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本文以韵达公司为案例研究对象，首先分析其借壳上市的动因，其次分析借壳后财务绩效的变化，并通过非财务绩效信息进行适当补充，使其直观的反映借壳上市对韵达货运带来的变化;最后通过对事件的梳理得出若干结论。
一、借壳上市相关理论概述
（一）相关概念界定
借壳上市，是非上市公司通过一系列操作，将自身的优质资源通过资产重组的方式进入资本市场，以达到提升公司整体资本实力的行为。借壳上市是企业合并中一种比较特殊的并购方式，该类企业合并通常称为“反向购买”。即借壳上市后，卖壳方虽然为法律上的母公司，但其为会计上的被收购方。
二、韵达股份借壳上市背景和动因分析
（一）双方交易情况介绍
1.借壳方基本概况
上海韵达货运有限公司成立于1999年。企业以快递为核心，涵盖仓配、云便利、跨境物流和智能快递柜为内容的综合服务物流平台。公司以电商为主要客户来源，采用自营枢纽转运中心和终端取派加盟相结合的网络扁平化运营模式。
2.壳公司基本概况
宁波新海电气股份有限公司（以下简称“新海股份”）。新海股份在2007年取得国内证券市场的上市资格，并于当年的3月6日在深交所成功挂牌上市。截止2016年9月，公司创始人黄新华是新海股份的控股股东、实际控制人。
（二）交易流程
韵达货运本次借壳上市的交易流程主要分为两个步骤：重大资产置换;发行股份购买资产。本次交易中，新海股份置出资产作价6.74亿元，同样韵达货运以全部资产作价177.6亿元进行资产置换，两者存在的170.86亿元价差以发行股份方式从韵达货运全体股东处购买，股份发行价格为19.79元/股，发行股份数量为863，365，331股。
本次交易完成后，新海股份董事长黄新华不再是公司实际控制人，上海罗颉思将成为公司控股股东，韵达聂腾云和陈立英夫妇将成为公司实际控制人，韵达货运完成借壳上市。
（三）借壳上市动因分析
1.减少时间成本
以目前我国的资本市场上市制度来看，快递公司排队等候IPO上市的时间太长，时间成本过于高昂。在当前竞争激烈的市场环境中，几年的等候时间不仅仅是时间问题，对韵达来说，更带来一种机会成本。若能节省这部分时间，意味着韵达能更及时的步入资本市场，使其在竞争激烈的市场中占得一席之地。韵达要想加快上市进程避开IPO的审核漫长问题，只有选择相对速度较快的借壳上市。
2.企业转型需要资金支持
韵达在发展初期，由于自身资金不足，只能通过加盟的方式扩大企业市场业务范围，这种发展模式不利于企业的长期发展，所以需要改变扩大市场业务范围的方式。但企业转型需要大量的资金支持，韵达需要通过上市，进入资本市场发行股票等方式来获取更多的资金，这样才不会在转型之路上步履维艰。
3.行业竞争加剧
近些年来，物流行业的内部竞争愈加激烈，价格战导致整个行业利润出现下降趋势，使各快递企业之间只能从原本的价格竞争转变成资本层面的竞争。快递企业都不想在资本市场的起点上落后于其他公司，需要为自身发展累积资本优势，使其能在物流行业的整合中手握更多的筹码。
三、韵达借壳上市绩效分析
2007年3月6日，该公司正式挂牌上市，在上市一段时间后公司股价达到每股43.85元。但因该公司主营业务为传统行业，公司营业收入增长较缓，利润规模有限，缺少突破性的持续成长能力，公司股价出现高开低走的现象，该公司股价持续九年处于低迷转态，公司股价曾一度跌到每股3.96元。但是經过2016年的并购重组，注入优质资源之后公司股价一度达到每股63.10元，说明公司未来发展前景得到了外界投资者的认可，公司后续发展的资金来源得到保障。
本文将采用财务绩效分析法继续对公司的盈利能力、营运能力、偿债能力和成长能力等内容进行深入的分析，以期望更加深入了解借壳上市对公司带来的变化。
（一）韵达股份财务绩效指标分析
本文将采取韵达股份近五年的财务指标进行分析，直观反应本次借壳对企业财务绩效带来的变化。
1.财务绩效分析
（1）盈利能力。韵达股份盈利能力指标2016年和2015年相比，销售净利率同比提高5.5个百分点;销售毛利率同比提高0.8个百分点;总资产收益率同比下降3.41个百分点;净资产收益率同比提高6.77个百分点。综上分析，韵达股份的总体盈利能力一般，在借壳上市后没有显著的提升。
