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银行股成了烫手的山芋，价值投资者们在极度悲观的气氛中纠结于是否要全盘抛弃银行股，一些想当然的判断显然不可取，通过对比国际上已经走过利率市场化的美国银行业，预测中国银行业的未来，可以让我们在认清风险的同时也不丢掉机会。
低估值视而不见？
由于股市的持续低迷，截至2012年7月中旬，A股市场16只银行股的市盈率已经跌至4～6倍，而人们对银行股的各种疑虑似乎让这样的市盈率水平也失去安全边际。尽管银行业内部利润调配的空间很大，市盈率指标并不一定能说明问题，但面对市净率（PB）这个判断估值水平的关键指标，我们却不能视而不见。
伴随着再次降息后的大幅下挫，银行股市净率已经创出1995年以来的历史新低。在板块整体估值走低的同时，如果以当前股价和一季报每股净资产计算，华夏银行、浦发银行、交通银行、深发展A以及中信银行5只银行股都处于“破净”状态，银行股的整体市净率水平还不到1.2倍。与历史估值水平比较，在2005年上证综指998点时，银行板块平均市净率为2.06倍。更重要的是，当前银行股的市净率水平甚至已经明显低于2010年以及2008年市场最为忧虑银行资产质量时的水平。
新浪仓石研究中心研究员李骏在接受采访时认为：“很多银行的股价都已经低于其定向增发的价格了，难道我们比上市公司的大股东更了解企业真实的经营情况吗？”一位曾经买过北京银行原始股的业内人士感慨道：“作为银行家属，我还清楚地记得当年北京银行发原始股是1.2元买1元的，可现在很多银行股都比那时北京银行的原始股便宜了，怎么可能没有投资价值？
不良贷款率到底有多可怕？
现在银行股的低估值确实反映了大家对经济和银行不良贷款的担心，银行本身就是一个高杠杆的行业，它的自有资金非常有限，相当于一个天平的支点，天平两边一边是负债，一边是贷出去的资产价格，关键是这个杠杆放得很大，有一方轻微地波动就会出事。
从目前银行业的资产质量来看，随着国内经济的下行，银行或许在相当时间内都将面对不良贷款上升压力，但情况似乎并没有人们想象的那么糟。目前银行应对不良贷款有超额计提的减值准备、拨备前利润和贷款抵质押物等三道防线。据研究人员测算，除非今年年底上市银行不良贷款率蹿升至9.1%左右才可能损害到其净资产，而这也意味着政府融资平台贷款和房地产开发贷款发生超过60%的不良率，即政府信用几近破产、经济增长遭遇重创，目前的情况显然还没有那么糟糕。
另外，银行自身也在想办法控制这些风险，一位业内人士告诉记者：“银行内部批的这些贷款实际上是很‘精明’的，它在给一些政府项目担保的时候，土地、经过人大批复的财政的连带担保都是要明文写进贷款合同的，在银监会加强的风险监控下，各银行都在追求风险最小化的途径。历史上几次大的政府主导的贷款，银行都是没有受到损失的。温州企业倒闭风波中，企业的地产和企业家的房产都是抵押给银行的，银行比民间的个人贷款者损失要小多了。”
利率市场化是利空？
市场对银行股低估值视而不见的另一个重要原因，就是两次不对称降息表现出的政府对利率市场化的决心。长久以来，利差收入是中国银行业的重要收入来源，一些分析人士认为，利率市场化将使银行的利差收入收窄，影响其利润的增长，如果企业的利润下降，所谓的低估值也就成了浮云。但吵得沸沸扬扬的利率市场化就必然导致银行利差收入收窄吗？恐怕未必。
从短期来看，两次降息对银行存贷利差的影响极其有限。方正证券行业分析师周伟认为，由于从去年以来银行普遍存在通过高收益理财产品吸收存款、存款返点揽储等现象，降息前的存款成本中已经包含了存款利率上浮的成分，所以上次降息宣布的存款利率10%浮动上限，实际只是使银行高息揽储行为透明化而已。考虑到市场中的实际利率已导致部分利率市场化的现实，存款利率上浮不会对银行存款成本产生太大影响。而第二次降息对银行息差的影响更小，中金公司研究认为，此次降息尽管表面上是非对称降息，但是除一年期贷款利率比存款多降0.06%以外，其他各期限利率的调整（包括活期存款利率、两年期存贷利率等）经测算都有利于银行净息差，实质上相当于一次对称降息，对盈利基本无碍。
