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韩国首尔, G20(二十国集团)峰会刚刚落幕,这个最能代表和涵盖全球主要经济体的国际经济合作论坛,这一次没能给出世界将向何处走的准确答案。
峰会的结果,正如美联储前主席、白宫经济复苏顾问委员会主席保罗·沃尔克等人此前所言,不能高估其作用。
在会后公报中,各国为了达成最大化的共识,仅使用了温和的字眼来掩盖彼此之间巨大的分歧,“避免各国货币的竞争性贬值”、“降低过度失衡”等,并将制定衡量经济失衡标准的重任托付给了国际货币基金组织(IMF)。
金融危机渐退之际,以中、美两大经济体为代表的世界各国恢复速度不同,暴露了全球贸易持续不平衡的恶果——计价系统陷入紊乱。这也是以一国货币为主要储备货币必须面对的“特里芬难题”。作为全球资产计价标准的灵魂,美元已显露出从世界经济“脱壳”的迹象。
持续的量化宽松政策,令美元体系面临挑战,聚焦在镁光灯下的世界“首脑们”却无法找到行之有效的解决办法。当前,各主要经济体经济周期错位,经济全球化,资本自由流动,全球经济处于从未经历的复杂局面。但一些基本共识正在形成,修正贸易和汇率失衡,是国际社会必须直面的主要问题。这一过程将相当漫长,也相当痛苦。
关键问题是,这种修正将以怎样的形式出现?是重新找到可替代的全球性货币计价体系?还是需要一次混乱的洗牌以达到新的平衡?
——编者
11月12日,G20首尔峰会在各界失望的情绪下闭幕。对此,美联储(FED)前主席沃尔克事 前已有心理准备,11月8日在北京钓鱼台国宾馆接受《财经》记者专访时说:“我不会过度高估这次峰会的作用。”
峰会之前,世界各国沸沸扬扬准备开打货币战。美联储在11月4日晨间宣布第二轮量化宽松政策,备齐6000亿美元,准备砸向长期国库券市场。
“这就是自己开了一家店,自己又花大钱来买,维持店里东西的价格。”一位在香港的交易员形容。
金融界人士预期大量美元将涌入货币市场,美元贬值趋势明显。根据彭博资讯统计,美元指数当周立即下滑0.93%,一周内跌掉今年以来美元指数跌幅1.69%的一半以上。便宜的美元涌入可能即将被动升值的新兴市场,亚洲股市一度应声大涨。
由于国际大宗商品物资皆以美元定价,美元贬值的情形下,石油、农产品等物资的标价势必上涨,新兴市场国家只能选择以货币升值或是通货膨胀吸收热钱。美元的大量投放,扰乱了全球资产价值体系。
明年即将卸任的巴西总统卢拉在一场公开记者会上,指责美国不负责任,放任量化宽松,导致巴西里尔不断升值,卢拉在首尔行前气愤地说:“我要去G20打一架!(I am going to the G20 to fight)”巴西里尔今年以来已经升值3.85%。
对美国表达不满情绪的各国政要还包括德国总理默克尔、欧洲央行行长特里谢、欧元集团主席容克、日本财务大臣野田佳彦、澳大利亚财长斯旺等。他们认为美元作为国际储备货币,美国有稳定币值的责任,量化宽松显得不负责任。
各国准备开征“热钱税”。韩国在11月18日宣布对外国投资者的国债利得征收14%预扣税;巴西、印度尼西亚、泰国等其他恢复增长的经济体也都纷纷采取“关门”措施,防止热钱流入。中国外汇管理局也宣布,将在结售汇头寸管理、联网核查等七大方面加强审查,这被外界视为是中国应对量化宽松热钱潮的重要举措。
前任阿根廷财政部长、现任哈佛大学教授卡瓦罗(Domingo Cavallo)属于对美国表示同情的新兴经济体阵营人士,11月9日他在北京表示:“美联储在多重压力下必须减少失业,这让他们没时间考虑最后结果会怎样。”
美国财政部长盖特纳之前也提出,各国的经常账户顺差与赤字要控制在4%以下,希望以此达到全球贸易平衡。但此举也遭到中国、德国、澳大利亚等国的强烈反对。
G20峰会后,各界引颈期盼能对国际经济平衡做出引导性结论的首尔公报,却对平衡各国经常账户的“互助评估程序(MAP, Mutual Assessment Process)”轻描淡写:“这一评估结果还有待各国财政部长和各国央行高管的进一步核实。”等于把这一问题拖到了明年的G20法国峰会。
公报结果像是一张拉满的弓却忘了搭箭,全球贸易不平衡、汇率和货币政策的分歧并未有改进的出路。等待确认新兴国家升值方向的全球热钱一下子泄了气,仅仅一周之后,在亚洲国家可能加息以压抑热钱的预期下,新兴国家股市大跌,截至11月18日,香港恒生指数从本轮最高点24988点跌到23578点,跌幅6%,中国内地A股市场近期也出现连续下跌。
经济周期错位
在G20内,经常账户盈余最高的国家占GDP比例与赤字最高的国家相比,相差接近13%,美国的储蓄不足和经常账户赤字在现代世界史上前所未有
货币战争背后是全球经济的不平衡,经历金融危机之后,美国经济下滑,使美元作为国际通货的地位备受挑战。
根据美国商务部经济分析局公布的数据,美国国内生产总值(GDP)在2009年为-2.6%的负成长,今年终于缓步迈入复苏,前三季度GDP成长率分别是3%、1.7%、2%。然而失业率仍居高不下。
美国劳工部劳工统计局资料显示,美国失业率在金融危机前三年都控制在5%以下,金融危机后开始攀升,去年10月到12月失业率到达10%以上高峰,今年即使经济小幅度复苏,但近三个月(8月到10月) 却向上反转到9.6%。