（2）偿债能力。短期偿债能力方面，韵达股份的流动比率在借壳上市后，由原来的1.12倍上升至1.57倍;速动比率也由原来的1.01倍上升至1.56倍，说明韵达股份的短期偿债能力正在增强。长期偿债能力方面，资产负债率由原来的53.64%下降到44.04%。韵达借壳上市后资产负债率的降低，说明企业的财务杠杆降低，财务风险减小，企业长期偿债能力增强，具备扩大筹资规模与增加投资的潜力。
（3）营运能力。韵达在借壳上市后除了存货周转率由原来的127.10次上升至186.98次和固定资产周转率由原来的1.63次上升至4.33次以外，应收账款周转率和总资产周转率都出现了下降。综上分析，韵达未来需要提升应收账款管控力度和总资产的利用效率。
（4）成长能力。成长能力方面，韵达上市后成长显著，主营业务收入增长率由借壳前的8.15%提升至45.44;净利润增长率从24.87%提升至121.05%;总资产周转率由49.42%提升到81.06%;净资产增长率从66.49%上升为118.54，韵达股份在借壳上市后依托公司的快速扩张，总体成长性较好，具备扩大规模、壮大自身实力的潜力。
（二）韵达股份非财务绩效指标分析 非财务指标的衡量范围很广，它不像财务绩效可以依靠指标来量化，所以本文将从韵达借壳上市的动因是否实现的角度着手对韵达股份进行非财务绩效分析。
1.借壳上市减少了时间成本
借壳上市的主要动机就是“以金钱换取时间”，IPO速度太慢，要等待2-3年，商机转瞬即逝，快递业群雄争霸，行业面临着升级和重新洗牌，早一天上市，就可以早一天低成本融资，迅速扩张，抢占市场先机。韵达借壳上市从筹备到证监会通过用时不到一年，成功通过借壳上市形式，达到了企业尽早上市融资的目的。
2.充裕的资金支持企业转型
韵达成功登陆资本市场后，充足的资金使得企业转型进展迅猛。韵达在上市后，加大了对加盟商的标准化建设，提升了公司的整体形象的同时，开始根据自身需求加大研发投入，实现人工智能分拣，处理同样数量的快件可以节省分拣人力40%，分拣效率得到极大的提高。韵达上市后企业转型成效可见。
3.战略布局应对行业竞争
借壳上市后，韵达资金变得充裕，公司的“向西向下向外”工程得以积极推动，进一步加大了公司国内市场业务范围。上市后，韵达陆续开拓了以智能快递柜，仓配一体化、配送增值服务等为内容的延伸业务。韵达如此急速的扩建市场业务范围和发展衍生业务，为的就是增加企业核心竞争力，让其在激烈的行业竞争中掌握了更多的筹码。
综上分析，本次借壳上市对韵达股份来说是成功的。通过财务指标分析得出财务绩效在借壳上市后有了明显的上涨幅度，充分体现资本市场对企业发展的重大影响。而在资本市场的强力支持下，其非财务绩效也达到了预期效果。
四、结语
（一）结论
1.财务绩效方面
通过对韵达股份借壳前后五年的财务绩效进行对比，发现韵达借壳上市后的财务绩效有了很大的改善，明显好于借壳前财务状况。借壳上市后偿债能力的指标大幅度上升，说明企业抗风险能力大大提升，财务风险降低。盈利能力增长不明显，四项指标中有升有降。营运能力的四项指标在借壳后也是有升有降，特别是应收账款周转率下降明显，韵达股份应当加大对应收账款的催收力度，不然容易出现资金周转不灵的情况;其总资产周转率和可能与韵达处于公司扩张阶段有关，指标下降说明企业资产投资效益较差，还需要更加關注公司后续的发展情况以及提升应收账款管理水平和总资产的利用效率。
2.非财务绩效方面
通过第四章对非财务绩效的三个方面的分析发现，韵达利用借壳上市避开了IPO审核漫长的问题，为企业上市减少了时间成本，加快了累积资本的速度;对加盟商的标准化建设提升了公司的整体形象;乡镇农村地区的服务范围、产业链衍生业务的拓展，说明企业战略布局上眼观长远，使其在物流行业的整合中手握了更多的筹码。因此在非财务绩效分析上可以得出韵达借壳上市欲达成的结果基本实现。
（二）启示
1.正确选择合适的上市方式
在我国还没有实施审核制的情况下，要进入资本市场只有IPO和资产重组两种方式。借壳上市就是资产重组众多方式中的一种，虽然过审比较容易，但劣势也很明显，通常壳的估值会略高且在上市后股权将被稀释和摊薄，所以借壳上市通常成本比较高。一般借壳上市适合与时间赛跑的企业，因为如果不行动它们的行业地位短时间内可能会发生变化或者丧失先机。
2.慎重选择壳资源