短期暂时无碍，可随着通胀回落，经济增速下滑，货币政策已进入降息周期，利率市场化改革的窗口也已被打开，那么从长期来看，利率市场化对银行业的影响到底如何呢？我们不妨结合中国银行业发展的状况，与美国完成利率市场化前后的银行业进行对比，相信能够有所收获。
中小银行靠定位突围
20世纪70－80年代，美国银行业经历了长达十几年的利率市场化改革，在利率市场化之前的20世纪60年代，美国银行业的利息收入同样占统治地位，占比高达75%～82%，单位资产综合收入在3%左右，而截至2011年年底，中国上市银行的利息收入占总收入的85%以上，单位资产综合收入为2.99%。也就是说，目前我国银行业整体状况与利率市场化改革前的美国银行业的情况非常相似，那么经过利率市场化之后，美国银行的情况如何呢？
首先，一个明显的变化是，利率市场化显著提升了银行非利息收入的占比，从之前的20%上升到40%。而非利息收入的上升推动了美国银行业单位资产综合收入大幅提高，从20世纪70年代的3%上升到5.5%。
不过，即使如此，大多数人都对国内长期坐享垄断资源的各大银行的应变能力没有太大的信心。新浪仓石研究中心研究员李骏告诉我们，以非利息收入占比最高的工行为例，2011年工行在银行间市场的投行业务发力，托管收入和手续费收入也均为行业第一，非息收入占比达到23.66%，甚至已经超过招行的20.64%。
尽管这和如今美国银行多元化收入结构相比差距还非常明显，但利率市场化显然会迫使国内银行业作出相应的努力（见图表1）。
其次，我们再看看市场人士普遍最关心的利差变化。由于利率市场化使银行业竞争加剧，美国银行业表外的证券化资产及衍生品交易贡献了更高的净息差收益，所以利率市场化前美国银行业的净利差均值为1.3%，在利率市场化期间逐步扩大之后进一步上升到3.14%。也就是说，利率市场化在给美国银行业带来一定冲击的同时，也为商业银行带来良好的发展机遇，推动商业银行扩大经营自主权、促进金融创新、提升管理水平及优化客户结构，而这些变化最终使银行业的利差收入不降反升。 因此，美国在经历了漫长的利率市场化改革后，其银行业首先是出现分化，各银行根据自身的特点来不同定位，另外就是业务收入端的多元化。那么，在目前的市场环境下，推进利率市场化改革，中国的银行业是否已做好了准备呢？这恐怕是很多人都疑虑的问题，但李骏却强调，如果真正深入了解我国银行业的经营状况，也许就不会那么悲观。
自2004年四大国有银行纷纷开始筹备上市，这些银行从内到外实际上已经经历了翻天覆地的变化，中国银行业的内部机制已经和过去背负沉重历史欠账和政策性亏损的时候完全不一样了，这一点从2005年最先作出市场化改革的招商银行身上就可以看出端倪。事实上，招行作出这样的改变并不是主动的，一个重要的背景正是四大国有银行开始筹备上市，而在这个过程中，敏锐的招行已经明显地感觉到某些国有银行正悄悄觉醒，如果这些占有80%的网点，75%的存款，拥有大型企业优质客户的大家伙都开始内部改革、注重风险控制、以盈利为目的了，那么中小股份制银行如果再不作出改变是根本无法与之抗衡的，招行只是动手比较早罢了。
招行以早期的“金葵花”理财为基础，长期致力于发展个人优质客户，到2008年，个人优质客户的比例高出普通股份制银行一倍。这一年，招行的存款在整个银行业只占3.2%，但却撬动了行业13%的中间业务的份额，这个数字是相当可观的，而这样的发展模式和美国运通的情况相似（见图表2）。也就是说，优质客户的交易量给银行带来的综合业务的提升比例是明显上升的，而且单位成本是明显下降的。