同时,新兴市场国家增长恢复却迅速得多。中国GDP增速单季度恢复到10%以上,印度也从2008年的5.1%恢复至今年一季度的8.6%;巴西在今年一季度的GDP同比增长9%,同期失业率仅为6.9%,为2002年以来最低值。
摩根士丹利亚洲业务非执行主席罗奇(Stephen Roach)在首尔峰会闭幕当天公布的一份报告,则从储蓄与消费结构,分析了中国和美国之间的经济结构差异。
罗奇表示,美国的储蓄不足和经常账户赤字在世界现代史上前所未有。其国内消费者一直靠资产泡沫储蓄,大肆挥霍收入存款;而随着泡沫的破灭,个人消费急剧下降,政府不得不大规模增加财政赤字以挽救跌势。与此相对,中国国内储蓄率居高不下,2009年为其GDP的54%,而同期消费仅占GDP的36%。
从记录各国收支情况的经常账户余额中,也可以看出各国经济不平衡的情形。在G20内,经常账户盈余最高的国家沙特阿拉伯与占GDP与赤字最高的国家南非相比,相差接近13%。
中国人民银行前行长戴相龙形容,现在是发达国家和新兴经济体“冷热两重天”的状态,双方阵营的宏观调控背道而驰。发达国家经济发展慢,通货紧缩是主要问题,必须长时间维持低利息;而新兴经济体却必须调控通货膨胀,提高利率。
摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆对《财经》记者表示,双方阵营的经济周期出现错配,发达国家要驱动经济复苏,必须执行宽松的货币政策;新兴经济体较为强劲的复苏情势,又使得这些国家必须采取偏紧的货币与财政政策。发达国家的宽松货币因而对新兴经济体的货币体系带来挑战。
作为自由经济体代表的香港,在这种全球经济周期错位中处境尴尬。今年以来房产价格上涨47%,资产价格上涨严重。香港方面担心,在通货膨胀之后,可能是通货紧缩,后果将会非常严重。
瑞信证券中国研究部主管陈昌华表示,港币由于和美元挂钩,港币跟随美元而波动,经济却与中国的经济周期连动,容易有很大的资产泡沫出现,而“香港的金融政策空间几乎没有”。
美元投放争议
在美国可能继续使用量化宽松手段的预期下,美元走弱是各界共识;然而美元作为目前全球最流行的交易通货,不稳定的币值对全球交易价格容易起扰乱作用
在新兴经济体怒气冲天的背后,隐藏着美国国内的焦虑情绪。“印钞票没有终点。”曾经任职美联储的彼得森国际经济研究所资深研究员盖农(Goseph Gaghon)表示,美国不能再承担任何财政赤字了,必须坚持后续的量化宽松。
当世界各国指责6000亿美元量化宽松时,盖农的反应是:“6000亿美元算不了什么。如果今天美国政府宣布要把四年期国库券的利率买到零为止,那就不同了。”
在美国可能继续使用量化宽松手段的预期下,美元走弱是各界共识;然而美元作为目前全球最流行的交易通货,不稳定的币值对全球交易价格容易起扰乱作用。
沃尔克在得知量化宽松消息后,对美国媒体发表的直接反应是:“可能造成通货膨胀。”以美元定价的大宗商品必须上调价格才能呈现真实价值,新兴经济体可能随之出现“输入型通货膨胀”,世界各国因而指责美国“不负责任”。
在伦敦的瑞银证券高级外汇策略师余修远对《财经》记者表示:“美国已经10年没有奉行‘强势美元’政策了。这项政策不符合国情,所以不要对美国‘负责任’的态度有过多幻想。”
余修远认为,美国除了直接债务(美国国债),更危险的是“隐含债务”,用于社会保险、医疗照护和救助的补助将达几十万亿美元,随着人口老龄化,负担只会越来越重,财政前景并不乐观。
对于各国指责美国“不负责任”的说法,沃尔克在接受《财经》记者专访时显得无奈:“量化宽松就是我们企图稳定经济的表现,只有经济稳定了,币值才可能稳定。”
美元贬值透露出国力衰退的事实,美国国际贸易委员会前主席斯登(Paula Stern)分析,货币政策方面美联储已把利率降到了零,在财政上奥巴马政府则陷入政治僵局,共和党人主张减少财政支出,民主党人希望减少税收,未来的政策前景难卜,“虽然我们正在经济衰退中,但即使回到正常情况下的2%增长率,仍不能提供足够的就业机会,所以量化宽松是美联储最后的尚方宝剑。”
问题是,为了保证各自的利益,各国采取的利己措施,已不能真实反映全球货币的价值对比。
为了保证贸易顺差,以亚洲为主的新兴经济体保持低估的汇率,以利出口经济;然而出口的另一方,却是以消费为GDP主要成分的发达国家。
沃尔克对《财经》记者表示,包括中国在内的发展中国家,不应该再依赖以美国为销售对象的出口经济。
余修远认为,全球经济失衡也包括政策失衡,一边是美国的量化宽松,一边是新兴国家的市场干预;在发达和发展中国家货币政策、经常项目政策和资本项目政策参差不齐的情况下,不可能谈论平衡问题。
华盛顿著名智库彼得森国际经济研究所主席伯格斯坦(Fred Bergsten)对《财经》记者表示,他们进行过一次“基础均衡汇率”研究,将过去数年国际贸易发展与币值变动的情形纳入调查,发现欧元、日元的币值接近该国真实收支状况,然而中国内地、新加坡、香港、台湾等地的汇率有所低估,对在2002年到2007年正常经济环境下的美元,这些货币与其贸易收入相比,有25%的低估水准。
作为对美国贸易顺差最大、出口额最大的国家,中国的人民币币值对美元升值缓慢,也成为以美国为首的世界各国攻击的对象。
今年3月,美国参议院曾经催促财政部明确“中国是否是操纵汇率国家”,引发中美关系紧张。此后关于人民币应该升值的呼声经常出现。