资本市场当中的壳资源有很多，但是如何选择壳资源很大程度上决定了借壳对公司影响的大小之分。借壳上市通常选择净壳，这样的壳公司知产负债率低，没有法律纠纷，所以附加成本较低，是最佳选择。（作者单位：闽南理工学院 财务与会计学院）
一、借壳上市相关理论概述
（一）相关概念界定
借壳上市，是非上市公司通过一系列操作，将自身的优质资源通过资产重组的方式进入资本市场，以达到提升公司整体资本实力的行为。借壳上市是企业合并中一种比较特殊的并购方式，该类企业合并通常称为“反向购买”。即借壳上市后，卖壳方虽然为法律上的母公司，但其为会计上的被收购方。
二、韵达股份借壳上市背景和动因分析
（一）双方交易情况介绍
1.借壳方基本概况
上海韵达货运有限公司成立于1999年。企业以快递为核心，涵盖仓配、云便利、跨境物流和智能快递柜为内容的综合服务物流平台。公司以电商为主要客户来源，采用自营枢纽转运中心和终端取派加盟相结合的网络扁平化运营模式。
2.壳公司基本概况
宁波新海电气股份有限公司（以下简称“新海股份”）。新海股份在2007年取得国内证券市场的上市资格，并于当年的3月6日在深交所成功挂牌上市。截止2016年9月，公司创始人黄新华是新海股份的控股股东、实际控制人。
（二）交易流程
韵达货运本次借壳上市的交易流程主要分为两个步骤：重大资产置换;发行股份购买资产。本次交易中，新海股份置出资产作价6.74亿元，同样韵达货运以全部资产作价177.6亿元进行资产置换，两者存在的170.86亿元价差以发行股份方式从韵达货运全体股东处购买，股份发行价格为19.79元/股，发行股份数量为863，365，331股。
本次交易完成后，新海股份董事长黄新华不再是公司实际控制人，上海罗颉思将成为公司控股股东，韵达聂腾云和陈立英夫妇将成为公司实际控制人，韵达货运完成借壳上市。
（三）借壳上市动因分析
1.减少时间成本
以目前我国的资本市场上市制度来看，快递公司排队等候IPO上市的时间太长，时间成本过于高昂。在当前竞争激烈的市场环境中，几年的等候时间不仅仅是时间问题，对韵达来说，更带来一种机会成本。若能节省这部分时间，意味着韵达能更及时的步入资本市场，使其在竞争激烈的市场中占得一席之地。韵达要想加快上市进程避开IPO的审核漫长问题，只有选择相对速度较快的借壳上市。
2.企业转型需要资金支持
韵达在发展初期，由于自身资金不足，只能通过加盟的方式扩大企业市场业务范围，这种发展模式不利于企业的长期发展，所以需要改变扩大市场业务范围的方式。但企业转型需要大量的资金支持，韵达需要通过上市，进入资本市场发行股票等方式来获取更多的资金，这样才不会在转型之路上步履维艰。
3.行业竞争加剧
近些年来，物流行业的内部竞争愈加激烈，价格战导致整个行业利润出现下降趋势，使各快递企业之间只能从原本的价格竞争转变成资本层面的竞争。快递企业都不想在资本市场的起点上落后于其他公司，需要为自身发展累积资本优势，使其能在物流行业的整合中手握更多的筹码。
三、韵达借壳上市绩效分析
2007年3月6日，该公司正式挂牌上市，在上市一段时间后公司股价达到每股43.85元。但因该公司主营业务为传统行业，公司营业收入增长较缓，利润规模有限，缺少突破性的持续成长能力，公司股价出现高开低走的现象，该公司股价持续九年处于低迷转态，公司股价曾一度跌到每股3.96元。但是經过2016年的并购重组，注入优质资源之后公司股价一度达到每股63.10元，说明公司未来发展前景得到了外界投资者的认可，公司后续发展的资金来源得到保障。
本文将采用财务绩效分析法继续对公司的盈利能力、营运能力、偿债能力和成长能力等内容进行深入的分析，以期望更加深入了解借壳上市对公司带来的变化。
（一）韵达股份财务绩效指标分析
本文将采取韵达股份近五年的财务指标进行分析，直观反应本次借壳对企业财务绩效带来的变化。
1.财务绩效分析
（1）盈利能力。韵达股份盈利能力指标2016年和2015年相比，销售净利率同比提高5.5个百分点;销售毛利率同比提高0.8个百分点;总资产收益率同比下降3.41个百分点;净资产收益率同比提高6.77个百分点。综上分析，韵达股份的总体盈利能力一般，在借壳上市后没有显著的提升。
（2）偿债能力。短期偿债能力方面，韵达股份的流动比率在借壳上市后，由原来的1.12倍上升至1.57倍;速动比率也由原来的1.01倍上升至1.56倍，说明韵达股份的短期偿债能力正在增强。长期偿债能力方面，资产负债率由原来的53.64%下降到44.04%。韵达借壳上市后资产负债率的降低，说明企业的财务杠杆降低，财务风险减小，企业长期偿债能力增强，具备扩大筹资规模与增加投资的潜力。