随后作出反应的就是民生银行。2009年推出“商贷通”帮助民生银行找到自己的定位，以小微企业贷款业务为突破口，提高贷款端的议价能力，这与利率市场化后美国富国银行的策略如出一辙（见图表3）。随着小微业务的发展，“商贷通”贷款余额增量分别占到同期民生全部贷款增量和零售贷款增量的41.3%和 88.4%。2011年一季度，新增商贷通贷款利率平均上浮比率达40%以上，并在当年以2.96的净利差排名16家上市银行第一。
大银行变身全能型银行
在几家优秀的股份制商业银行积极寻找自己的定位时，那些巨无霸的大型国有银行也在利率市场化的趋势中寻找出路。
无论是资产比例还是贷款比例，四大国有银行优势均明显大于中小股份制银行。有着巨大的规模优势，在利率市场化进程中，中小银行将比大型银行面临更大的考验，并可能面临明显的挤出效应：一是为争夺市场，大型银行会进一步降低行业整体利差水平（大银行的资金成本更低）；二是中小银行通过创新形成的特色化经营优势，将受到价格竞争的直接冲击，经营转型的步伐将更为艰难。
牌桌上有句话：“谁的底牌大谁说话。”这在有一定垄断性的竞争领域是非常重要的，一些积极顺应市场变化的大型国有银行，只要在收入端的结构上进行相应的调整，也很可能发展成为像美国花旗银行一样的全能型银行。
面对利率市场化有可能给中国银行业带来的影响，新浪仓石研究中心研究员李骏总结道：“利率市场化之后，要不然你实力强，凭借资源优势变身为全能银行；要不然对中小银行来说就一定要找到自己的特色和定位。”利率市场化摆明了会使竞争加剧，不管是重存款端还是重贷款端，你总得有一方的优势，这样才能适应竞争环境。如果没有竞争优势，淘汰也是非常残酷的。
当然，投资者对银行的担忧还远不止这些，比如银行转型培养新业务人员的高成本、淘汰老员工的安置、国际国内经济形势的负面影响等。所有这些因素综合在一起，使得银行全体的股价估值都低了，但就企业本身的经营来看，显然并不是所有银行都糟糕，在市场对银行业的悲观情绪影响下，这其中肯定有被错杀的。在难得的历史估值低位全盘否定银行股并不明智。
低估值视而不见？
由于股市的持续低迷，截至2012年7月中旬，A股市场16只银行股的市盈率已经跌至4～6倍，而人们对银行股的各种疑虑似乎让这样的市盈率水平也失去安全边际。尽管银行业内部利润调配的空间很大，市盈率指标并不一定能说明问题，但面对市净率（PB）这个判断估值水平的关键指标，我们却不能视而不见。
伴随着再次降息后的大幅下挫，银行股市净率已经创出1995年以来的历史新低。在板块整体估值走低的同时，如果以当前股价和一季报每股净资产计算，华夏银行、浦发银行、交通银行、深发展A以及中信银行5只银行股都处于“破净”状态，银行股的整体市净率水平还不到1.2倍。与历史估值水平比较，在2005年上证综指998点时，银行板块平均市净率为2.06倍。更重要的是，当前银行股的市净率水平甚至已经明显低于2010年以及2008年市场最为忧虑银行资产质量时的水平。
新浪仓石研究中心研究员李骏在接受采访时认为：“很多银行的股价都已经低于其定向增发的价格了，难道我们比上市公司的大股东更了解企业真实的经营情况吗？”一位曾经买过北京银行原始股的业内人士感慨道：“作为银行家属，我还清楚地记得当年北京银行发原始股是1.2元买1元的，可现在很多银行股都比那时北京银行的原始股便宜了，怎么可能没有投资价值？
不良贷款率到底有多可怕？
现在银行股的低估值确实反映了大家对经济和银行不良贷款的担心，银行本身就是一个高杠杆的行业，它的自有资金非常有限，相当于一个天平的支点，天平两边一边是负债，一边是贷出去的资产价格，关键是这个杠杆放得很大，有一方轻微地波动就会出事。