瑞信证券中国研究部主管陈昌华告诉《财经》记者,如果整个金融和货币政策不完全改变,结局是“中国虽然不停地从出口里面赚钱,但是赚到钱以后,也就要不停地买一些不停贬值的东西”。
货币战进一步延伸到贸易战。今年9月中,奥巴马宣布对中国轮胎执行“限制关税”。中国隔天立即启动对美国汽车、肉鸡产品进口中国的反倾销审查,各界认为中美贸易战已经开打。
面对中美之间,以及世界各国的货币、贸易争端,标准普尔全球首席经济学家怀斯(David Wyss)对《财经》记者表示,在贸易失衡得到解决或导致重大危机之前,冲突还将继续。
他认为,贸易顺差国正在努力保护自身顺差,特别是在目前全球经济疲软的情况下;而贸易逆差国则不能承受继续出现逆差,也正是因为目前全球经济疲软。加上石油出产国的巨额顺差,令问题雪上加霜。
“保护主义更值得担心。”怀斯表示,因为美国试图通过限制进口解决贸易失衡问题,欧洲可能也会跟进,贸易战可能使得各国竖起保护主义大旗。怀斯说:“我认为在任何合理的时间框架内没有解决方案。”
“布雷顿III”呼声
布雷顿森林体系瓦解时,美国仅面临通胀压力,但今天美国却要解决增长乏力、通缩和高失业率
历史总是惊人的相似。怀斯和陈昌华均提到,上世纪20年代的英镑本位与1971年布雷顿森林体系的瓦解,当时的世界经济形势与今日类似。
1944年在美国召开的布雷顿森林会议,是全球货币制度史上第一次通过协调,达成国际储备货币的共识:会议成员国的货币与美元挂钩,美国并承诺将以等量的黄金兑换成员国所持有的美元。美元正式成为国际认可的贸易通货。
布雷顿森林会议之前,从19世纪开始,大不列颠帝国的商队纵横全球,英国自行将英镑与黄金挂钩,形成英镑的金本位制,直到1931年英国宣布不再兑换黄金后,英镑本位制告终。
当时以法国为首的国家拥有巨额顺差与价值低估货币,拥有国际通货的英国,却是巨额逆差,货币价值高估。经济的失衡“最终陷入不可持续的境地”。怀斯表示。
两次大战使得英国经济衰退,不再能维持与黄金挂钩的币值,国际贸易陷入紊乱,著名的“以邻为壑”政策思路崛起,各国竞相贬值货币以加强出口竞争力、降低本国赤字。
布雷顿森林会议后,美元作为国际通货地位确认,“二战”后的国际贸易回到稳定轨道。直到肯尼迪政府时代财政恶化,美元遇到了与英镑相同的问题。
陈昌华认为,目前新兴经济体对发达国家的局面,与当时日本、德国对美国的贸易状况类似,日本、德国拥有巨额贸易顺差、低估货币,而美国则是巨额贸易逆差、高估的美元。
在巨额逆差压力下,美元与黄金也进行了脱钩,不过与英镑当初处境不同的是,英镑体系瓦解时,美国已经在很长时间取代英国成为世界经济最强国,并保持至今。学者杜利(Mrchael Dooley)等人将1971年后的美元时代称为“布雷顿第二期(Bretton Woods Ⅱ)”。
全球贸易的不平衡,美国的贸易逆差过大,美元有持续贬值倾向,目前的国际局势又让人联想起布雷顿森林会议。
1971年推动美元与黄金脱钩的重要人物,正是时任美国财政部、主管国际货币事务的副部长沃尔克。沃尔克对《财经》记者说:“在某种意义上,现在更糟糕。”
在沃尔克看来,现在的美国不但有增长乏力、高失业率问题,也缺乏单一方向的解决方案。
“回顾历史不难发现,特里芬难题正是货币诞生一刻即面对的问题。当我们用黄金或商品货币作为标准时,如果黄金供给无法随全球流动性需求增加而增加,实体经济就会通缩。而法定纸币的问题在于我们无法保证储备货币国不会超发货币。正如经济学家所说,‘硬预算约束在哪里?’”中国银监会首席顾问、香港证监会前主席沈联涛撰文说。
早在2008年金融危机时,就有人开始提出“第三期布雷顿”(Bretton Woods III)主张。首尔G20峰会前夕,世界银行行长佐立克(Robert Zoellick)11月7日在英国《金融时报》上撰文,文章题目就叫“G20必须超越第二期布雷顿(The G20 must look beyond Bretton Woods II)”。佐立克提出的“一揽子储备货币”建议认为,应以美元、欧元、英镑、日元,以及资本项下开放的人民币,作为国际储备货币的新方案。
去年初,中国人民银行行长周小川也曾经提出“超主权货币”的概念,认为主权货币与国际储备货币间角色有所矛盾,上世纪40年代凯恩斯提出的“Bancor”设想,采用30种有代表性的商品作为定值基础建立国际货币单位,比主权货币更值得参考;而现行的IMF的特别提款权(SDR)具有“超主权货币”的雏形,应该获得发展。
如何重建货币体系?
尽管作为国际储备的“超主权货币”,因为各种现实困难而窒碍难行,但是超越美元的愿望还是在现实世界中开始发芽
各种改革国际储备货币的思路,显示出国际社会重建货币体系的期待。然而上述货币改革措施可能无法在短期内实现。
余修远提出一个现实问题,特别提款权目前并没有储备资产,“SDR资产的全球流动性比黄金都要少。”他认为,美国国债市场还有高达8.5兆亿美元的资产,SDR一时之间无法赶上。
即使建立了储备资产,还有各国的现实政治问题必须解决,王庆就认为,超主权货币是一个理想,但是必须建筑在超主权的政治共识上,然而目前全球范围内并没有这样的政治基础,甚至处在缺乏协调而相对竞争的局面。
怀斯也认为,要实现超主权货币,世界各国必须先把自身对货币的控制权交出, 如果不成立一家更大规模的央行,不可能推出超主权货币。怀斯说:“我不知道全球目前是否已经做好政治与经济上的准备?”
