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[摘要] 本文基于河南上市公司的数据，通过实证分析，对EVA率及其动因指标与公司股权结构的相关性进行了研究，研究发现，EVA与资产周转率和主营业务利润率显著相关，但与股权结构相关性未通过显著性检验。
[关键词] EVA股权结构回归资产周转率主营业务利润率
EVA（经济增加值)是由美国思腾·斯特(Stern Stewart)管理咨询公司在上世纪80年代提出的衡量企业价值创造能力的指标。其定义式为：
EVA =税后净营业利润- 加权平均资本成本
=税后净营业利润- 资本×加权平均资本成本率
作为绩效评价指标，EVA主要进步之处在于:它不仅考虑了传统的债务资本成本，而且也考虑了企业的权益资本成本，按照Modigliani-Miller理论，权益资本成本比债务资本高得多，通过对权益资本成本的剔除，EVA反映了企业在一定时期的实际经济利润。当EVA为正时，则表示企业的收益高于为获得此项收益而投入的资本成本，企业为股东创造了价值，反之，在损失价值。
EVA问世以后，国外学术界对EVA模型的有效性进行了实证研究。U yemura (1996) 对EVA指标在解释股票价格变化的有效性进行了研究, 结果表明EVA 指标的解释能力为40%, 而传统指标的解释能力最高为13%。B iddel (1996) 的研究结果表明, EVA 指标比传统会计指标具有更多的信息含量。Chen 和Dodd (1997)的研究表明:EVA 指标是衡量公司经营业绩的一个有用指标, 传统会计指标的解释能力为36.5%，而EVA指标的解释能力为41%。W allace(1997)研究了采用EVA模型进行公司治理的公司和没采用的公司之间是否确实存在差异。根据EVA指标衡量业绩并据以设计薪酬计划，确实有助于经营管理人员采用有利于股东财富最大化的行为。
国内由于证券市场起步较晚，对EVA的实证研究相对较少，乔华和张双全（2001）考察了EVA，以及其他传统指标与公司价值的相关性，发现EVA的解释力明显高于其他指标， EVA具有较强的价值相关性。孙铮和李增泉（2001）选择了经营现金流量、会计盈余、剩余收入、EVA、REVA等五种收益指标，比较他们的价值相关性。研究结果表明：经济收益的价值相关性高于会计收益的价值相关性。经济收益相对于会计收益具有信息增量。王喜刚、丛海涛、欧阳令南（2003），比较了 EVA 变量与会计盈利性指标在解释上市公司市场价值方面的信息有用性。结果表明，EVA 变量在总体上的解释力强于会计指标。 黄松等（2006）对EVA及其动因指标与股权结构进行了相关分析，研究发现，EVA与资产负债率和主营业务利润率相关，而资产负债率和主营业务利润率与第一、第二大股东持股比例显著相关。
本文将借鉴黄松等人的研究方法，依据河南上市公司的数据，对EVA的动因进行实证分析。
一、样本、变量和研究方法
1.样本选取和数据来源
为了使本文的研究结果更客观，本文在选取样本时遵循了以下几条原则:(1)只发行A股的公司。同时发行多种股种的公司与只发行A股的上市公司在会计政策的选择上存在着显著的差异，这样，计算出的EVA值就不具有可比性，因此，剔除同时发行A股，又发行B股或H股的公司;(2)剔除不能较好反映出上市公司真实价值的ST、PT类的公司;(3)时间跨度为2001年～2002年，由于2000年以前思腾斯特中国公司在证券之星网站公布的EVA数据中河南上市公司只有11家，2003年以后思腾斯特中国公司不再公布中国上市公司的EVA值，故本文的样本时间跨度为2001年至2002年两年的时间；⑷对于不能取得研究所需要的数据的上市公司也将去掉，最终，符合上述条件的上市公司样本数量为40个。
本文的数据来自于思腾斯特中国公司在证券之星网站公布的数据和CSMA数据库。
2.变量说明
(1)EVA率。EVA率＝EVA/总资产
(2)动因指标。① 总资产周转率＝主营业务收入/资产总额。②主营业务利润率＝主营业务利润/主营业务收入。③资产负债率＝负债总额/资产总额。