从目前银行业的资产质量来看，随着国内经济的下行，银行或许在相当时间内都将面对不良贷款上升压力，但情况似乎并没有人们想象的那么糟。目前银行应对不良贷款有超额计提的减值准备、拨备前利润和贷款抵质押物等三道防线。据研究人员测算，除非今年年底上市银行不良贷款率蹿升至9.1%左右才可能损害到其净资产，而这也意味着政府融资平台贷款和房地产开发贷款发生超过60%的不良率，即政府信用几近破产、经济增长遭遇重创，目前的情况显然还没有那么糟糕。
另外，银行自身也在想办法控制这些风险，一位业内人士告诉记者：“银行内部批的这些贷款实际上是很‘精明’的，它在给一些政府项目担保的时候，土地、经过人大批复的财政的连带担保都是要明文写进贷款合同的，在银监会加强的风险监控下，各银行都在追求风险最小化的途径。历史上几次大的政府主导的贷款，银行都是没有受到损失的。温州企业倒闭风波中，企业的地产和企业家的房产都是抵押给银行的，银行比民间的个人贷款者损失要小多了。”
利率市场化是利空？
市场对银行股低估值视而不见的另一个重要原因，就是两次不对称降息表现出的政府对利率市场化的决心。长久以来，利差收入是中国银行业的重要收入来源，一些分析人士认为，利率市场化将使银行的利差收入收窄，影响其利润的增长，如果企业的利润下降，所谓的低估值也就成了浮云。但吵得沸沸扬扬的利率市场化就必然导致银行利差收入收窄吗？恐怕未必。
从短期来看，两次降息对银行存贷利差的影响极其有限。方正证券行业分析师周伟认为，由于从去年以来银行普遍存在通过高收益理财产品吸收存款、存款返点揽储等现象，降息前的存款成本中已经包含了存款利率上浮的成分，所以上次降息宣布的存款利率10%浮动上限，实际只是使银行高息揽储行为透明化而已。考虑到市场中的实际利率已导致部分利率市场化的现实，存款利率上浮不会对银行存款成本产生太大影响。而第二次降息对银行息差的影响更小，中金公司研究认为，此次降息尽管表面上是非对称降息，但是除一年期贷款利率比存款多降0.06%以外，其他各期限利率的调整（包括活期存款利率、两年期存贷利率等）经测算都有利于银行净息差，实质上相当于一次对称降息，对盈利基本无碍。
短期暂时无碍，可随着通胀回落，经济增速下滑，货币政策已进入降息周期，利率市场化改革的窗口也已被打开，那么从长期来看，利率市场化对银行业的影响到底如何呢？我们不妨结合中国银行业发展的状况，与美国完成利率市场化前后的银行业进行对比，相信能够有所收获。
中小银行靠定位突围
20世纪70－80年代，美国银行业经历了长达十几年的利率市场化改革，在利率市场化之前的20世纪60年代，美国银行业的利息收入同样占统治地位，占比高达75%～82%，单位资产综合收入在3%左右，而截至2011年年底，中国上市银行的利息收入占总收入的85%以上，单位资产综合收入为2.99%。也就是说，目前我国银行业整体状况与利率市场化改革前的美国银行业的情况非常相似，那么经过利率市场化之后，美国银行的情况如何呢？
首先，一个明显的变化是，利率市场化显著提升了银行非利息收入的占比，从之前的20%上升到40%。而非利息收入的上升推动了美国银行业单位资产综合收入大幅提高，从20世纪70年代的3%上升到5.5%。
不过，即使如此，大多数人都对国内长期坐享垄断资源的各大银行的应变能力没有太大的信心。新浪仓石研究中心研究员李骏告诉我们，以非利息收入占比最高的工行为例，2011年工行在银行间市场的投行业务发力，托管收入和手续费收入也均为行业第一，非息收入占比达到23.66%，甚至已经超过招行的20.64%。
尽管这和如今美国银行多元化收入结构相比差距还非常明显，但利率市场化显然会迫使国内银行业作出相应的努力（见图表1）。