香港证监会前中国事务顾问、汇信资本董事总经理叶翔对《财经》记者表示,全世界使用一种货币,也会有很大问题。比如欧元区,在今天已暴露出缺陷。各国经济发展的差异,带给欧盟内成员国很大的痛苦,例如目前部分国家发生主权债务危机时,其他国家不得不施以援手。“怎么去平衡各国的经济?还是做不到。”叶翔说。
陈昌华提出一个实际困难,就算现在各国同意实施超主权货币,仍然要面临目前美元必须大幅贬值的事实,因为超主权货币的组成分子都必须重新估算真实货币价值,届时问题又回到今日局面,人民币不愿升值,美元希望大幅贬值,仍无法绕开目前国际货币市场的僵局。
尽管作为国际储备的“超主权货币”,因为各种现实困难而窒碍难行,但是超越美元的愿望还是在现实世界中开始发芽。叶翔表示,目前中国和俄罗斯已经达成协议,双边贸易可以自由选择以人民币或卢布计价结算;这类跨境贸易结算的双边协议,也正在削弱美元作为国际通货的地位。
王庆表示,在未来十几年内,美国作为世界最大经济体的地位仍不会改变,因此美元作为全球主要货币短时间无法被取代。
问题是,在美元地位不断削弱的过程中,如何实现新的平衡?目前经济增长恢复较快或顺差较大的国家,面对美国的超发货币,拒不升值以维持出口竞争力,这种局面能保持多久?
一种情况是,这种局面持续不改变,最后美元以突然大幅贬值的剧烈方式,重新调整全球资产价格。或者各国竞相压低本国货币估值,全球进入货币无序贬值状态。
从首尔G20峰会看,各国并没有采取激烈对抗的姿态,提出了避免“竞争性贬值”的倡议。
另外一种方式是,其他国家对美元实行渐进升值。王庆认为,缓慢升值一定要和资本账户管制结合在一起,否则会吸引更多热钱进来。显然,目前各国已经采取这种方式。
沈联涛表示,当标准本身不再可靠的时候,“我们要么换一个更可靠的标准,要么全球经历一场大洗牌,直到系统达到新的均衡。”
中美再平衡
在调整全球贸易不平衡方面,最主要的盈余和赤字国家是中国和美国,任何旨在推动贸易和汇率平衡的措施,都在两国之间产生更直接的影响
尽管首尔峰会把这次最受瞩目的“共同评估程序(MAP, Mutual Assessment Process)”拖延到2011年法国峰会,美国贸易委员会前主席斯登仍然认为,各国同意让国际货币基金组织(IMF)在六个月期限内,针对发达国家与新兴经济体间建立“指引性方针”,是这次首尔峰会的重大突破。各国明确赋予IMF来承担经济调整的角色,同时也给予期限,不至于最后又不了了之。
在峰会之前,美国财政部长盖特纳已经抛出提议,希望各国能达成协议,将经常账户盈余或赤字控制在GDP的4%以内,通过拉近双方差距,让各国逐渐达成经济结构调整的目的。然而提议遭到各国反对。
王庆认为,主要问题在于4%对各国并不合适,所以并未达成共识。
美国的调整可能会很辛苦。怀斯对《财经》记者表示,美元在过去四年的疲软经济下,仍然推动贸易逆差占GDP比率下降几乎一半,“但这仍不够。”怀斯说,除非其他国家也愿意接受贸易账户平衡的原则,否则美国的自律性不见得能长久维持。
“有趣的是,持最强烈反对态度的国家是德国。”余修远分析,由于欧元区的经常项目顺差依靠德国、荷兰和芬兰等国的盈余来维持,一旦限制住盈余上限,减少了资金流入,欧元区长期国际收支局势只会恶化。
实际上,在调整全球贸易不平衡方面,最主要的盈余和赤字国家是中国和美国,任何旨在推动贸易和汇率平衡的措施,都在两国之间产生更直接的影响。
但出于自身经济结构调整的需要,中国方面对此并不担心,11月9日,戴相龙在北京国际金融论坛上表示,中国今年就能够达到经常账户盈余占GDP比率在4%以内,这也有利于中国经济发展,中国的目标是五年内让国际收支趋于平衡。
罗奇认为,在经常账户再平衡框架下,中美两国都必须反思各自的增长策略,并解决各自储蓄失衡的根本问题。
沃尔克在接受《财经》记者专访时,多次呼吁中国调整经济结构,认为中国应该从过高的储蓄、过大的投资,转变成较强的消费型社会。
在刚刚通过的中国“十二五规划建议“中,已确定将扩大内需,转变经济发展方式作为今后五年的首要任务。
就自身的发展脚步而言,向消费社会转型,也意味着中国必须从廉价劳动力构成的出口加工型经济体,向以中产阶级为主要支撑的消费经济社会转型,国务院总理温家宝在“关于制定‘十二五’规划建议的说明”中也提及“‘十二五’时期是全面建设小康社会的关键时期……,我国发展中不平衡、不协调、不可持续的问题必须约束。”
其中,温家宝所指出的“不平衡、不协调、不可持续的问题”,第二项就是“投资和消费关系失衡”。
中央财经大学中国经济与管理学院教授卜若柏(Robert Blohm)则是如此对《财经》记者比喻,“中国的问题是建设很多,但是房子没有人住,大的厂房里面没有太多的人。”向消费经济结构转型,不仅意味着促进世界经济平衡,也是中国自身经济升级的需要。
峰会的结果,正如美联储前主席、白宫经济复苏顾问委员会主席保罗·沃尔克等人此前所言,不能高估其作用。
在会后公报中,各国为了达成最大化的共识,仅使用了温和的字眼来掩盖彼此之间巨大的分歧,“避免各国货币的竞争性贬值”、“降低过度失衡”等,并将制定衡量经济失衡标准的重任托付给了国际货币基金组织(IMF)。
金融危机渐退之际,以中、美两大经济体为代表的世界各国恢复速度不同,暴露了全球贸易持续不平衡的恶果——计价系统陷入紊乱。这也是以一国货币为主要储备货币必须面对的“特里芬难题”。作为全球资产计价标准的灵魂,美元已显露出从世界经济“脱壳”的迹象。
持续的量化宽松政策,令美元体系面临挑战,聚焦在镁光灯下的世界“首脑们”却无法找到行之有效的解决办法。当前,各主要经济体经济周期错位,经济全球化,资本自由流动,全球经济处于从未经历的复杂局面。但一些基本共识正在形成,修正贸易和汇率失衡,是国际社会必须直面的主要问题。这一过程将相当漫长,也相当痛苦。
关键问题是,这种修正将以怎样的形式出现?是重新找到可替代的全球性货币计价体系?还是需要一次混乱的洗牌以达到新的平衡?