(3)股权结构。本文采用第一、第二大股东和前五大股东持股比例表示股权集中度，用高管人员持股比例表示内部人持股的情况。用国有股表示股权性质。国有股包括国家股和国有法人股。
3.研究方法与步骤
本文的研究方法主要采用线性一元回归和线性多元回归
本文实证研究中所使用的统计软件为EXCEL与SPSS。
二、实证结果与分析
1.描述性统计分析
由表1 可以看出，河南上市公司的EVA率均值只有0.2％，说明河南上市公司总体来说创造价值能力不高。高管人员持股比例平均只有0.1％。说明河南上市公司高管人员持股比例偏低。国有股平均持股比例57.743%，河南上市公司的国有股一股独大的现象比较严重。
由表2可以看出，EVA与资产周转率的相关系数最大，并且在0.01的水平下显著，说EVA率与资产周转率的相关性最强。EVA率与股权结构的四个变量的相关性分析皆没有通过显著性检验。资产负债率 、资产周转率和主营业务利润率与股权结构的四个变量也不具有显著的相关性。笔者认为这与目前中国普遍存在的国有股一股独大，所有者缺位，而高管人员持股比例较低有很大关系，正是由于所有者缺位造成了高管人员视股东的资金为免费的午餐，从而圈钱买利润。
3.回归分析
aPredictors: (Constant)，资产周转率
bPredictors: (Constant)， 资产周转率，主营业务利润率
cDependent Variable: EVA率
从表3 可以看出，在以EVA率作为因变量，上述几个变量作为自变量，运用逐步回归法建立的回归方程中，只有资产周转率和主营业务利润率进入了回归方程，这一结果与黄松等人的结论一致。说明要提高EVA只有提高资本周转率和主营业务利润率，EVA的根本动因与企业所处的地域没有关系。
由表4可以看出,资产周转率和主营业务利润率的回归系数不仅都通过了显著性检验,而且回归系数的显著性水平分别为0.000和0.001，说明了EVA和两自变量之间的线性相关关系极为显著，建立的回归方程是有效的。
分别将资产负债率、资产周转率和主营业务利润率作为因变量与股权结构变量进行回归分析，结果均无法构建回归方程。这一结果显示，资产负债率、资产周转率和主营业务利润率与股权结构均不具有相关性。
三、研究结论与局限
1.结论
通过以上的分析，我们可以得出以下结论：
(1)河南上市公司创造价值能力偏低，许多公司存在虚盈实亏的情况。河南上市公司经营业绩有待提高。(2)加快资产资本运营速度和增强主营业务获利能力是上市创造价值的根本途径。要提高EVA必须加快资本周转速度提高主营业务利润率。(3)从本文的实证结果看，股权结构不影响EVA。笔者认为原因有二：①可能是由于样本不足，时间跨度较短造成的。②可能是因为上市公司管理层持股比例过低，在国有股一股独大，所有者缺位的情况下，上市公司经营者忽视权益资金成本。(4)与黄松等人的研究结果不同，EVA的动因指标与股权结构不具有相关性。
2.局限
(1)由于数据来源的限制，本文的样本只有40个，这可能在一定程度上影响实证结果。(2)由于数据来源的限制，本文的时间跨度只有2年，这也可能造成实证结果有失偏颇。
参考文献:
[1]Biddel G, Siegel A. Testing relative information using nested likelihood models[R].Seat t le, WA:University of Washington, 1996
[2]Chen, Dodd. Economic Value Added (EVA):an empirical examination of a new corporate performance measure[J].Journal of Managerial Issues, 1997,9:318～ 333
[3]乔华张双全:公司价值与经济增加值的相关性：中国上市公司的经验研究[J].世界经济，2001，1:42-45
[4]孫铮李增泉:收益指标价值相关性实证研究[J].中国会计与财务研究，2001，3（2）:1-36
[5]王喜刚从海涛:欧阳令南.用什么解释公司价值:经济增加值还是会计指标[J].经济科学，2003，2:77-83
[6]黄松曹麒麟张宇:EVA率及其动因指标与股权结构关系实证研究[J].经济纵横，2006