其次，我们再看看市场人士普遍最关心的利差变化。由于利率市场化使银行业竞争加剧，美国银行业表外的证券化资产及衍生品交易贡献了更高的净息差收益，所以利率市场化前美国银行业的净利差均值为1.3%，在利率市场化期间逐步扩大之后进一步上升到3.14%。也就是说，利率市场化在给美国银行业带来一定冲击的同时，也为商业银行带来良好的发展机遇，推动商业银行扩大经营自主权、促进金融创新、提升管理水平及优化客户结构，而这些变化最终使银行业的利差收入不降反升。 因此，美国在经历了漫长的利率市场化改革后，其银行业首先是出现分化，各银行根据自身的特点来不同定位，另外就是业务收入端的多元化。那么，在目前的市场环境下，推进利率市场化改革，中国的银行业是否已做好了准备呢？这恐怕是很多人都疑虑的问题，但李骏却强调，如果真正深入了解我国银行业的经营状况，也许就不会那么悲观。
自2004年四大国有银行纷纷开始筹备上市，这些银行从内到外实际上已经经历了翻天覆地的变化，中国银行业的内部机制已经和过去背负沉重历史欠账和政策性亏损的时候完全不一样了，这一点从2005年最先作出市场化改革的招商银行身上就可以看出端倪。事实上，招行作出这样的改变并不是主动的，一个重要的背景正是四大国有银行开始筹备上市，而在这个过程中，敏锐的招行已经明显地感觉到某些国有银行正悄悄觉醒，如果这些占有80%的网点，75%的存款，拥有大型企业优质客户的大家伙都开始内部改革、注重风险控制、以盈利为目的了，那么中小股份制银行如果再不作出改变是根本无法与之抗衡的，招行只是动手比较早罢了。
招行以早期的“金葵花”理财为基础，长期致力于发展个人优质客户，到2008年，个人优质客户的比例高出普通股份制银行一倍。这一年，招行的存款在整个银行业只占3.2%，但却撬动了行业13%的中间业务的份额，这个数字是相当可观的，而这样的发展模式和美国运通的情况相似（见图表2）。也就是说，优质客户的交易量给银行带来的综合业务的提升比例是明显上升的，而且单位成本是明显下降的。
随后作出反应的就是民生银行。2009年推出“商贷通”帮助民生银行找到自己的定位，以小微企业贷款业务为突破口，提高贷款端的议价能力，这与利率市场化后美国富国银行的策略如出一辙（见图表3）。随着小微业务的发展，“商贷通”贷款余额增量分别占到同期民生全部贷款增量和零售贷款增量的41.3%和 88.4%。2011年一季度，新增商贷通贷款利率平均上浮比率达40%以上，并在当年以2.96的净利差排名16家上市银行第一。
大银行变身全能型银行
在几家优秀的股份制商业银行积极寻找自己的定位时，那些巨无霸的大型国有银行也在利率市场化的趋势中寻找出路。
无论是资产比例还是贷款比例，四大国有银行优势均明显大于中小股份制银行。有着巨大的规模优势，在利率市场化进程中，中小银行将比大型银行面临更大的考验，并可能面临明显的挤出效应：一是为争夺市场，大型银行会进一步降低行业整体利差水平（大银行的资金成本更低）；二是中小银行通过创新形成的特色化经营优势，将受到价格竞争的直接冲击，经营转型的步伐将更为艰难。
牌桌上有句话：“谁的底牌大谁说话。”这在有一定垄断性的竞争领域是非常重要的，一些积极顺应市场变化的大型国有银行，只要在收入端的结构上进行相应的调整，也很可能发展成为像美国花旗银行一样的全能型银行。
面对利率市场化有可能给中国银行业带来的影响，新浪仓石研究中心研究员李骏总结道：“利率市场化之后，要不然你实力强，凭借资源优势变身为全能银行；要不然对中小银行来说就一定要找到自己的特色和定位。”利率市场化摆明了会使竞争加剧，不管是重存款端还是重贷款端，你总得有一方的优势，这样才能适应竞争环境。如果没有竞争优势，淘汰也是非常残酷的。
当然，投资者对银行的担忧还远不止这些，比如银行转型培养新业务人员的高成本、淘汰老员工的安置、国际国内经济形势的负面影响等。所有这些因素综合在一起，使得银行全体的股价估值都低了，但就企业本身的经营来看，显然并不是所有银行都糟糕，在市场对银行业的悲观情绪影响下，这其中肯定有被错杀的。在难得的历史估值低位全盘否定银行股并不明智。