——编者
11月12日,G20首尔峰会在各界失望的情绪下闭幕。对此,美联储(FED)前主席沃尔克事 前已有心理准备,11月8日在北京钓鱼台国宾馆接受《财经》记者专访时说:“我不会过度高估这次峰会的作用。”
峰会之前,世界各国沸沸扬扬准备开打货币战。美联储在11月4日晨间宣布第二轮量化宽松政策,备齐6000亿美元,准备砸向长期国库券市场。
“这就是自己开了一家店,自己又花大钱来买,维持店里东西的价格。”一位在香港的交易员形容。
金融界人士预期大量美元将涌入货币市场,美元贬值趋势明显。根据彭博资讯统计,美元指数当周立即下滑0.93%,一周内跌掉今年以来美元指数跌幅1.69%的一半以上。便宜的美元涌入可能即将被动升值的新兴市场,亚洲股市一度应声大涨。
由于国际大宗商品物资皆以美元定价,美元贬值的情形下,石油、农产品等物资的标价势必上涨,新兴市场国家只能选择以货币升值或是通货膨胀吸收热钱。美元的大量投放,扰乱了全球资产价值体系。
明年即将卸任的巴西总统卢拉在一场公开记者会上,指责美国不负责任,放任量化宽松,导致巴西里尔不断升值,卢拉在首尔行前气愤地说:“我要去G20打一架!(I am going to the G20 to fight)”巴西里尔今年以来已经升值3.85%。
对美国表达不满情绪的各国政要还包括德国总理默克尔、欧洲央行行长特里谢、欧元集团主席容克、日本财务大臣野田佳彦、澳大利亚财长斯旺等。他们认为美元作为国际储备货币,美国有稳定币值的责任,量化宽松显得不负责任。
各国准备开征“热钱税”。韩国在11月18日宣布对外国投资者的国债利得征收14%预扣税;巴西、印度尼西亚、泰国等其他恢复增长的经济体也都纷纷采取“关门”措施,防止热钱流入。中国外汇管理局也宣布,将在结售汇头寸管理、联网核查等七大方面加强审查,这被外界视为是中国应对量化宽松热钱潮的重要举措。
前任阿根廷财政部长、现任哈佛大学教授卡瓦罗(Domingo Cavallo)属于对美国表示同情的新兴经济体阵营人士,11月9日他在北京表示:“美联储在多重压力下必须减少失业,这让他们没时间考虑最后结果会怎样。”
美国财政部长盖特纳之前也提出,各国的经常账户顺差与赤字要控制在4%以下,希望以此达到全球贸易平衡。但此举也遭到中国、德国、澳大利亚等国的强烈反对。
G20峰会后,各界引颈期盼能对国际经济平衡做出引导性结论的首尔公报,却对平衡各国经常账户的“互助评估程序(MAP, Mutual Assessment Process)”轻描淡写:“这一评估结果还有待各国财政部长和各国央行高管的进一步核实。”等于把这一问题拖到了明年的G20法国峰会。
公报结果像是一张拉满的弓却忘了搭箭,全球贸易不平衡、汇率和货币政策的分歧并未有改进的出路。等待确认新兴国家升值方向的全球热钱一下子泄了气,仅仅一周之后,在亚洲国家可能加息以压抑热钱的预期下,新兴国家股市大跌,截至11月18日,香港恒生指数从本轮最高点24988点跌到23578点,跌幅6%,中国内地A股市场近期也出现连续下跌。
经济周期错位
在G20内,经常账户盈余最高的国家占GDP比例与赤字最高的国家相比,相差接近13%,美国的储蓄不足和经常账户赤字在现代世界史上前所未有
货币战争背后是全球经济的不平衡,经历金融危机之后,美国经济下滑,使美元作为国际通货的地位备受挑战。
根据美国商务部经济分析局公布的数据,美国国内生产总值(GDP)在2009年为-2.6%的负成长,今年终于缓步迈入复苏,前三季度GDP成长率分别是3%、1.7%、2%。然而失业率仍居高不下。
美国劳工部劳工统计局资料显示,美国失业率在金融危机前三年都控制在5%以下,金融危机后开始攀升,去年10月到12月失业率到达10%以上高峰,今年即使经济小幅度复苏,但近三个月(8月到10月) 却向上反转到9.6%。
同时,新兴市场国家增长恢复却迅速得多。中国GDP增速单季度恢复到10%以上,印度也从2008年的5.1%恢复至今年一季度的8.6%;巴西在今年一季度的GDP同比增长9%,同期失业率仅为6.9%,为2002年以来最低值。
摩根士丹利亚洲业务非执行主席罗奇(Stephen Roach)在首尔峰会闭幕当天公布的一份报告,则从储蓄与消费结构,分析了中国和美国之间的经济结构差异。
罗奇表示,美国的储蓄不足和经常账户赤字在世界现代史上前所未有。其国内消费者一直靠资产泡沫储蓄,大肆挥霍收入存款;而随着泡沫的破灭,个人消费急剧下降,政府不得不大规模增加财政赤字以挽救跌势。与此相对,中国国内储蓄率居高不下,2009年为其GDP的54%,而同期消费仅占GDP的36%。
从记录各国收支情况的经常账户余额中,也可以看出各国经济不平衡的情形。在G20内,经常账户盈余最高的国家沙特阿拉伯与占GDP与赤字最高的国家南非相比,相差接近13%。