注：本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。
[关键词] EVA股权结构回归资产周转率主营业务利润率
EVA（经济增加值)是由美国思腾·斯特(Stern Stewart)管理咨询公司在上世纪80年代提出的衡量企业价值创造能力的指标。其定义式为：
EVA =税后净营业利润- 加权平均资本成本
=税后净营业利润- 资本×加权平均资本成本率
作为绩效评价指标，EVA主要进步之处在于:它不仅考虑了传统的债务资本成本，而且也考虑了企业的权益资本成本，按照Modigliani-Miller理论，权益资本成本比债务资本高得多，通过对权益资本成本的剔除，EVA反映了企业在一定时期的实际经济利润。当EVA为正时，则表示企业的收益高于为获得此项收益而投入的资本成本，企业为股东创造了价值，反之，在损失价值。
EVA问世以后，国外学术界对EVA模型的有效性进行了实证研究。U yemura (1996) 对EVA指标在解释股票价格变化的有效性进行了研究, 结果表明EVA 指标的解释能力为40%, 而传统指标的解释能力最高为13%。B iddel (1996) 的研究结果表明, EVA 指标比传统会计指标具有更多的信息含量。Chen 和Dodd (1997)的研究表明:EVA 指标是衡量公司经营业绩的一个有用指标, 传统会计指标的解释能力为36.5%，而EVA指标的解释能力为41%。W allace(1997)研究了采用EVA模型进行公司治理的公司和没采用的公司之间是否确实存在差异。根据EVA指标衡量业绩并据以设计薪酬计划，确实有助于经营管理人员采用有利于股东财富最大化的行为。
国内由于证券市场起步较晚，对EVA的实证研究相对较少，乔华和张双全（2001）考察了EVA，以及其他传统指标与公司价值的相关性，发现EVA的解释力明显高于其他指标， EVA具有较强的价值相关性。孙铮和李增泉（2001）选择了经营现金流量、会计盈余、剩余收入、EVA、REVA等五种收益指标，比较他们的价值相关性。研究结果表明：经济收益的价值相关性高于会计收益的价值相关性。经济收益相对于会计收益具有信息增量。王喜刚、丛海涛、欧阳令南（2003），比较了 EVA 变量与会计盈利性指标在解释上市公司市场价值方面的信息有用性。结果表明，EVA 变量在总体上的解释力强于会计指标。 黄松等（2006）对EVA及其动因指标与股权结构进行了相关分析，研究发现，EVA与资产负债率和主营业务利润率相关，而资产负债率和主营业务利润率与第一、第二大股东持股比例显著相关。
本文将借鉴黄松等人的研究方法，依据河南上市公司的数据，对EVA的动因进行实证分析。
一、样本、变量和研究方法
1.样本选取和数据来源
为了使本文的研究结果更客观，本文在选取样本时遵循了以下几条原则:(1)只发行A股的公司。同时发行多种股种的公司与只发行A股的上市公司在会计政策的选择上存在着显著的差异，这样，计算出的EVA值就不具有可比性，因此，剔除同时发行A股，又发行B股或H股的公司;(2)剔除不能较好反映出上市公司真实价值的ST、PT类的公司;(3)时间跨度为2001年～2002年，由于2000年以前思腾斯特中国公司在证券之星网站公布的EVA数据中河南上市公司只有11家，2003年以后思腾斯特中国公司不再公布中国上市公司的EVA值，故本文的样本时间跨度为2001年至2002年两年的时间；⑷对于不能取得研究所需要的数据的上市公司也将去掉，最终，符合上述条件的上市公司样本数量为40个。
本文的数据来自于思腾斯特中国公司在证券之星网站公布的数据和CSMA数据库。
2.变量说明
(1)EVA率。EVA率＝EVA/总资产
(2)动因指标。① 总资产周转率＝主营业务收入/资产总额。②主营业务利润率＝主营业务利润/主营业务收入。③资产负债率＝负债总额/资产总额。
(3)股权结构。本文采用第一、第二大股东和前五大股东持股比例表示股权集中度，用高管人员持股比例表示内部人持股的情况。用国有股表示股权性质。国有股包括国家股和国有法人股。
3.研究方法与步骤
本文的研究方法主要采用线性一元回归和线性多元回归
