本因素、资本深化因素和生产率因素。结果表明,平均而言,生产率提升和人力资本的增加对资本回报率的贡献分别为34.74%和11.96%,二者相加大约为46.70%,与资本深化的负向贡献大体相当,因此保证了我国资本回报率的稳定性。紧接着,我们放松了完全竞争的假定,在相当宽泛的条件下,从多个方面全面研究了资本回报率的决定因素,并重点探讨了在考虑多种因素后,全要素生产率是否仍对资本回报率有着显著的促进作用。我们的发现是,资本深化、国企份额的增加、出口比重的增大、第一产业比重的上升、资本品价格的上涨和用工成本的上升将降低我国的资本回报率,与此同时,生产率的提高、需求规模的扩大和相应的产成品价格的上涨、第二和第三产业比重的上升将提高我国的资本回报率。随后,我们从变量测度方法、样本离群值、估计方法和遗漏变量以及经济周期和区域划分等多个角度验证了结论的稳健性。最后,基于资本回报率并不低,从而中国依靠高投资的增长是可持续的这一思路,利用面板向量自回归模型和脉冲响应函数,分析了我国生产率、利润率、投资率、增长率四者的相互关系。本文发现,改革以来,我国生产率的提升,一方面促进了经济增长,另一方面带动了资本回报率的提升。而增长率的提升造成的需求规模扩大也会间接拉高我国的资本回报率。在这两个因素的作用下,我国的资本回报率较高,从而导致了相应的高投资。高投资一方面直接拉动了经济的增长,另一方面通过“干中学”效应,促进了我国的技术进步和生产率的提升。如此一来,整个经济形成了一个“高生产率——高利润率——高投资率——高增长率”的良性循环。因此,中国目前的高投资有其合理性,只要不断完善制度改革,加大研发投入,保持生产率的较高增长,我国依靠高投资的经济增长是可以持续的。