中国人民银行前行长戴相龙形容,现在是发达国家和新兴经济体“冷热两重天”的状态,双方阵营的宏观调控背道而驰。发达国家经济发展慢,通货紧缩是主要问题,必须长时间维持低利息;而新兴经济体却必须调控通货膨胀,提高利率。
摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆对《财经》记者表示,双方阵营的经济周期出现错配,发达国家要驱动经济复苏,必须执行宽松的货币政策;新兴经济体较为强劲的复苏情势,又使得这些国家必须采取偏紧的货币与财政政策。发达国家的宽松货币因而对新兴经济体的货币体系带来挑战。
作为自由经济体代表的香港,在这种全球经济周期错位中处境尴尬。今年以来房产价格上涨47%,资产价格上涨严重。香港方面担心,在通货膨胀之后,可能是通货紧缩,后果将会非常严重。
瑞信证券中国研究部主管陈昌华表示,港币由于和美元挂钩,港币跟随美元而波动,经济却与中国的经济周期连动,容易有很大的资产泡沫出现,而“香港的金融政策空间几乎没有”。
美元投放争议
在美国可能继续使用量化宽松手段的预期下,美元走弱是各界共识;然而美元作为目前全球最流行的交易通货,不稳定的币值对全球交易价格容易起扰乱作用
在新兴经济体怒气冲天的背后,隐藏着美国国内的焦虑情绪。“印钞票没有终点。”曾经任职美联储的彼得森国际经济研究所资深研究员盖农(Goseph Gaghon)表示,美国不能再承担任何财政赤字了,必须坚持后续的量化宽松。
当世界各国指责6000亿美元量化宽松时,盖农的反应是:“6000亿美元算不了什么。如果今天美国政府宣布要把四年期国库券的利率买到零为止,那就不同了。”
在美国可能继续使用量化宽松手段的预期下,美元走弱是各界共识;然而美元作为目前全球最流行的交易通货,不稳定的币值对全球交易价格容易起扰乱作用。
沃尔克在得知量化宽松消息后,对美国媒体发表的直接反应是:“可能造成通货膨胀。”以美元定价的大宗商品必须上调价格才能呈现真实价值,新兴经济体可能随之出现“输入型通货膨胀”,世界各国因而指责美国“不负责任”。
在伦敦的瑞银证券高级外汇策略师余修远对《财经》记者表示:“美国已经10年没有奉行‘强势美元’政策了。这项政策不符合国情,所以不要对美国‘负责任’的态度有过多幻想。”
余修远认为,美国除了直接债务(美国国债),更危险的是“隐含债务”,用于社会保险、医疗照护和救助的补助将达几十万亿美元,随着人口老龄化,负担只会越来越重,财政前景并不乐观。
对于各国指责美国“不负责任”的说法,沃尔克在接受《财经》记者专访时显得无奈:“量化宽松就是我们企图稳定经济的表现,只有经济稳定了,币值才可能稳定。”
美元贬值透露出国力衰退的事实,美国国际贸易委员会前主席斯登(Paula Stern)分析,货币政策方面美联储已把利率降到了零,在财政上奥巴马政府则陷入政治僵局,共和党人主张减少财政支出,民主党人希望减少税收,未来的政策前景难卜,“虽然我们正在经济衰退中,但即使回到正常情况下的2%增长率,仍不能提供足够的就业机会,所以量化宽松是美联储最后的尚方宝剑。”
问题是,为了保证各自的利益,各国采取的利己措施,已不能真实反映全球货币的价值对比。
为了保证贸易顺差,以亚洲为主的新兴经济体保持低估的汇率,以利出口经济;然而出口的另一方,却是以消费为GDP主要成分的发达国家。
沃尔克对《财经》记者表示,包括中国在内的发展中国家,不应该再依赖以美国为销售对象的出口经济。
余修远认为,全球经济失衡也包括政策失衡,一边是美国的量化宽松,一边是新兴国家的市场干预;在发达和发展中国家货币政策、经常项目政策和资本项目政策参差不齐的情况下,不可能谈论平衡问题。
华盛顿著名智库彼得森国际经济研究所主席伯格斯坦(Fred Bergsten)对《财经》记者表示,他们进行过一次“基础均衡汇率”研究,将过去数年国际贸易发展与币值变动的情形纳入调查,发现欧元、日元的币值接近该国真实收支状况,然而中国内地、新加坡、香港、台湾等地的汇率有所低估,对在2002年到2007年正常经济环境下的美元,这些货币与其贸易收入相比,有25%的低估水准。
作为对美国贸易顺差最大、出口额最大的国家,中国的人民币币值对美元升值缓慢,也成为以美国为首的世界各国攻击的对象。
今年3月,美国参议院曾经催促财政部明确“中国是否是操纵汇率国家”,引发中美关系紧张。此后关于人民币应该升值的呼声经常出现。
瑞信证券中国研究部主管陈昌华告诉《财经》记者,如果整个金融和货币政策不完全改变,结局是“中国虽然不停地从出口里面赚钱,但是赚到钱以后,也就要不停地买一些不停贬值的东西”。
货币战进一步延伸到贸易战。今年9月中,奥巴马宣布对中国轮胎执行“限制关税”。中国隔天立即启动对美国汽车、肉鸡产品进口中国的反倾销审查,各界认为中美贸易战已经开打。
面对中美之间,以及世界各国的货币、贸易争端,标准普尔全球首席经济学家怀斯(David Wyss)对《财经》记者表示,在贸易失衡得到解决或导致重大危机之前,冲突还将继续。