（3）营运能力。韵达在借壳上市后除了存货周转率由原来的127.10次上升至186.98次和固定资产周转率由原来的1.63次上升至4.33次以外，应收账款周转率和总资产周转率都出现了下降。综上分析，韵达未来需要提升应收账款管控力度和总资产的利用效率。
（4）成长能力。成长能力方面，韵达上市后成长显著，主营业务收入增长率由借壳前的8.15%提升至45.44;净利润增长率从24.87%提升至121.05%;总资产周转率由49.42%提升到81.06%;净资产增长率从66.49%上升为118.54，韵达股份在借壳上市后依托公司的快速扩张，总体成长性较好，具备扩大规模、壮大自身实力的潜力。
（二）韵达股份非财务绩效指标分析 非财务指标的衡量范围很广，它不像财务绩效可以依靠指标来量化，所以本文将从韵达借壳上市的动因是否实现的角度着手对韵达股份进行非财务绩效分析。
1.借壳上市减少了时间成本
借壳上市的主要动机就是“以金钱换取时间”，IPO速度太慢，要等待2-3年，商机转瞬即逝，快递业群雄争霸，行业面临着升级和重新洗牌，早一天上市，就可以早一天低成本融资，迅速扩张，抢占市场先机。韵达借壳上市从筹备到证监会通过用时不到一年，成功通过借壳上市形式，达到了企业尽早上市融资的目的。
2.充裕的资金支持企业转型
韵达成功登陆资本市场后，充足的资金使得企业转型进展迅猛。韵达在上市后，加大了对加盟商的标准化建设，提升了公司的整体形象的同时，开始根据自身需求加大研发投入，实现人工智能分拣，处理同样数量的快件可以节省分拣人力40%，分拣效率得到极大的提高。韵达上市后企业转型成效可见。
3.战略布局应对行业竞争
借壳上市后，韵达资金变得充裕，公司的“向西向下向外”工程得以积极推动，进一步加大了公司国内市场业务范围。上市后，韵达陆续开拓了以智能快递柜，仓配一体化、配送增值服务等为内容的延伸业务。韵达如此急速的扩建市场业务范围和发展衍生业务，为的就是增加企业核心竞争力，让其在激烈的行业竞争中掌握了更多的筹码。
综上分析，本次借壳上市对韵达股份来说是成功的。通过财务指标分析得出财务绩效在借壳上市后有了明显的上涨幅度，充分体现资本市场对企业发展的重大影响。而在资本市场的强力支持下，其非财务绩效也达到了预期效果。
四、结语
（一）结论
1.财务绩效方面
通过对韵达股份借壳前后五年的财务绩效进行对比，发现韵达借壳上市后的财务绩效有了很大的改善，明显好于借壳前财务状况。借壳上市后偿债能力的指标大幅度上升，说明企业抗风险能力大大提升，财务风险降低。盈利能力增长不明显，四项指标中有升有降。营运能力的四项指标在借壳后也是有升有降，特别是应收账款周转率下降明显，韵达股份应当加大对应收账款的催收力度，不然容易出现资金周转不灵的情况;其总资产周转率和可能与韵达处于公司扩张阶段有关，指标下降说明企业资产投资效益较差，还需要更加關注公司后续的发展情况以及提升应收账款管理水平和总资产的利用效率。
2.非财务绩效方面
通过第四章对非财务绩效的三个方面的分析发现，韵达利用借壳上市避开了IPO审核漫长的问题，为企业上市减少了时间成本，加快了累积资本的速度;对加盟商的标准化建设提升了公司的整体形象;乡镇农村地区的服务范围、产业链衍生业务的拓展，说明企业战略布局上眼观长远，使其在物流行业的整合中手握了更多的筹码。因此在非财务绩效分析上可以得出韵达借壳上市欲达成的结果基本实现。
（二）启示
1.正确选择合适的上市方式
在我国还没有实施审核制的情况下，要进入资本市场只有IPO和资产重组两种方式。借壳上市就是资产重组众多方式中的一种，虽然过审比较容易，但劣势也很明显，通常壳的估值会略高且在上市后股权将被稀释和摊薄，所以借壳上市通常成本比较高。一般借壳上市适合与时间赛跑的企业，因为如果不行动它们的行业地位短时间内可能会发生变化或者丧失先机。
2.慎重选择壳资源
资本市场当中的壳资源有很多，但是如何选择壳资源很大程度上决定了借壳对公司影响的大小之分。借壳上市通常选择净壳，这样的壳公司知产负债率低，没有法律纠纷，所以附加成本较低，是最佳选择。（作者单位：闽南理工学院 财务与会计学院）