本文实证研究中所使用的统计软件为EXCEL与SPSS。
二、实证结果与分析
1.描述性统计分析
由表1 可以看出，河南上市公司的EVA率均值只有0.2％，说明河南上市公司总体来说创造价值能力不高。高管人员持股比例平均只有0.1％。说明河南上市公司高管人员持股比例偏低。国有股平均持股比例57.743%，河南上市公司的国有股一股独大的现象比较严重。
由表2可以看出，EVA与资产周转率的相关系数最大，并且在0.01的水平下显著，说EVA率与资产周转率的相关性最强。EVA率与股权结构的四个变量的相关性分析皆没有通过显著性检验。资产负债率 、资产周转率和主营业务利润率与股权结构的四个变量也不具有显著的相关性。笔者认为这与目前中国普遍存在的国有股一股独大，所有者缺位，而高管人员持股比例较低有很大关系，正是由于所有者缺位造成了高管人员视股东的资金为免费的午餐，从而圈钱买利润。
3.回归分析
aPredictors: (Constant)，资产周转率
bPredictors: (Constant)， 资产周转率，主营业务利润率
cDependent Variable: EVA率
从表3 可以看出，在以EVA率作为因变量，上述几个变量作为自变量，运用逐步回归法建立的回归方程中，只有资产周转率和主营业务利润率进入了回归方程，这一结果与黄松等人的结论一致。说明要提高EVA只有提高资本周转率和主营业务利润率，EVA的根本动因与企业所处的地域没有关系。
由表4可以看出,资产周转率和主营业务利润率的回归系数不仅都通过了显著性检验,而且回归系数的显著性水平分别为0.000和0.001，说明了EVA和两自变量之间的线性相关关系极为显著，建立的回归方程是有效的。
分别将资产负债率、资产周转率和主营业务利润率作为因变量与股权结构变量进行回归分析，结果均无法构建回归方程。这一结果显示，资产负债率、资产周转率和主营业务利润率与股权结构均不具有相关性。
三、研究结论与局限
1.结论
通过以上的分析，我们可以得出以下结论：
(1)河南上市公司创造价值能力偏低，许多公司存在虚盈实亏的情况。河南上市公司经营业绩有待提高。(2)加快资产资本运营速度和增强主营业务获利能力是上市创造价值的根本途径。要提高EVA必须加快资本周转速度提高主营业务利润率。(3)从本文的实证结果看，股权结构不影响EVA。笔者认为原因有二：①可能是由于样本不足，时间跨度较短造成的。②可能是因为上市公司管理层持股比例过低，在国有股一股独大，所有者缺位的情况下，上市公司经营者忽视权益资金成本。(4)与黄松等人的研究结果不同，EVA的动因指标与股权结构不具有相关性。
2.局限
(1)由于数据来源的限制，本文的样本只有40个，这可能在一定程度上影响实证结果。(2)由于数据来源的限制，本文的时间跨度只有2年，这也可能造成实证结果有失偏颇。
参考文献:
[1]Biddel G, Siegel A. Testing relative information using nested likelihood models[R].Seat t le, WA:University of Washington, 1996
[2]Chen, Dodd. Economic Value Added (EVA):an empirical examination of a new corporate performance measure[J].Journal of Managerial Issues, 1997,9:318～ 333
[3]乔华张双全:公司价值与经济增加值的相关性：中国上市公司的经验研究[J].世界经济，2001，1:42-45
[4]孫铮李增泉:收益指标价值相关性实证研究[J].中国会计与财务研究，2001，3（2）:1-36
[5]王喜刚从海涛:欧阳令南.用什么解释公司价值:经济增加值还是会计指标[J].经济科学，2003，2:77-83
[6]黄松曹麒麟张宇:EVA率及其动因指标与股权结构关系实证研究[J].经济纵横，2006
注：本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。