他认为,贸易顺差国正在努力保护自身顺差,特别是在目前全球经济疲软的情况下;而贸易逆差国则不能承受继续出现逆差,也正是因为目前全球经济疲软。加上石油出产国的巨额顺差,令问题雪上加霜。
“保护主义更值得担心。”怀斯表示,因为美国试图通过限制进口解决贸易失衡问题,欧洲可能也会跟进,贸易战可能使得各国竖起保护主义大旗。怀斯说:“我认为在任何合理的时间框架内没有解决方案。”
“布雷顿III”呼声
布雷顿森林体系瓦解时,美国仅面临通胀压力,但今天美国却要解决增长乏力、通缩和高失业率
历史总是惊人的相似。怀斯和陈昌华均提到,上世纪20年代的英镑本位与1971年布雷顿森林体系的瓦解,当时的世界经济形势与今日类似。
1944年在美国召开的布雷顿森林会议,是全球货币制度史上第一次通过协调,达成国际储备货币的共识:会议成员国的货币与美元挂钩,美国并承诺将以等量的黄金兑换成员国所持有的美元。美元正式成为国际认可的贸易通货。
布雷顿森林会议之前,从19世纪开始,大不列颠帝国的商队纵横全球,英国自行将英镑与黄金挂钩,形成英镑的金本位制,直到1931年英国宣布不再兑换黄金后,英镑本位制告终。
当时以法国为首的国家拥有巨额顺差与价值低估货币,拥有国际通货的英国,却是巨额逆差,货币价值高估。经济的失衡“最终陷入不可持续的境地”。怀斯表示。
两次大战使得英国经济衰退,不再能维持与黄金挂钩的币值,国际贸易陷入紊乱,著名的“以邻为壑”政策思路崛起,各国竞相贬值货币以加强出口竞争力、降低本国赤字。
布雷顿森林会议后,美元作为国际通货地位确认,“二战”后的国际贸易回到稳定轨道。直到肯尼迪政府时代财政恶化,美元遇到了与英镑相同的问题。
陈昌华认为,目前新兴经济体对发达国家的局面,与当时日本、德国对美国的贸易状况类似,日本、德国拥有巨额贸易顺差、低估货币,而美国则是巨额贸易逆差、高估的美元。
在巨额逆差压力下,美元与黄金也进行了脱钩,不过与英镑当初处境不同的是,英镑体系瓦解时,美国已经在很长时间取代英国成为世界经济最强国,并保持至今。学者杜利(Mrchael Dooley)等人将1971年后的美元时代称为“布雷顿第二期(Bretton Woods Ⅱ)”。
全球贸易的不平衡,美国的贸易逆差过大,美元有持续贬值倾向,目前的国际局势又让人联想起布雷顿森林会议。
1971年推动美元与黄金脱钩的重要人物,正是时任美国财政部、主管国际货币事务的副部长沃尔克。沃尔克对《财经》记者说:“在某种意义上,现在更糟糕。”
在沃尔克看来,现在的美国不但有增长乏力、高失业率问题,也缺乏单一方向的解决方案。
“回顾历史不难发现,特里芬难题正是货币诞生一刻即面对的问题。当我们用黄金或商品货币作为标准时,如果黄金供给无法随全球流动性需求增加而增加,实体经济就会通缩。而法定纸币的问题在于我们无法保证储备货币国不会超发货币。正如经济学家所说,‘硬预算约束在哪里?’”中国银监会首席顾问、香港证监会前主席沈联涛撰文说。
早在2008年金融危机时,就有人开始提出“第三期布雷顿”(Bretton Woods III)主张。首尔G20峰会前夕,世界银行行长佐立克(Robert Zoellick)11月7日在英国《金融时报》上撰文,文章题目就叫“G20必须超越第二期布雷顿(The G20 must look beyond Bretton Woods II)”。佐立克提出的“一揽子储备货币”建议认为,应以美元、欧元、英镑、日元,以及资本项下开放的人民币,作为国际储备货币的新方案。
去年初,中国人民银行行长周小川也曾经提出“超主权货币”的概念,认为主权货币与国际储备货币间角色有所矛盾,上世纪40年代凯恩斯提出的“Bancor”设想,采用30种有代表性的商品作为定值基础建立国际货币单位,比主权货币更值得参考;而现行的IMF的特别提款权(SDR)具有“超主权货币”的雏形,应该获得发展。
如何重建货币体系?
尽管作为国际储备的“超主权货币”,因为各种现实困难而窒碍难行,但是超越美元的愿望还是在现实世界中开始发芽
各种改革国际储备货币的思路,显示出国际社会重建货币体系的期待。然而上述货币改革措施可能无法在短期内实现。
余修远提出一个现实问题,特别提款权目前并没有储备资产,“SDR资产的全球流动性比黄金都要少。”他认为,美国国债市场还有高达8.5兆亿美元的资产,SDR一时之间无法赶上。
即使建立了储备资产,还有各国的现实政治问题必须解决,王庆就认为,超主权货币是一个理想,但是必须建筑在超主权的政治共识上,然而目前全球范围内并没有这样的政治基础,甚至处在缺乏协调而相对竞争的局面。
怀斯也认为,要实现超主权货币,世界各国必须先把自身对货币的控制权交出, 如果不成立一家更大规模的央行,不可能推出超主权货币。怀斯说:“我不知道全球目前是否已经做好政治与经济上的准备?”
香港证监会前中国事务顾问、汇信资本董事总经理叶翔对《财经》记者表示,全世界使用一种货币,也会有很大问题。比如欧元区,在今天已暴露出缺陷。各国经济发展的差异,带给欧盟内成员国很大的痛苦,例如目前部分国家发生主权债务危机时,其他国家不得不施以援手。“怎么去平衡各国的经济?还是做不到。”叶翔说。
陈昌华提出一个实际困难,就算现在各国同意实施超主权货币,仍然要面临目前美元必须大幅贬值的事实,因为超主权货币的组成分子都必须重新估算真实货币价值,届时问题又回到今日局面,人民币不愿升值,美元希望大幅贬值,仍无法绕开目前国际货币市场的僵局。
尽管作为国际储备的“超主权货币”,因为各种现实困难而窒碍难行,但是超越美元的愿望还是在现实世界中开始发芽。叶翔表示,目前中国和俄罗斯已经达成协议,双边贸易可以自由选择以人民币或卢布计价结算;这类跨境贸易结算的双边协议,也正在削弱美元作为国际通货的地位。
王庆表示,在未来十几年内,美国作为世界最大经济体的地位仍不会改变,因此美元作为全球主要货币短时间无法被取代。
问题是,在美元地位不断削弱的过程中,如何实现新的平衡?目前经济增长恢复较快或顺差较大的国家,面对美国的超发货币,拒不升值以维持出口竞争力,这种局面能保持多久?
一种情况是,这种局面持续不改变,最后美元以突然大幅贬值的剧烈方式,重新调整全球资产价格。或者各国竞相压低本国货币估值,全球进入货币无序贬值状态。
从首尔G20峰会看,各国并没有采取激烈对抗的姿态,提出了避免“竞争性贬值”的倡议。
另外一种方式是,其他国家对美元实行渐进升值。王庆认为,缓慢升值一定要和资本账户管制结合在一起,否则会吸引更多热钱进来。显然,目前各国已经采取这种方式。
沈联涛表示,当标准本身不再可靠的时候,“我们要么换一个更可靠的标准,要么全球经历一场大洗牌,直到系统达到新的均衡。”
中美再平衡
在调整全球贸易不平衡方面,最主要的盈余和赤字国家是中国和美国,任何旨在推动贸易和汇率平衡的措施,都在两国之间产生更直接的影响
尽管首尔峰会把这次最受瞩目的“共同评估程序(MAP, Mutual Assessment Process)”拖延到2011年法国峰会,美国贸易委员会前主席斯登仍然认为,各国同意让国际货币基金组织(IMF)在六个月期限内,针对发达国家与新兴经济体间建立“指引性方针”,是这次首尔峰会的重大突破。各国明确赋予IMF来承担经济调整的角色,同时也给予期限,不至于最后又不了了之。
在峰会之前,美国财政部长盖特纳已经抛出提议,希望各国能达成协议,将经常账户盈余或赤字控制在GDP的4%以内,通过拉近双方差距,让各国逐渐达成经济结构调整的目的。然而提议遭到各国反对。
王庆认为,主要问题在于4%对各国并不合适,所以并未达成共识。
美国的调整可能会很辛苦。怀斯对《财经》记者表示,美元在过去四年的疲软经济下,仍然推动贸易逆差占GDP比率下降几乎一半,“但这仍不够。”怀斯说,除非其他国家也愿意接受贸易账户平衡的原则,否则美国的自律性不见得能长久维持。
“有趣的是,持最强烈反对态度的国家是德国。”余修远分析,由于欧元区的经常项目顺差依靠德国、荷兰和芬兰等国的盈余来维持,一旦限制住盈余上限,减少了资金流入,欧元区长期国际收支局势只会恶化。
实际上,在调整全球贸易不平衡方面,最主要的盈余和赤字国家是中国和美国,任何旨在推动贸易和汇率平衡的措施,都在两国之间产生更直接的影响。
但出于自身经济结构调整的需要,中国方面对此并不担心,11月9日,戴相龙在北京国际金融论坛上表示,中国今年就能够达到经常账户盈余占GDP比率在4%以内,这也有利于中国经济发展,中国的目标是五年内让国际收支趋于平衡。
罗奇认为,在经常账户再平衡框架下,中美两国都必须反思各自的增长策略,并解决各自储蓄失衡的根本问题。
沃尔克在接受《财经》记者专访时,多次呼吁中国调整经济结构,认为中国应该从过高的储蓄、过大的投资,转变成较强的消费型社会。
在刚刚通过的中国“十二五规划建议“中,已确定将扩大内需,转变经济发展方式作为今后五年的首要任务。
就自身的发展脚步而言,向消费社会转型,也意味着中国必须从廉价劳动力构成的出口加工型经济体,向以中产阶级为主要支撑的消费经济社会转型,国务院总理温家宝在“关于制定‘十二五’规划建议的说明”中也提及“‘十二五’时期是全面建设小康社会的关键时期……,我国发展中不平衡、不协调、不可持续的问题必须约束。”
其中,温家宝所指出的“不平衡、不协调、不可持续的问题”,第二项就是“投资和消费关系失衡”。
中央财经大学中国经济与管理学院教授卜若柏(Robert Blohm)则是如此对《财经》记者比喻,“中国的问题是建设很多,但是房子没有人住,大的厂房里面没有太多的人。”向消费经济结构转型,不仅意味着促进世界经济平衡,也是中国自身经济升级的需要。